美联储具有不确定私营部门前景的最优货币政策

美国联邦储备委员会，华盛顿特区国际标准连续出版物号：1936-2854（印刷版）ISSN 2767-3898 (在线) 最优货币政策与不确定的私营部门预测 Christopher Gust 和 David Lopez-Salido 2024-059 请引用此论文如下：Christopher Gust, David Lopez-Salido （2024）.” 优化的货币政策在不确定的私营部门前瞻性中，”财政与经济讨论系列”2024-059. 华盛顿：联邦储备系统管理委员会https://doi.org/10.17016/FEDS.2024.059. 注意：金融与经济讨论系列（FEDS）的工作人员工作论文是初步材料，旨在促进讨论和批评性评论。所提出的分析和结论是作者的观点，并不代表研究团队成员或董事会成员的一致意见。在出版物中对金融与经济讨论系列（除致谢外）的引用应经作者同意，以保护这些论文的初步性质。 最优货币政策与不确定的私营部门预测 Christopher Gust David L´ópez-Salido∗ 2024年7月 摘要 中央银行在一个充满不确定性的世界中运作，因为对私营部门预期形成的不确定，其对经济传导的影响存在重大不确定性。我们使用有限视野规划框架来模拟私营部门的预期：在决定支出、储蓄和定价决策时，家庭和企业具有有限的远见。在这种情况下，与标准的凯恩斯主义（NK）模型相反，我们表明，对于中央银行而言，可能会出现“通货膨胀恐慌问题”，其中代理人的长期通货膨胀预期持续偏离中央银行的通货膨胀目标。我们正式描述了当私营部门代理人的规划视野存在不确定性以及通货膨胀恐慌的风险时，最佳的时间一致货币政策。我们展示了风险管理考虑如何修改NK文献中的最佳“逆风原则”，增加一个预防性的动机以避免通货膨胀恐慌。我们量化了在最近的疫情后通货膨胀激增期间这种风险管理考虑的重要性。 JEL分类：C11, E52, E70关键词：有限时域规划，不确定下的最优时间一致政策，倾斜逆风而行，衰减原理。 1 引言 长期以来，人们普遍认为不确定性是影响货币政策和其运作的一个普遍特征。大量的研究致力于研究不同形式的模型不确定性如何影响我们对设计最优货币政策的原理的理解。1在本文中，我们通过研究决策者在关于预期形成本质存在不确定性的情况下最优的时间一致政策，为该文献做出了贡献。我们在一个微观基础模型中进行这项研究，在该模型中，经济代理人在解决复杂无限期规划问题时的认知能力受到限制。特别是，我们使用了在[NK-FHP]框架中开发的新的凯恩斯主义有限期规划（NK-FHP）。伍德福德(2018在家庭和企业由于有限的前瞻性而具有有限理性的情况下：（）他们仅使用结构关系来评估经济可能演变的一系列状态相关路径，但这些路径仅在有限的时间范围内。 本文中展示的NK-FHP模型的一个吸引人之处在于，它为讨论的“通胀恐惧”提供了微观基础。好朋友(1993在长期通货膨胀预期偏离中央银行通货膨胀目标的背景下，私人部门的通货膨胀预期可以持续偏离。这一特征使NK-FHP模型适合于研究存在通货膨胀恐慌风险时的最优政策设计。为此，我们扩展了NK-FHP框架。伍德福德(2018对一个确定性等价不再适用的环境而言，因为存在具有不同规划视野的代理商分布，并且这种分布会随时间变化。这些波动引发了非可加的不确定性，并意味着最优的货币政策不仅取决于产出和通货膨胀的手段，还取决于产出缺口和通货膨胀的分布以及代理商对未来通货膨胀的信念。 在具有有限时间规划视野的模型中研究不确定性下的最优政策具有额外的益处。在理论方面，通过改变家庭和企业的远见，我们可以灵活地近似私人部门代理可能形成的、与货币政策相关的预期方式。当代理人在非常长的时期内制定计划时，预期形成是理性的，长期通货膨胀预期在符合中央银行通货膨胀目标的水平上得到良好锚定，去通货膨胀相对成本较低，货币政策传导相对迅速。相比之下，当代理人具有短期规划视野时，代理人并非完全理性：虽然他们在思考规划视野内的事件时很复杂，但在形成关于规划视野外事件的信念时则不太复杂。特别是，他们通过观察到的过去数据来学习和更新他们的长期信念。这种行为导致了趋势通货膨胀和产出的波动，反映了私人部门的长期信念（即与他们的规划视野外的发展相关的信念）以及对实现数据的反应。随着家庭和企业根据过去数据更新他们的长期信念，长期通货膨胀预期可能会失去锚定，去通货膨胀可能成本高昂，货币政策的传导滞后可能较长。 货币政策可能持续很长时间。 在实证方面，NK-FHP框架已被证明是模拟产出、通货膨胀和利率中的商业周期波动以及预测误差可预测性的调查证据的有益方法。特别是，古斯特、赫伯特和洛佩斯-萨尔迪奥(2022此模型显示出，该模型相较于其他行为模型以及具有理性预期、消费习惯持久性和外生价格指数化的“混合”NK模型，在宏观经济时间序列拟合方面更为显著。此外，该模型还能产生重大的通货膨胀持久性以及符合预期的由中央银行宣布的反通货膨胀的现实成本。更重要的是，由于已经对该模型进行了估计，我们可以利用其参数估计值来帮助量化有限的和不确定的前瞻性对于货币政策的执行有多么重要。此外，古斯特、赫伯特和洛佩斯-萨尔迪奥(2024扩展这项工作，并通过分析和实证展示这样的模型可以解释通货膨胀预测的初始低估和随后的高估。 我们的分析也建立在以下突出工作的基础上：Clarida, Gali, and Gertler(1999), 研究在私人部门代理人具有理性预期的情况下，具有双重目标任务的中央银行在自由裁量下最优政策的学者。他们表明，政策应该“逆风而行”，即在通货膨胀高于中央银行目标时，收缩总需求。这种“逆风而行”的政策意味着在通货膨胀预期长期稳定的环境中（与中央银行的目标水平一致），通货膨胀与产出变异性之间存在短期权衡。这种通货膨胀预期的锚定部分反映了私人部门代理人的理性，他们完全理解自由裁量下最优政策如何发挥作用，以确保通货膨胀趋同于中央银行的目标。 我们表明，当家庭和企业的规划期限足够长时，NK-FHP模型中的最优政策等同于在文献中讨论的“逆风而行”策略。Clarida, Gali, and Gertler(1999).但是，当代理商规划视野较短时，代理商对长期通胀的信念可能会持续偏离中央银行的通胀目标，而在斟酌性决策下的政策制定者遵循一种修改后的“逆风向而行”策略，该策略涉及对通胀的前瞻性和预期响应。这种预期响应反映出一个中央银行意识到通货膨胀压力将增加私人部门对未来趋势通胀的信念，从而导致通货膨胀长时间偏离中央银行的目标。因此，中央银行有强烈的意愿采取积极和预先的措施来保持通胀接近目标，这反过来又帮助锚定私人部门对趋势通胀的信念于其目标。 当政策制定者对具有不同预期期限的代理人的份额感到不确定时，他们也对代理人关于长期通货膨胀观点可能如何演变存在不确定性。我们发现，在不确定性下的最优化、时间一致性政策是，中央银行比当政策制定者对私部门预期形成性质具有完全确定性时的行动更为积极。这一结果与经典结果形成对比。Brainard(1967), 证明了关于政策对经济影响的不确定性意味着政策应该相对于确定性等效案例减弱对冲击的反应。这种更激进的反应反映了关于预期形成的预期的不确定性增加了家庭和公司 关于长期通胀的信念可能偏离中央银行的目标，导致通胀持续偏离其目标。为了避免这种不良结果，中央银行设定了比在确定性情况下更为激进的货币政策路径。 尽管有这种更加积极的反应，我们表明，在通货膨胀率一直高于央行目标的环境中，关于私营部门预测的不确定性会导致通货膨胀和产出缺口的结果分布比预期形成确定时更为广泛。特别是，在预期形成不确定的情况下，通货膨胀的分布显示出高于目标通货膨胀的长尾，而产出的分布显示出低于潜在活动的长尾。这些在不确定性下的不良结果反映了通货膨胀和产出缺口稳定化之间的政策权衡相对于央行对预期形成方式确定的情况明显恶化。我们通过展示通货膨胀-产出方差前沿（泰勒(1999)) 由于关于代理人规划前景的不确定性而发生变化。 我们使用NK-FHP模型的实证估计。古斯特、赫伯特和洛佩斯-萨尔迪奥(2024)为了量化在政策制定者对私营部门的预见性不确定的情况下，将风险管理考虑纳入货币政策的实施中所获得的收益。为了在一个存在较高的风险，即目标以上的通货膨胀可能导致私营部门对未来长期通货膨胀预期的脱锚的环境下评估这些收益，我们使用了2023年3月联邦公开市场委员会（FOMC）的经济预测调查（SEP）的信息。我们使用这些信息来构建一个基线情景，以比较在不确定情况下的最优政策与替代策略，包括在确定性等效情况下最优的策略。我们发现，最优政策利率反应涉及对2023年3月SEP中预测的目标以上的通货膨胀的一个相当更加激进的反应，比在确定性等效情况下的最优反应更为激进。此外，在通货膨胀一直高于央行目标并影响私营部门对趋势通货膨胀信念的环境下，采取风险管理方法所获得的收益可能相当可观。 文献综述在…基础上构建Clarida, Gali, and Gertler(1999本论文架起了关于最优货币政策文献中的两个分支。第一个分析了在预期形成不完善情况下的最优货币政策，包括伍德福德与谢(2022),研究在私人部门代理具有有限规划范围且对其规划范围外事件信念固定的情况下，在承诺零下限条件下最优货币和财政政策的协调。与我们研究相比，我们研究代理具有有限规划范围且会学习和更新对其规划范围外事件信念的最优货币政策。此外，我们重点关注在私人部门预期形成存在不确定性的情况下最优货币政策。我们的论文还与研究代理学习时最优政策的相关论文相关。G´ati(2023) 和莫兰和桑托罗(2014).2类似于我们的论文，这些论文强调私营部门的通货膨胀预期 在代理人学习和通货膨胀稳定作用增强时，这些因素更为重要。3我们的方法与这些论文不同，因为我们强调不确定性的作用，特别是研究了当中央银行面临关于代理人计划前景的不确定性时，最优政策的设计。此外，与这些论文不同，私营部门的代理人在其有限的计划前景内仍考虑结构性关系，因此关于未来货币政策的公告仍然影响经济结果。 我们的论文也与研究不确定环境下的货币政策的文献相关，并且与那些强调使用贝叶斯方法对通货膨胀惯性不确定性进行研究的论文最为密切相关。索德斯特罗姆(2002),金村与黑沼(2007），并且斯文松和威廉姆斯 (2008将惯性纳入通货膨胀过程，并表明最优政策反应不会像在……那样减弱Brainard(1967） 但是在确定性等价条件下，更为激进。我们的模型与这些早期论文不同，因为我们明确地模拟了关于预期形成的不确定性以及长期通货膨胀信念的锚定解除，同时也在美国疫情后发生的高通胀期间定量地研究了这个机制。4 本论文的其余部分如下进行。下一节讨论我们的NK-FHP模型，包括我们如何模拟央行面临的关于代理人计划视野的不确定性。然后我们讨论当私人部门代理人具有有限计划视野时的最优自主政策。第四节讨论了结果，最后一节提出了一些结论和未来工作的方向。 2 在有限视界规划模型中的最优政策 我们使用NK-FHP模型。伍德福德(2018对于中央银行不确定于预期形成以及更具体地说模型中代理人的规划期限时，研究最佳货币政策的优化。为了建模不确定性，我们遵循斯文松和威廉姆斯(2005), 使用不同“模式”或制度来模拟不确定性，这些模式遵循马尔可夫过程。对于不同的模式，我们假设经济中存在两种类型的代理人：那些具有长期规划视野，其期望对未来远期结构性关系的代理人，以及那些具有短期规划视野，其关于规划视野之外事件的期望取决于过去数据的代理人。代理人的分布是随时间变化的，并受马尔可夫过程支配。虽然中央银行观察代理人的当前分布，但它对这个分布是不确定的。 3FHP模型中由最优政策所隐含的动态目标标准与那些由自适应学习模型所隐含的标准是不同的。G´ati(2023)和莫兰和桑托罗(2014在那些模型中，央行通过响应反映未来产出缺口预期折现值的条款来调整静态目标规则。在我们的模型中，央行通过