金融数据速评（2024.9）：股市升温推升M2，强力化债仍在深水区

2024年10月14日 宏观类●证券研究报告 股市升温推升M2，强力化债仍在深水区 事件点评 金融数据速评（2024.9）投资要点信贷降温斜率更趋陡峭，地产深度调整拖累居民信贷，地方加速化债压制企业长期融资需求。9月新增信贷1.59万亿，同比大幅少增7200亿，连续第二个月降温斜率更趋陡峭，居民和企业同步去杠杆仍在加速进行：1）9月居民户贷款新增仅5000亿，同比大幅少增3585亿，居民部门去杠杆加速进行，其中，居民短贷和居民中长贷分别同比少增达515亿和3170亿，显示5月中旬的地产放松政策组合对居民购房意愿的提升作用不大，居民部门加速提前偿还房贷仍在进行；9月底央行宣布下调存量房贷利率、降息20BP、拉平首套和二套房首付比例等一系列房地产市场新一轮放松政策，可能会对未来一段时间居民加速去杠杆的局面产生一定的稳定作用。2）9月新增企业中长贷9600亿，同比少增2994亿，再度加速降温，凸显当前政府部门总体债务率寻求稳定，地方隐性债务加速化解才能腾出中央财政高效扩张空间，基建投资增速预计将持续受到压制，并可能长期拖累与之密切相关的企业中长贷增速。政府发债加快但不抵企业信贷、债券、表外融资同步降温，社融同比少增缺口扩大凸显化债政策决心坚定。9月新增社融3.76万亿，同比少增近3700亿，单月降温势头扩大。其中政府债券发行连续第二个月明显提速，9月新增政府债券融资高达 1.54万亿，同比多增达5400多亿，多增幅度较8月进一步扩大，专项债、国债和置换债9月发行或均有进一步加快。但即便政府部门融资加速，仍不抵企业部门各类债务融资需求的普遍同步降温幅度之大，除对实体人民币贷款（同时显示企业和居民融资需求放缓）同比少增5600多亿之外，三项表外融资、企业债券融资分别同比少增或多减近1300亿和近2600亿。受企业融资需求降温较快的影响，社融存量同比再降0.1个百分点至8.0%的新低位置，凸显出地方政府加速化债的坚定政策决心。 股市资金大举流入财政季末集中支出推升M2，企业经营活跃度不高地产成交持续降温M1再探新低。9月M2同比增速反弹0.5个百分点至6.8%，为近4个月高点，尽管有一定的低基数效应，亦看到两大因素对M2形成推升作用：一是非银金融机构存款同比大幅多增1.58万亿，9月底我国政府开始集中推动新一轮稳增长政策组合，股市情绪迅速改善，增量资金集中入场，对M2形成较强支撑；二是财政存款从8月同比多增5600多亿转为同比小幅少增，考虑到9月政府债券发行量极大的背景下并未形成存款积压，意味着三季度末财政支出明显加力稳增长，其反向的货币收缩效应显著缓解。对比鲜明的是，9月M1同比跌幅进一步扩大0.1个百分点至-7.4%，再探新低。考虑到M1的波动主要来自企业活期存款，后者与企业经营活跃度和新建商品房成交显著正相关，这显示国内投资消费需求偏弱背景下企业经营活跃度仍然不高，地产市场需求亦尚未见底。当前形势下，如何全面深入理解本轮稳增长加码政策组合的长短期意图？外贸严峻、加速化债、地产调整三大压力均呈现不同程度的长期特征。货币政策重在隔离风险降低成本，财政政策重在有保有压稳量提效。短期期待经济迅速反弹实际上等同于对债务杠杆的过度以来，长期视角下可能导致更大风险。放下短期强力刺激的执念，则会发现本轮政策相当精准地做到了稳增长和优结构、稳汇率的可持续三角均衡。药效越猛反而可能副作用越大，系统性温和调理方可固本培元行稳致远。维持12月再度被动支持性降准50BP的预期不变，维持年内扩张国债和专项债规模概率下降、2025年财政赤字率拉升至4.2%、特别国债注资大行或在2025年启动落地等一系列预期不变，关注大力度化债对基建投资增长中枢下滑的缓解效果，关注专项债可用于保障房收储可能实现的较再贷款工具更快的商品+保障双层市场加速均衡效应。 风险提示：货币政策转向中性速度快于预期风险。 分析师秦泰 SAC执业证书编号：S0910523080002qintai@huajinsc.cn 报告联系人周欣然 zhouxinran@huajinsc.cn 相关报告核心CPI降温骤然加速，拐点何时到来？——CPI、PPI点评（2024.9）2024.10.13先化债，再收储，后扩张——10.12财政政策加码点评2024.10.12总结货币，展望财政——华金宏观·双循环周报（第77期）2024.10.11美国核心CPI强势挤压美联储降息空间——美国CPI点评（2024.9）2024.10.10国庆假期宏观综述：全球风云再起，市场影响几何?2024.10.6 图1：贷款余额同比及贡献结构（%） 资料来源：CEIC，华金证券研究所 图2：社融存量同比及贡献结构（%） 资料来源：CEIC，华金证券研究所 图3：新增存款同比多增结构（12MMA，RMBbn） 资料来源：CEIC，华金证券研究所 图4：M2、社融存量、贷款余额同比（%） 资料来源：CEIC，华金证券研究所 分析师声明 秦泰声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，勤勉尽责、诚实守信。本人对本报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规、研究方法专业审慎、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据，特此声明。 本公司具备证券投资咨询业务资格的说明 华金证券股份有限公司（以下简称“本公司”）经中国证券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可。本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务。发布证券研究报告，是证券投资咨询业务的一种基本形式，本公司可以对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向本公司的客户发布。 免责声明： 本报告仅供华金证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因为任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本报告基于已公开的资料或信息撰写，但本公司不保证该等信息及资料的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映本公司于本报告发布当日的判断，本报告中的证券或投资标的价格、价值及投资带来的收入可能会波动。在不同时期，本公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，本公司将随时补充、更新和修订有关信息及资料，但不保证及时公开发布。同时，本公司有权对本报告所含信息在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准。 在法律许可的情况下，本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务，提请客户充分注意。客户不应将本报告为作出其投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代客户自身的投资判断与决策。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议，无论是否已经明示或暗示，本报告不能作为道义的、责任的和法律的依据或者凭证。在任何情况下，本公司亦不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告版权仅为本公司所有，未经事先书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表、转发、篡改或引用本报告的任何部分。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“华金证券股份有限公司研究所”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 华金证券股份有限公司对本声明条款具有惟一修改权和最终解释权。风险提示： 报告中的内容和意见仅供参考，并不构成对所述证券买卖的出价或询价。投资者对其投资行为负完全责任，我公司及其雇员对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。 华金证券股份有限公司办公地址： 上海市浦东新区杨高南路759号陆家嘴世纪金融广场30层 北京市朝阳区建国路108号横琴人寿大厦17层 深圳市福田区益田路6001号太平金融大厦10楼05单元电话：021-20655588 网址：www.huajinsc.cn