国债期货：重大利好抑制债市的做多情绪

国债期货 重大利好抑制债市的做多情绪 T主力连续合约 v TF主力连续合约 1057279432@qq.com E-mail: 0575-85225791 TEL: 1057279432 QQ: 从业资格证号:F0230469 国债期货 研究品种: 杜淑芳 分析师： 完稿时间:2024年9月30日 研究结论 9月国债期货整体波动剧烈。上半月债市提前交易降息预期，叠加基本面数据呈现持续弱势以及市场对此前央行对长短利率的警告逐渐消化，期债再度迎来连续上行。但9月下旬随着美联储降息落地，随后央行宣布降息以及政治局会议重大利好兑现，期债表现为利多出尽，连续多日大幅下行，十年期国债收益率从最低点2.03%附近回升至2.2%上方。 8月经济数据不及预期未见明显好转，其中制造端强于消费端现象依旧。其中工业生产总体保持平稳，出口保持了较高增速；但内需仍相对不足，社零增速低于预期较多，与此同时房地产的销售和投资仍然偏弱，基建投资同比增速出现回落。金融数据方面，8月社融和信贷数据继续显示企业和居民谨慎增加负债。同时M1继续表现为下降，显示出持续数月的防空转和挤水分因素扰动仍存。 9月政治局会议针对房地产、人口和外资等深层问题，会议提出了明确的解决思路，同时对资本市场的重视也在提升，财政和货币政策方面也再提“加力”。与此同时央行针对市场所关心的降准降息、降低存量房贷利率等方面作出了回应，超预期的政策支持也给权益市场注入一针强心剂。有利于稳定房地产市场、促进消费和股市，提振经济预期。 总的来说，近期政治局会议等重大利好抑制债市的做多情绪，尤其是长债和超长债下行明显。不过，从中长期来看，财政政策也需要货币政策配合，因此宽松的货币政策还会加码，央行也表示四季度可能再次降准，与此同时由于外部压力减轻，宽货币空间较此前更大。短期期债或面临一定程度 回调，但中长线来看预计整体利率还是处在下行通道中。 请详细阅读后文免责声明 一、行情回顾 9月国债期货整体波动剧烈。上半月债市提前交易降息预期，叠加基本面数据呈现持续弱势以及市场对此前央行对长短利率的警告逐渐消化，期债再度迎来连续上行。但9月下旬随着美联储降息落地，随后央行宣布降息以及政治局会议重大利好兑现，期债表现为利多出尽，连续多日大幅下行，十年期国债收益率从最低点2.03%附近回升至2.2%上方。 图1：5年期国债期货主力连续合约走势 数据来源：WIND、大越期货 图2：10年期国债期货主力连续合约走势 数据来源：Wind资讯、大越期货 中债国债到期收益率 4.0500 3.8000 3.5500 3.3000 3.0500 2.8000 2.5500 2.3000 2.0500 1.8000 1.5500 1.3000 银行间国债到期收益率:2年 银行间国债到期收益率:10年 银行间国债到期收益率:5年 图3：2018年以来主要期限国债到期收益率 数据来源：Wind资讯、大越期货 二、经济基本面 1、经济增长 7月国家统计局公布的数据显示，初步核算，上半年国内生产总值616836亿元，按不变价格计算，同比增长5.0%。分产业看，第一产业增加值30660亿元，同比增长3.5%；第二产业增加值236530亿元，增长5.8%；第三产业增加值349646亿元，增长4.6%。分季度看，一季度国内生产总值同比增长5.3%，二季度增长4.7%。从环比看，二季度国内生产总值增长0.7%。上半年，全国规模以上工业增加值同比增长6.0%。分三大门类看，采矿业增加值增长2.4%，制造业增长6.5%，电力、热力、燃气及水生产和供应业增长6.0%。装备制造业增加值增长7.8%，高技术制造业增加值增长8.7%，增速分别快于全部规模以上工业1.8和2.7个百分点。分经济类型看，国有控股企业增加值增长4.6%；股份制企业增长6.5%，外商及港澳台投资企业增长4.3%；私营企业增长5.7%。分产品看，3D打印设备、新能源汽车、集成电路产品产量同比分别增长51.6%、34.3%、28.9%。6月份，规模以上工业增加值同比增长5.3%，环比增长0.42%。6月份，制造业采购经理指数为49.5%，与上月持平；企业生产经营活动预期指数为54.4%，比上月上升0.1个百分点。1-5月份，全国规模以上工业企业实现利润总额27544亿元，同比增长3.4%。上半年，服务业增加值同比增长4.6%。其中，信息传输、软件和信息技术服务业，租赁和商务服务业，交通运输、仓储和邮政业，住宿和餐饮业，批发和零售业增加值分别增长11.9%、9.8%、6.9%、6.6%、5.7%。6月份，全国服务业生产指数同比增长4.7%。其中，信息传输、软件和信息技术服务业，租赁和商务服务业，交通运输、仓储和邮政业生产指数分别增长13.5%、9.7%、5.4%。1-5月份，规模以上服务业企业营业收入同比增长8.5%。6月份，服务业商务活动指数为50.2%；服务业业务活动预期指数为57.6%，比上月上升0.6个百分点。其中，航空运输、邮政、电信广播电视及卫星传输服务、货币金融服务、保险等行业商务活动指数位于55.0%以上较高景气区间。 GDP 400,000.00 350,000.00 300,000.00 250,000.00 200,000.00 150,000.00 100,000.00 50,000.00 0.00 20.00 15.00 10.00 5.00 0.00 -5.00 -10.00 GDP:现价:当季值 GDP:不变价:当季同比 图4：GDP增速 2000-03 2001-03 2002-03 2003-03 2004-03 2005-03 2006-03 2007-03 2008-03 2009-03 2010-03 2011-03 2012-03 2013-03 2014-03 2015-03 2016-03 2017-03 2018-03 2019-03 2020-03 2021-03 2022-03 2023-03 数据来源：Wind资讯、大越期货 2、通货膨胀 统计局公布的CPI数据显示：7月份，全国居民消费价格指数（CPI）同比上涨0.5%，涨幅比上月扩大0.3个百分点；环比由上月下降0.2%转为上涨0.5%，涨幅处于近年同期较高水平。从同比看，CPI上涨0.5%，涨幅比上月扩大0.3个百分点。其中，食品价格由上月下降2.1%转为持平。食品中，猪肉价格上涨20.4%，涨幅比上月扩大2.3个百分点；鲜菜和鸡蛋价格分别由上月下降7.3%和4.4%转为上涨3.3%和0.8%；鲜果、食用油、牛肉和羊肉价格降幅在4.1%—12.9%之间，降幅均有收窄。非食品价格上涨0.7%，涨幅比上月回落0.1个百分点，影响CPI同比上涨约0.54个百分点。非食品中，服务价格上涨0.6%，受上年同期对比基数走高影响，涨幅回落0.1个百分点，其中旅游和交通工具租赁费价格分别上涨3.1%和0.8%，飞机票和宾馆住宿价格分别下降9.8%和2.6%。工业消费品价格上涨0.7%，涨幅回落0.1个百分点，其中汽油价格涨幅回落至5.3%，燃油小汽车价格降幅扩大至6.3%。由于去年5、6月大致为CPI增速的低位，因此后续随着基数效应的改善以及需求端的恢复，国内通缩的压力将有所减轻。 CPI 25.00 20.00 15.00 10.00 5.00 0.00 -5.00 -10.00 中国:CPI:当月同比 中国:CPI:非食品:当月同比 中国:CPI:食品:当月同比 图5：CPI 2012-01 2012-07 2013-01 2013-07 2014-01 2014-07 2015-01 2015-07 2016-01 2016-07 2017-01 2017-07 2018-01 2018-07 2019-01 2019-07 2020-01 2020-07 2021-01 2021-07 2022-01 2022-07 2023-01 2023-07 2024-01 数据来源：Wind资讯、大越期货 统计局公布的PPI数据显示，7月份，全国工业生产者出厂价格同比下降0.8%，降幅与上月相同。其中，生产资料价格下降0.7%，降幅比上月收窄0.1个百分点；生活资料价格下降1.0%，降幅扩大0.2个百分点。主要行业中，非金属矿物制品业价格下降5.6%，黑色金属冶炼和压延加工业价格下降3.7%，电气机械和器材制造业价格下降2.8%，农副食品加工业价格下降2.7%，计算机通信和其他电子设备制造业价格下降2.6%，汽车制造业价格下降2.1%，上述6个行业是影响PPI同比下降的主要因素，合计下拉PPI约1.25个百分点。煤炭开采和洗选业价格由上月下降1.6%转为上涨0.3%，化学原料和化学制品制造业价格由上月下降0.6%转为上涨0.3%；铁路船舶航空航天和其他运输设备制造业价格由上月持平转为上涨 0.5%；有色金属冶炼和压延加工业价格上涨10.6%，石油和天然气开采业价格上涨6.7%，涨幅均回落。 图6：PPI PPI 20.00 15.00 10.00 5.00 0.00 -5.00 -10.00 PPI:全部工业品:当月同比 PPI:生活资料:当月同比 PPI:生产资料:当月同比 2012-04 2012-10 2013-04 2013-10 2014-04 2014-10 2015-04 2015-10 2016-04 2016-10 2017-04 2017-10 2018-04 2018-10 2019-04 2019-10 2020-04 2020-10 2021-04 2021-10 2022-04 2022-10 2023-04 2023-10 数据来源：Wind资讯、大越期货 3、社会融资 央行公布的7月金融统计数据显示，2024年前七个月社会融资规模增量累计为18.87万亿元，比上年同期少3.22万亿元。其中，对实体经 济发放的人民币贷款增加12.38万亿元，同比少增3.27万亿元；对实体 经济发放的外币贷款折合人民币减少970亿元，同比多减388亿元；委 托贷款减少573亿元，同比多减1324亿元；信托贷款增加3072亿元， 同比多增2615亿元；未贴现的银行承兑汇票减少3440亿元，同比多减 2331亿元；企业债券净融资1.61万亿元，同比多3116亿元；政府债券 净融资4.03万亿元，同比多2380亿元；非金融企业境内股票融资1445 亿元，同比少3937亿元.7月末，广义货币(M2)余额303.31万亿元，同比增长6.3%。狭义货币(M1)余额63.23万亿元，同比下降6.6%，较6月5%的降幅进一步扩大。M2-M1剪刀差为-12.9%，较6月末的-11.2%进一步下降。流通中货币(M0)余额11.88万亿元，同比增长12%。前七个月净投 放现金5396亿元。本月M1增速大幅下滑主要受央行此前禁止手工补息影响，对于部分短期的协议存款有一定打压作用。由于央行此出目的主要在于打击资金空转以及缓解银行净息差压力，因此对于M1增速回落不必过分恐慌，预计对未来数月M1增速仍有一定影响。 图6：社融同比增速（%） 社融同比增速 25.00 20.00 15.00 10.00 5.00 0.00 -5.00 中国:社会融资规模存量:同比 中国:社会融资规模存量:企业债券:同比中国:社会融资规模存量:政府债券:同比 2020-01 2020-03 2020-05 2020-07 2020-09 2020-11 2021-01 2021-03 2021-05 2021-07 2021-09 2021-11 2022-01 2022-03 2022-05 2022-07 2022-09 2022-11 2023-01 2023-03 2023-05 2023-07 2023-09 2023-11 2024-01 数据来源：Wind资讯、大越期货 图7：M2与M1同比增速（%） M1与M2同比增速