逃不开的债务周期20241015

逃不开的债务周期20241015_导读 2024年10月15日21：59 关键词 地方政府债务财政包干制土地财政分税制改革东亚金融危机次贷危机城投公司隐性债务专项债银行贷款土地融资预算赤字财政压力资产压力资产荒利润慌股市债市银行表内表外 全文摘要 自1979年改革开放以来，中国地方政府债务随着财政分配制度的改革而逐渐增长。最初通过财政包干制和银行贷款方式解决经济困难，后因经济增速放缓和财政压力增大，开始实行土地财政试点和分税制改革，债务规模显著增长。特别是在东亚金融危机和次贷危机后，通过发行地方债和融资平台公司融资，债务规模急剧扩张。政府试图控制债务增长，但债务压力持续上升。2015年，中国政府进行了最大规模的地方政府债务置换，涉及15.4万亿未清偿债务，后因隐性债务问题凸显，需进行第二次置换，并于2019年启动第三轮债务置换。此次置换对地方财政的影响力度相对较弱，但被认为是积极措施。地方政府财政压力和对土地财政的依赖是债务问题的主要原因，需要通过减少对土地财政的依赖、债务重组和市场机制改善财政状况。建议增加预算资质、降息等措施稳定经济和债务环境。 章节速览 ●00：00中国地方政府债务的历史演变及影响 自1979年改革开放以来，地方政府债务随着中央与地方财政分配制度的改革而逐渐形成和发展。最初，为解决经 济困难，采取财政包干制和银行贷款方式，开启了地方政府债务的萌芽阶段。随后，随着经济增速放缓和财政压力增大，开始实行土地财政试点和分税制改革，地方政府债务规模显著增长。特别是自1998年东亚金融危机和2008年次贷危机以来，地方政府通过发行地方债和融资平台公司融资，债务规模急剧扩张，形成了当前的地方政府债务问题。近年来，尽管政府试图控制债务增长，但国内外经济环境的变化使得债务压力持续上升。 ●03：56中国地方政府债务置换政策回顾与影响 历史上中国进行过多次大规模的地方政府债务置换，其中最大的一次发生在2015年，涉及15.4万亿未清偿债务。 首次置换在2014年国发43号文启动，计划三年完成，实际操作中延长至四年。15-17年置换显著缓解了地方政府债务压力，但隐性债务问题随后凸显，导致需进行第二次置换，即以债置换隐性债务。2018年调整政策允许还旧债，并于2019年启动第三轮债务置换。这一系列置换政策对金融市场产生了影响，但与前两次相比，股债市场的反应有所减弱。 ●06：29政策对财政问题影响评估 讨论了政策置换和还债对宏观预期改变的力度不足，强调需与其他政策配合形成合力。估测本次大规模置换规模可能在10到20万亿之间，但与过去相比，此次置换对地方财政的影响力度相对较弱。尽管如此，仍认为这是一项 积极措施。 ●08：13探讨地方政府债务及财政政策调整 讨论了地方政府财政压力、土地财政依赖及债务问题。指出一次性财政措施虽有助于缓解短期压力，但长远解决方案还需减少对土地财政的依赖，并通过债务重组和市场机制改善财政状况。强调了预算缺口、专项债使用及房地产市场对解决地方财政问题的重要性。建议通过增加预算资质、降息等措施，稳定经济和债务环境。 要点回顾 地方政府债务是如何产生的？ 地方政府债务最早产生于1979年，源于中央为了应对改革开放后经济发展困难，通过财政包干制鼓励地方分权和竞争，由拨款转变为银行贷款支持地方投资和建设。这一制度安排和激励机制使得地方政府债务在这一时期开始萌芽。 地方政府债务进一步发展壮大的关键时间节点是什么？ 地方政府债务真正的快速发展阶段始于1998年东亚金融危机之后，中央政府加杠杆发行国债，并鼓励地方政府发行地方债参与投资。同时，全面启动商品房改革推动房价市场化，地方政府开始全面依赖土地财政和融资平台城投公司的发展，从而形成规模庞大的地方政府债务问题。 地方政府债务问题大规模爆发的具体时期及原因是什么？ 地方政府债务问题在2008年次贷危机时达到成规模的大爆发阶段。当时为应对危机，中央政府不仅加杠杆发行国 债，还允许地方政府发行地方债，并大规模鼓励和支持融资平台城投公司的融资活动，导致地方政府债务占比最高时达到金融系统融资总量的三分之一。 历史上地方政府债务问题有哪些关键时期的大规模债务置换行动？ 历史上有三次大规模的地方政府债务置换行动。第一次是在2015年启动，总规模达15.4万亿，置换债务余额为12.2万亿，历时三年基本完成，股债表现较好，股债双牛市场表现明显。第二次是在2017年以后，针对隐性债务问题，采取还旧融资债等方式进行置换，股债表现相对较好。第三次是2020年，证监会明确推出伊朗次债，预计化解债务规模达到3.4万亿，其中去年已安排1.5万亿投资大融资债，今年还将有一些额度安排，通过特殊专项债进行债务置换。 在当前市场环境下，地方政府债务置换和还债政策的效果如何，是否足以改变宏观预期？预计大规模债务置换规模会是多少？ 从市场角度来看，当前的置换、还债政策力度虽然有助于缓解部分财政压力，但不足以单独解决财政问题。它需要与其他政策形成合力才能产生更大的影响。预计快的话下周或本月底会明确大规模债务置换的规模。根据两个口径估算，中央政府确认的部分约为10到20万亿，市场眼中涉及的地方政府相关债务规模可能不低于60万亿。 与15年的情况相比，这次债务置换的规模如何？ 参照15年的情况，当时121000元换15万亿，此次规模大概在7.5到15万亿之间，但从解决地方财政问题的角度看，相较于15年，本次置换比例有所下降。 大规模债务置换对市场有何影响？ 大规模债务置换对于银行来说是一次压力释放，因为息差收窄，利润空间受到影响。参照2014年和2015年的经验，大规模债务置换对于债市和股市而言也是利好因素，因为利率下行有助于市场购买力增强。 土地财政问题对地方财政的影响是什么？当前地方财政预算存在哪些问题？ 地方财政逐步加强了对土地财政的依赖，债务和土地财政共同构成了地方财政的压力。存量问题解决后，还有增量问题需要关注，即每年的产出缺口如何填补。今年地方财政预算相对紧张，一般预算收入同比下滑，基金预算收入同比下滑更大，预算缺口较大。同时，专项债新增额度与去年相比有所减少，且与以往相比，债务置换规模也在缩减。 针对明年预算缺口和专项债安排，应该如何应对？ 明年预算缺口和专项债安排将是个重要议题，明年专项债规模可能会增加，但关键是要解决今年预算缺口的问题。通过分析土地财政趋势，预计明年需要增加约1万亿的增量，对应着至少将明年的赤字率调整到3.5%以上。 是否可以通过盘活资源项目增长来缓解债务压力？ 盘活部分资源项目增长可以缓解债务压力，但关键在于确保债务重组的同时，还需关注后续政策安排，如房价回归等关键政策，以打通居民部门循环，进一步支撑经济增长和债务缓解。 大规模债务置换后，整体债务情况是否能得到解决？ 虽然债务置换在短期内能带来正面作用，但从长期来看，解决地方政府债务问题还需要通过改革和市场化方式促进经济的增长，通过增量解决存量问题。同时，需要配合货币政策稳定低利率环境以缓释债务压力。