美国9月CPI点评：美联储11月降息或暂不受影响

2024年10月11日 宏观研究团队 美联储11月降息或暂不受影响 何宁（分析师）潘纬桢（分析师） ——美国9月CPI点评 hening@kysec.cn 证书编号：S0790522110002 panweizhen@kysec.cn 证书编号：S0790122110044 相关研究报告 《关注一揽子增量政策的落实加码—宏观周报》-2024.10.7 《“量在价先”的消费地产回暖—国庆全球宏观见闻》-2024.10.7 《政策面与基本面或确认“双底”—兼评9月PMI数据》-2024.9.30 事件：美国公布9月最新通胀数据。其中CPI同比上升2.4%，环比上升 0.2%；核心CPI同比上升3.3%，环比上升0.3%，均超过市场预期。 通胀水平回落斜率变缓，且核心通胀出现反弹 1.总体通胀回落不及预期，且核心通胀反弹。美国9月CPI同比上升2.4%，环比上升0.2%；核心CPI同比上涨3.3%，环比上升0.3%。9月份CPI与核心CPI 走势又一次出现分化，主因核心商品通胀降幅收窄，同时食品项通胀有所反弹。总的看，美国去通胀进程开始出现放缓，且前期担忧的核心通胀反弹风险浮现，或对后续的降息节奏及降息幅度有较大影响。 2.能源通胀增速继续回落，核心商品通胀降幅开始收窄。具体而言，9月能源项同比下降6.8%，较8月份下降2.8个百分点；9月份食品项同比上升2.3%、环比上升0.4%，；核心CPI方面，9月核心CPI同比上升3.3%，环比上升 0.3%。同比与环比增速分别较8月上升0.1个百分点、持平。其中住房项同比上升4.9%，环比上升0.2%，均较8月下降0.3个百分点。 3.美国通胀下行或将进入停滞期。总的看，9月CPI数据显示美国通胀水平延续向下超过6个月，总体去通胀进程尚可，但核心通胀开始反弹。从美联储主席鲍威尔关注的超级核心服务通胀（去掉住房的核心服务）来看，9月份同 比、环比增速分别较8月份下降0.02个百分点、上升0.06个百分点，环比增速 连续3个月上升。往后看，我们认为总体通胀水平可能在油价的带领下出现反弹，且核心通胀下行的过程降较为波折，后续市场与美联储对通胀的关注度或将逐渐提升，美联储决策压力也将明显增加。 美联储11月降息或不受影响，但长期通胀风险不容忽视 1.9月FOMC会议超预期降息50bp后，市场一度预期11月份降息50bp的可能性也不低。但9月非农数据的大幅回升、9月ISM非制造业PMI的超预期回暖，或显示当前美国经济衰退的风险并不高。此外，从9月FOMC的会议纪要 来看，50bp的前置性降息在美联储内部的分歧比较大。结合近期美联储官员的表态来看，大部分都倾向于后续进行25bp的降息。 2.从9月CPI的数据来看，我们在前期报告中担心的通胀反弹风险开始显现，即虽然通胀还在下行，但美联储的大幅降息可能会提振经济中的利率敏感部 门，叠加中东冲突升级带动的油价上行，通胀或将在一段时间里高于美联储的目标，其过程也将更加曲折，从而透支了未来的降息空间。而近期达拉斯联储 主席洛根也表示，尽管通货膨胀的上行风险有所减弱，但并未消失。通货膨胀可能会持续高于2%目标，这是一个重大风险。 3.当然，对于11月份的FOMC会议而言，由于9月份的通胀尚在下行，且核心通胀中的房租项也在下行，美联储大概率还将继续降息25bp，因此对市场的 影响可能相对有限。但需要注意的是，核心通胀反弹的风险并不低，9月份密歇根大学5年期通胀预期亦有所上升，美联储大概率将会在后续的会议中重新 评估通胀无法顺畅回到2%目标的可能，这或将影响12月份及后续的降息幅度，因此将会对长期美债收益率形成较为明显的支撑。而近期数据显示美国经济较有韧性，因此美股或不会面临较大调整风险。 风险提示：国际局势紧张引发通胀超预期，美国经济超预期衰退。 宏观研 究 宏观经济点评 开源证券 证券研究报 告 目录 1、通胀水平回落斜率变缓，且核心通胀出现反弹3 1.1、总体通胀回落不及预期，且核心通胀反弹3 1.2、能源通胀增速继续回落，核心商品通胀降幅开始收窄4 1.3、美国通胀下行或将进入停滞期5 2、联储11月降息或不受影响，但长期通胀风险不容忽视7 3、风险提示8 图表目录 图1：美国9月CPI同比增速继续下行4 图2：9月核心通胀环比增速较8月持平4 图3：9月能源通胀同比增速下行较多4 图4：食品通胀略有上升4 图5：9月核心商品CPI同比增速仍然为负5 图6：9月核心服务CPI同比增速重新下行5 图7：9月核心商品与核心服务通胀环比增速走势略有偏离5 图8：美国汽油零售价格近期略有下跌6 图9：粮食期货价格近期持续反弹6 图10：美国二手车价格或将持续上行6 图11：美国房租通胀重新下行6 图12：9月美国非房核心服务通胀同比增速略有下行、环比增速连续上行7 图13：5年期密歇根大学居民通胀预期有所上升8 表1：美国9月CPI部分重要分项同比、环比及贡献分解（%）3 事件：美国公布9月最新通胀数据。其中CPI同比上升2.4%，环比上升0.2%；核心CPI同比上升3.3%，环比上升0.3%，均超过市场预期。 1、通胀水平回落斜率变缓，且核心通胀出现反弹 1.1、总体通胀回落不及预期，且核心通胀反弹 美国9月CPI同比上升2.4%，增速较8月下降0.1个百分点；环比上升0.2%，环比增速较8月持平。核心CPI同比上涨3.3%，环比上升0.3%，同比与环比增速分别较8月份上升0.1个百分点、持平，核心通胀出现反弹。9月份CPI与核心CPI走势又一次出现分化，主因核心商品通胀降幅收窄，同时食品项通胀有所反弹。总的看，我们认为在经历了4-8月份的通胀连续下行后，美国去通胀进程开始出现放缓，且前期担忧的核心通胀反弹风险浮现，且考虑到美联储已经步入降息周期，通胀数据的演化对后续的降息节奏及降息幅度有较大影响。 表1：美国9月CPI部分重要分项同比、环比及贡献分解（%） 权重 分项 同比贡献分解 同比增速 环比贡献分解 环比增速 2024-09 2024-09 2024-08 2024-07 2024-09 2024-09 2024-08 2024-07 100 全部 2.4 2.4 2.5 2.9 0.2 0.2 0.2 0.2 13.426 食品 0.31 2.3 2.1 2.2 0.05 0.4 0.1 0.2 8.047 居家食品 0.10 1.3 0.9 1.1 0.04 0.4 0 0.1 5.378 外带食品 0.20 3.9 4 4.1 0.02 0.3 0.3 0.2 6.803 能源 -0.49 -6.8 -4 1.1 -0.13 -1.9 -0.8 0 3.679 能源商品 -0.60 -15.3 -10.1 -2 -0.15 -4 -0.6 0.1 3.124 能源服务 0.11 3.4 3.1 4.2 0.02 0.7 -0.9 -0.1 18.444 核心商品 -0.21 -1 -1.9 -1.9 0.03 0.2 -0.2 -0.3 3.41 家居 -0.09 -2.2 -2.6 -2.3 0.00 0 -0.3 0.1 2.562 服装 0.05 1.8 0.3 0.2 0.03 1.1 0.3 -0.4 3.575 新车 -0.05 -1.3 -1.2 -1 0.01 0.2 0 -0.2 1.874 二手车 -0.11 -5.1 -10.4 -10.9 0.01 0.3 -1 -2.3 1.473 医疗保健 0.02 1.6 2 2.8 -0.01 -0.7 -0.2 0.2 0.842 含酒精饮料 0.01 1.5 1.9 1.9 0.00 0.1 0 0.3 1.365 其它商品 0.04 3 3.2 3.2 0.00 0.3 0.2 0.2 61.327 核心服务 2.84 4.7 4.9 4.9 0.22 0.4 0.4 0.3 7.686 主要居所租金 0.36 4.8 5 5.1 0.02 0.3 0.4 0.5 26.937 业主等价租金 1.36 5.2 5.4 5.3 0.09 0.3 0.5 0.4 6.481 医疗服务 0.23 3.6 3.2 3.3 0.04 0.7 -0.1 -0.3 6.46 交通运输服务 0.52 2.2 3.2 3.1 0.09 -0.5 0 0.4 3.233 休闲服务 0.07 8.5 7.9 8.8 -0.02 1.4 0.9 0.4 5.003 教育与通讯服务 0.12 2.3 2.3 2.2 0.01 0.1 0.2 0.2 数据来源：Bloomberg、开源证券研究所 图1：美国9月CPI同比增速继续下行图2：9月核心通胀环比增速较8月持平 CPI同比 核心服务 食品 核心商品 能源 核心CPI同比 核心服务 食品 CPI环比 核心商品 能源 核心CPI环比 %% 101.5 81.0 6 0.5 4 20.0 0 -0.5 -2 2018-09 2019-01 2019-05 2019-09 2020-01 2020-05 2020-09 2021-01 2021-05 2021-09 2022-01 2022-05 2022-09 2023-01 2023-05 2023-09 2024-01 2024-05 2024-09 2018-09 2018-12 2019-03 2019-06 2019-09 2019-12 2020-03 2020-06 2020-09 2020-12 2021-03 2021-06 2021-09 2021-12 2022-03 2022-06 2022-09 2022-12 2023-03 2023-06 2023-09 2023-12 2024-03 2024-06 2024-09 -4-1.0 数据来源：Bloomberg、开源证券研究所数据来源：Bloomberg、开源证券研究所 1.2、能源通胀增速继续回落，核心商品通胀降幅开始收窄 （1）能源方面，9月能源项同比下降6.8%，较8月份下降2.8个百分点；环比增速较8月下降1.1个百分点至-1.9%。其中汽油项同比下降15.3%，同比增速较8 月份下降5.0个百分点；燃油项同比下降22.4%，较8月份下降10.3个百分点。9月能源通胀同比录得较大降幅，我们认为主要是2023年9月国际油价大幅上升，导致基数效应较为明显，叠加国际油价9月略有下降。事实上，9月末美国汽油价格从9月初的3.19美元/加仑下降至3.09美元/加仑，整体下降约3.3%。 （2）食品方面，9月份食品项同比上升2.3%、环比上升0.4%，两者增速分别较8月份上升0.2个百分点、0.3个百分点。其中家庭食品（Foodathome）同比上 升1.3%，增速较8月份上升0.4个百分点。食品项的同比增速时隔4个月再度出现反弹，与粮食期货走势相对一致。 图3：9月能源通胀同比增速下行较多图4：食品通胀略有上升 美国:CPI:能源:当月同比美国:CPI:能源类商品:同比 美国:CPI:汽油(所有种类):同比 %% 美国:CPI:家庭食品:同比 16 5014 12 30 10 108 6 -104 2 2018-09 2018-12 2019-03 2019-06 2019-09 2019-12 2020-03 2020-06 2020-09 2020-12 2021-03 2021-06 2021-09 2021-12 2022-03 2022-06 2022-09 2022-12 2023-03 2023-06 2023-09 2023-12 2024-03 2024-06 2024-09 2018-09 2018-12 2019-03 2019-06 2019-09 2019-12 2020-03 2020-06 2020-09 2020-12 2021-03 2021-06 2021-09 2021-12 202