中债策略周报

分析师：曹潮中央编号：BVH841联系电话：852-96581360邮箱：caochao@cnzsqh.hk 中国债券场策略周报-投资要点 l中国债券市场表现回顾： n本周债市在股市情绪回落、资金面变动以及机构赎回行为的影响下，利率债市场震荡回暖、信用债市场调整仍大，10Y国债收益率报收2.14%，债市由“熊陡”转向“牛平”。 l中国债券市场基本面、货币政策与资金面： n基本面和货币政策：9月CPI同比0.4%（前值0.6%）；PPI同比-2.8%（前值-1.8%），CPI同环比较前值回落，主因暑期结束出行减少，餐饮、商务等相关消费需求偏弱，食品价格环比同样放缓；物价数据反应内需仍疲软，这将掣肘后续CPI的上行斜率。货币政策方面，本周央行净回笼13250亿元，其中逆回购投放3701亿元，到期16951亿元。 n资金面：本周资金面先紧后松，主因非银机构在9月末债市调整后，遭遇赎回冲击流动性趋紧；但随着周四后股市情绪回落，债市全面回暖，非银负债流失明显缓和，机构现金流压力相应缓解；机构杠杆率下降，银行间质押式回购成交额环比回落，银行体系净融出较8月明显回暖。 l中国债券市场展望： n基本面和货币政策来看，本轮政策对股票市场和房地产市场的支持力度较大，短期内政策效果有望实现，但在内需不足、名义GDP回复缓慢背景下，本轮经济的修复斜率可能明显不及2022年；货币政策方面，明年央行仍有降准/降息空间，但年内宽松路径已被充分预期。 n策略方面，我们认为当前震荡行情下逢低抄底或是最佳选择，我们认为10Y2.15%、30Y2.30%左右都是较为难得的布局窗；另外，周六财政部会议对暗示新一轮更大规模的化债措施有望落地，或将导致城投债供给进一步收缩，信用债市场有望震荡回暖。 目录 l债券市场表现回顾 l债市一级发行情况 l资金市场情况 l中国债券市场宏观环境跟踪与展望 债券市场表现回顾 债券市场表现回顾 n本周债市在股市情绪回落、资金面变动以及机构赎回行为的影响下，利率债市场震荡回暖、信用债市场调整仍大，10Y国债收益率报收2.14%，30Y-10Y利差收于15.6bps，债市由“熊陡”转向为“牛平”。 l利率/信用市场本周走势回顾 n受股债跷跷板效应影响，利率债市场表现震荡，30Y周二至周四期间在2.35%上方运行，周六收于2.3%，10Y收益率同样冲高回落，较9月末变动-0.8bps；5年期、1年期收益率分别变动-2.7、5bps。 n本周资金面先紧后松，主因非银机构在9月末债市调整后，遭遇赎回冲击流动性趋紧；但随着周四后股市情绪回落，债市全面回暖，非银负债流失明显缓和。 n信用债市场表现仍不稳定，期间信用利差大幅反弹，3年AA+中票与3年国开债利差最高反弹至70bp附近。 资料来源：Wind，浙商国际 债市一级发行情况 本周债券市场一级发行情况 l本周利率债发行情况 n国债方面，本周国债总发行3710亿元，净发行2960亿元。 n地 方 债 方 面 ， 本 周 地 方 债 总 发 行2 9 7亿 元 ， 净 发 行2 5 9亿 元 ， 其 中新 增 一 般 债9 3亿 元 、 新 增 专 项 债1 6 7亿 元 （ 其 中 ： 特 殊 专 项 债1 6 7亿 元 ） 、 普 通 再 融 资 债3 7亿 元 、 特殊再融资债0亿元。 n政 金 债 方 面 ， 本 周 政 金 债 总 发 行1000亿元，净发行970亿元。 资金市场情况 资金面统计数据（2024.10.8-2024.10.12） l税期资金面明显收紧 u受 股 债 跷 跷 板 效 应 影 响 ， 债 市 震 荡 ， 周初赎回压力冲击下非银机构流动性趋紧，导致资金面在周内呈现先紧后松的情况：资 金 利 率 在 上 半 周 一 度 上 行 ，D R 0 0 1和R 0 0 1分 别 从1 . 5 3 %、1 . 7 0 %上 行 至周 三 的1 . 6 5 %、1 . 8 5 %，D R 0 0 7和R 0 0 7分 别 从1 . 7 5 %、2 . 0 7 %升 至 周 三的1.82%、2.46%。 周 四 开 始 ， 资 金 面边 际 转 松 ， 截 止 周 六 ，D R 0 0 1和R 0 0 1分 别 下 行 至1 . 3 2 %、1 . 3 5 %，D R 0 0 7和R007下行至1.45%、1.53%。 u本 周 隔 夜 和 一 周S h i b o r利 率 收 于1.31%、1.51%，较上周分别回落1.1、2 0 . 8个b p s； 隔 夜 及 一 周C N H H i b o r利 率 收1 . 7 4 %、2 . 5 %， 较 上 周 变 动 为-41.3、22.2bps。 资金面统计数据（2024.10.8-2024.10.12） l税期资金面明显收紧 u本 周 同 业 存 单 到 期 收 益 率回 落，截 至 周六，1年 期A A A存 单 到 期 收 益 率 为1 . 9 4 %， 较 上 周 五 回 升2 . 5个b p s； 一级 市 场 方 面 ， 同 业 存 单 发 行8 9 6亿 元 ，净融资-2334亿元。 n从融资额和杠杆率来看： u本周银行间质押式回购成交额大幅上升：银 行 间 质 押 式 回 购 平 均 成 交 量 已 由9月6.40万亿元的均值水平，快速升至7.67万 亿 元 。 可 能 是 非 银 受 到 阶 段 赎 回 压 力的 影 响 ， 融 入 需 求 快 速 增 长 。 不 过 从 周四 开 始 ， 赎 回 压 力 缓 和 ， 非 银 融 资 需 求相应减少，资金面边际转松元。 中国债券市场宏观环境跟踪与展望 债券市场宏观环境跟踪–货币政策和经济基本面 l基本面：9月CPI同比0.4%，环比0%，同环比较前值回落，内需不足掣肘物价上行斜率 n环比来看，食品价格环比0.8%（前值3.4%），其中鲜菜、鸡蛋、鲜果和猪肉价格环比分别上行4.3%、2.5%、2.1%和0.4%。9月核心CPI同比0.1%（前值0.3%），环比-0.1%（前值-0.2%），其中飞机票、宾馆住宿和旅游价格分别下降14.8%、7.4%和6.3%，服务类价格偏弱指向内需不足问题仍严重，这将掣肘后续CPI的上行斜率。 债券市场宏观环境跟踪–货币政策和经济基本面 l9月PPI同比-2.8%（前值-1.8%），环比-0.2%，同比降幅较大；PPI回升趋势存在不确定性： l从细分项来看，PPI回落主要源于国际/国内商品价格同时调整：上游资源品方面：9月石油和天然气开采业回落4.3个百分点；生产领域方面，与地产链相关的煤炭（-2%）、黑色冶炼（-4.4%）行业价格持续回落；反应地产产业链调整对固定资产投资和传统产业产能的影响。 债券市场宏观环境跟踪–货币政策和经济基本面 l10月12日，财政部召开新闻发布会，要点整理如下： n第一，允许专项债券用于土地储备。主要是考虑到当前各地闲置未开发的土地相对较多，支持地方政府使用专项债券回收符合条件的闲置存量土地，确有需要的地区也可以用于新增的土地储备项目。这项政策，既可以调节土地市场的供需关系，又有利于缓解地方政府和房地产企业的流动性和债务压力。 n第二，支持收购存量房，优化保障性住房供给。考虑到当前已建待售的住房相对较多，我们主要采取两项支持措施：一项是，用好专项债券来收购存量商品房用作各地的保障性住房。另一项是，继续用好保障性安居工程补助资金，支持地方更多通过消化存量房的方式来筹集保障性住房的房源。通过这两项措施，既可以消化存量商品房，促进房地产市场的供需平衡，又可以优化保障房的供给，满足广大中低收入人群的住房需求。 n第三，及时优化完善相关税收政策。按照党中央决策部署，我们正在抓紧研究明确与取消普通住宅和非普通住宅标准相衔接的增值税、土地增值税政策。下一步，还将进一步研究加大支持力度，调整优化相关税收政策，促进房地产市场平稳健康发展。 债券市场宏观环境跟踪–货币政策和经济基本面 l国务院新闻办公室举行新闻发布会，国家发展改革委介绍增量政策、经济形势有关情况 n发改委主任郑栅洁在发布会上介绍，针对当前经济运行中的新情况新问题，党中央、国务院科学决策、果断出手，在有效落实存量政策的同时，围绕加大宏观政策逆周期调节、扩大国内有效需求、加大助企帮扶力度、推动房地产市场止跌回稳、提振资本市场等五个方面，加力推出一揽子增量政策。 n郑栅洁在会上表示，目前7000亿元中央预算内投资已经全部下发，用于“两重”建设。“两重一新”的1万亿超长期特别国债已经全部下达到项目和地方。明年将继续发行超长期特别国债，并优化投向，加力支持“两重”建设。 n郑栅洁介绍，要保证必要的财政支出，加快支出进度，加大对经济发展的积极促进作用；要加力支持地方开展债务置换，化解债务风险。 n发改委副主任刘苏社表示，用足用好地方政府专项债。督促有关地方到10月底完成今年剩余约2900亿的地方政府专项债额度的发行工作，同时加快已发行地方政府专项债券项目的实施和资金使用进度，推动形成更多的实物工作量。。 债券市场宏观环境跟踪–货币政策和经济基本面 l2024年国庆节假期国内出游7.65亿人次，总花费超7000亿元，较2019年同期增长7.9% n2024年国庆节假期，全国文化和旅游市场平稳有序。经文化和旅游部数据中心测算，国庆节假日7天，全国国内出游7.65亿人次，按可比口径同比增长5.9%，较2019年同期增长10.2%；国内游客出游总花费7008.17亿元，按可比口径同比增长6.3%，较2019年同期增长7.9%。 l央行落地“证券、基金、保险公司互换便利”工具，首期规模5000亿元 n10月10日，央行发布公告称，创设“证券、基金、保险公司互换便利”工具，支持符合条件的证券、基金、保险公司以债券、股票ETF、沪深300成分股等资产为抵押，从人民银行换入国债、央行票据等高等级流动性资产。首期操作规模5000亿元，视情可进一步扩大操作规模。 l李强主持国务院第十次专题学习 n强在听取讲座和交流发言后指出，增强宏观政策取向一致性是提升宏观调控效能的重要抓手。各部门各地区都要增强政策一致性的意识和能力，使各类政策相互衔接、有机统一，共同促进经济社会持续健康发展。李强指出，要准确把握宏观政策取向一致性的着力点。16 债券市场宏观环境跟踪–货币政策和经济基本面 l证监会等部门：严格监管期货交易行为，强化高频交易全过程监管 n中国证监会等部门发布《关于加强监管防范风险促进期货市场高质量发展的意见》。其中提出，稳步推进期货市场对外开放，有序拓宽商品期货市场开放范围，研究股指期货、国债期货纳入特定品种对外开放。允许境外期货交易所推出更多挂钩境内期货价格的金融产品。 n到2029年，形成中国特色期货监管制度和业务模式总体框架。到2035年，形成安全、规范、透明、开放、有活力、有韧性的期货市场体系。到本世纪中叶，建成产品齐全、功能完备、服务高效、运行稳健、价格辐射全球的世界一流期货交易所。 l李强主持召开经济形势专家和企业家座谈会 n中共中央政治局常委、国务院总理李强10月8日下午主持召开经济形势专家和企业家座谈会，听取对当前经济形势和下一步经济工作的意见建议。李强强调，各方面要深入贯彻党中央决策部署，努力完成全年经济社会发展目标任务。抓紧落实好一揽子增量政策，对已出台的政策加快实施、确保早落地早见效，对正在研究的政策尽快拿出具体方案。 债券市场宏观环境跟踪–货币政策和经济基本面 l美元指数周五收于102.9，离岸人民币汇率跌至7.07，主因近期美国经济韧性超预期，日本央行加息节奏放缓所致；鉴于当前贸易顺差处于历史高位，健康的国际收支水平和汇率压力持续缓解或将打开央行进一步货币宽松的空间，2025年Q1或是下一轮降息/降准周期的窗口期。 l本周央行净回笼13250亿元，其中逆回购投放3701亿元，到期16951亿元 中国债