政策态度转向，债市暂时逆风

周度报告-国债期货 政策态度转向，债市暂时逆风 走势评级：国债：震荡 报告日期：2024年10月07日 ★一周复盘：国债期货大跌 本周（09.23-09.30），国债期货大跌。周一，早盘央行开展14天期逆回购，资金面整体均衡。股市上涨，期债震荡下跌。周二，央行等三部门公布了包括降准降息在内的大量政策，期债经历了短暂的上涨随即转向下跌，TL大跌。周三，早盘现券市场情绪企稳，虽然TL仍然下跌，但随着股市冲高回落，午后TL开始拉升。周四，9月政治局会议罕见讨论经济问题，市场风险偏好明显回升，债券大跌，TL下跌幅最大。周五，央行降 国准降息政策虽然落地，但市场风险偏好大幅回升，债券市场大债跌，长债跌幅更大。9月30日，虽然市场风险偏好大幅回升，但考虑到债券利率已经较高，机构配置意愿增强，现券情绪企 期稳，期债低开高走，后续震荡。截至9月30日收盘，两年、五 货年、十年和三十年期国债期货主力合约结算价分别为102.288、 104.535、105.510和110.720元，分别较9月20日变动-0.128、- 0.690、-1.430和-4.580元。 ★政策态度转向，债市暂时逆风 展望下周，预计风险偏好较强的状态能够维持，且后续财政政策发力、理财赎回等隐忧仍然存在，预计债市以震荡下跌为主。另外也要注意，资金和情绪的变化节奏较快，且债市配置价值逐渐凸显，预计债券的波动仍然会比较大。长期来看，通胀回升难度较大，利率长期下行的格局应未发生变化。 策略方面：1）预计下周市场波动较大，做多做空机会均存在，但应以空为主。配置盘逢回调买入思路不变。2）月初资金面转松，短端利率波动性小于长端。3）建议关注做阔基差策略，但若TL明显超跌，短线可关注做窄TL基差策略。4）套保策略：若较为担忧风险偏好回升，依然可以关注空头套保策略。 ★风险提示： 央行大量购入国债。 张粲东宏观策略分析师从业资格号：F3085356 投资咨询号：Z0018866 Tel:63325888-1610 Email:candong.zhang@orientfutures.com 重要事项：本报告版权归上海东证期货有限公司所有。未获得东证期货书面授权，任何人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。本报告的信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。我们已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，报告中的信息或意见并不构成交易建议，投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关。 有关分析师承诺，见本报告最后部分。并请阅读报告最后一页的免责声明。 目录 1、一周复盘及观点5 1.1本周走势复盘：国债期货大跌5 1.2下周观点：政策态度转向，债市暂时逆风5 2、利率债周度观察6 2.1一级市场6 2.2二级市场7 3、国债期货9 3.1价格及成交、持仓9 3.2基差、IRR11 3.3跨期、跨品种价差12 4、资金面周度观察13 5、海外周度观察14 6、通胀高频数据周度观察15 7、投资建议16 8、风险提示16 图表目录 图表1：当周下周国内重点数据一览5 图表2：本周利率债净融资额为10077.17亿元7 图表3：本周国债净融资额回升7 图表4：本周地方债净融资额回升7 图表5：本周同业存单净融资额回升7 图表6：本周国债收益率普遍上行8 图表7：关键期限国债估值变化8 图表8：10Y-1Y和30Y-10Y利差均走阔、10Y-5Y收窄8 图表9：隐含税率小幅上行8 图表10：分机构净买卖时序：国债8 图表11：分机构净买卖时序：政金债9 图表12：国债期货大跌10 图表13：国债期货总成交量10 图表14：期货总持仓量10 图表15：国债期货总成交/总持仓10 图表16：国债期货主力合约CTD券IRR走势11 图表17：国债期货主力合约CTD券基差走势11 图表18：国债期货主力合约CTD券净基差走势11 图表19：国债期货12-03价差11 图表20：TS*2-TF12 图表21：TF*2-T12 图表22：TS*4-T12 图表23：T-TSvs10Y-2Y12 图表24：央行逆回购累计净回笼1070.50亿元13 图表25：DR007和R007均下行13 图表26：SHIBOR隔夜和1周均下行13 图表27：银行间市场质押式回购成交量回落13 图表28：同业存单到期收益率小幅上行14 图表29：股份行同业存单发行利率14 图表30：城商行同业存单发行利率14 图表31：农商行同业存单发行利率14 图表32：美元指数震荡走强15 图表33：美国十年期国债利率震荡上行15 图表34：工业品价格齐涨15 图表35：农产品价格涨跌互现15 1、一周复盘及观点 1.1本周走势复盘：国债期货大跌 本周（09.23-09.30），国债期货大跌。周一，早盘央行开展14天期逆回购，资金面整体均衡。股市上涨，期债震荡下跌。周二，央行等三部门公布了包括降准降息在内的大量政策，期债经历了短暂的上涨随即转向下跌，TL大跌。周三，早盘现券市场情绪企稳，虽然TL仍然下跌，但随着股市冲高回落，午后TL开始拉升。周四，9月政治局会议罕见讨论经济问题，市场风险偏好明显回升，债券大跌，TL下跌幅最大。周五，央行降准降息政策虽然落地，但市场风险偏好大幅回升，债券市场大跌，长债跌幅更大。9月30日，由于周末利率上行幅度较大，国债期货低开。虽然市场风险偏好大幅回升，但考虑到债券利率已经较高，机构配置意愿增强，现券情绪企稳，期债随后拉升，后续震荡。截至9月30日收盘，两年、五年、十年和三十年期国债期货主力 合约结算价分别为102.288、104.535、105.510和110.720元，分别较9月20日变动-0.128、-0.690、-1.430和-4.580元。 图表1：当周下周国内重点数据一览 时间 事件 主要内容 9月30日 9月官方制造业PMI 现值49.8%，前值49.1%，预期49.8% 10月13日 9月通胀数据 CPI当月同比：现值--，前值0.6%，预期0.62%PPI当月同比：现值--，前值-1.8%，预期-2.46% 资料来源：Wind，东证衍生品研究院 1.2下周观点：政策态度转向，债市暂时逆风 本周稳增长政策集中落地，风险偏好明显回升，国债大跌，基差普遍震荡上行。分品种来看，短端品种受益于降准降息而相对稳定，长端下跌幅度较大，曲线走陡。 展望下周，预计风险偏好较强的状态能够维持，且后续财政政策发力、理财赎回等隐忧仍然存在，预计债市以震荡下跌为主。另外也要注意，资金和情绪的变化节奏较快，且债市配置价值逐渐凸显，预计债券的波动仍然会比较大。 当前的政策重心从“固本培元”转向“稳增长”，这能够有效提振本已非常低的市场风险偏好。当前的政策态度无疑是非常积极的。9月政治局会议罕见讨论经济问题，而且此次会议做出了两个非常重要的论断，即“防范化解重点领域风险取得积极进展”和“要促进房地产市场止跌回稳”，综合来看政策重心正在从“防风险”、“固本培元”转向“稳增长”。市场此前的风险偏好非常疲弱，政策转向节奏超预期，因此9月末多个会议、多项政策相关消息公布后，市场风险偏好显著回升。市场正在交易政策的不可证伪性，叠加后续还有财政等政策可以期待，因此风险偏好较强的状态能够维持。 债市暂时处于逆风状态之中，且调整的时间应长于今年此前几次调整。一是政策预期 已经发生了变化，此前的调整主要是金融监管政策发力导致的，市场降息预期仍然存在。二是市场风险偏好明显回升，这是此前不曾有的。三是当前已经接近年末，部分盈利已经比较可观的机构或将更为谨慎地参与此后的行情。四是债市急跌之下，理财赎回压力将逐渐出现。另外，考虑到当前货币金融政策态度比较积极，而财政政策又存在着发力的必要性，市场对于十月财政出台增量政策工具的预期也会上升。预计本轮调整10Y利率的高点应略高于2.3%。 另外也需要注意，下周债市的波动幅度应也是较大的。政策落地、风险偏好回升是债市当前交易的主线，但也要看到，一者当前股市大涨更多是由资金和情绪带动的，目前已经处于超涨状态，而资金和情绪的变化是较快的。二者债市仍有机构处于欠配状态，随着长债利率上行，机构买入的动力也会逐渐增加。20日-30日，农商行和保险大量买入了长期和超长期国债。 长期看涨的思路并未改变。当前政策主要是存量政策的升级，预计难以提振通胀预期，即使10月出台增量的财政政策，除非力度明显超市场预期，否则长期的通胀预期也是难以被提振的。基本面仍然长期利多债市，调整加仓的策略仍然适用。 策略方面： 1）单边策略：预计下周市场波动较大，做多做空机会均存在，但应以空为主。配置盘逢回调买入思路不变。 2）曲线策略：月初资金面转松，短端利率波动性小于长端。 3）期现策略：建议关注做阔基差策略，但若TL明显超跌，短线可关注做窄TL基差策略。 4）套保策略：若较为担忧风险偏好回升，依然可以关注空头套保策略。 2、利率债周度观察 2.1一级市场 本周（09.23-09.30）共发行利率债205只，总发行量和净融资额分别为12093.78和 10077.17亿元，分别较上周变动+7273.89亿元和+7453.24亿元；地方政府债共发行185 只，总发行量和净融资额分别为7343.78和6828.37亿元，分别较上周变动+4953.89亿元 和+4687.04亿元；同业存单发行637只，总发行量和净融资额分别为9017.20亿元和1790.40亿元，分别较上周变动+4237.50亿元和+5936.40亿元。 图表2：本周利率债净融资额为10077.17亿元图表3：本周国债净融资额回升 资料来源：Wind，东证衍生品研究院资料来源：Wind，东证衍生品研究院 图表4：本周地方债净融资额回升图表5：本周同业存单净融资额回升 资料来源：Wind，东证衍生品研究院资料来源：Wind，东证衍生品研究院 2.2二级市场 国债收益率普遍上行。截至9月30日收盘，2年、5年、10年和30年期国债到期收益率分别为1.54%、1.86%、2.17%和2.38%，分别较上周末收盘变动+13.78、+13.14、 +12.79和+23.00个bp。国债10Y-1Y利差走阔15.96bp至80.95bp，10Y-5Y利差收窄0.35bp至30.91bp，30Y-10Y利差走阔10.21bp至21.02bp。1年、5年和10年期国开债到期收益率分别为1.71%、1.95%和2.26%，分别较上周末变动+4.61、+10.50和+14.45bp。 图表6：本周国债收益率普遍上行图表7：关键期限国债估值变化 资料来源：Wind，东证衍生品研究院资料来源：Wind，东证衍生品研究院 图表8：10Y-1Y和30Y-10Y利差均走阔、10Y-5Y收窄图表9：隐含税率小幅上行 资料来源：Wind，东证衍生品研究院资料来源：Wind，东证衍生品研究院 图表10：分机构净买卖时序：国债 资料来源：iData，东证衍生品研究院 图表11：分机构净买卖时序：政金债 资料来源：iData，东证衍生品研究院 3、国债期货 3.1价格及成交、持仓 国债期货大跌。截至9月30日收盘，两年、五年、十年和三十年期国债期货主力合约 结算价分别为102.288、104.535、105.510和110.720元，分别较9月20日变动-0.128、-0.690、-1.430和-4.580元。 图表12：国债期货大跌图表13：国债期货总成交量 资料来源：Wind，东证衍生品研究院资料来源：Wind，东证衍生品研究院 图表14：期货总持仓量图表15：国债期货总成交/总持仓 资料来源：Wind，东证衍生品研究院资料来源：Wind，东证衍生品研究院 2年、5年、10年和30年期国债期货本周日均成交量分别为45730、86872、122595和 143016手，分别较上周变化+1