国际机构如何“看待”明年出口？

宏观研究 证券研究报告 每周经济观察2024年10月14日 【每周经济观察】 国际机构如何“看待”明年出口？ 华创证券研究所 证券分析师：张瑜 电话：010-66500887 邮箱：zhangyu3@hcyjs.com执业编号：S0360518090001 证券分析师：陆银波 电话：010-66500831 邮箱：luyinbo@hcyjs.com执业编号：S0360519100003 联系人：韩港 邮箱：hangang@hcyjs.com 相关研究报告 《【华创宏观】美国初请失业金人数达一年以来最高水平——海外周报第64期》 2024-10-13 《【华创宏观】外资对中国资产的“新看法”？— —海外周报第63期》 2024-10-07 《【华创宏观】国庆假期：趋势延续，量好于价— —每周经济观察第38期》 2024-10-07 《【华创宏观】“两新”政策，成效几何？——每周经济观察第37期》 2024-09-30 《【华创宏观】市场静待9月非农数据出炉—— 海外周报第62期》 2024-09-29 核心观点： 本文关注国际主要机构对明年中国出口的看法，由于直接研究尚少，我们基于“全球经济->全球商品贸易->中国出口”的框架间接观察。预测的起点是全球经济增速，5家主要机构预计明年全球GDP增速均值为3%，较2024年持平，其中3家看平、1家看上行、1家看下行。在全球贸易增速等于经济增速、中国出口份额稳定的假设下，机构预测数据中，隐含明年中国出口增速为2.6%，这一增速较今年或有所放缓（1-8月为4.6%，预计全年4.2%）。对于风险因素，机构普遍认为下行风险大于上行风险，包括地缘冲突、潜在的金融风险、海外国家二次通胀、海外选举及贸易政策的不确定性等。 第一步，预测，全球经济增速 5家国际机构（WTO、OECD、IMF、标普、牛津经济研究院）近期预计，2025年全球GDP增速在2.7%-3.3%，均值为3.0%，持平2024年； 其中，WTO、OECD、牛津经济研究院预测2025年经济增速较2024年持平， IMF预计小幅改善，标普预计小幅下滑。 第二步，假设，全球经济增速=全球贸易量增速？ 实务中，一般假设全球GDP增速与全球贸易量增速持平，其背后假设是全球贸易占GDP的比重保持恒定。 例如，IMF提及“预计2024年至2025年世界贸易增速…再次与全球GDP增速保持一致”；WTO提及“自2010年以来，尽管经济不景气，但贸易和GDP仍以大致相同的平均速度增长…如果世贸组织的预测实现，2024年将反弹至 0.94比1”。 第三步，预测，全球贸易量增速 预计，2025年全球贸易量增速可能在3%左右。 1）根据前述假设，全球贸易量增速≈全球经济增速≈3%。 2）WTO预计，2025年全球贸易量增速为3%，高于2024年的2.7%。区域层面，“亚洲将在出口增长（4.7%）和进口增长（5.1%）方面领先于其他地区。除南美出口小幅下降（-0.1%）和中东进口小幅下降（-1.1%）外，2025年所有地区的贸易流量都将出现增长”。 3）IMF预计，2025年全球贸易量增速为3.25%，持平2024年。“2024年至 2025年世界贸易增速将恢复至每年3.25%左右（其在2023年几近停滞），并再次与全球GDP增速保持一致”。 第四步，假设，全球贸易量增速=中国贸易增速？ 全球贸易量增速=中国贸易增速的隐含假设是，中国的贸易份额保持稳定。此处暂假定2025年贸易份额保持稳定，假定是否有偏仍需后续观察。从2023年数据看，中国货物出口占全球的份额为14.2%、较2022年持平。 第�步，预测，中国出口增速 基于国际机构预测与前述假设，中国出口量增速≈中国贸易量增速≈全球贸易增速≈全球经济增速≈3%，假设明年PPI同比回升至-0.4%，则意味着我国明年出口增速在2.6%左右，这一增速较今年或有所放缓，今年1-8月我国出口同比4.6%、预计全年出口增速可能在4.2%左右。 上行or下行风险？ 国际机构普遍认为，下行风险大于上行风险： 下行风险包括：地缘冲突、海外国家二次通胀、海外选举及贸易政策的不确定性、潜在的金融风险（诱发因素包括：全球货币政策分化、经济超预期衰退、高实际利率的负面影响、债券市场抛售等）。 上行风险较少，主要是海外降息导致经济超预期。 每周经济观察：景气向上： 1、假期WEI指数明显上行。截至10月6日，华创宏观WEI指数为5.70%， 较9月29日上行3.21%。从WEI指数构成来看，过去两周回升的分项包括商品房成交面积、乘用车批零、沥青开工率、PTA产业链负荷率、找工作（百度搜索指数）、失业（百度搜索指数），回落的分项包括钢厂线材产量、半钢胎开工率、煤炭港口吞吐量、BDI、电影票房、失业金领取条件（百度搜索指数）。2、地产成交降幅收窄。10月前12日，67城地产成交同比-27%；9月全月， 同比-34%；8月全月，成交同比-28.8%；7月全月，成交同比-24%。 景气向下： 1、外贸高频指标偏弱。�国庆假期，集装箱吞吐量下滑。10月6日当周，我国监测港口集装箱吞吐量环比-8.8%，前值9.6%。②多数航线运价下跌。10月11日当周，上海出口集装箱综合运价指数环比上期-3.4%。欧洲航线方面，较 上期下跌9.3%；北美航线方面，美西和美东运价分别较上期下跌2.5%、1.3% 南美航线方面，较上期下跌1.5%。 2、物价：节后一周，需求走弱叠加供给增多，农产品价格普跌。猪肉平均批发价收于25.06元/千克，下跌1.5%。蔬菜批价下跌3.6%，水果批价下跌1.6%，鸡蛋批价下跌1.8%。 风险提示：经济形势变化超预期 目录 一、国际机构如何看待明年出口？5 （一）第一步，预测，全球经济增速5 （二）第二步，假设，全球经济增速=全球贸易量增速？5 （三）第三步，预测，全球贸易量增速6 （四）第四步，假设，全球贸易量增速=中国贸易增速？7 （🖂）第�步，预测，中国出口增速8 （六）风险，上行or下行？8 二、每周经济观察9 （一）华创宏观WEI指数假期间明显上行9 （二）需求：地产成交降幅收窄10 （三）生产：秦皇岛港煤炭调度口吞吐量增速转正11 （四）贸易：节后市场恢复较慢，多数航线运价下跌11 （🖂）物价：国际油价继续上涨，国内大宗品价格分化12 （六）利率债：近期陆续推出一揽子有针对性增量政策举措13 （七）资金：资金环境友好14 图表目录 图表1WTO预计：2025年实际GDP增速为2.7%5 图表2牛津经济研究院预计：2025年全球经济增速为2.7%5 图表32010年后，全球GDP与贸易量的比值，大致在1上下6 图表42008年后，全球商品贸易/GDP趋于稳定6 图表5WTO预计：2025年贸易量增速约3%7 图表6WTO对2025年分区域贸易量的预测7 图表7WTO对分区域贸易增速的预测7 图表8出口份额：2023年较2022年持平8 图表9预计明年PPI中枢在-0.4%左右8 图表10全球PMI放缓预示外需有压力8 图表11华创宏观中国周度经济活动指数和中国季度实际GDP同比增长率10 图表12国内执行航班走势10 图表13节前最后一周汽车零售增速回落10 图表14地产成交面积有所回升11 图表15土地溢价率仍在偏低位置11 图表16行业开工率情况汇总11 图表17本周，BDI同比和RJ/CRB同比均回落12 图表1810月前10天，韩国出口同比33.2%12 图表19上周，港口集装箱吞吐量环比-8.8%12 图表20上周，上海出口集装箱运价综合指数环比-3.4%12 图表21蔬菜和猪肉价格下跌13 图表22焦煤价格大幅上涨13 图表23国际油价小幅上涨13 图表24螺纹钢价格震荡13 图表25今年新增专项债已知累计发行3.6万亿，年内仍剩0.3万亿待发14 图表26本周与下周公开市场操作到期一览14 图表27资金利率偏低15 图表28债券利率震荡15 一、国际机构如何看待明年出口？ 本文旨在关注海外主要机构对2025年中国出口的看法，由于直接研究尚少，因此我们基于“全球经济->全球商品贸易->中国出口”的框架，对有关国际机构的预测、以及主要的风险作相关梳理。 （一）第一步，预测，全球经济增速 对于2025年全球GDP增速，主流国际机构预测，基本在2.7%-3.3%，均值为3.0%，持平2024年；其中WTO、OECD、牛津经济研究院预测2025年经济增速较2024年持平，IMF预计小幅改善，标普预计小幅下滑： 1）IMF在7月《世界经济展望报告》中预测，2025年全球GDP增速为3.3%，相较4月预测保持不变，2024年为3.2%。其中，预计2025年中国GDP增速将放缓至4.5%，主要是受老龄化和生产率增长放缓的不利影响。 2）WTO在10月发布的《全球贸易展望和统计报告》中预测，2025全球GDP增速为 2.7%，2024年预计为2.7%。 3）OECD在9月发布的《经合组织经济展望报告》中预计，2025年全球GDP同比3.2%，较2024年基本持平，逻辑在于，“其中许多经济体的通胀进一步下降、实际收入提高以及货币政策放松将有助于支撑需求。” 4）牛津经济研究院预计，2025年全球经济增速在2.7%左右，较2024年基本持平。其中，“美国经济正在放缓，但仍有望稳步扩张。欧洲仍有温和复苏的空间，而新兴市场的增长可能基本保持不变。” 5）标普在9月发布的《2024年第四季度全球经济展望》中预测，2025年全球GDP同比3.1%，较2024年的3.2%小幅下滑。 图表1WTO预计：2025年实际GDP增速为2.7% 图表2牛津经济研究院预计：2025年全球经济增速为 2.7% 资料来源：WTO资料来源：牛津经济研究院 （二）第二步，假设，全球经济增速=全球贸易量增速？ 实务中，一般假设全球GDP增速与全球贸易量增速持平，其背后假设是全球贸易占GDP 的比重保持恒定。 例如IMF在7月《世界经济展望报告》中提及“预计2024年至2025年世界贸易增速…再次与全球GDP增速保持一致”； WTO同样基于全球经济增速预测全球贸易增速，“自2010年以来，尽管经济不景气，但贸易和GDP仍以大致相同的平均速度增长…如果世贸组织的预测实现，2024年将反弹至0.94比1”。 图表32010年后，全球GDP与贸易量的比值，大致在1上下 资料来源：WTO 图表42008年后，全球商品贸易/GDP趋于稳定 资料来源：IMF （三）第三步，预测，全球贸易量增速对于2025年全球贸易增速： 1）若根据前述假设，假定全球贸易量增速与全球经济增速一致，则2025年全球贸易量可能在3%左右。 2）IMF预计，2025年全球贸易量增速为3.25%，持平2024年。“2024年至2025年世界贸易增速将恢复至每年3.25%左右（其在2023年几近停滞），并再次与全球GDP增速保 持一致。由于制造业仍然低迷，贸易在今年第一季度提速后，预计将有所放缓。尽管跨境贸易限制措施大幅增加，损害了地缘政治距离较远阵营之间的贸易，但我们预计全球贸易占GDP的比率将保持稳定”； 3）WTO预计，2025年全球贸易量增速为3%，高于2024年的2.7%。区域层面，WTO预计2025年，“亚洲将在出口增长（4.7%）和进口增长（5.1%）方面领先于其他地区。除南美出口小幅下降（-0.1%）和中东进口小幅下降（-1.1%）外，2025年所有地区的贸易流量都将出现增长”。 图表5WTO预计：2025年贸易量增速约3%图表6WTO对2025年分区域贸易量的预测 资料来源：WTO资料来源：WTO 图表7WTO对分区域贸易增速的预测 资料来源：WTO （四）第四步，假设，全球贸易量增速=中国贸易增速？ 全球贸易量增速=中国贸易增速的隐含假设是，中国的贸易份额保持稳定。从2023年数据看，中国货物出口占全球的份额为14.2%、