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重组水电业务回A，整体估值提升可期

2024-10-04 杨义琼国元国际陈宫泽凡

核心观点：中国电力将通过重组将水电资产注入A股上市公司远达环保，使其成为国家电投水电资产的直接整合平台，并成为中国电力的控股子公司。此举旨在提升国家电投集团及中国电力的整体估值水平。
关键数据：
- 国家电投集团拥有水电装机25.33吉瓦，其中境内装机23.3吉瓦。
- 中国电力目前持有的广西和湖南水电资产约595万千瓦，占集团水电装机约23.5%。
- 未来3年内，国家电投计划分次将未上市水电资产注入上市平台，其中最大单体量的黄河水电资产约11GW。
重组方案：
- 中国电力将以五凌电力有限公司、国家电投集团广西长洲水电开发有限公司等旗下主营水电业务的附属公司作价出资，认购远达环保发行的新股，成为其直接控股股东。
- 预期第一步交易后中国电力会对远达环保大比例持股，未来随着更多优质水电资产注入，持股比例可能降低，但中国电力会维持对水电平台的控股和并表地位。
研究结论：
- 本次资产重组搭建的红筹控A资本架构将打通水电资产整合的有效渠道，充分利用A股市场对水电资产的高估值实现资本增值。
- 通过发挥H+A两个资本市场优势，优化财务结构控制负债率，实现公司每股收益和分红的可持续性增长。
- 维持目标价4.5港元，对应2024年和2025年10倍和8倍PE，目标价较现价+23%上升空间，给予买入评级。
风险提示：
- 煤价上涨超出预期
- 风电及光伏项目投产因多种因素推迟
- 限电率上升
- 电价下调