中国制造业采购经理人指数年度分析：PMI具有明显的领先性,12月数据呈现不确定因素
本公司或其关联机构在法律许可情况下可能持有或交易本报告提到的上市公司所发行的证券或投资标的，还可能为或争取为这些公司提供投资银行或财务顾宏观研究宏观研究 PMI 具有明显的领先性，12 月数据呈现不确定因素报告原因：年度小结 ——中国制造业采购经理人指数年度分析 2010 年 1 月 4 日 宏观研究/中国经济 宏观研究小组 执笔人：伊磊 问服务。本公司在知晓范围内履行披露义务。客户可索取有关披露资料 sxzqyjfzb@i618.com.cn。客户应全面理解本报告结尾处的"免责声明"。 TEL：010-82190396 E-mail：yilei@sxzq.com PMI： 项目 主要观点： z PMI 综合指数全年呈 V 型走势，具有很强的领先意义。从本轮金融危机来看，PMI 具有很强的领先意义，属于先行指标中可靠性较强的指数。从 2009 年中国走势上看 CFLP 的 PMI 走势在方向和拐点方面更具有领先性和准确性，尽管发生了数次背离，但最终表明 CFLP 的 PMI 更可靠。 z PMI 生产指数在趋势上可以反映产出的变动，同步工业增加值。在一定程度上可以代表产出（供给）走势，与工业增加值累计增速拟合来看，具有较明显的一致性。生产指数又受工业企业投资需求影响，因此其领先性还取决于固定资产投资需求。 z PMI 新订单指数在趋势上可以反映需求的变化，领先三个月消费。新订单指数反映需求状况，由于从下订单到生产再到消费，存在一定时滞，因此新订单具有一定的领先性，从波峰和波谷来看领先消费三个月。新订单也可以反映投资需求的变化，特别是生产资料品的需求。 12 月 11 月 同期 56.10 55.40 41.20 里昂证券 PMI 56.60 55.20 41.20 PMI 总指数 61.40 59.30 39.40 生产 61.00 58.50 37.30 新订单 52.60 54.50 30.70 新出口订单 52.40 50.00 35.80 积压订单 47.10 43.40 44.70 产成品库存 61.00 59.00 36.20 采购量 52.50 52.80 33.30 进口 z PMI 库存指数可以反映库存压力状况，需警惕两个指标反向变化。本轮经济调整更多体现为库存的调整，数次去库存化和再库存化均反映在产成品和原材料库存的变化之中，这两个指数可以反映库存压力状况。我们需要关注产成品库存和原材料库存指数在方向上的背离。 66.70 56.90 32.70 购进价格 51.40 49.00 40.60 原材料库存 52.20 52.40 43.30 从业人员 50.80 50.70 50.40 配送时间 z PMI 进口指数在趋势上可以反映内需的变化，领先进口增速。进口指数可以反映内需的变化，与投资需求密切相关，在一定程度上可以反映进口需求的变化，从波峰和波谷看领先约三个月。 z PMI 购进价格指数在趋势上可以反映物价的变化，领先 PPI 增速。购进价格指数率先反映了工业品价格的变化，特别是对本轮经济周期中的PPI 拐点均领先 3 至 6 个月左右，可反映输入型的通胀路径。 z PMI 从业人员指数在趋势上可以反映就业的变化，受外需影响大。从业人员指数在一定程度上反映了制造业就业状况，而中国制造业又受外需影响较大，以美国为例，非农就业状况直接影响消费支出，因此两者在趋势上存在较明显的同步性，预计制造业就业状况继续好转。 联系人 焦春成 0351-8686990 sxzqyjfzb@i618.com.cn 地址：太原市府西街 69 号国贸中心 A 座 28 层 z 12 月份 PMI 数据显示中国经济仍处于加速扩张时期，但新出口订单连续下降和产成品库存大幅度上升预示未来数月经济存在不稳定因素。 电话：0351-8686990 山西证券股份有限公司 http://www.i618.com.cn 中国经济 PMI 综合指数全年呈 V 型走势，具有很强的领先意义 各国的制造业采购经理人指数在金融危机爆发初期曾率先于各个指标出现下行，而在 08 年底又率先企稳回升，总体而言具有很强的领先意义，属于先行指标中可靠性较强的指数。 图 1：中国制造业指数PMI 图 2：全球制造业指数PMI 354045505560652005-022005-042005-062005-082005-102005-122006-022006-042006-062006-082006-102006-122007-022007-042007-062007-082007-102007-122008-022008-042008-062008-082008-102008-122009-022009-042009-062009-082009-102009-12汇丰银行PMIPMICFLP的PMI走势在方向性上更准确 2530354045505560652004-022004-072004-122005-052005-102006-032006-082007-012007-062007-112008-042008-092009-022009-072009-12美国PMI欧元区PMI日本PMI澳大利亚PMI英国PMI 数据来源：WIND 山西证券研究所 数据来源：WIND 山西证券研究所 中国的 PMI 指数包括：中国物流与采购联合会(CFLP)和汇丰银行的 PMI指数，前者样本主要来源于国有大型工业企业，后者主要来源于中小私人企业，从 2009 年走势上看 CFLP 的 PMI 走势在方向和拐点方面更具有领先性和准确性，尽管发生了数次背离，但最终表明 CFLP 的 PMI 更可靠。去年PMI 指数呈现明显的前低后高走势，基本反映了中国经济 V 型反弹的趋势。 PMI 生产指数在趋势上可以反映产出的变动，同步工业增加值 PMI 中的生产指数反映了工业企业生产状况，在一定程度上可以代表产出（供给）走势，与工业增加值累计增速拟合来看，具有较明显的一致性。 图 3：生产指数 35404550556065702005-012005-032005-052005-072005-092005-112006-012006-032006-052006-072006-092006-112007-022007-042007-062007-082007-102007-122008-032008-052008-072008-092008-112009-022009-042009-062009-082009-102009-1257911131517192123PMI:生产工业增加值:当月同比y = 0.3767x - 6.4989R2 = 0.3291 数据来源：WIND 山西证券研究所 而生产指数又受工业企业投资需求影响，因此其领先性还取决于固定 请参阅最后一页股票评级说明和免责声明 2 中国经济 资产投资需求，固定资产投资增速如果预期下滑，生产指数和工业增加值将相应回落，但只要生产指数处于 50%的扩张值之上，工业产出则处于较好状态，目前来看生产指数已经逐步接近前一次经济周期高点，工业增加值增速也已同样接近历史高点，2010 年主题定为调整结构，我们预计生产指数有望维持在平均水平。 PMI 新订单指数在趋势上可以反映需求的变化，领先三个月消费 新订单指数反映需求状况，由于从下订单到生产再到消费，存在一定时滞，因此新订单具有一定的领先性，从波峰和波谷来看领先消费三个月。 图 4：新订单指数 3035404550556065702005-022005-042005-062005-082005-102005-122006-022006-042006-062006-082006-102006-122007-022007-042007-062007-082007-102007-122008-022008-042008-062008-082008-102008-122009-022009-042009-062009-082009-102009-121012141618202224PMI:新订单社会消费品零售总额:当月同比 数据来源：WIND 山西证券研究所 新订单也可以反映投资需求的变化，特别是生产资料品的需求，投资需求带动原材料订单上升，新订单指数维持上升趋势，投资增速保持平稳。 PMI 库存指数可以反映库存压力状况，需警惕两个指标反向变化 本轮经济调整更多体现为库存的调整，数次去库存化和再库存化均反映在产成品和原材料库存的变化之中，这两个指数可以反映库存压力状况。 图 5：库存指数 35404550552005-022005-042005-062005-082005-102005-122006-022006-042006-062006-082006-102006-122007-022007-042007-062007-082007-102007-122008-022008-042008-062008-082008-102008-122009-022009-042009-062009-082009-102009-123540455055PMI产成品库存(左轴)PMI原材料库存（右轴）关注库存变动 数据来源：Wind 山西证券研究所 请参阅最后一页股票评级说明和免责声明 3 中国经济 我们需要关注产成品库存和原材料库存指数在方向上的背离，在 2008年底产成品库存大幅度上升，反映下游制造业受外需下降和内需不振影响库存压力较大，而原材料库存却明显下降，表明制造业上游需求减弱，对未来的悲观预期。而在 2009 年上半年，呈现双双上升的态势，反映出经济在经历补库存的阶段。2009 年 12 月份，我们发现又出现了走势上的背离，尽管这种背离还需要得以连续的观察和确认，但产成品库存的突然上升和原材料库存的下降往往反映制造业上下游对于未来经济预期的分歧。 PMI 新出口订单指数在趋势上可以反映外需变化，领先出口增速 新出口订单指数可以反映外需的变化，而对于出口增速有领先意义，期间的逻辑关系比较简单，从下订单到生产出口存在一定的时滞。 图 6：新出口订单指数 253035404550556065702005-022005-042005-062005-082005-102005-122006-022006-042006-062006-082006-102006-122007-022007-042007-062007-082007-102007-122008-022008-042008-062008-082008-102008-12
