宏观经济宏观月报：受抑需求集中释放，稳增长效应值得期待

证券研究报告|2024年10月18日 宏观经济宏观月报 受抑需求集中释放，稳增长效应值得期待 核心观点经济研究·宏观月报 2024年10月18日国家统计局发布9月份经济增长数据，重点关注的经济增长类数据如下： 1、前三季度国内生产总值949746亿元，按不变价格计算，同比增长4.8%；三季度不变价GDP同比增长4.6%，较二季度回落0.1个百分点； 2、9月份，全国规模以上工业增加值同比增长5.4%，较8月份回升0.9个百分点； 3、9月份，社会消费品零售总额41112亿元，同比增长3.2%，较8月份回升1.1个百分点； 4、1-9月份，全国固定资产投资（不含农户）378978亿元，同比增长3.4%，持平1-8月；扣除房地产开发投资，全国固定资产投资同比增长7.7%； 5、9月份，进出口总额37480亿元，同比增长0.7%。其中，出口21653亿元，增长1.6%；进口15827亿元，下降0.5%； 6、9月份，全国城镇调查失业率为5.1%，较上月回落0.2个百分点，比上年同月上升0.1个百分点。 9月国内经济增速明显反弹。 基于生产法测算的月度GDP，9月份出现了显著回升，主要拉动力来自工业增加值以及基建所表征的建筑业。需求方面，9月国内消费、投资同比均出现较明显的上行，但出口同比有所回落。根据测算，2024年9月国内实际GDP同比约为5.3%，较8月明显反弹1.2个百分点。 前期抑制的需求集中释放，新增政策落地后的刺激效果值得期待。 从驱动原因来看，9月国内经济明显回暖大概率是对于7、8两个月高温洪涝灾害负面冲击下的自然修复和回补，此外，特别国债加力支持消费品以旧换新政策对9月的消费回暖也发挥了积极的作用，后面更值得期待的是九月底以来各项新增货币和财政政策落地后的支持刺激效果逐渐显现。 历年7、8月的高温洪涝天气均会抑制经济增长，考虑到鲜菜生产和销售周期较短，且高温洪涝天气对鲜菜的生产和销售影响较大，与此同时，短期内需求的变化幅度一般不会太大，因此短期内鲜菜价格的环比涨幅可以大致反映高温洪涝灾害对经济的负面冲击大小：鲜菜价格涨幅越大，高温洪涝灾害对经济的负面冲击就越大。 从历年7-8月国内鲜菜价格累计涨幅来看，今年创下了2008年以来的历史 新高水平，表明今年国内的高温洪涝灾害对经济的负面冲击较大。今年7-8月国内基建投资当月同比平均值较6月出现较明显的回落，9月则大幅反弹，大概率反映的是高温洪涝灾害在7-8月明显抑制了基建投资的增长，到了9月，前期抑制的需求集中释放明显抬升了基建投资当月同比增速。 风险提示：政策刺激力度减弱，海外经济政策不确定性。 证券分析师：李智能证券分析师：董德志0755-22940456021-60933158 lizn@guosen.com.cndongdz@guosen.com.cnS0980516060001S0980513100001 基础数据 固定资产投资累计同比3.40 社零总额当月同比3.20 出口当月同比2.40 M26.80 市场走势 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《国信证券-债海观潮，大势研判（10年期国债2.3%具备配置价值）》——2024-10-08 《宏观经济宏观月报-8月国内失业率继续上升，消费拖累经济走弱》——2024-09-14 《宏观经济宏观月报-低基数下经济增速平稳，后续稳增长政策有望加力》——2024-08-15 《宏观经济宏观季报-二季度中国延续转型升级，但消费不足拖累经济增长》——2024-07-17 《宏观经济宏观月报-拖累经济下行的负面因素在6月逆转，经 济企稳回升可期》——2024-07-15 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 内容目录 9月经济：受抑需求集中释放，稳增长效应值得期待4 就业：9月调查失业率明显回落，失业压力有所缓解5 生产端：9月工业和服务业生产同比均明显反弹5 需求端：投资—基建和制造业投资推动9月增速明显上行7 需求端：消费—9月国内消费增速明显反弹9 需求端：进出口—进、出口增速均回落10 9月通胀解读：国内物价延续回落趋势，10月有望企稳11 9月非食品价格走弱是CPI同比回落的主要原因11 9月CPI环比明显低于季节性水平，表现偏弱12 9月PPI当月同比降幅继续扩大13 9月PPI环比低于历史平均水平，表现偏弱14 基于高频指标对10月CPI和PPI同比的预测15 风险提示16 图表目录 图1：中国实际GDP月度同比增速测算4 图2：历年7-8月鲜菜价格累计涨幅一览5 图3：中国基建投资当月同比一览5 图4：9月国内调查失业率明显回落5 图5：中国工业增加值和高技术产业增加值同比一览6 图6：中国工业增加值定基指数历年环比增速一览6 图7：采矿业、制造业、公用事业增加值当月同比一览6 图8：9月各品类产品产量当月同比与8月当月同比的差值一览7 图9：9月服务业生产指数同比增速有所回升7 图10：中国固定资产投资完成额同比增速一览8 图11：中国固定资产投资完成额环比增速一览8 图12：房地产开发、制造业、基建、其他投资同比增速一览8 图13：房地产开发、制造业、基建、其他投资环比增速一览8 图14：房地产销售面积和销售额同比增速一览9 图15：中国社会消费品零售总额同比增速一览9 图16：中国社会消费品零售总额环比增速一览9 图17：9月不同商品的销售金额当月同比较8月变化幅度一览10 图18：中国出口、进口当月同比增速一览10 图19：中国出口、进口环比与历年同期水平一览10 图20：国内不同出口产品对整体出口同比的拉动幅度11 图21：中国CPI、核心CPI当月同比一览12 图22：中国食品、非食品CPI当月同比一览12 图23：中国CPI环比与历史均值比较12 图24：中国CPI食品项环比与历史均值比较13 图25：中国CPI非食品项环比与历史均值比较13 图26：中国CPI非食品中服务品价格环比与历史均值比较13 图27：中国CPI非食品中消费品价格环比与历史均值比较13 图28：中国PPI当月同比走势一览14 图29：中国PPI生产资料和生活资料价格当月同比一览14 图30：中国PPI生产资料各分项当月同比一览14 图31：中国PPI环比与历史均值一览15 图32：中国PPI生产资料分项价格环比与历史均值15 图33：中国PPI生活资料分项价格环比与历史均值15 图34：中国食品高频价格指数走势16 图35：中国工业品价格高频指标走势16 9月经济：受抑需求集中释放，稳增长效应值得期待 基于生产法测算的月度GDP，9月份出现了显著回升，主要拉动力来自工业增加值以及基建所表征的建筑业。需求方面，9月国内消费、投资同比均出现较明显的上行，但出口同比有所回落。 根据我们总结的月度经济指标与GDP之间的数量关系（详见报告《国信证券-宏观经济专题：如何测算中国月度GDP同比？-20230623》），我们测算了中国实际GDP的月度同比增速。2024年9月国内实际GDP同比约为5.3%，较8月明显反弹 1.2个百分点。 图1：中国实际GDP月度同比增速测算 资料来源：WIND、国信证券经济研究所整理和测算 从驱动原因来看，9月国内经济明显回暖大概率是对于7、8两个月高温洪涝灾害负面冲击下的自然修复和回补，此外，特别国债加力支持消费品以旧换新政策对9月的消费回暖也发挥了积极的作用，后面更值得期待的是九月底以来各项新增货币和财政政策落地后的支持刺激效果逐渐显现。 历年7、8月的高温洪涝天气均会抑制经济增长，考虑到鲜菜生产和销售周期较短，且高温洪涝天气对鲜菜的生产和销售影响较大，与此同时，短期内需求的变化幅度一般不会太大，因此短期内鲜菜价格的环比涨幅可以大致反映高温洪涝灾害对经济的负面冲击大小：鲜菜价格涨幅越大，高温洪涝灾害对经济的负面冲击就越大。 从历年7-8月国内鲜菜价格累计涨幅来看，今年创下了2008年以来的历史新高水 平，表明今年国内的高温洪涝灾害对经济的负面冲击较大。今年7-8月国内基建投资当月同比平均值较6月出现较明显的回落，9月则大幅反弹，大概率反映的是高温洪涝灾害在7-8月明显抑制了基建投资的增长，到了9月，前期抑制的需求集中释放明显抬升了基建投资当月同比增速。 图2：历年7-8月鲜菜价格累计涨幅一览图3：中国基建投资当月同比一览 资料来源：WIND，国信证券经济研究所整理及测算资料来源：WIND，国信证券经济研究所整理及测算 就业：9月调查失业率明显回落，失业压力有所缓解 9月国内城镇调查失业率为5.1%，较8月回落0.2个百分点。2018、2019年9月 城镇调查失业率平均值较8月回落0.05个百分点。今年9月国内城镇调查失业率表现明显强于疫情前历史同期平均水平，表明国内整体就业岗位供给增加，失业压力有所缓解。 9月大城市调查失业率为5.1%，较8月回落0.3个百分点。2018、2019年9月大 城市调查失业率平均值较8月回落0.1个百分点。今年9月国内大城市调查失业率表现明显强于疫情前历史同期平均水平，表明国内大城市就业岗位供给增加较为显著，失业压力有所缓解。 图4：9月国内调查失业率明显回落 资料来源：WIND、国信证券经济研究所整理 生产端：9月工业和服务业生产同比均明显反弹 9月国内规模以上工业增加值当月同比为5.4%，较8月当月同比回升0.9个百分 点。从工业增加值定基指数的环比来看，2024年9月环比创下2017-2023年同期 新高水平，表明2024年9月中国工业生产环比景气明显偏高。 值得关注的是，2024年9月中国高技术产业工业增加值同比仍大幅高于整体工业增加值同比，今年以来中国高技术工业产品的生产表现亮眼。 图5：中国工业增加值和高技术产业增加值同比一览图6：中国工业增加值定基指数历年环比增速一览 资料来源：WIND，国信证券经济研究所整理及测算资料来源：WIND，国信证券经济研究所整理及测算 分三大门类看，9月制造业、公用事业增加值同比明显上行，采矿业增加值同比变化不大。 图7：采矿业、制造业、公用事业增加值当月同比一览 资料来源：WIND、国信证券经济研究所整理 分产品看，9月和投资相关的粗钢、钢材、水泥产量同比明显抬升，工业机器人、汽车产量同意抬升幅度也较为显著，乙烯、集成电路产量同比亦小幅抬升，十种有色金属当月同比小幅回落。 图8：9月各品类产品产量当月同比与8月当月同比的差值一览 资料来源：WIND、国信证券经济研究所整理 服务业生产方面，2024年9月国内服务业生产指数当月同比增速为5.1%，较8 月当月同比回升0.5个百分点，相对2019年同期的复合同比约为4.8%，回升0.4个百分点，9月国内服务业生产景气有所回暖。 图9：9月服务业生产指数同比增速有所回升 资料来源：WIND、国信证券经济研究所整理 需求端：投资—基建和制造业投资推动9月增速明显上行 9月国内固定资产投资当月同比为3.4%，较8月当月同比明显上升1.2个百分点。 从环比来看，2024年9月国内固定资产投资环比增速高于2017年以来同期平均 值，且明显高于2021-2023年同期水平，表明2024年9月国内投资环比景气较高。 图10：中国固定资产投资完成额同比增速一览图11：中国固定资产投资完成额环比增速一览 资料来源：WIND，国信证券经济研究所整理及测算资料来源：WIND，国信证券经济研究所整理及测算 9月基建投资当月同比大幅反弹，制造业和房地产开发投资当月同比亦有所回升，但其他投资当月同比明显回落。 环比方面，9月房地产开发投资环比基本持平历史同期均值，基建投资、制造业投资环比均高于历史同期均值，但其他投资环比明显低于历史同期均值。 9月国内投资明显走强，或与前期气候因素抑制的需求集中释放以及政府稳增长力度明显增强有关；其他投资走弱一定程度上可能与政府投资增加带来的挤出效应有关，或还与终端消费需求仍偏弱有关。 图12：房地产开发、制造业、基