固定收益定期：喧嚣之后，回归社融

本周利率债总体震荡，信用债显著走强。10年国债收益率小幅下行2.3bps至2.12%，而3年和5年AAA城投利率分别大幅下行7.9bps和9.8bps。随着政策预期趋于稳定，市场关注点从政策预期转向现实情况，社融成为决定利率走势的关键因素。今年社融同比增速从去年末的9.5%下降到今年9月的8.0%，主要由于非政府债券融资明显下降，政府债券发挥托底作用。非政府债券融资收缩主要受实际利率偏高影响，目前以CPI计算的实际利率仍处于3%以上高位。推升实体融资需求，进一步降低名义利率至关重要。贷款利率每下降10bps，非政府债券社融月同比多增量约258亿，年度增量约3101亿。政府债券扩张规模取决于增量型财政政策，化债对社融增量影响有限。年内社融增速或继续下降，年底可能降至7.6%附近。展望明年，社融走势取决于财政发力幅度和货币宽松幅度。若社融增速回到今年9月末8.0%水平，需要新增社融32.6万亿，需实际利率再调降约40bps，政府债券新增量较今年提升1万亿。若明年社融增速回升至8.5%，需要新增社融34.6万亿，需实际利率再调降约40bps，政府债券新增量较今年多增3万亿。建议存单和短信用打底，长端利率波段交易。10年国债或在2.0%-2.2%区间运行，1年AAA存单有望下降至1.7%附近，5年AAA二永有望再度回落至接近2%水平。