工程机械行业2024年信用风险展望

2024年4月 行业研究专题报告 2024年工程机械行业信用风险展望 行业信用质量：2024年将有所回升 行业样本企业数据和指标（亿元、%） 数据来源：同花顺，东方金诚整理(营业总收入和毛利率为样本企业中位值) 分析师：侯艳华 主要观点 2023年工程机械市场“内忧外喜”，预计2024年随着国内提振政策作用显现及海外需求保持，市场将继续回暖； 2024年基建投资仍将是支撑工程机械行业需求的重要因素，受益于国产工程机械产品国际市场竞争力提升、一带一路倡议下沿线基建项目增多等，预计2024年工程机械产品出口将继续增长但增速放缓； 随着市场恢复，2024年企业盈利将继续好转，三一重工、中联重科及徐工机械三家龙头企业受益于技术研发、出口份额加大及电动化布局拓展等，其盈利增长将高于行业平均； 2024年工程机械行业整体信用质量有所回升，但行业内部企业间信用质量进一步分化，随着经营规模及研发投入加大，企业经营性负债及有息债务将有所增加，海外市场布局广、海外销售占比大的企业其偿债指标将有一定好转，产品竞争力弱、技术水平低的企业其偿债指标恶化、信用风险升高。 一、行业基本面 从工程机械产业链来看，其上游为各类原材料与核心零部件，包括钢材、发动机、液压系统、轴承等；中游为主机制造商，产品包括挖掘机械、起重机械、铲土运输机械、压实机械、路面机械等；下游应用于基础设施建设、房地产、采矿业等领域，其中拉动作用较为明显的为基建和房地产，与宏观经济发展密不可分。从需求类型来看，工程机械下游需求分为自然新增需求、更新需求和诱导性需求。当宏观经济上行时，会带来工程机械新增需求的重要支撑；同时，行业更新换代、老旧和高排放设备加速淘汰也是影响行业需求的重要因素。一般来说，工程机械产品的寿命周期约为8~10年，上一轮销售高峰集中在2008~2011年，2016~2021年为其存量产品的淘汰和更新换代高峰期。此外，还有一些优惠的销售政策所带来的诱导性需求。 图表1工程机械行业产业链情况 资料来源：公开资料，东方金诚整理 2024年基建投资仍将是支撑工程机械行业需求的重要因素，房地产投资短期内仍下行，环保政策升级对设备增量需求较为有限 基础设施建设投资是工程机械行业发展的最主要需求来源。2021年下半年以来，受房地产投资低迷、置换需求减弱以及经济增长放缓等多因素影响，行业进入下行周期。2023年随着国家稳增长和刺激政策频出以及专项债发行等，基建投资增速有所放缓但仍旧延续增长。2023年，全国固定资产投资（不含农户）完成额50.3万亿元，同比增长3.0%，增速比上年下降2.1个百分点；其中基础设施投资增长5.9%，增速比上年下降3.5个百分点。 预计2024基建投资增速将加快，对工程机械行业需求形成有力支撑。房地产开发投资方面，随着房地产市场支持政策陆续出台，房企融资环境有所回暖，2023年房地产开发投资下降9.6%，降幅比上年减少0.4个百分点，其中，住宅投资下降9.3%，成为房地产开发投资下降的主要原因。但考虑到部分房企资金紧张导致拿地规模有限且建安支出乏力，房企优先“保交楼”、下游需求及资金链修复需要时间叠加广义库存充足，拿地、新开工能力及意愿难有较大改善，房地产市场依然面临较大下行压力，对投资支出继续形成拖累，预计2024年房地产开发投资完成额或继续下滑，但降幅趋缓，对工程机械行业需求支撑不足。 工程机械行业具有高能耗、高排放特点，在我国“碳达峰”“碳中和”政策背景下，新能源化、电动化发展也将是工程机械行业发展的未来方向。环保政策的升级或为工程机械行业增量提供一定的内在驱动力，但增量需求影响较有限。 图表2房地产开发投资完成额增速、基础设施建设投资增速及工程机械产品销量增速情况 资料来源：同花顺，东方金诚整理 产品结构仍以挖掘机、装载机等为主，2024年预计内销降幅收窄、海外需求整体仍保持增长，同时产品销售分化明显 从产品销售结构来看，2023年，我国工程机械产品总销量601151台，以升降工作平台、挖掘机和装载机为主，2023年三大品类销量占比分别为34%、33%和17%，合计占比84%。根据中国工程机械工业协会公布的12个品类销量数据，2023年挖掘机、装载机、平地机、汽车起重机、履带起重机、塔式起重机、压路机、摊铺机等8类产品整体销量下滑，其中挖掘机和装载机同比降幅分别为25.38%和15.76%；随车起重机、工业车辆、升降工作平台、高空作业车4类产品销量呈现增长，其中随车起重机和高空作业车同比增速分别为38.04%和23.44%。 图表32023年工程机械产品销量情况 资料来源：中国工程机械工业协会、工程机械杂志，东方金诚整理 受国内工程机械行业不景气影响，2023年工程机械产品普遍出现销量下滑。部分企业加大海外市场的拓展力度，2023年工程机械总出口量占总销量的43%。从细分品类来看，2023年共销售挖掘机195018台，同比下降25.4%；其中国内89980台，同比下降40.8%；出口105038台，同比下降4.04%；2023年共销售各类装载机103912台，同比下降15.8%。 其中国内市场销量56552台，同比下降30.1%；出口销量47360台，同比增长11.5%。其中，2023年共销售电动装载机3595台，同比增长209.9%，电动装载机销量占装载机总销量的3.5%左右，同比去年提升2.6个百分点。未来，随着电动产品成本下降，电动化产品渗透率将呈现加速提升趋势。 受益于国产工程机械产品国际市场竞争力提升、一带一路倡议下沿线基建项目增多等，2023年我国工程机械产品出口继续保持增长，预计2024年增速放缓 2023年我国工程机械进出口贸易额为510.63亿美元，同比增长8.57%。其中累计进口 25.11亿美元，同比下降8.03%；累计出口485.52亿美元，同比增长9.57%。从出口国家来看，对亚洲、欧洲、南美洲、非洲出口实现了正增长，对北美洲和大洋洲出口下滑。 一带一路倡议下沿线基建项目陆续开工建设及《区域全面经济伙伴关系协定》（RCEP）生效实施，对工程机械设备需求增长影响较大；同时得益于国内龙头工程机械企业在技术研发、产业链及国际市场的积极布局，我国国产工程机械产品国际市场竞争力有所提升，与美国卡特彼勒和日本小松相比核心技术差距缩小，带动国产工程机械产品出口增加。2023年，我国工程机械对“一带一路”沿线国家出口210.55亿美元，同比增长24.1%，占总出口额的47.2%，保持了较好增长势头。 从出口类别来看，整机出口好于零部件出口。2023年，累计出口整机341.34亿美元，同比增长16.4%，占出口总额的70.3%;零部件出口144.17亿美元，占出口总额的29.7%，同比下降3.81%。整机出口增幅高于零部件出口增幅20.26个百分点。 图表4近年我国工程机械出口额及2023年工程机械出口分布情况 资料来源：中国工程机械工业协会、工程机械杂志，东方金诚整理 2024年，随着技术和产品质量的提升以及国产品牌竞争力的不断提升、海外渠道布局的完善，海外市场整体仍将维持增长态势但增速放缓；随着政策效应的逐步显现以及内需的持续增长，行业有望进入稳定恢复阶段。 受益于外销占比提升且外销产品毛利高、原材料成本下行等影响，2023年工程机械企业业绩整体增长，受益于国产工程机械的市场竞争力提升，以三一重工、徐工机械及中联重科为代表的国内工程机械龙头企业稳居行业前列 工程机械行业成熟度高，行业竞争激烈，市场呈现国内外高度竞争态势。近年国内工程机械行业市场集中度有所提升，同时受益于国产工程机械的国际市场竞争力提升，以三一重 工为代表的国产工程机械企业的市场占有率大幅提高。2023年度全球工程机械制造商50 强排行榜中，已有10家中国企业上榜，分别为徐工、三一重工、中联重科、柳工、中国龙工、山推股份、铁建重工、山河智能、浙江鼎力和雷沃重工；其主要受益于，第一，专注主业；第二，根据自身优势和市场需求不断调整产品线，丰富产品生产线或实现差异化竞争； 第三，加强技术研发。 工程机械行业的上游主要是钢、铁等原材料及液压件、发动机等核心零部件，钢、铁价格直接影响行业内企业的生产成本，2023年全年钢材价格前高后低，整体呈现N型。受外销占比提升且外销产品毛利高、原材料成本下行，2023年前三季度工程机械企业业绩整体增长，17家A股上市工程机械企业实现营收2490亿元，同比增长2%；归母净利润187亿元，同比增长25%；原材料钢材及海运费等下降，销售毛利率23.0%，同比增长3.0个百分点。代表性企业三一重工、徐工机械、中联重科营业收入分别同比为-5.15%、-4.51%和15.87%；净利润分别同比增长12.51%、3.5%和31.65%。预计2024年，行业整体销量增长且技术升级促进企业竞争力增加，工程机械企业盈利继续提升。 二、工程机械企业信用表现 受产品价值高、下游客户分散及市场竞争激烈等影响，企业应收账款规模较大，周转能力承压，随着市场修复和出口拉动等，经营性净现金流略强化 受行业产品价值大、下游客户分散以及争夺市场等影响，产品结算方式以融资租赁、分期付款和银行按揭等为主，而多数企业为提升资金周转率、提高融资租赁以及按揭的占比，会进一步减少分期付款方式。通过租赁新设备来满足生产需求，不仅能够降低企业的资金压力，还能够在不浪费资源的情况下提高生产效率。但是在这种模式下，当行业面临下行周期或流动性紧张时，就带来了企业回购承诺或是担保责任的义务，致使企业或有负债规模增加。截至2022年末，三一集团对外担保余额合计约298.71亿元，主要包括负有回购义务的按 揭贷款余额39.67亿元和承担回购担保义务的融资租赁款余额228.78亿元。得益于行业龙头企业较强的风控水平，在回款逾期时可采取多种措施催收，整体逾期风险可控，但客户质量一般的中小企业将面临更高的信用风险。 2023年前三季度，房地产市场持续低迷、国内工程机械行业下行调整，主要受益于出 口拉动等，工程机械企业盈利总体好转、经营性净现金流略强化。根据中联重科披露的2023 年年报，2023年其实现营业收入470.75亿元，同比增长13.08%；归属于母公司净利润35.06亿元，同比增长52.04%，其中海外收入同比增长超过79.2%，海外业务强劲增长；2023年经营性净现金流27.13亿元，同比增长11.87%。毛利率方面，钢材价格及海运价格回落所带来的成本边际改善，同时海外收入占比以及毛利率的双双提升带来其毛利率同比提升。 预计2024年，龙头企业受益于技术水平的提升、核心产品市场的领先优势及海外市场持续发力，盈利能力将高于行业平均水平。三一重工作为挖掘机和混凝土机械龙头，出口将继续保持高增长；同时公司加强电动化产品布局进一步提升其核心竞争力，其收入将有所好转。中联重科主导产品市场地位持续领先、新兴潜力业务加速发展实现新突破，智能制造产 业集群加速形成、持续推进新能源技术及产品开发，整体市场份额不断提升。基建提速背景下，路面设备景气度提升，柳工、山推股份等均将有所受益。锂电新能源叉车趋势明显，随着其渗透率提升，杭叉集团和安徽合力收入增长有望提速。 图表5样本企业营业总收入、毛利率和经营性净现金流情况（亿元、%） 资料来源：同花顺，东方金诚整理 预计2024年工程机械样本企业资产负债率保持升高，债务负担有所加重，但一年内集中偿债压力不大，海外市场布局广、海外销售占比大的企业，其偿债指标将有一定好转 2023年工程机械样本企业资产负债率均值小幅上升，主要系市场下行背景下，企业更 加依赖外部融资所致。预计2024年，随着经营规模及研发投入加大，工程机械企业经营性负债及有息债务将有所增加，资产负债率保持升高。通过分析一年内到期债券情况，1年及以下存量债券余额规模较大的企业均为行业龙头企业(集团)，结合对行业政策、市场外部环境、企业自身运营及外部支持等各方面因素考虑，预计样本企业一年内集中偿债压力不大。此外