房地产行业深度研究报告：第四代住宅的是与非

行业研究 证券研究报告 房地产2024年10月18日 房地产行业深度研究报告 第四代住宅的是与非 推荐（维持） 华创证券研究所 证券分析师：单戈 邮箱：shange@hcyjs.com执业编号：S0360522110001 联系人：许常捷 邮箱：xuchangjie@hcyjs.com 联系人：杨航 2023-10-17~2024-10-17 17% 0% -18%23/10 -35% 23/12 24/0324/0524/0824/10 房地产 沪深300 相关研究报告 《房地产行业周报（2024年40周）：多地因城市施策，新房同比回升》 2024-10-10 《房地产行业重大事项点评：政策博弈下的基本面和估值》 2024-10-09 《房地产行业周报（2024年39周）：政策再发力促进房地产市场止跌回稳》 2024-09-30 第四代住宅是空中森林花园建筑，融合了空中园林、垂直绿化、高层电梯房的建筑优势。1）2019年清华大学建筑研究院首先提出国内的第四代住宅理念，将郊区别墅和胡同街巷以及四合院结合起来，建在城市中心，并搬到空中，形 成一个空中庭院房，又称空中城市森林花园；2021年中国工程建设标准化协会发布《城市森林花园住宅设计标准》，将城市森林花园分成空中户属庭院住宅（小业主私有）和空中共享园林住宅（公共共享平台）。2）截至2024年3 月，已有24个省份出台相关设计规范，试点第四代住宅。 邮箱：yanghang@hcyjs.com 行业基本数据 股票家数(只) 108 占比%0.01 总市值(亿元) 12,208.21 1.31 流通市值(亿元) 11,590.93 1.58 相对指数表现 %1M 6M 12M 绝对表现31.2% 17.9% -13.9% 相对表现9.1% 9.3% -19.1% 近年来第四代住宅关注度逐渐提升，主要原因在于：1）住建部鼓励建设适应人民群众新期待的“好房子”，适应从解决“有没有”转向解决“好不好”的要求；2）地方政府为缓解土地出让压力，优化出让地块规划条件，同时调整 住宅项目设计规范；3）房地产市场下行倒逼房企积极研发，提升产品力，促进项目去化；4）当前我国住房供求关系已经从总量短缺转变为结构性供给不足，居民改善性需求占比逐渐提升。 当前第四代住宅的核心是大面积赠送、高得房率。1）虽然第四代住宅融入了诸多共享庭院、空中花园、绿色生态等设计理念，但在当前阶段，第四代住宅并非是凭借突破性的技术进步改善房屋品质，影响居民做购房决策的根源在 于，在当前的政策引导下，第四代住宅可以做大面积赠送，实现高得房率，从而提高第四代住宅的性价比，本质是变相降价。2）从第四代住宅落地速度较快的福建来看，核心区域的第四代住宅产品在流速和溢价空间均有一定改善，同一项目中第四代住宅较普通产品溢价15%-20%。 第四代住宅数量大幅提升可能会导致房企存量货值折损。1）虽然第四代住宅对居民住宅消费体验、居住体验有利，但对房企经营层面可能造成一定压力，因为如果开工的项目未能快速去化，就可能被后来的新产品淘汰，影响货值， 同时存量次新房、房企老项目也可能面临一定价格压力。2）当前部分城市连续调整设计规范，不断打开“阳台做大、面积赠送”的政策口，如果新房靠着政策宽松，产品迭代速度太快，可能会加大购房者的观望情绪，或对二手房产生较大的冲击。我们选取广州典型楼盘翠城花园，以及周边新房保利燕语堂悦做分析，2024年7月翠城花园94平米3房二手房成交单价约4.5万/平，折算 至使用面积单价6.1万/平；2024年4月开盘的保利燕语堂悦，新房单价6万/平，由于100%得房率，按照使用面积折算单价也为6万/平。 投资建议：行业右侧需要等待ROE改善，建议择机参与政策博弈机会。行业的估值机会并非来自于销售见底，而是房价见底，需要推演出房企合理的销售规模及净利润率，进而推演出稳态下的ROE，才能预期板块趋势性机会。2024 年部分城市围绕建设好房子的目标，积极调整住宅项目设计规范，房企也借机聚焦高端改善项目，或者打造差异化产品来对抗行业下行，降低二手房分流新房需求的影响，具备产品持续创新能力的房企可能有望胜出。有效政策核心是有资金以承担损失的方式解决当前供需失衡问题，缓解地方债务压力可为地产企稳创造条件。乐观预期在“止跌回稳”的要求下，预计仍有政策尝试，关注第二波政策博弈机会。建议关注港股华润置地、绿城中国、中国海外发展、华润万象生活，A股可能作为政策抓手的地方国企城建发展、天地源。 风险提示：收入预期恶化，负反馈延续。 投资主题 报告亮点 当前第四代住宅的核心卖点是，赠送给居民较大面积的不计算容积率的空中花园，增加了项目可售面积的附加值。1）目前多省市出台建筑新规，以减少公摊面积、放松阳台尺寸限制、支持空中绿化面积不计入容积率等方式，鼓 励房企打造第四代住宅。2）由于赠送的面积不计容，增加了项目实际可售面积的附加值，使得户型得房率可提升至100%，同样的总价能买到更大的使用面积，有利于项目去化。3）我们参考同辰建筑对于第四代住宅建造成本的测算，第四代住宅较传统住宅按建筑面积增加成本约650-700元/平米，成本造价相对可控。 第四代住宅本身就具备非常强的改善属性，以落地速度较快的福建为例，部分项目流速和溢价空间有改善。福建的第四代住宅基本位于城市核心区域，为大面积段改善产品。部分第四代住宅项目去化速度快于普通项目，也有 15%-20%的产品溢价，以福州国贸天琴湖为例，其月均流速约30套，相较于 同地段非第四代住宅项目，月均流速高出了约12-15套；江山云起项目中， 第四代住宅与非第四代住宅产品之间月均流速相差约30套。从价格方面来看，福建部分项目同时设计了第四代住宅、非第四代住宅两种产品，第四代住宅溢价空间在15%-20%。 后续可能需要考虑政策的外部性，警惕连续调整设计规范对在建、在售项目、存量房的冲击。近年来房企积极探索第四代住宅产品，本质是商品房供给过剩情况下，房企需要打造出与过去有明显差异化的产品来对抗二手房的需求 分流，同时地方政府也有保土地财政、保新房市场的诉求。当前部分城市连续调整设计规范，不断打开“阳台做大、面积赠送”的政策口，如果新房靠着政策宽松，产品迭代速度太快，可能会加大购房者的观望情绪，或对二手房产生较大的冲击。 投资逻辑 行业右侧需要等待ROE改善，择机参与政策博弈机会。行业的估值机会并非来自于销售见底，而是房价见底，需要推演出房企合理的销售规模及净利润率，进而推演出稳态下的ROE，才能预期板块趋势性机会。2024年部分城 市围绕建设好房子的目标，积极调整住宅项目设计规范，房企也借机聚焦高端改善项目，或者打造差异化产品来对抗行业下行，降低二手房分流新房需求的影响，具备产品持续创新能力的房企可能有望胜出。有效政策核心是有资金以承担损失的方式解决当前供需失衡问题，缓解地方债务压力可为地产企稳创造条件。乐观预期在“止跌回稳”的要求下，预计仍有政策尝试，关注第二波政策博弈机会。建议关注港股华润置地、绿城中国、中国海外发展、华润万象生活，A股可能作为政策抓手的地方国企城建发展、天地源。 目录 一、什么是第四代住宅？5 （一）国内第四代住宅是空中森林花园建筑5 （二）为什么近年来第四代住宅关注度逐渐提升？6 二、当前第四代住宅的核心是大面积赠送、高得房率8 （一）第四代住宅享受设计规范调整红利，合理布置大面积赠送8 （二）福建第四代住宅落地速度较快，部分项目流速和溢价空间有改善10 （三）当前第四代住宅存在维护成本高、隐私安全问题等缺陷11 三、第四代住宅数量大幅提升可能会导致房企存量货值折损12 四、投资建议13 �、风险提示13 图表目录 图表1第四代住宅融合了空中园林、垂直绿化、高层电梯房的建筑优势5 图表2空中户属庭院住宅示意图5 图表3空中共享园林住宅示意图5 图表4成都七一城市花园实景6 图表52024年1-8月地方政府国有土地使用权出让收入约2万亿，同比下滑25.4%7 图表62021、2022年上海新房市场火热，新房开盘当日去化率高达80%、71%7 图表72020年我国城镇居民人均住房面积约为39平米8 图表8地上不计容建筑面积不可售，算作赠送面积8 图表9第四代住宅增加成本约650-700元/平米8 图表10多省市出台建筑新规，以减少公摊面积、放松阳台尺寸限制、支持空中绿化面 积不计入容积率等方式9 图表11福州已落地37个第四代住宅项目，占全省比重约60%10 图表122021年至今福建成交602万方第四代住宅地块10 图表13福州市区第四代住宅项目有55%位于城市核心区域11 图表14福建部分项目第四代住宅较普通产品溢价15%-20%11 图表152023年二手房成交套数596万套，同比增长112%12 图表162024年10城二手房月度成交约为新房的2倍12 图表17广州部分二手房楼盘按照使用面积折算单价与新房接近13 一、什么是第四代住宅？ （一）国内第四代住宅是空中森林花园建筑 第四代住宅是空中森林花园建筑，融合了空中园林、垂直绿化、高层电梯房的建筑优势。1）2019年清华大学建筑研究院首先提出国内的第四代住宅理念，将郊区别墅和胡同街巷以及四合院结合起来，建在城市中心，并搬到空中，形成一个空中庭院房，又称空中城市森林花园。每层都有公共院落，每户都有私人小院及一块几十平米的土地，可将车开到每层楼上的住户门口，建筑外墙长满植物，人与自然和谐共生。2）从代际对比看，第一代住宅是茅草房，第二代住房是砖瓦房，第三代住宅是城市电梯房，而第四代住宅则是城市森林花园建筑，融合了空中园林、垂直绿化以及高层电梯房的建筑优势。 图表1第四代住宅融合了空中园林、垂直绿化、高层电梯房的建筑优势 资料来源：景观派《深度解析第四代住宅|经典案例·10款》 城市森林花园住宅分为空中户属庭院住宅、空中共享园林住宅两类。2021年中国工程建设标准化协会发布《城市森林花园住宅设计标准》，对城市森林花园住宅做了定义并提出了相关设计标准，以每户拥有面积不小于套内建筑面积的40％、高度不小于两个自然层的开敞式户属空中花园为基本配置的住宅，主要分为：1）空中户属庭院住宅，空中庭院由小业主私有；2）空中共享园林住宅，则是由多栋空中户属庭院住宅，通过空中共享平台连接的住宅。 图表2空中户属庭院住宅示意图图表3空中共享园林住宅示意图 资料来源：中国工程建设标准化协会《城市森林花园住宅设计标准》 资料来源：中国工程建设标准化协会《城市森林花园住宅设计标准》 截至2024年3月，已有24个省份试点第四代住宅。2019年1月住建部专家考察国内首个第四代住宅项目，成都七一城市森林花园，该项目由七一投资集团和清华大学建筑设计研究院联合设计，每家每户都有自己的空中庭院，庭院大小从44-117平米；近年来国 内加快第四代住宅探索，据不完全统计，截至2024年3月底，已有24个省份出台相关设计规范，试点第四代住宅。 图表4成都七一城市花园实景 资料来源：看度经济《成都这个小区被央视点赞！三面环景，像住在空中森林》 （二）为什么近年来第四代住宅关注度逐渐提升？ 1、住建部鼓励建设适应人民群众新期待的“好房子”。2023年底住房和城乡建设部提出，加快解决新市民、青年人、农民工住房问题，下力气建设好房子，在住房领域创造一个新赛道；适应从解决“有没有”转向解决“好不好”的要求，要大力加强基础性工作，为推动住房城乡建设高质量发展筑牢根基。 2、地方政府为缓解土地出让压力，优化出让地块规划条件，同时调整住宅项目设计规范。 1）2024年土地出让面临较大压力，2024年1-8月地方政府国有土地使用权出让收入约2万亿，同比下滑25.4%，而2023年土地出让金收入较市场高点（2021年）已经下滑了33%。2）为缓解土地出让压力，部分城市主动调整住宅项目设计规范，给予房企更多设计空间来提升产品力，提高了放宽了地块限制，尤其是原本的赠送条款。 图表52024年1-8月