海外宏观周报：美国通胀无碍降息

海外宏观周报 美国通胀无碍降息 海外宏观 2024年10月13日 证券分析师 钟正生投资咨询资格编号 S1060520090001 ZHONGZHENGSHENG934@pingan.com.cn 张璐投资咨询资格编号 S1060522100001 ZHANGLU150@pingan.com.cn 范城恺投资咨询资格编号 S1060523010001 FANCHENGKAI146@pingan.com.cn 平安观点： 美国通胀无碍降息。美国9月CPI数据虽强于预期，但绝对水平不算太强，并未抹灭近半年通胀的改善。分项看，1）能源分项环比连续两个月下降， 得益于油价降温；10月能源CPI分项可能反弹，但不改CPI降温的趋势。2住所分项环比由上月0.5%大幅下降至0.2%，是一个可喜的变化。3）运输服务分项环比大涨1.4%，创今年3月以来最高。4）“超级核心服务”也创 今年3月以来最高，主要反映需求韧性。最新通胀数据公布后，市场对于“暂停降息”的猜疑略有上升。CME利率期货认为11月降息25BP的概率为89.5%，不降息的概率为10.5%、高于一周前的2.6%。但我们认为，当 前美国就业市场走弱的风险，明显高于今年一季度。综合来看，美联储在年 内进行两次小幅降息，仍是平衡就业走弱和通胀反弹风险的最优选项。 海外经济政策。1）美国：美联储会议纪要指出，通胀风险的平衡是9月大幅降息的主因，强调需要与市场沟通，避免被解读为经济前景不乐观、宽松步伐会更快。美联储多位官员发声，多数预计未来适当降息是合适的。美国 10月密歇根消费信心下降，1年通胀预期反弹，5年通胀预期稳定。2）欧 洲：欧央行官员讲话支持10月降息，但“不会迈出太大的步伐”；德国政府最新预计全年经济增长小幅萎缩；英国8月GDP环比温和增长。3）日本：日本新政府继续表态，强调“摆脱通缩”是政策核心关切；日本央行官员讲 话则再提未来加息的可能。 全球大类资产。1）股市：美欧日股市集体回暖，A股港股回调。标普500指数、道琼斯工业指数和纳斯达克综指整周分别上涨1.1%、1.2%和1.1%。 欧洲STOXX600指数整周上涨0.7%。A股和港股在连续两周大涨后有所回调；日经225指数整周上涨2.5%，越南胡志明指数上涨1.4%。2）债市：中长端美债利率继续上行，主要反映通胀预期的上行以及中期经济预期向好。10年美债收益率整周大幅上行10BP至4.08%，续创近两个月新高；隐含通胀预期整周上行10BP至2.33%。3）商品：油价涨幅缩窄，金价基本持平，铜铝回调。布伦特和WTI原油整周分别上涨1.3%和1.6%，分别收于 79.0和75.6美元/桶。中东局势暂未大幅升级，能源市场紧绷情绪有所缓和；美国通胀数据偏强，油需预期仍有一定支撑。黄金现货价整周基本持平，美债利率和美元指数的上行仍令金价承压，但地缘风险及通胀预期的上 行对金价形成支撑。4）外汇美元指数整周上涨0.42%至102.93，逼近103 关口，继续创8月15日以来新高。欧元兑美元整周下跌0.35%。日元兑美 元整周跌0.30%，美元兑日元收于149.16，逼近150大关。在国庆假期美元升值的背景下，人民币兑美元整周跌0.74%，美元兑人民币收于7.068。 风险提示：美国通胀超预期上行，全球金融市场波动超预期，国际地缘局势超预期等。 宏观报 告 宏观周 报 证券研究报告 一、美国通胀无碍降息 美国9月CPI数据虽强于预期，但绝对水平不算太强，并未抹灭近半年通胀的改善。分项看，住房通胀出现可喜降温；而“超级核心服务”走强，主要反映需求韧性。尽管最新通胀数据公布后，市场对于“暂停降息”的猜疑略有上升。但我们认为，当前美国就业市场走弱的风险，明显高于今年一季度。综合来看，美联储在年内进行两次小幅降息，仍是平衡就业走弱和通胀反弹风险的最优选项。 美国9月CPI和核心CPI增速均高于预期，但绝对水平不算太强。10月10日公布的数据显示，美国9月CPI同比2.4%，高于预期的2.3%，前值2.5%；CPI环比0.2%，高于预期的0.1%，持平前值。9月核心CPI同比3.3%，高于预期和前值的3.2%；核心CPI环比0.3%，高于预期和前值的0.2%。今年1-9月，美国CPI和核心CPI平均环比分别为0.2%和0.3%， 9月读数基本持平于今年以来的中枢水平，虽然说通胀降温的幅度不及预期，但绝对水平不算太强。分项看，能源分项连 续第二个月环比大幅下降，住房租金增速回落，交通运输环比转负；而食品、服装、医疗保健等环比加速上涨。 9月PPI同比1.8%，环比零增长。10月11日公布的数据显示，美国9月PPI同比1.8%，高于预期的1.6%，前值为1.7%；PPI环比0%，低于预期的0.1%，前值为0.2%。9月核心PPI同比2.8%，高于预期的2.7%，前值2.6%；环比0.2%，符合预期，前值0.3%。 图表1美国CPI同比小幅回落，核心CPI同比反弹图表2能源、住房等通胀降温，食品、服装等升温 同比%美国CPI 864 3.3 CPI核心CPI 能源食品 住房租金医疗保健 (1.9) 0.2 0.3 0.4 0.2 0.4 2 2.4 服装交通运输 娱乐 (0.2) (0.4) 1.1 0 20/0921/0321/0922/0322/0923/0323/0924/0324/09 教育通信其他 2024-092024-08 0.0 0.2 10CPI核心CPI 季调环比%美国CPI分项 (3.0)(2.0)(1.0)0.01.02.0 资料来源：Wind,平安证券研究所资料来源：Wind,平安证券研究所 具体看几个CPI关键分项： 1）能源方面，近两个月能源环比均下降，得益于油价降温；但10月以来（截至11日），中东地缘风险上升、国际油价大幅反弹，WTI原油月均价由9月的69.6美元/桶上升至73.7美元/桶，环比增长6.0%。10月能源CPI分项很可能明显反弹，但由于CPI在年内已经明显改善，能源的阶段反弹不改CPI降温的趋势。 2）住房方面，9月CPI住所分项环比由上月0.5%大幅下降至0.2%，是一个可喜的变化。今年6月住所CPI环比也录得一次0.2%，是2021年8月以来首次低于0.3%。2019年，这一分项环比平均水平是0.27%。同比来看，住所CPI同比录得 4.8%，是2022年2月以来最低，但仍明显高于2019年均值的3.4%。近半年，住所CPI同比走势基本符合与房价的滞后相关性，但绝对水平偏强，呈现较强粘性。 图表3美国CPI能源分项与油价环比走势图表4美国CPI住所分项与房价的滞后相关性 WTI原油期货月均价(右) 环比%美国CPI能源 8 6 4 2 0 (2) (4) (6) 环比%16 12 8 4 0 -4 -8 -12 同比%美国20城房价,领先17个月 CPI住所(右) CPI住所:调整后预测值(右) 4.8 15 10 5 0 (5) 同比% 7.0 6.0 5.0 4.0 3.0 23/0123/0523/0924/0124/0524/0924/0124/0424/0724/1025/01 资料来源：Wind,平安证券研究所资料来源：Wind,平安证券研究所 3）运输服务方面，9月运输服务分项环比大涨1.4%，创今年3月以来最高；同比由8.0%反弹至8.7%，终结了此前四个月回落的趋势。其中，机动车保养维修和保险两个子项9月环比分别录得1.0%和1.2%。今年一季度，运输服务是CPI反弹的“罪魁祸首”之一，1-3月该分项连续三个月环比不低于1%，同比于今年4月录得11.1%。要知道，2019年该分项平 均环比仅0.1%、平均同比仅1%。 4）“超级核心服务”方面，这一指标9月环比录得0.55%，创今年3月以来最高；同比由4.5%反弹至4.6%，同样终结了此前四个月的回落趋势。如果说能源服务与供给因素较为相关、住房服务与前期房价较为相关，那么剔除这两项的“超级核心服务”可能较能反映“即期”的需求情况。据此我们认为，近期美国通胀的韧性较能反映需求韧性。 图表5美国CPI运输服务环比连续三个月走高图表6美国9月“超级核心服务”通胀环比走高 %5.0 4.0 3.0 2.0 1.0 0.0 (1.0) (2.0) % 美国CPI运输服务:环比 同比(右) 25 20 15 10 5 0 -5 -10 %% 美国CPI超级核心服务:环比 同比(右) 1.58 7 1.06 0.55 4 0.03 (0.5)2 1 (1.0)0 19/0420/0421/0422/0423/0424/04 19/0920/0921/0922/0923/0924/09 资料来源：Wind,平安证券研究所资料来源：Wind,平安证券研究所 往后看，今年四季度美国CPI通胀率可能保持韧性，但也不容易大幅反弹。展望未来半年的通胀走势，由于基数原因，CPI同比在今年四季度较容易出现小幅反弹，但可能于2025年一季度继续回落；核心CPI同比可能在走平，于2025年一季度继续回落。 图表7美国CPI同比走势展望图表8美国核心CPI同比走势展望 美国CPI 环比0.3% 环比0.2% 环比0.15% 美国核心CPI 环比0.35% 环比0.25% 环比0.15% 4.0 4.5 季调同比%美国CPI:基准预测季调同比%美国CPI:基准预测 3.54.0 3.03.5 2.5 2.0 1.5 1.0 24/0124/0424/0724/1025/0125/04 3.0 2.5 2.0 1.5 24/0124/0424/0724/1025/0125/04 资料来源：Wind,平安证券研究所资料来源：Wind,平安证券研究所 货币政策方面，最新通胀数据公布后，市场对于“暂停降息”的猜疑略有上升。截至10月11日，CME利率期货认为11月降息25BP的概率为89.5%，不降息的概率为10.5%、高于一周前的2.6%。我们看到，尽管美国9月CPI数据强于预期，但并没有抹灭近半年通胀回落的积极进展；更关键的是，当前美国就业市场走弱的风险，明显高于今年一季度。最新就业数据并未扭转近半年就业市场的降温趋势（参考报告《国庆假期海外市场的四大动向》），而且值得一提的是，截至10月5日当周的初请失业金人数走高至25.8万人、创近一年半新高。综合来看，我们认为，美联储在年内进行两次小幅降息， 仍是平衡就业走弱和通胀反弹风险的最优选项。 图表9美国最新初请失业金人数走高图表10CME利率预期路径近一周变化 万人美国申请失业金人数(周)万人 %CME利率预期(2024.10.11) 当周初请 持续领取（右） 27200 26195 25190 24185 23180 22 21175 20170 19165 18160 4.75 4.50 4.25 4.00 3.75 3.50 3.25 3.00 4.53 4.51 CME利率预期(2024.10.4) 4.08 4.00 3.35 23/0623/0923/1224/0324/0624/0924/1125/0125/0325/0525/0725/09 资料来源：Wind,平安证券研究所资料来源：CME,平安证券研究所 二、海外经济政策 2.1美国 美联储会议纪要指出，通胀风险的平衡是9月大幅降息的主因，强调需要与市场沟通，避免被解读为经济前景不乐观、宽松步伐会更快。10月9日，美联储公布的9月会议纪要指出，通胀风险平衡成为9月大幅降息主因，而劳动力市场并非主因。虽然“绝大多数”与会者支持降息50个基点，但也有与会者希望降息25个基点。一些与会者补充，“25个基点可能预示着一条更可预测的政策正常化道路。”与会者强调，“重要的是要沟通，这次会议上政策立场的重新调整不应被解读为经济前景不乐观的证据，也不应被解读为政策宽松步伐将比与会者对适当路径的评估更快的信号。” 美联