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南华研究院 I 2024 四季度商品展望锌：矿锭再平衡过程，套利优于单边

2024-10-15南华期货c***

AI智能总结

核心逻辑及观点

宏观环境：美联储开启降息周期，各国货币政策调整空间增大；国内年末经济会议和政策发布密集，整体宏观情绪偏暖。
供应：
- 四季度为矿锭再平衡过渡期，TC预计维持低位，全球锌矿新项目产能释放需要时间，实际产量与冶炼可用量存在差异。
- 国内供给侧风险在三季度达到顶峰，小金属副产品收益弥补部分亏损，但矿供应不足仍是限制产量的主要原因。
- 海外锌矿产量下滑，主要减量来自秘鲁、澳洲、欧洲和非洲的部分矿山，增量来自玻利维亚、美国、墨西哥和澳洲的部分矿山。
- 海外锌冶炼端除欧洲外产量增长，但欧洲体量较大，除中国外产量同比略降。
- 国内锌精矿产量同比下降，进口矿数量回升，但矿端供应依然受限，TC维持低位，冶炼端产量维持在48-49万吨水平。
库存水平：国内库存率先开启去库，海外库存压力相对偏大，LME仓库库存高企。
需求：
- 全球精锌消费同比增长，中国市场受地产竣工端拖累，需求总体承压。
- 海外进入降息周期，四季度经济数据表现尤为重要，影响市场对降息周期中经济表现的预期。
- 国内经济数据显示生产放缓、消费偏弱、出口韧性较强、地产筑底，政策是破局关键。
- 地产竣工端周期性走弱，后续将进一步下探。
- 家电出口拉动，政策可期，但国内库存相对不健康。
- 基建方面，狭义基建端表现疲软，但四季度对政策和国债项目有所期待，新能源建设支持电力基建行业固定投资增速。
- 汽车出口拉动有望持续，传统汽车市场份额被新能源汽车不断蚕食。
- 锌加工材出口亮眼，镀锌占大头，后续关注季节性回落和海外经济降温的影响。
价格：
- 绝对价格角度，上下均有边界，基本面推断价格在23000-25500元/吨之间。
- 宏观层面存在对再通胀进行交易的可能，则能够推高锌价突破上沿；衰退交易可能性相对偏低，若发生22000元/吨依然有支撑。
- 10月前期会议及政策密集，后半月转向实际需求表现交易，前高后低，11-12月关注美联储降息预期变化。
- 预计整体呈现政策市推高，基本面拖拽回落格局。
- 相比单边绝对价格，在国内供给受限的情况下，内外反套（Lending）确定性安全边际更好。

核心逻辑及观点：【宏观环境】在美联储开启降息的情况下，各国货币政策调整空间增大，叠加国内年末经济会议和政策发布较为机密集，整体宏观情绪偏暖。【供应】对于供应端来说，四季度将是矿锭再平衡的过渡期，TC预计预计继续维持低位，全球范围锌矿新项目产能释放需要时间，实际产量和实际冶炼可用量之间存在较大差异。国内供给侧风险在三季度国内炼厂联合声明减产的情况下达到顶峰。小金属副产品收益弥补了冶炼加工费下滑的部分亏损，限制产量的主要原因应该是矿供应不足，即便消费单边价格上涨但原料端依然限制产能恢复。矿端新项目的进展将极大影响市场对于矿由紧转松时间点的预期，进而影响价格下方支撑力度。【消费】政策市预计在四季度高频出现，大概率呈现政策预期提供短线情绪向上驱动，实际消费依然存在较大拖累的局面，实际消费拖累高价锌锭补库需求，拖拽价格回落。【价格】绝对价格角度，上下均有边界，基本面角度推断价格在23000-25500元/吨之间；宏观层面存在对再通胀进行交易可能，则能够推高锌价突破上沿；衰退交易可能性相对偏低，若发生22000元/吨依然有支撑。10月前期会议及政策密集，后半月转向实际需求表现交易，前高后低，11-12月关注美联储降息预期变化；预计整体呈现政策市推高，基本面拖拽回落格局。相较单边绝对价格，在国内供给受限的情况下，内外反套（Lending）确定性安全边际更好。南华研究院联系人：张冰怡Z0020977zby@nawaa.com 电话：0571-87839265 目录目录.................................................................................................................................2 2.1海外供给：新项目释放需要时间.....................................................................72.1.1海外锌矿：...............................................................................................72.1.2海外锌冶炼：.........................................................................................102.2国内供应：冶炼减产和矿的再平衡................................................................11 3.1宏观环境和经济预期......................................................................................153.1.1海外宏观：启动降息周期.......................................................................163.1.2国内宏观：政策是破局关键....................................................................193.2地产：竣工端周期性走弱...............................................................................213.3家电：出口拉动，政策可期...........................................................................223.4基建：四季度国债有预期，新基建增速放缓..................................................233.5汽车：出口拉动有望持续...............................................................................253.6加工环节出口.................................................................................................27 4.四季度国内平衡.....................................................................................................28 目录图表图1.1：内外盘锌价走势及大事纪要.................................................................................4图2.1：ILZSG全球锌矿产量...........................................................................................6图2.2：ILZSG主要国家锌锭月度产量同比增减..............................................................6图2.3：ILZSG全球锌矿产量...........................................................................................6图2.4：ILZSG主要国家锌锭月度产量同比增减..............................................................6图2.5：ILZSG全球锌矿月度平衡....................................................................................7图2.6：ILZSG全球锌矿平衡YTD...................................................................................7图2.7：ILZSG全球锌锭月度平衡....................................................................................7图2.8：ILZSG全球锌锭平衡YTD...................................................................................7图2.9：ILZSG欧洲锌矿产量...........................................................................................7图2.10：ILZSG美洲锌矿产量.........................................................................................7图2.11：ILZSG澳洲锌矿产量.........................................................................................8图2.12：ILZSG非洲锌矿产量.........................................................................................8图2.13：锌海外上市公司锌矿产量..................................................................................9图2.14：ILZSG亚洲锌产量...........................................................................................10图2.15：ILZSG欧洲锌产量...........................................................................................10图2.16：ILZSG澳洲锌矿产量.......................................................................................10图2.17：ILZSG非洲锌矿产量.......................................................................................10图2.18：锌海外上市公司冶炼产量跟踪.........................................................................11图2.19：中国锌精矿月度产量+进口量...........................................................................12图2.20：锌精矿进口量：万吨.......................................................................................12图2.21：锌精矿进口盈亏-季节性...................................................................................12图2.22：中国锌精矿月度产量+进口量...........................................................................12图2.23：国内精锌月度产量...........................................................................................12图2.24：国内锌冶炼利润测算.......................................................................................12图2.25：冶炼厂锌精矿原料库存天数.............................................................................13图2.26：锌精矿港口库存-季节性...................................................................................13图2.27：中国精炼锌净进口...........................................................................................13图2.28：锌现货进口盈亏和进口估算.............................................................................13图3.

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