快递柜靠滞留费赚钱?丰巢:冤枉啊,只是营收零头,这些年也就收了8亿! 导语:首次扭亏为盈。 作者:市值风云App:扶苏 风云君经常在上班时间接到快递小哥的派件电话,由于家里没人签收、放家门口又怕被偷,只能让快递小哥放到小区楼下的快递柜。 不过,“马大哈”的风云君有时会忘记及时取走,最后不得不支付5毛、1块的滞留费,心里有点不爽。(哎,明天早餐的煎饼果子只能少加一个鸡蛋了!) 某日,风云君在小区里听到几个快递小哥闲聊,才知道原来后者把快递放进快递柜里,每次都需要按格口付费。 风云君当场有点小震撼:没想到快递柜是“两头吃”啊!一边雷打不动地收取快递员的使用费,一边还收消费者的滞留费。 这可是现金流源源不断的生意啊! 近期,丰巢快递柜的运营商——丰巢控股(“公司”)向香港联交所递交了招股书。 风云君迫不及待想了解下这门生意模式。 一、“最后一公里”的代理人战争 1、菜鸟驿站是最大竞争对手 据披露,按截至2023年末的快递柜数量、以及2023年的包裹量计,公司是国内乃至全球最大的智能快递柜网络运营商。 公司在快递柜行业的龙头地位,也与大家的日常感受相符。 从整个物流产业链的角度来看,快递柜所涉及的环节为“末端物流”,也叫做“最后一公里”。 过去,物流的“最后一公里”,主要依靠快递员上门配送。末端物流设施的出现,提供了另一种解决方案。 目前,末端物流设施有两种形式:快递柜,以及快递驿站,分别以公司的丰巢快递柜和阿里巴巴(09988.HK、BABA.N)旗下的菜鸟驿站为代表。 快递柜与快递驿站,通常都设在住宅小区里,都提供包裹取件和揽收服务。 两者的主要区别在于:前者是无人自助设备,可24小时营业;后者有人工服务,但营业时间通常固定。 按2023收入计,公司和菜鸟依次为国内第一、二大末端物流解决方案提供商,市场份额分别为6.1%和4.0%。 (来源:公司招股书) 与此同时,国内末端物流解决方案市场仍然高度分散,2023年的CR5为14.6%。 换言之,快递柜和快递驿站,未来究竟哪种形式能在“最后一公里”交付中占上风,还不能下定论。 2、“顺丰系”股东背景 公司于2015年由国内快递龙头顺丰控股(002352.SZ)出资成立,最初是在总部深圳及国内其他主要城市运营“丰巢”快递柜。 2017年和2020年,公司分别收购了快递柜品牌“e栈”和“中邮速递易”,从而成为国内快递柜行业的龙头。 在公司成立早期,“通达系”中的申通快递(002468.SZ)、中通快递(02057.HK、ZTO.N)和韵达股份(002120.SZ)均为大股东,2015-2016年上述3家的持股比例各为20%,仅次于顺丰控股的35%。 (来源:公司招股书) 截至2018年末,“两通一达”已经彻底退出公司的股东名单。 截至IPO前,公司的控股股东为王卫、余楚媛、徐育斌、周湘东、李文青和阳艳容共6名一致行动人,合计持股48.45%。 (来源:公司招股书) 其中,最大股东王卫是顺丰控股的董事长,其持有的公司36.54%股权中,包括通过顺丰控股所持的9.15%。 其他5名一致行动人中,除余楚媛外,均为公司的董监高成员。 除控股股东外,其他持股5%以上的大股东包括中国邮政集团旗下的中邮资本(持股17.01%),以及普洛斯集团(持股5.52%)。 中邮资本的股权来自公司于2020年以增发股份的形式收购快递柜品牌“中邮速递易”;普洛斯集团为公司早期股东之一,其是全球知名的物流地产运营商和物流产业投资机构。 二、电商退换货成为营收驱动力 1、营收加速增长 公司的商业模式是与各地小区的物业管理公司合作,与后者签订场地租赁合同,然后安装并运营快递柜。 据披露,公司设有一支专门的团队,负责在全国范围内搜寻适合安装快递柜的场地,并维护与物业管理公司之间的合作。 目前,公司的快递柜均以单一品牌“丰巢”来运营,包括此前收购的“e栈”和“中邮速递易”,也已经全部被公司更换为自主品牌。 1组“丰巢”快递柜通常由1个主柜和多个副柜组成,包括大、中、小3种不同 尺寸的格口,平均每组快递柜约有90个格口。 公司于2022年将快递柜扩展至泰国。截至2024年5月末,公司在全球范围内共 有33.02万组快递柜,其中33万组位于国内,0.2万组位于泰国。 近年来,在核心的国内市场,公司快递柜数量的增长较为稳定,截至2022年和 2023年末分别同比增2.4%和2.6%。 (制图:市值风云App) 相比之下,公司的营收呈现加速增长,2023年为38.1亿元,同比增32%;2024 年1-5月为19.0亿元,同比增34%。 (制图:市值风云App) 公司的业务分为三类:快递末端配送服务、消费者智能交付服务、增值服务及其他。 快递末端配送服务:快递员配送入柜,然后消费者到柜取件;消费者智能交付服务:消费者到柜寄件,然后快递员到柜取件; 增值服务及其他:包括面向消费者的畅存相关服务、洗护服务及到家生活服务,以及面向广告主的互动媒体服务。 (来源:公司招股书) 站在消费者的角度,上述三个业务主要对应的场景依次为:取快递、寄快递、交滞留费。 从营收结构来看,第二大业务消费者智能交付服务异军突起,甚至有取代第一大业务快递末端配送服务的趋势。 2023年以前,快递末端配送服务是贡献公司过半营收的核心业务。 2024年1-5月,快递末端配送服务、消费者智能交付服务、增值服务及其他,分别占公司营收的41%、36%和23%,同比提升-9个、13个和-4个百分点。 (制图:市值风云App) 2、集中在一、二线城市 先来说说公司的第一大业务兼起家业务——快递末端配送服务。 2023年,该业务营收18.4亿元,同比增8.9%;2024年1-5月营收7.8亿元,同比增10.2%。 (制图:市值风云App) 公司对每个配送到快递柜的包裹,向快递员按次收取服务费。据披露,公司对每件包裹的平均收费在0.2-0.4元之间。 (来源:公司招股书) 该业务的包裹数量,在2022年同比降6%至58.2亿件,2023年同比增11%至64.6 亿件。公司该业务在2022年营收的增长,主要靠提价。 (制图:市值风云App) 据交通运输部数据,2022年和2023年,国内快递业务量分别同比增2.1%和19.4%。 (来源:网络公开信息) 可见,公司该业务的包裹量增速,一直低于同期国内快递行业的包裹量增速。究其原因,在于公司未能吃到下沉市场的红利。 在快递行业发展的早期,包裹量的增长主要来自一、二线城市,而近年来,由于电商加大对下沉市场的布局,低线城市的包裹量迅速增长。 据披露,2019-2023年,下沉市场快递包裹量的CAGR为26.6%,且预计2023-2028 年的CAGR为13.6%,均高于同期整体市场的平均水平。 (来源:公司招股书) 长期以来,公司的快递柜主要分布在一、二线城市。 截至2024年5月末,一线城市、二线城市和下沉城市的快递柜数量占比,分别为26%、53%和21%,较2021年变化不大。 (来源:公司招股书) 据公司的城市分类,一线城市包括北上广深4个,二线城市包括近50个。由此可推断,公司快递柜在一线城市的密度最高。 (来源:公司招股书) 公司在招股书中表示,未来战略是将快递柜网络扩展到更多的未饱和市场,尤其是下沉城市。这也是公司IPO募资的首要用途。 (来源:公司招股书) 不过,风云君疑惑的是:快递柜,真的适合下沉市场的“最后一公里”交付吗?快递柜的选址基础,是人口流量大的高密度社区。 换成大白话,消费者愿意接受快递员把包裹放在快递柜的前提是取件方便,比如下班回来时在小区楼下就能顺便把快递取了。 而在下沉市场,社区的人口密度通常较低,消费者的收件地址相对分散、且不少地理位置相对偏僻。 如果要在下沉市场达到与一、二线城市同样的取件便利性,意味着快递柜的数量将大幅增加,并导致运营和维护成本提升。 3、顺丰是最大供应商 近年来,第二大业务消费者智能交付服务成为公司营收的最大驱动力。 (制图:市值风云App) 2023年,该业务营收10.2亿元,同比增230%;2024年1-5月营收6.9亿元,同比增107%。 (制图:市值风云App) 该业务可以理解为公司赚取快递费的差价。 简单来说,消费者将需要邮寄的包裹放到快递柜,并指定快递企业来取件,公司向消费者收取快递费作为收入,然后向快递企业支付物流费作为成本。 据披露,该业务的包裹来源分为两类:电商退换货综合服务,以及个人散单寄件服务。 其中,电商退换货综合服务的包裹量迅速增长,后者从2021年的1850万件增至 2023年的1.3亿件,包裹量占比从16%提升至57%。 (制图:市值风云App) 在电商退换货综合服务中,公司的客户是电商平台上的消费者,快递企业为供应商。据披露,截至IPO前,公司与12家电商平台达成退换货合作。 公司未披露合作电商平台的名单,但基于网络公开信息,这些平台包括拼多多 (PDD.O)、抖音、唯品会、小红书等。 在风云君看来,公司与电商平台的合作关系,关键在于大股东顺丰控股。 2022年以来,顺丰控股一直是公司的最大供应商,公司向前者采购电商退换货的物流服务。 2023年和2024年1-5月,公司向顺丰控股的采购额,分别占同期营业成本的27% 和45%。 (来源:公司招股书) 最后说一下公司的增值服务及其他业务。 该业务的收入来源较为多元化,包括畅存相关服务、互动媒体服务、洗护服务及到家生活服务。其中,畅存相关服务的收入,主要来自消费者支付的滞留费。 公司对于快递员投放在快递柜的包裹,通常为消费者提供18小时的免费储存期, 超时则按每0.5元/12小时的标准收取滞留费,每个包裹的滞留费上限为3元。 (来源:公司招股书) 如果按公司披露的包裹滞留数,以及最低收费标准0.5元计,公司每年获得的滞 留费约为2-3亿元。 (制图:市值风云App) 也就是说,2021年至今,公司累计收到的滞留费约为8.1亿元,占期间总营收的 7%。 三、因会计政策调整,首次实现净盈利 公司直到2023年才实现正毛利。2023年和2024年1-5月,毛利率分别为10.6% 和26.1%。 (来源:公司招股书) 需要指出的是,近期毛利率的提升,并非主要来自经营层面的改善,而是公司调整会计政策并延长快递柜折旧年限的结果。 据披露,从2024年1月1日起,公司将快递柜的折旧年限从5年调整至5-10年。 (来源:公司招股书) 在2024年以前,快递柜的折旧成本,占到公司营业成本的大头。而2024年上半年,快递柜折旧成本占营业成本的比重降至27%,同比下降18个百分点。 (来源:公司招股书) 期间费用率方面,公司的管理费用率波动较大,主要是管理层的股权激励费用所致,销售费用率和研发费用率则较为稳定。 2023年,管理费用率、销售费用率和研发费用率分别为10.3%、4.7%和4.0%。 (制图:市值风云App) 此外,由于折旧成本的存在,公司的净利润指标和现金流并不匹配。 2024年1-5月,公司净利润首次扭亏为盈,为7160万元,对应净利润率为3.8%; 而上年同期为净亏损3.1亿元,对应净利润率为-22%。 公司进入2024年后实现盈利,仍是因当期会计政策调整,并导致使用权资产折旧额较上年同期减半所致。 (来源:公司招股书) 如果剔除使用权资产折旧等非现金成本,公司的经调整EBITDA则一直为正,2023年和2024年1-5月分别为16.8亿元和7.0亿元,对应EBITDA利润率分别高达47%和38%。 (来源:公司招股书) 公司的经营活动现金流净额也一直为正。自2022年起,经营活动现金流净额足以覆盖同期的资本开支,并带来正的自由现金流。 (制图:市值风云App)2021年