中报分析报告：伴随民航业复苏，受益于低空经济发展

分析师：唐月 登记编码：S0730512030001 tangyue@ccnew.com021-50586737 伴随民航业复苏，受益于低空经济发展 ——恒拓开源(834415)中报分析报告 个股相对沪深300指数表现 恒拓开源 170% 145% 121% 97% 73% 48% 24% 0% 2023.112024.022024.062024.09 资料来源：中原证券研究所，Wind，聚源 相关报告 联系人：马嶔琦 电话：021-50586973 邮编：200122 收入（百万元） 2022A179 2023A191 2024E204 2025E233 2026E270 增长比率（%） -8.60 6.55 6.96 13.96 16.17 净利润（百万元） 7 20 26 31 37 增长%比）率（ -69.58 191.20 30.40 18.64 19.50 每股收益(元) 0.05 0.14 0.19 0.22 0.26 市盈率(倍) 123.67 42.47 32.57 27.45 22.97 地址：上海浦东新区世纪大道1788号16楼 而且净利润同比增长，但是从净利润来看三家利润水平都不及 证券研究报告-公司分析报告增持(首次)市场数据(2024-09-27) 发布日期：2024年09月30日 收盘价(元) 6.07投资要点： 一年内最高/最低(元) 10.9/3.572024年上半年公司收入8153.94万元，同比增长1.57%；归母 沪深300指数 3703.68净利润825.77万元，同比增长8.32%；扣非后归母净利润 市净率(倍) 1.65189.60万元，同比增长39.34%。由于疫情和宏观经济因素的影 流通市值(亿元) 8.16响，航空业2020年以来景气度受到了较大的拖累，公司业务也 基础数据(2024-06-30) 因此步入了调整期，2024年上半年的收入仍较2019年上半年下 每股净资产(元) 3.69滑了29.86%，但是已经在持续恢复的过程中。 每股经营现金流(元) 0.04 毛利率(%) 46.93后续随着航空业运力的恢复和行业盈利的改善，公司传统业务也 净资产收益率_摊薄(%) 1.59有望持续增长。当前民航运力持续恢复，但是盈利情况仍有待改 资产负债率(%) 16.06善；机场数量持续增长，5家上市机场中1家亏损，1家净利润 总股本/流通股(万股) 14051.15/13437.91超过2019年；从3家航空领域信息化上市厂商的业绩来看，上 B股/H股(万股) 0.00/0.00半年收入端都呈现增长，除川大智胜以外其他两家都实现了盈利 2019年同期。 快速发展的低空经济有望给公司带来更多的发展机遇。 2024H1，全国已有20多个省份、100多座城市发布了低空经济的政策性文件，公司也从2023H2开始重视低空经济的发展。 2024年8月19日，公司发生了控制权的变更，实际控制人变为姜海林。其通过西藏智航持有公司21.20%的股权，与一致行动人亚邦伟业、牟轶将合计持有公司27.39%的股权。 首次覆盖并给与公司“增持”的投资评级。随着后续航空业景气度持续的恢复，公司基本面有望改善。同时低空经济迎来快速发展的新机遇，有望给公司带来新的业务增长点。预计24-26年公司EPS分别为0.19元、0.22元、0.26元，按9月27日收盘价 6.07元计算，对应PE为32.57倍、27.45倍、22.97倍。 风险提示：航空业景气度恢复较为缓慢；国有企业对行业竞争格局的影响。 资料来源：中原证券研究所，聚源 内容目录 1.上半年业绩概况3 1.1.整体业绩3 1.2.分业务及分区域情况3 1.3.费用指标5 2.公司发展概况5 3.行业近期状况7 3.1.民航运力恢复，但是盈利情况仍有待改善7 3.2.机场数量持续增长，5家上市机场中1家亏损，1家净利润超过2019年8 3.3.公司主要竞争对手表现9 3.4.低空经济步入高速发展期，公司也在积极加大布局9 4.投资建议10 5.风险提示10 图表目录 图1：2019-2024H1公司收入及增速3 图2：2019-2024H1公司净利润及增速3 图3：2024H1公司收入的产品结构4 图4：2017-2024H1公司分产品收入及增速（百万元）4 图5：2020-2024H1公司分产品毛利率4 图6：2024H1公司收入的区域结构5 图7：2021-2024H1公司分区域收入及增速（百万元）5 图8：2019-2024H1公司员工数量（人）5 图9：2019-2024H1公司三大费用及增速（百万元）5 图10：2019年公司收入的行业分布6 图11：2010-2024.1-7我国民航客运量（万人）7 图12：2010-2023年我国分区域机场数量（个）8 1.上半年业绩概况 1.1.整体业绩 2024年上半年公司收入8153.94万元，同比增长1.57%；归母净利润825.77万元，同比增长8.32%；扣非后归母净利润189.60万元，同比增长39.34%。由于疫情和宏观经济因素的影响，航空业2020年以来景气度受到了较大的拖累，公司业务也因此步入了调整期， 2024年上半年的收入仍较2019年上半年下滑了29.86%，但是已经在持续恢复的过程中。 图1：2019-2024H1公司收入及增速图2：2019-2024H1公司净利润及增速 资料来源：公司公告，Wind，中原证券研究所资料来源：公司公告，Wind，中原证券研究所 后续随着航空业运力的恢复和行业盈利的改善，公司传统业务也有望持续增长。同时，当前快速发展的低空经济也有望给公司带来更多的发展机遇。 1.2.分业务及分区域情况 分产品来看，公司上半年软件开发及技术服务业务收入4703.00万元，同比下滑 5.26%；系统集成及其服务业务收入1972.94万元，同比增长8.09%；运维服务业务收入 1478.00万元，同比增长19.39%，近些年保持了较强的稳定性。 图3：2024H1公司收入的产品结构图4：2017-2024H1公司分产品收入及增速（百万元） 资料来源：公司公告，Wind，中原证券研究所资料来源：公司公告，Wind，中原证券研究所 上半年公司毛利率46.93%，较上年增长1.92个百分点。从分产品角度来看，软件开发及服务、系统集成及其服务业务分别增长了1.82和0.46PCT至39.91%和43.38%。同时在产品结构上，由于公司毛利率最高的运维服务（毛利率74.03%）实现了两位数的增长，占比提升，也对于整体毛利率的提升起到了积极的贡献。 图5：2020-2024H1公司分产品毛利率 资料来源：公司公告，Wind，中原证券研究所 分区域来看，公司占比最高的在东南、华北地区的收入分别下滑了9.93%和13.49%，但是在西南区域收入恢复较为明显，增速从2023H1的-49.45%上升为105.09%，其他地区略有增长7.57%。 图6：2024H1公司收入的区域结构图7：2021-2024H1公司分区域收入及增速（百万元） 资料来源：公司公告，Wind，中原证券研究所资料来源：公司公告，Wind，中原证券研究所 1.3.费用指标 2024H1，公司销售费用、管理费用、研发费用分别为656万元、2467万元、526万元，分别较上年同期增长了-11.60%、1.09%、4.67%，仅有研发费用率还呈现增长趋势。 2024H1公司员工总数515人，继2023年下滑了4%以后，继续较年初减少了31人，将对公司后续整体控费起到积极的促进作用。 图8：2019-2024H1公司员工数量（人）图9：2019-2024H1公司三大费用及增速（百万元） 6030.00% 5020.00% 4010.00% 0.00% 30 -10.00% 20-20.00% 10-30.00% 2019 2020 2021 2022 2023 2023H1 2024H1 0-40.00% 销售费用研发费用管理费用 销售费用增速研发费用增速管理费用增速 资料来源：公司公告，Wind，中原证券研究所资料来源：公司公告，Wind，中原证券研究所 2.公司发展概况 公司成立于2007年，2015年挂牌新三板，2017年通过资本运作实现业务转型，剥离了开源服务业务的同时扩充了在智慧航空领域的业务布局，2020年在新三板精选层上市，2021 年在北交所上市，成为北交所首批上市企业之一。 公司的创始人马越曾兼任红帽中国社区的首席架构师，为红帽Redhat&JBoss世界创新奖(开源技术领域的诺贝尔奖)的首位华人获奖者。在创立公司之初就选择了2B开源服务赛 道，2012年全资收购了开源中国，2015年公司成为了国内新三板开源服务平台第一股，但是为了让有盈利需求的上市公司健康发展，马越以个人身份收购了开源中国的全部股权。 目前，公司是我国民航信息化安全运行领域的核心软件供应商，以航空公司、机场及民航保障企业为主要客户，是Sabre、Jeppesen等国外软件厂商在我国民航信息化安全运行领域的可靠替代者。公司为航空公司提供全面的智慧航空解决方案，包括智慧生产运行、智慧管理及支撑、智慧营销服务和智慧机务维修等；为机场提供运行指挥、场面监控、智慧加油和车辆管理等。同时业务范围还进一步拓展到了政务、电信、汽车、制造、医疗等领域，收购了亿迅信息40%的股权，减少对单一行业高度依赖带来的风险。 图10：2019年公司收入的行业分布 资料来源：公司公告，Wind，中原证券研究所 标的 投入（亿元） 收购比例 披露日期 主要产品及业务 业绩承诺 恒拓网络 0.12 100% 2013.8 软件开发众包平台业务 -0.2 -100% 2017.9 奥思网络 -100% 为客户提供软件开发者社区、代码托管云平台及软件开发众包平台服务 三赢伟业 0.3825 51% 2017.6 为航空公司提供包括运行控制管理、机组资源管理、航班资源管 2017年-2019年净利润分别为500万元、700万元、910万元 表1：公司主要资本运作情况 理、飞机资源管理、航空安全管 2018年、2019年扣非净利润 0.61 49% 2018.8.24 理、地面保障管理及智能化运行 分别不低于2,500万元、3,500 分析等方面的软件服务 万元 为机场客户提供基于机场综合保 2017-2019年扣非净利润分别 0.3774 50% 2017.10.17 障所需的指挥调度、安全监控、 不低于415万元、790万元、 智能航空 航油管理等领域的信息化整体解 1120万元 0.64 50% 2019.11.14 决方案 2023-2025年净利润分别不低 亿迅信息 0.8416 40% 2023.6.15 全媒体交互中心解决方案业务 于1700万元、1900万元、2200万元 资料来源：公司公告，中原证券研究所 2024年8月19日，公司发生了控制权的变更，实际控制人变为姜海林。其通过西藏智航持有公司29,788,823股股份，持股占比为21.20%，与一致行动人亚邦伟业、牟轶将合计持有公司27.39%的股权（截止2024年8月19日）。 3.行业近期状况 3.1.民航运力恢复，但是盈利情况仍有待改善 2023年以来民航客运量持续恢复。根据民航局和统计局数据，我国民航客运量在2020- 2022年受到疫情因素影响下滑，2023年呈现出恢复状态，全年同比增长146%至6.20亿 人，但仍然低于2019年6.60亿人水平。2024年1-7月，民航客运量达到了4.20亿人，同 比增长21%，已经超过了2019年同期3.81亿人的水平。 图11：2010-2024.1-7我国民航客运量（万人） 资料来源：民航局，统计局，Wind，中原证券研究所 航空公司业绩持续恢复中，但是盈利能力仍然较弱。从六家上市航司的财报数据来看，南航、东航、国航三