电力行业2024年半年报综述：火电业绩有支撑，水电改善超预期

请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明1 行业研究/行业分析 2024年10月11日 同步大市-A(维持) 电力行业2024年半年报综述 火电业绩有支撑，水电改善超预期 电力及公用事业 电力及公用事业板块近一年市场表现 资料来源：最闻 首选股票评级 相关报告： 【山证电力及公用事业】8月用电量增速超预期，火电边际改善显著-【山证煤炭公用】电力月报2024.10.9 【山证电力及公用事业】7月用电增速仍稳，来水改善下水电持续发力-【山证煤炭公用】电力月报2024.9.3 分析师：胡博 执业登记编码：S0760522090003邮箱：hubo1@sxzq.com 刘贵军 执业登记编码：S0760519110001邮箱：liuguijun@sxzq.com 投资要点： 24年上半年行业基本面整体供需稳健，来水改善带动水电向好。24年上半年用电量整体实现高速增长，二季度增速有所放缓。24年上半年实现用电量46575亿千瓦时，同比增长8.1%；二季度全社会用电量累计实现23202亿千瓦时，同比增长6.1%，增速较24年一季度放缓（-3.7pct），环比下降0.7%。发电侧，水电高增，火电电量略承压。 电力板块报表总结：收入端，24年上半年电力板块营收微降，主因二季度火电板块营收承压。2024年上半年电力板块营收同比下降1.2%；二季度营收同比下降5.7%；其中，水电板块收入增速最高，达15.8%；火电板块收入同比下降9.5%，绿电收入同比下降2.3%。利润端，2024年上半年整体盈利水平提升，主因火电成本改善贡献。2024年上半年电力板块实现毛利率23.4%，同比增长2.8个百分点；归母净利润同比增长22.2%。2024二季度电力板块实现毛利率24.9%，同比增长2.6个百分点；归母净利润同比增长11.5%。火电板块归母净利润同比增速达48.3%，高于水电及绿电，对电力板块盈利水平拉动效果明显。 火电板块：电量承压扰动收入，成本改善增厚业绩。收入方面，24年上半年火电板块收入同比下降3.0%；二季度同比下降9.5%，主因二季度来水改善一定程度挤占火电电量以及电价略降。利润方面，上游燃料价格改善增厚火电业绩。24年上半年火电板块实现毛利率15.0%，同比提升3.2个百分点；归母净利润同比增长48.3%。24年二季度火电板块实现毛利率15.90%，同比增加2.4个百分点；归母净利润同比增长18.4%。24年二季度火电板块财务费用率及资产负债率略增。24年上半年火电板块23家样本公司中有10家营收实现正增长，营收同比增速中位数为-1.6%，二季度有9家营收实现正增长，营收同比增速中位数为-7.6%，已公布24年上半年上网电价的火电公司整体表现较去年同期下降。利润端，24年二季度样本公司业绩同环比变化较为分歧。从度电盈利能力来看，24年上半年统计的17火电样本公司中有5家度电毛利下滑；湖北能源、赣能股份、建投能源、申能股份等公司度电毛利提升较快。 水电板块，来水改善下水电板块营收水平提升显著。24年上半年及二季度水电收入同比增长10.9%、15.8%；利润方面超预期增长，24年上半年水电板块实现毛利率47.9%，同比增长3.6个百分点；归母净利润同比增长26.3%；二季度实现毛利率51.1%，同比增加5.61个百分点；归母净利润同比增长31.1%。水电板块偿债能力呈现提升趋势。2024年上半年水电板块8家样本公司中有6家营收实现正增长，其中黔源电力、桂冠电力、华能水电位列增速前三，二季度5家营收实现正增长，其中黔源电力、桂冠电力、长江电力位列增速前三。24年上半年及二季度水电板块样本公司中仅1家毛利率下降。24年上半年公司业绩大幅回暖，8家公司均实现正增长，其中黔源电力归母净利润同比增长317%，或因贵州来水改善下发电量 同比高增。水电板块公司股息率水平整体稳定，国投电力、桂冠电力、长江电力股息率位列前三。 绿电板块，业绩仍待复苏。24年上半年绿电板块收入持稳，二季度略降。装机增长与新能源上网电价下跌叠加影响下，24年上半年绿电板块实现营收同比增加0.1%；二季度同比下降2.3%。利润端整体略承压，24年上半年绿电板块实现毛利率43.5%，同比下降2.1个百分点；归母净利润同比下降6.2%；二季度毛利率42.0%，同比下降4.0个百分点，归母净利润同比下降13.9%；二季度毛利率承压主要受新能源电价下跌、设备平均利用小时下降以及风况影响风电发电量下部分公司业绩不及预期等因素影响。绿电板块财务费用率持续改善，或因市场利率下降。2024年上半年绿电板块12个样本公司中有5家实现收入增长，2024年二季度有4家公司实现同比增长。利润端，从毛利率角度，24年上半年及二季度绿电板块12家样本公司中均有8家下降；从归母净利润角度，24年上半年及二季度绿电12家公司中分别有3家和5家公司归母净利润提升。个股来看，吉电股份、中闽能源以及中国广核上半年业绩持续改善。 投资策略：需求端，用电量增速仍高于GDP增速；来水边际改善带动水电持续向好，火电后续或有望回暖。用电侧，8月全社会及分部门用电增速均维持增长趋势，虽增速环比略有下降但仍然处于高位；未来新质生产力发展及电能替代趋势推动下，用电量需求或将进一步提升，且我们认为短期用电量增速或仍将高于GDP增速；其中长三角及粤皖地区新兴产业布局较早、规模占比较高，且相关产业如光伏制造、AI数据中心等多为新高耗能产业，预期上述地区用电需求增长弹性较大。发电侧，火电板块：短期来看，上游燃料价格大幅反弹可能性较弱，利好火电板块成本端；三四季度预计水电对火电电量挤占影响将逐步削弱；长期来看，煤电容量电价机制逐步推进，通过容量电价回收固定成本的比例逐步提升，两部制电价将持续支撑火电企业稳定盈利能力及分红能力；新型电力系统建设下火电辅助服务收入有望提升；火电标的商业模式改善下的新价值点仍有待市场挖掘。水电板块：短期来看，来水情况显著改善；长期来看，水电资本开支高峰已过，市场化改革背景下电价或仍将上行，且随着资本结构的持续优化，分红比例仍有提升空间。 建议关注：①区域优势更为显著的长三角火电龙头【皖能电力】、【申能股份】、【浙能股份】、【淮河能源】；②充分受益电力市场改革成果的全国性电厂【国电电力】、【华电国际】；③来水预期改善和红利风格持续背景下的【长江电力】和【国投电力】。 风险提示：电力市场化交易造成上网电价波动；动力煤价格上涨；用电需求不及预期；降水量减少导致来水情况不及预期。 目录 1.电力板块6 1.1行业基本面观察：供需两旺，高景气延续6 1.224年半年报总结：板块分化，盈利能力提升7 2.火电板块：10 2.1行业：电量承压扰动收入，成本改善增厚业绩10 2.2个股：业绩高比例增长，股息率水平抬升12 3.水电板块：18 3.1行业：来水偏枯影响叠加电价上涨，业绩整体稳中有增18 3.2个股：二季度改善显著，分红整体稳定20 4.绿电板块：22 4.1行业：二季度收入及利润端均承压22 4.2个股：业绩仍待复苏23 5.投资建议26 6.风险提示26 图表目录 图1：全社会用电量当月值&同比增速6 图2：全社会用电量累计值&同比增速6 图3：全国累计发电量及增速（亿千瓦时；%）7 图4：分类型发电量占比7 图5：电力板块营收及同比（累计）9 图6：电力板块分季度营收及同比9 图7：电力分板块营收增速对比（累计）9 图8：电力分板块季度营收增速对比（累计）9 图9：电力板块年度毛利率及同比变化10 图10：电力板块季度毛利率及同比变化10 图11：电力板块归母净利润（累计）及同比增速10 图12：24H1电力分板块归母净利润同比增速对比10 图13：24年H1火电板块营收及同比增速（累计）11 图14：24年Q2火电板块分季度营收及同比增速11 图15：24年H1火电板块毛利率及同比变化11 图16：24年Q2火电板块分季度毛利率及同比变化11 图17：24年H1火电板块归母净利润12 图18：24年Q2火电板块分季度归母净利润12 图19：火电板块分季度财务费用率12 图20：火电板块资产负债率（累计）12 图21：24H1水电板块营收及同比增速（累计）18 图22：24Q2水电板块分季度营收及同比增速18 图23：三峡水库站出库流量18 图24：三峡水库站入库流量18 图25：24H1年水电板块毛利率及同比变化19 图26：24Q2水电板块分季度毛利率及同比变化19 图27：24H1水电板块归母净利润及同比增速19 图28：24Q2水电板块分季度归母净利润及同比增速19 图29：水电板块财务费用率及同比变化20 图30：水电板块资产负债率变化20 图31：24H1绿电板块营收（累计）及同比增速22 图32：24Q2绿电分季度营收及同比增速22 图33：绿电板块毛利率及同比变化23 图34：绿电板块归母净利润及同比增速23 图35：绿电板块财务费用率及同比变化23 图36：绿电板块资产负债率及同比变化23 表1：电力板块样本标的8 表2：24H1及24Q2火电样本公司收入及增速13 表3：火电板块样本公司毛利率14 表4：火电板块样本公司归母净利润及同环比15 表5：火电板块2024H1度电毛利水平16 表6：火电板块样本公司股息率水平（近12个月，截至日2024/09/30）17 表7：水电板块公司营收及同比20 表8：水电板块公司毛利率及同比变化21 表9：水电板块公司归母净利润及同比21 表10：水电板块样本公司股息率水平（近12个月，截至日2024/09/30）21 表11：绿电板块公司营收及同比24 表12：绿电板块公司毛利率及同比24 表13：绿电板块公司归母净利润及同比25 1.电力板块 1.1行业基本面观察：供需两旺，高景气延续 24年上半年用电量整体实现高速增长，二季度增速有所放缓。24年上半年实现用电量 46575亿千瓦时，同比增长8.1%。24年二季度全社会用电量累计实现23202亿千瓦时，同比增长6.1%，增速较24年一季度放缓（-3.7pct），环比下降0.7%。 图1：全社会用电量当月值&同比增速图2：全社会用电量累计值&同比增速 资料来源：Wind，山西证券研究所资料来源：Wind，山西证券研究所 水电发电量超预期，火电电量承压。2024年上半年规模以上电厂累计发电量44355亿千瓦时，同比增长5.2%，较上年同期增加1.36个百分点；其中，火电发电量30053亿千瓦时，同比增长1.66%，占比达67.8%；水电发电量5526亿千瓦时，同比增长21.4%，占比达12.5%；风电发电量4755亿千瓦时，同比增长6.9%，占比达10.7%；核电发电量2122亿千瓦时，同比增长0.12%，占比达4.8%；光伏发电量1899亿千瓦时，同比增长27.1%，占比达4.3%。2024年二季度规模以上电厂累计发电量21983亿千瓦时，同比增长4.8%，增速较一季度下降1.9个百分点；火电发电量14025亿千瓦时，同比下降3.3%；水电发电量3,424亿千瓦时，同比增长38.7%；风电发电量2336亿千瓦时，同比增长7.8%；核电发电量1082亿千瓦时，同比下降0.34%；光伏发电量1116亿千瓦时，同比增长50.7%。 图3：全国累计发电量及增速（亿千瓦时；%）图4：分类型发电量占比 资料来源：国家统计局，山西证券研究所资料来源：国家统计局，山西证券研究所 1.224年半年报总结：板块分化，盈利能力提升 参考中信行业分类，我们选取了电力行业43个标的进行分析，其中包括火电标的23个、 绿电标的12个、水电标的8个。 表1：电力板块样本标的 火电板块 水电板块 绿电板块 深圳能源 韶能股份 吉电股份 穗恒运A 国投电力 太阳能 粤电力A 湖南发展 银星能源 皖能电力 黔源电力 龙源电力 建投能源 华能水电 中闽能源 宝新能源 桂冠电力 三峡能源 晋控电力 川投能源 节能风电 湖北能源 长江电力 晶科科技 赣能股