化工周期新起点系列5：地方债务限额置换开启，关注化工减水剂、民爆等行业

基础化工 2024年10月14日 投资评级：看好（维持）行业走势图 地方债务限额置换开启，关注化工减水剂、民爆等行 业 ——化工周期新起点系列5 金益腾（分析师）龚道琳（分析师）李思佳（联系人） 24% 基础化工沪深300 jinyiteng@kysec.cn 证书编号：S0790520020002  gongdaolin@kysec.cn 证书编号：S0790522010001 lisijia@kysec.cn 证书编号：S0790123070026 12% 0% -12% -24% -36% 2023-102024-022024-06 数据来源：聚源 《一揽子增量政策出台，或有效拉动改性塑料、地产相关化工品需求增长 —行业周报》-2024.10.13 《百菌清、代森锰锌、苏氨酸等库存低位，看好化工白马以及部分化工子行业龙头—行业周报》-2024.10.7 《政策加码助力宏观预期扭转，全面看好化工白马与子行业龙头—化工行业周报》-2024.9.29 地方债务限额置换开启，一揽子针对性增量政策有待推出 2024年10月12日，国务院新闻办公室举行新闻发布会，会上，财政部部长蓝佛安介绍“加大财政政策逆周期调节力度、推动经济高质量发展”有关情况。2024 相关研究报告 年以来，财政部门认真贯彻落实中央经济工作会议要求，坚持积极的财政政策适度加力、提质增效，组合使用赤字、专项债、超长期特别国债、税费优惠、财政补助等多种政策工具，加大财政政策力度，加强重点领域保障，积极防范化解风险，促进经济持续回升向好。主要包括扩大财政支出规模、优化税费优惠政策、积极扩大国内有效需求、加强基层“三保”和重点领域保障、更大力度支持基本 民生保障以及抓实化解地方政府债务风险六个方面。据蓝佛安介绍，在抓实化解 地方政府债务风险方面，中央财政在2023年安排地方政府债务限额超过2.2万 亿元的基础上，2024年又安排1.2万亿元的额度，支持地方特别是高风险地区化解存量债务风险和清理拖欠企业账款等。地方债务风险整体缓释，化债工作取得阶段性成效。未来，财政部在加快落实已确定政策的基础上，围绕稳增长、扩内需、化风险，将在近期陆续推出一揽子有针对性的增量政策举措。 混凝土减水剂：行业景气度处于低位，应收账款及应收票据规模持续下降 2024H1，苏博特、垒知集团、红墙股份营业收入及归母净利润均同比下滑，毛利率分别为34.87%、23.42%、30.54%，净利率分别为6.38%、6.08%、9.24%，行业景气度处于历史较低水平；应收账款及应收票据规模分别为27.23、28.94、 6.54亿元，同比分别-8.88%、-10.77%、-13.81%，但应收账款及应收票据周转天数仍处于较高水平。混凝土减水剂下游主要为房地产市场及各项基建项目，下游 合作伙伴大多是央企、国企，以及地方优质商混企业，未来伴随地方政府化债工作持续进行以及房地产市场逐步转向止跌回稳，相关企业有望走出低迷行情。推荐标的：苏博特。受益标的：垒知集团、红墙股份。 民爆：2024H1，应收账款及应收票据周转天数整体上行 2024H1，民爆板块13家企业合计实现营收293.15亿元，同比下降10.72%；实现归母净利润29.74亿元，同比下降27.89%；合计应收账款及应收票据规模同比下降0.97%，平均应收账款及应收票据周转天数同比上升16.31%。民爆行业产品主要包括工业炸药、工业雷管、工业导爆管及工业导爆索等，主要应用于矿山开采、基础设施建设以及其他工程爆破等领域，下游客户主要为政府各级平台公司。未来伴随各地政府置换存量隐性债务的持续推进，相关民爆企业应收账款规 模有望缩减。受益标的：保利联合、高争民爆、北化股份、江南化工、金奥博、 国泰集团、凯龙股份、广东宏大、易普力、壶化股份、雅化集团、雪峰科技、同德化工。 风险提示：宏观经济复苏不及预期、原材料涨价风险、政策变动风险等。 行业研究 行业深度报告 开源证券 证券研究报 告 目录 1、地方债务限额置换开启，一揽子针对性增量政策有待推出3 2、混凝土减水剂、民爆等领域回款能力有望提升5 2.1、混凝土减水剂：行业景气度处于低位，应收账款及应收票据规模持续下降5 2.2、民爆：2024H1，部分企业归母净利润实现增长，应收账款及应收票据周转天数整体上行6 3、投资建议9 4、风险提示9 图表目录 图1：2024H1，三家企业营业收入均同比下滑5 图2：2024H1，三家企业归母净利润均同比下降5 图3：2024H1，苏博特毛利率为34.87%5 图4：2024H1，红墙股份净利率为9.24%5 图5：2022年以来，三家企业应收账款及应收票据规模持续下降6 图6：2024H1，三家企业应收账款及应收票据周转天数仍处于高位（天）6 图7：2024H1，苏博特经营活动产生的现金流量净额为0.72亿元6 图8：2024H1，三家企业销售商品提供劳务收到的现金占营业收入比例均超100%6 表1：近年来，我国地方政府债务余额持续增加3 表2：部分化工企业应收账款及应收票据周转天数处于较高水平4 表3：2024H1，高争民爆、易普力等部分民爆企业归母净利润实现增长7 表4：2024H1，部分民爆企业利润率回升7 表5：2024H1，民爆行业应收账款及应收票据周转天数整体处于较高水平8 表6：2024H1，民爆行业销售商品提供劳务收到的现金/营业收入整体较低8 表7：推荐及受益标的盈利预测与估值9 1、地方债务限额置换开启，一揽子针对性增量政策有待推出 2024年10月12日，国务院新闻办公室举行新闻发布会，会上，财政部部长蓝佛安介绍“加大财政政策逆周期调节力度、推动经济高质量发展”有关情况。2024年以来，财政部门认真贯彻落实中央经济工作会议要求，坚持积极的财政政策适度加力、提质增效，组合使用赤字、专项债、超长期特别国债、税费优惠、财政补助等多种政策工具，加大财政政策力度，加强重点领域保障，积极防范化解风险，促进经济持续回升向好。主要包括扩大财政支出规模、优化税费优惠政策、积极扩大国内有效需求、加强基层“三保”和重点领域保障、更大力度支持基本民生保障以及抓实化解地方政府债务风险六个方面。据蓝佛安介绍，在抓实化解地方政府债务风险方面，中央财政在2023年安排地方政府债务限额超过2.2万亿元的基础上，2024 年又安排1.2万亿元的额度，支持地方特别是高风险地区化解存量债务风险和清理拖欠企业账款等。地方债务风险整体缓释，化债工作取得阶段性成效。 未来，财政部在加快落实已确定政策的基础上，围绕稳增长、扩内需、化风险，将在近期陆续推出一揽子有针对性的增量政策举措。主要包括以下几个方面： 一是加力支持地方化解政府债务风险，较大规模增加债务额度，支持地方化解隐性债务，地方可以腾出更多精力和财力空间来促发展、保民生。 二是发行特别国债支持国有大型商业银行补充核心一级资本，提升这些银行抵御风险和信贷投放能力，更好地服务实体经济发展。 三是叠加运用地方政府专项债券、专项资金、税收政策等工具，支持推动房地产市场止跌回稳。 四是加大对重点群体的支持保障力度，国庆节前已向困难群众发放一次性生活补助，下一步还将针对学生群体加大奖优助困力度，提升整体消费能力。 表1：近年来，我国地方政府债务余额持续增加 中国:地方政府债务余额 中国:地方政府债务限额 债务余额/债务限额 2024 （万亿元） 43.63 （万亿元）46.79 93.25% 2023 40.74 42.17 96.61% 2022 35.06 37.65 93.13% 2021 30.47 33.28 91.56% 2020 25.66 28.81 89.08% 2019 21.31 24.08 88.49% 2018 18.39 21.00 87.56% 2017 16.47 18.82 87.53% 数据来源：Wind、开源证券研究所（注：2024年地方政府债务余额数据截止到2024年8月） 我们选取475家化工行业上市企业作为样本，据Wind数据，截至2024H1，样本中共有30家企业应收账款及应收票据周转天数大于200天，主要涉及领域包括以苏博特、垒知集团、红墙股份等为代表的混凝土减水剂领域,以及以保利联合、高争 民爆等为代表的民爆领域。我们认为，未来伴随地方政府债务风险的持续化解，客户中央国企占比较大的相关企业回款能力有望提升。 表2：部分化工企业应收账款及应收票据周转天数处于较高水平 应收账款及应收票据周转天数应收账款及应收票据周转率 证券代码证券简称 2023 2024H1 2023 2024H1 1 300665.SZ 飞鹿股份 258.91 623.36 1.39 0.29 2 002398.SZ 垒知集团 382.91 458.19 0.94 0.39 3 002809.SZ 红墙股份 366.49 404.50 0.98 0.44 4 002037.SZ 保利联合 304.87 391.44 1.18 0.46 5 301555.SZ 惠柏新材 285.72 357.27 1.26 0.50 6 300777.SZ 中简科技 437.58 346.95 0.82 0.52 7 002805.SZ 丰元股份 150.01 323.76 2.40 0.56 8 603916.SH 苏博特 299.31 317.54 1.20 0.57 9 603378.SH 亚士创能 227.09 304.89 1.59 0.59 10 300587.SZ 天铁股份 385.86 286.91 0.93 0.63 11 001255.SZ 博菲电气 255.44 271.21 1.41 0.66 12 002812.SZ 恩捷股份 219.40 270.06 1.64 0.67 13 301487.SZ 盟固利 202.87 263.26 1.77 0.68 14 832089.BJ 禾昌聚合 219.32 263.03 1.64 0.68 15 873665.BJ 科强股份 215.66 259.28 1.67 0.69 16 002256.SZ 兆新股份 201.55 252.48 1.79 0.71 17 603991.SH 至正股份 187.52 241.17 1.92 0.75 18 301198.SZ 喜悦智行 223.36 237.98 1.61 0.76 19 002669.SZ 康达新材 201.32 233.53 1.79 0.77 20 300405.SZ 科隆股份 277.06 233.06 1.30 0.77 21 300537.SZ 广信材料 243.72 230.74 1.48 0.78 22 603062.SH 麦加芯彩 241.99 226.50 1.49 0.79 23 002361.SZ 神剑股份 183.04 223.12 1.97 0.81 24 688707.SH 振华新材 111.39 220.08 3.23 0.82 25 300169.SZ 天晟新材 298.61 218.97 1.21 0.82 26 002827.SZ 高争民爆 170.39 218.83 2.11 0.82 27 301238.SZ 瑞泰新材 133.92 213.45 2.69 0.84 28 600796.SH 钱江生化 155.77 212.43 2.31 0.85 29 300225.SZ 金力泰 154.28 203.68 2.33 0.88 30 688359.SH 三孚新科 197.53 200.87 1.82 0.90 数据来源：Wind、开源证券研究所 2、混凝土减水剂、民爆等领域回款能力有望提升 2.1、混凝土减水剂：行业景气度处于低位，应收账款及应收票据规模持续下降 2022年以来，相关企业应收账款及应收票据规模持续下降。我们选取混凝土减水剂行业3家企业进行统计分析，盈利能力方面，2