深度报告：打造AI终端的创新底座

PCB龙头企业，多元产业布局。鹏鼎控股为国内PCB龙头厂商，提供各类PCB产品的研发设计、制造和销售服务。产品线涵盖FPC、SMA、SLP、HDI、Mini LED、RPCB、Rigid Flex等产品，应用于通讯电子产品、消费电子、智能汽车和人工智能服务器等领域。公司23年实现营收320.66亿元，归母净利润32.87亿元。24H1实现营收131.3亿元；归母净利润7.84亿元，同比-3.40%。 电子产品之母，下游需求高端化。PCB是各种电子整机产品的重要组成部分，在产业链中起着承上启下的关键作用，下游涉及服务器、消费电子、通讯、计算机和汽车电子等领域。根据Prismark数据，2023年-2028年全球PCB市场规模CAGR达到5.4%，2028年全球PCB市场规模将达到904亿美元；其中AI模型算力需求持续扩张，汽车电子化率不断提升，为PCB带来了新的增长点，2022年-2027年全球服务器及数据中心和汽车电子市场规模CAGR分别为6.5%和4.8%。根据Primark数据，公司连续多年位列全球最大PCB生产企业。 FPC具备配线密度高、重量轻、厚度薄、弯折性好的特点，市场空间广阔，公司已在FPC等高阶产品上积累了雄厚的技术实力，远期增长动力充足。 产品布局多元，三类应用领域齐发展。公司PCB产品广泛应用于通讯电子、消费电子、服务器、汽车电子等下游领域。1）消费电子领域：折叠屏、多摄像头、虚拟侧键、无线充电等新功能推动手机FPC需求和ASP提升，FPC未来提升空间广阔。智能机进入AI时代，苹果手机主板逐步导入SLP，引领主板PCB价值量提升。公司把握未来技术趋势，目前已形成更高阶制程要求的SLP的量产能力。2）服务器领域：受益于AI算力增长，AI服务器PCB用量增多，并且材料等级高、加工难度大，单价亦有明显提高，叠加AI服务器需求增长，推动该领域PCB快速增长。公司在AI服务器PCB进行前期的研发布局，不断开拓相关客户，并积极布局海外产能。3）汽车领域：汽车电子化水平提高，直接带动汽车电子市场整体发展，轻量化和智能化升级带动车载PCB需求。公司加快切入汽车电子市场，在车载雷达板等产品中实现PCB领域技术能力要求高的制程能力，已具备产业化能力，并不断加大在汽车传感等领域产品研发方向上的深入布局。 投资建议：公司深度绑定大客户，伴随着终端厂在端侧AI革命的加速，我们看好其作为行业龙头在新一轮创新周期迅速捕捉发展机遇，此外AI服务器与车载给公司带来新的发展势能。我们预计公司2024~2026年将实现营收351.93/398.30/436.87亿元，对应归母净利润36.18/46.74/52.63元，对应PE 21/16/14倍。我们看好公司长期增长，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：下游需求不及预期；新建产能与研发进度不及预期；客户高度集中风险；行业竞争加剧风险。 盈利预测与财务指标 1PCB龙头，多元产业布局 1.1专注PCB产品二十载，铸就行业龙头 深耕行业数年，行业地位稳固。鹏鼎控股为PCB产品龙头厂商，提供各类PCB产品的研发、设计、制造和销售服务。PCB产品线涵盖FPC、SMA、SLP、HDI、Mini LED、RPCB、Rigid Flex等多种产品，应用于通讯电子产品、消费电子、高性能计算机、电动汽车和人工智能服务器等领域。公司发展历程可分为三个阶段：阶段一（1999-2010年）：公司前身富葵精密成立于1999年，主要从事各类印刷电路板的设计、研发、制造与销售服务；PCB产品可分为通讯用板、消费电子及计算机用板等。2007-2008年，富葵精密于深圳松岗厂区、河北秦皇岛厂区、江苏淮安厂区正式投产，扩充生产规模。 阶段二（2011-2017年）：2011年12月，母公司臻鼎科技控股于中国台湾上市。2016年实现股权整合，将宏启胜（秦皇岛）、庆鼎（淮安）、裕鼎（淮安）、宏恒胜（淮安）并入富葵精密；期间淮安厂区正式投产。2017年富葵精密正式更名为鹏鼎控股（深圳）股份有限公司。 阶段三（2018年至今）：鹏鼎控股于2018年正式在深交所挂牌上市。2018-2023年，公司持续在国内外扩充生产基地、增加产能，巩固其行业地位。目前鹏鼎控股的主要生产基地位于深圳、淮安、秦皇岛以及印度，布局广泛。 图1：公司发展历程 鹏鼎股份主要从事各类印制电路板的研发、设计、制造、销售与服务。公司根据下游不同终端产品对于PCB的要求，为客户提供涵盖PCB产品研发、设计、制造与销售服务各个环节的整体解决方案。按照下游应用领域不同，公司PCB产品可分为通讯用板、消费电子用板、汽车/服务器及其他用板等，产品广泛应用于手机、网络设备、平板电脑、可穿戴设备、笔记本电脑、服务器/储存器、汽车电子等下游领域。目前鹏鼎控股与国内外部分领先电子品牌客户建立深入合作关系，全方位提供PCB电子互联产品以及相关服务。 表1：鹏鼎控股主要产品及用途 图2：公司通讯用板 图3：公司消费电子及计算机用板 PCB上游原材料主要为铜箔、铜球、铜箔基板、半固化片、油墨、干膜和金盐等；其中铜箔基板对PCB的成本影响较大，并且铜箔基板行业集中度高，企业规模大，供应格局相对集中和稳定。PCB下游应用广泛且近年来更趋多元，产品应用覆盖通讯电子、消费电子、计算机、汽车电子、工业控制、医疗器械、国防及航空航天等各个领域；其中通讯电子、消费电子及计算机等领域需求占PCB整体应用市场规模比例近70%。下游产品对PCB产品的高系统集成、高性能化要求相对较高，推动产品升级和行业发展，进而满足终端市场需求。 图4：PCB行业上、下游产业链 产品布局多元，下游市场广泛。通过多样的PCB产品线，鹏鼎股份具备根据客户不同需求，有针对性地提供全方位PCB电子互联产品及服务的能力，并且广泛应用于通讯电子、消费电子及计算机类产品以及汽车和AI服务器、高速计算机等产品，打造全方位的PCB产品一站式服务平台。 图5：PCB产品一站式服务平台 1.2股权结构稳定，可持续性战略布局 股权结构集中，公司稳健发展。截至2024年3月31日，第一大股东美港实业持股66.12%，集辉国际控股5.71%。间接控股股东为臻鼎控股（中国台湾），持股比例71.83%；臻鼎控股第一大股东为鸿海集团全资子公司Foxconn（Far East）。德乐投资和悦沣公司为员工持股平台，分别持股0.81%和0.65%。 图6：公司股权结构（截至2024年3月31日） 1.3关注产品结构，盈利能力稳健提升 营业收入和归母净利润稳健提升，盈利能力持续改善。自鹏鼎控股于深圳上市后，2018-2020年，公司营收同比分别为8.07%/2.94%/12.17%，营业收入持续稳定上升。近年来鹏鼎控股基于市场环境，积极调整产品结构，扩大市场占有率，效果显著。2022年，公司实现营收总额362.1亿元，同比+8.71%；归母净利润50.12亿元，同比+51.10%。2023年受宏观环境、汇率变动以及国际贸易摩擦等因素影响，公司实现营业收入320.7亿元，同比-11.43%；归母净利润32.87亿元，同比-34.42%。2024年公司业绩回暖，24H1实现营收131.3亿元，同比+13.79%；归母净利润7.84亿元，同比-3.40%。 图7：2015-2024H1公司营收（亿元）及增速 图8：2015-2024H1公司归母净利润（亿元）及增速 盈利能力上升，毛利率相对稳定。近年来高端市场产品需求稳定，鹏鼎股份致力于产品结构改善以及数字化转型，以实现降本增效。2020-2022年公司毛利率分别为20.33%/20.39%/24.00%，保持在相对稳定水平。2023年受宏观环境影响，公司实现毛利润68.42亿元，同比-21.27%；毛利率21.33%，相较2022年下降明显。24H1公司实现毛利润23.59亿元，毛利率有所承压，为17.97%。 图9：2015-2024H1年公司毛利（亿元）与毛利率 产品结构持续优化，消费电子及计算机用板占比大。近年来，公司积极调整产品结构布局。2018-2022年，通讯用板营收占营业收入比重持续下降。2022年，通讯用板实现营收226.74亿元，占比62.62%；消费电子及计算机用板营收132.01亿元，占比36.45%。2023年，通讯用板营收235.13亿元，占比73.33%，占比略有上升；消费电子及计算机用板营收79.75亿元，占比24.87%，占比下降。通讯用板以及消费电子及计算机用板毛利率整体相对稳定，2023年下降明显。 图10：2018-2023公司营收构成 图11：2018-2023公司各产品毛利率情况 2PCB：电子产品之母，下游需求高端化 2.1行业景气度向好，产品迭代升级 PCB是实现电子元器件之间相关连接和中继传输的基础组件，是电子产品的关键电子互连件，其制造品质直接影响电子产品的稳定性、使用寿命和整体竞争力。 PCB产品分类方式多样，按板材的材质分为刚性板、挠性板、刚挠结合板三类，按导电图形层数分为单面板、双面板、多层板，按产品结构可以分为HDI板、厚铜板等。HDI一般包括一阶、二阶、多阶（三阶和四阶）、Any layer（任意阶或任意层，也称作SLP）。类载板（SLP）是下一代PCB硬板，传统HDI最小线宽/间距为40μm，而SLP最小线宽/间距仅为30μm以内。 表2：PCB分类及应用 刚性板和柔性板（FPC）结构相似，特点和应用领域各不相同。FPC优异的折叠和弯曲性能，能适应不同形状和弯曲半径的需求；轻薄的设计能更适合嵌入便携式产品；高配线密度使FPC能应用于密度电路和曲面显示器等领域。刚性PCB良好的散热能力和机械强度，能够承受温度变化、物理冲击等，广泛应用于在消费电子、汽车等领域。 表3：鹏鼎控股主要产品及用途 下游产业增长，PCB市场有望底部回升。PCB是各种电子整机产品的重要组成部分，在产业链中起着承上启下的关键作用。根据Prismark，2020年和2021年，全球PCB市场规模分别增长6.4%和24.1%。由于宏观经济增速承压、通货膨胀等因素，导致PCB市场需求疲软，2023年产值同比下滑。后续伴随着算力、服务器等PCB下游产业有望保持突破，2024年起PCB市场规模有望恢复稳定增长，2023年至2028年的复合增长率达5.4%，2028年市场规模将达904亿美元。 下游应用市场多元，服务器及数据中心、汽车电子成为增长驱动力。PCB下游的核心应用领域包括通讯、计算机、消费电子、汽车电子、服务器及数据储存等。 其中，AI模型算力需求的持续扩张，牵引服务器及数据储存等算力核心载体和传输的需求同步增长；汽车电子化率不断提升，汽车电子应用范围拓展到自动驾驶系统、电池管理系统等，为PCB带来了新的增长点。根据Prismark数据，2022年至2027年全球的服务器及数据中心、汽车电子市场规模的CAGR分别为6.5%、4.8%。 图12：2019-2028年全球PCB市场规模及增速 图13：2023年全球PCB下游应用领域情况 PBC产业分布范围广，中国大陆逐步成为制造中心。美欧日发达国家起步较早，但近二十年来，凭借劳动力、资源、产业聚集等优势，PCB全球产能逐步向亚洲转移。根据Prismark数据，2023年中国大陆PCB产值高达378亿美元，占比54.4%，预计未来中国大陆在全球PCB市场中将扮演越来越重要的角色。 产业逐步高精度、高密度和高可靠化。2023年多层板、HDI、软板合计占全球PCB总产值的70.8%，为适应下游产业发展，Prismak预计这三种产品将未来将保持增长态势，2023年至2028年18层及以上多层板、HDI、软板三类产品市场规模的CAGR将分别达7.8%、6.2%、4.4%，增速超过行业平均水平。 图14：2023年全球各地区PCB产值分布 图15：2023年全球PCB细分产品市场规模占比 市场竞争激烈，行业集中度低。2022年全球前十大PCB厂商