本轮债券调整需要厘清的三个关键
经济增长预期上修是当前大类资产价格波动的根本原因，本轮债券调整是大类资产中的一环。9月24日，三部门宣布新一轮降准降息，人民银行创新结构性货币政策工具支持资本市场；9月26日，政治局会议积极定调逆周期政策，提出房地产市场“止跌回稳”和提振资本市场。人民币升值、A股上涨、债券回调均是“有效市场”对政策超预期和经济增长预期上修的定价。
本轮债券调整是回调或是反转，取决于经济增长预期是否转化为现实，财政政策发力程度是关键。当前货币政策宽松力度有力，但资产价格或已包含此信息。9月政治局会议定调降准降息，央行同步操作，幅度均为近年较大。2022年底债市调整也是因经济预期上修，10年期国债收益率上行幅度接近25bp。增量财政政策尚未落地，2024年地方财政因土地出让收入减少净歉收约5000亿元。
债券做多的机构基本盘并未发生变化。公募基金和券商偏“顺势而为”，银行和保险基于资产负债管理进行长期配置。保险产品预定利率市场化调整机制将使负债成本下行，利好长期债券。8月19日，国家金融监督管理总局发布通知，建立预定利率与市场利率挂钩及动态调整机制，9月预定利率从3%调降至2.5%。
当前债券调整引发银行理财产品赎回的“负反馈”程度更为可控。2024年6月末，银行理财产品配置银行存款比重大幅增加，债券、同业存单、公募基金等按市值法计价的资产占比下降。
债市周度复盘
- 资金利率下行：央行开展公开市场逆回购14611亿元，到期18024亿元。DR001利率下行53.45bp至1.40%，DR007利率下行29.27bp至1.66%，1年期AAA存单利率下降3.00bp至1.91%。
- 现券期货整体偏弱：2年、5年、10年、30年期国债收益率分别上行5.8bp、10.3bp、12.8bp、19.8bp。2年、5年、10年国开收益率分别上行0.3bp、7.5bp、14.4bp。TS、TF、T、TL主力合约收盘价分别下跌0.09%、0.53%、1.24%、3.85%。
- 一级市场：利率债发行183只，共计10883亿元；国债4只，共计3690亿元；政金债16只，共计1060亿元；地方政府债163只，共计6133亿元。上周利率债共计偿还1852亿元，净融资9032亿元。
过去一周市场回顾
- 周一：政策发力预期升温，债市抢跑止盈。央行开展7天期逆回购操作，净投放959亿元，10年期国债收益率下行近0.7bp至2.0260%，随后市场抢跑止盈，收益率上行近0.9bp至2.0350%。
- 周二：央行宣布降准降息、降低存量房贷利率并创设结构性货币政策工具支持股市，债市短期利好出尽，收益率上行近7bp至2.07%。
- 周三：股市走弱，股债跷跷板下债市回收跌幅，10年期国债收益率下行近3bp至2.0435%。
- 周四：中央政治局会议召开，强调促进房地产市场止跌回稳，加大财政货币政策逆周期调节力度，债市持续承压，10年期国债收益率上行近6bp至2.10%。
- 周五：流动性均衡偏紧叠加股市再创新高，利率加速上行，10年期国债收益率上行近3bp收至2.1775%。
风险提示
城农商行的金融市场业务迎来严监管；宽信用进度快于预期；美联储降息幅度不及预期。
