高端产品迭代强化龙头优势，铁锂供需反转盈利拐点将至

湖南裕能（301358） 证券研究报告·公司点评报告·电池 高端产品迭代强化龙头优势，铁锂供需反转盈利拐点将至 买入（维持） 盈利预测与估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入（百万元） 42790 41358 23545 29523 38380 同比（%） 505.44 (3.35) (43.07) 25.39 30.00 归母净利润（百万元） 3,007.21 1,580.63 951.48 2,201.60 3,507.32 同比（%） 153.96 (47.44) (39.80) 131.39 59.31 EPS-最新摊薄（元/股） 3.97 2.09 1.26 2.91 4.63 P/E（现价&最新摊薄） 8.21 15.62 25.95 11.22 7.04 投资要点 铁锂龙头满产供不应求、24-25年出货维持高增长。排产看，锂电受益于海外储能需求拉动和国内汽车消费刺激政策，裕能24Q3满产满销，9月起需求进一步向上，我们预计出货7万吨，10月单日订单超3000吨， 2024年10月18日 证券分析师曾朵红 执业证书：S0600516080001 021-60199793 zengdh@dwzq.com.cn 证券分析师阮巧燕 执业证书：S0600517120002 021-60199793 ruanqy@dwzq.com.cn 证券分析师岳斯瑶 执业证书：S0600522090009 yuesy@dwzq.com.cn 研究助理孙瀚博 执业证书：S0600123040064 sunhb@dwzq.com.cn 股价走势 产能2300吨左右供不应求，我们预计24Q3出货18-19万吨，全年出货湖南裕能沪深300 70万吨+，同增40%，25年我们预计出货100万吨，维持40%+增长。 铁锂加工费涨价临界点已至、预计Q4碳酸锂见底盈利回升。24H2铁锂加工费基本稳定，低端产品微降，目前二线已亏现金成本，但当前行业龙头满产，铁锂加工费涨价临界点已至。裕能Q2单吨0.15万元/吨左右，Q3碳酸锂跌价导致库存减值，单位盈利我们预计下滑，但Q4碳 酸锂影响减弱且随高端产品占比提升，单吨盈利预计明显恢复，考虑明年磷矿投产一体化比例提升，公司净利有望进一步提升至0.2万元/吨 +。 铁锂高压实密度为趋势、新产品迭代强化龙头优势。铁锂电池技术不断迭代，能量密度、快充性能、循环寿命等逐步提升，压实密度2.6-2.65产品24年行业开始放量，裕能二烧技术优势领先同行3年时间，Y9C和Y13产品各项性能对比同行更优，24年9月起高端产品占比接近30%， 25年有望提升至40-60%。高端产品加工费高0.2-0.3万元/吨，盈利水平更优，产品结构改善有助于公司单位盈利提升。 管理效率行业领先、一体化比例提升巩固成本优势。公司24H1单吨净利领先同行0.3万元/吨+，主要系公司管理效率领先，碳酸锂库存管控能力强，且规模化优势明显，在及时转固+7年折旧政策下，单吨制造成本+费用为1万元，较同行低0.2-0.4万元/吨，此外公司坚定推进一体 化，24年4月获得黄家坡采矿许可证，产能120万吨/年，打石场在推 进探转采，远期产能目标500万吨。25年5月起黄家坡开始贡献，25年底月产我们预计达10-15万吨，我们测算若自供比例将达到20%，对应增厚正极单吨利润600元/吨，25年将逐步体现。 投资建议：考虑Q3碳酸锂减值影响，我们下调公司2024年，上调2025-2026年归母净利预期至9.5/22.0/35.1亿元（原预期9.5/18.2/28.1亿元），同比-40%/+131%/+59%，对应PE为26/11/7倍，考虑公司为铁锂正极龙头，成本优势显著，给予25年18x，目标价52元，维持“买入” 评级。 风险提示：原材料价格波动超市场预期，电动车销量不及市场预期。 18% 13% 8% 3% -2% -7% -12% -17% -22% -27% -32% 2023/10/182024/2/162024/6/162024/10/15 市场数据收盘价(元) 32.61 一年最低/最高价 22.28/44.71 市净率(倍) 2.17 流通A股市值(百万元) 12,503.75 总市值(百万元) 24,694.02 基础数据每股净资产(元,LF) 15.05 资产负债率(%,LF) 57.56 总股本(百万股) 757.25 流通A股(百万股) 383.43 相关研究 《湖南裕能(301358)：2024年中报业绩点评：储能+新产品快速放量，单位盈利环比提升》 2024-08-27 《湖南裕能(301358)：远期规划30万吨铁锂产能，一体化布局再加深》 2024-06-30 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 1/3 公司点评报告 湖南裕能三大财务预测表 资产负债表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 利润表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 14,176 12,531 20,783 26,048 营业总收入 41,358 23,545 29,523 38,380 货币资金及交易性金融资产 1,889 5,346 12,173 15,295 营业成本(含金融类) 38,195 21,315 25,723 32,986 经营性应收款项 9,339 4,836 5,972 7,763 税金及附加 134 80 100 130 存货 1,325 759 987 1,265 销售费用 45 47 56 69 合同资产 0 0 0 0 管理费用 340 353 369 461 其他流动资产 1,623 1,590 1,652 1,725 研发费用 358 330 384 480 非流动资产 12,619 12,574 12,568 12,711 财务费用 196 148 166 136 长期股权投资 41 41 41 41 加:其他收益 123 94 89 104 固定资产及使用权资产 10,733 10,439 10,252 10,186 投资净收益 (55) (24) (30) 38 在建工程 659 749 869 1,019 公允价值变动 0 0 10 10 无形资产 896 1,056 1,116 1,176 减值损失 (281) (220) (200) (140) 商誉 180 180 180 180 资产处置收益 0 0 0 0 长期待摊费用 0 0 0 0 营业利润 1,876 1,123 2,594 4,130 其他非流动资产 109 109 109 109 营业外净收支 (1) (4) (4) (4) 资产总计 26,795 25,106 33,351 38,759 利润总额 1,875 1,119 2,590 4,126 流动负债 12,469 6,893 8,486 10,603 减:所得税 294 168 388 619 短期借款及一年内到期的非流动负债 2,011 100 100 100 净利润 1,581 951 2,201 3,507 经营性应付款项 9,357 5,840 7,329 9,222 减:少数股东损益 0 0 0 0 合同负债 453 256 309 396 归属母公司净利润 1,581 951 2,202 3,507 其他流动负债 647 698 749 885 非流动负债 3,010 6,010 6,160 6,260 每股收益-最新股本摊薄(元) 2.09 1.26 2.91 4.63 长期借款 2,601 5,601 5,751 5,851 应付债券 0 0 0 0 EBIT 2,127 1,420 2,890 4,254 租赁负债 0 0 0 0 EBITDA 3,218 2,765 4,397 5,910 其他非流动负债 409 409 409 409 负债合计 15,479 12,903 14,645 16,862 毛利率(%) 7.65 9.47 12.87 14.05 归属母公司股东权益 11,282 12,169 18,673 21,864 归母净利率(%) 3.82 4.04 7.46 9.14 少数股东权益 33 33 33 32 所有者权益合计 11,316 12,203 18,706 21,897 收入增长率(%) (3.35) (43.07) 25.39 30.00 负债和股东权益 26,795 25,106 33,351 38,759 归母净利润增长率(%) (47.44) (39.80) 131.39 59.31 现金流量表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 重要财务与估值指标 2023A 2024E 2025E 2026E 经营活动现金流 501 3,933 4,126 5,325 每股净资产(元) 14.90 16.07 19.73 23.10 投资活动现金流 (2,622) (1,328) (1,534) (1,766) 最新发行在外股份（百万股 757 757 757 757 筹资活动现金流 2,349 851 4,225 (448) ROIC(%) 12.82 7.14 11.57 13.80 现金净增加额 228 3,457 6,817 3,112 ROE-摊薄(%) 14.01 7.82 11.79 16.04 折旧和摊销 1,091 1,344 1,507 1,656 资产负债率(%) 57.77 51.40 43.91 43.51 资本开支 (2,677) (1,304) (1,504) (1,804) P/E（现价&最新股本摊薄） 15.62 25.95 11.22 7.04 营运资本变动 (2,656) 1,217 (33) (165) P/B（现价） 2.19 2.03 1.65 1.41 ） 数据来源:Wind,东吴证券研究所，全文如无特殊注明，相关数据的货币单位均为人民币，预测均为东吴证券研究所预测。 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 2/3 特定状况，如具体投资目的、财务状况以及特定需求等，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 东吴证券研究所苏州工业园区星阳街5号邮政编码：215021 传真：（0512）62938527 公司网址：http://www.dwzq.com.cn 免责及评级说明部分 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司及作者不对任何人因使用本报告中的内容所导致的任何后果负任何责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明出处为东吴证券研究所，并注明本报告发布人和发布日期，提示使用本报告的风险，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。 东吴证券投资评级标准 投资评级基于分析师对报告发布日后