2024年10月资产配置报告：政策发力信号明确，情绪重回乐观

证券研究报告——宏观策略月报 政策发力信号明确，情绪重回乐观 ——2024年10月资产配置报告 HWABAOSECURITIES 2024年9月30日 分析师：蔡梦苑（执业证书编号：S0890521120001）分析师：郝一凡（执业证书编号：S0890524080002） 销售服务电话：021-20515355 ►请仔细阅读报告结尾处风险提示及免责声明 宏观主线梳理 宏观主线梳理 海外宏观 美联储降息落地后，美国大选影响力上升 美联储降息落地，估值端利好兑现美联储降息50BP，但对未来降息路径指引相对市场预期偏鹰，利好兑现后，市 场或难再度计价利率大幅下行； 美联储主席鲍威尔否认经济衰退，但若后续经济加速下行，则美联储仍有较大政策空间。 美国大选最后阶段，海外波动仍然较高哈里斯支持率领先特朗普，但领先优势不明显，大选变数仍然较大。 10月美国大选进入最后冲刺阶段，根据以往经验，这一阶段往往变数较大，或加剧海外市场波动。 地缘风险仍需警惕中东局势复杂多变，以色列与黎巴嫩冲突风险仍然偏高；但俄乌冲突或有缓和 可能。 国内宏观 经济下行压力上升，政策发力信号明确，侧重“资产负债表修复” 三季度经济下行压力有所上升消费、信贷数据持续回落，且逐渐拖累生产、投资。地产政策脉冲明显减弱，地产销售、投资、房价压力又有所抬升。 根据7-8月经济数据估算，三季度实际GDP增速或不足4%，政策发力必要性和紧迫性提升。 政策发力信号明确，侧重“资产负债表修复”9月末政策发力信号明确，金融政策“组合拳”出台，政治局会议释放进一步 加码信号。 当前已出台政策及政策指引相对侧重于地产止跌企稳、股市上涨两大领域，或意在通过“拯救资产负债表”提振市场信心，改善低通胀压力。后续财政政策也有望加码，这也将是影响本轮市场信心改善的持续性和高度的关键因素。 A股投资要点 资产类别 核心逻辑观点 配置建议 A股大盘 A股转向乐观，先权重指数、后成长： 国内经济基本面：内需修复放缓，地产政策脉冲回落，经济下行压力进一步加大； 资金面：政策发力带动资金回流，短期成交活跃度大幅回升； 政策面：政策发力信号明确，对股市支持力度较大，有助于推动信心强化； 外部环境：外部利率及汇率压力显著改善，国内政策空间较大。 A股当前情绪转向乐观，估值提升阶段易涨难跌：当前政策大幅发力，或短期内更注重“资产负债表修复”，股市为修复的核心领域之一；A股受政策支持力度较大，市场情绪、活跃度大幅回升，进入估值提升阶段：1）先权重指数：情绪扭转后，预计先以权重指数修复为主；2）修复第二阶段：重视成长板块估值弹性，指数估值修复后，市场或转向博弈成长弹性。3）修复尾声：增量政策力度减弱，市场转向题材炒作，或意味着行 情尾声，风险较高，这一阶段建议逐渐止盈或重回红利。 相对乐观 行业/风格 10月积极布局，先权重指数，后成长风格： 情绪扭转阶段先指数权重：情绪反转初期预计以指数带动股市普涨为主，权重股表现相对较好。可关注A50、上证50、沪深300、创业板等权重指数，以及部分具有政策加码背景下的带动 性板块，如非银金融、地产、消费等。 指数权重修复后，成长接力：当指数快速修复后，市场有望转向成长板块博弈估值弹性，建议TMT、AI、高端制造、国产自主可控、医药等成长板块。并购重组、国企改革：在并购重组、国企改革监管政策下，关注国企改革指数或相关个股。 先权重指数、后成长 短期增配权 短期可提高权益资产占比，仍然注重多元化配置分散风险：短期权益市场偏乐观，可适度提升权益资产占比，增厚收益。 中长期不确定性仍存，以现金、债券、黄金、海外权益等资产为基础，继续注重多元化资产配置。 益 短期可提高权益 继续注重多 资产占比 元化配置 资产配置观点一览 大类资产配置观点 资产类别 月度展望 中期展望（3个月） A股 相对乐观 相对乐观 港股 相对乐观 相对乐观 利率债 中性 相对乐观 信用债 中性 中性 可转债 相对乐观 中性 美股 中性 相对乐观 美债 相对乐观 相对乐观 美元 中性 中性 黄金 相对乐观 相对乐观 原油 中性 中性 注：国际形势演变超预期，地缘风险；海外经济超预期变化；国内经济复苏不及预期，政策效果不及预期。 内容目录 内容目录 01市场回顾 02海外经济环境及政策影响 03国内经济环境及政策影响 04股债策略与市场结构特征 05资产配置观点展望 大类资产表现回顾：AH股全面大涨，黄金延续强势 2024年9月大类资产表现特征回顾： •AH股月末大幅反弹；海外分化，日股下跌；国内债市先涨后回落；黄金持续上涨；原油价格回落，美元指数下跌。 •A股月末大幅反弹。9月份，受经济数据延续弱势影响A股弱势下行，但月末政策发力，扭转市场预期，A股大幅上涨。 •港股大幅上涨。9月受美联储降息影响，流动性利好，叠加月末国内政策发力，港股市场大幅上涨。 •海外市场多数上涨。9月份，海外经济衰退担忧有所缓解，且受美联储降息影响，海外股市多数上涨。 •黄金大幅上涨。美国降息周期开启，叠加中东地缘风险扰动，黄金延续上涨。 •石油价格大幅回落。受全球需求影响担忧，9月油价大幅下行。 •债市先扬后抑。受经济数据延续弱势以及降息预期影响，债市持续上涨，但月末国内政策发力，债市出现回调。可转债跟随股市反弹，信用债表现相对偏弱。 •美元指数回调。9月美联储降息幅度略超预期，叠加日元、人民币表现较强，美元指数小幅回调。 资料来源：Wind，华宝证券研究创新部注：数据截至2024年9月27日，单位：% A股行业风格回顾：9月普涨 •2024年9月市场普涨，金融风格领涨。 9月，A股市场弱势之后大幅反弹，各风格普遍上涨，金融涨幅更大。 •行业方面，2024年9月行业普涨，金融地产领涨。 从具体行业来看，各行业普遍上涨，金融、地产领涨，前期相对抗跌的红利板块涨幅相对较小。 9月普涨，风格差异不大（%）9月金融领涨（%） 2024年以来涨跌幅（%）2024年9月涨跌幅（%） 小盘价值小盘成长 2024年以来涨跌幅（%）2024年9月涨跌幅（%） 稳定 中盘价值成长 中盘成长大盘价值大盘成长国证价值国证成长 -15-10-5 0510 152025 消费周期 金融 -15-10-5051015 2025 综合金融房地产 非银行金融 计算机综合 食品饮料消费者服务 家电电力设备及新能源 传媒轻工制造 建材汽车 商贸零售 通信纺织服装基础化工有色金属 钢铁农林牧渔 医药国防军工 机械建筑 交通运输 煤炭银行电子 电力及公用事业 石油石化 9月行业普涨，金融地产领涨（%） 2024年以来涨跌幅（%）2024年9月涨跌幅（%） -40.00-30.00-20.00-10.000.0010.0020.0030.0040.00 资料来源：Wind，华宝证券研究创新部注：市场数据统计截至2024年9月27日 内容目录 内容目录 01市场回顾 02海外经济环境及政策影响 03国内经济环境及政策影响 04股债策略与市场结构特征 05资产配置观点展望 欧美经济：欧洲总体转弱，美国制造业进一步下行 •欧元区经济动能明显走弱：欧元区制造业延续回落状态。9月制造业PMI回落至44.8（前值45.8）。服务业有在奥运会后明显回落至50.5（前值52.9）。欧洲整体经济动能回落 •美国制造业PMI进一步下行，服务业仍有韧性：9月美国制造业PMI进一步回落至47（前值48），但服务业PMI55.4较前值（55.2）回升，保持韧性。考虑到美国服务业、制造业8:2的比重，美国经济衰退风险不大。 欧元区制造业、服务业PMI明显回落（%） 欧元区:制造业PMI欧元区:服务业PMI 70.00 60.00 50.00 40.00 30.00 20.00 10.00 2019-07 2019-10 2020-01 2020-04 2020-07 2020-10 2021-01 2021-04 2021-07 2021-10 2022-01 2022-04 2022-07 2022-10 2023-01 2023-04 2023-07 2023-10 2024-01 2024-04 2024-07 0.00 美国制造业进一步回落，服务业仍强（%） 美国:Markit:制造业PMI 美国:Markit:服务业PMI:商业活动 美国:Markit:综合PMI 7065605550454035302520 2019-02 2019-05 2019-08 2019-11 2020-02 2020-05 2020-08 2020-11 2021-02 2021-05 2021-08 2021-11 2022-02 2022-05 2022-08 2022-11 2023-02 2023-05 2023-08 2023-11 2024-02 2024-05 2024-08 资料来源：iFinD，Wind，华宝证券研究创新部 欧美通胀：欧洲通胀缓慢回落，美国通胀如期回落 •欧元区8月通胀在连续3个月“停滞”后再度回落：欧元区8月CPI回落至2.2%（前值2.6%），剔除食品和能源的核心CPI为2.8%（前值2.9%），均符合市场预期。通胀结束了连续3个月强于预期的态势，表明尽管近期通胀下行速度明显放缓，但仍在取得进展。 •美国通胀如期回落，控通胀持续取得进展的同时衰退担忧缓和：美国8月CPI同比增加2.5%,低于前值2.9%；核心CPI同比增加3.2%，与前值持平，均符合市场预期。美国通胀延续如期回落态势，但核心通胀降幅放缓，预计后续美联储降息节奏或相对偏慢。 欧洲通胀回落（%） 12.00 10.00 8.00 6.00 4.00 2.00 0.00 2019-06 2019-10 2020-02 2020-06 2020-10 2021-02 2021-06 2021-10 2022-02 2022-06 2022-10 2023-02 2023-06 2023-10 2024-02 2024-06 -2.00 欧元区:HICP:当月同比欧元区:核心HICP:当月同比 美国通胀继续如期回落（%） 10.00 9.00 8.00 7.00 6.00 5.00 4.00 3.00 2.00 1.00 2019-10 2020-01 2020-04 2020-07 2020-10 2021-01 2021-04 2021-07 2021-10 2022-01 2022-04 2022-07 2022-10 2023-01 2023-04 2023-07 2023-10 2024-01 2024-04 2024-07 0.00 美国:CPI:当月同比美国:CPI:核心:当月同比 资料来源：iFinD，Wind，华宝证券研究创新部 货币政策：美联储鸽派降息、鹰派指引 •美联储鸽派降息50BP，“追赶利率曲线”：美联储9月议息会议降息50BP，降幅较大，根据美联储主席鲍威尔解释，一方面是对7月没降息的“补偿”；另一方面是“不落后于利率曲线”，也是美联储吸取控通胀时期经验，避免再次行动过慢的体现。 •“前快后慢”，对未来降息节奏指引偏鹰派：根据点阵图显示，美联储预计年内还将降息50BP，2025年降息100BP，而长期中性利率抬高至3%左右。意味着美联储释放了降息“前快后慢”的信号，一方面有助于预防经济软着陆；另一方面对未来经济并不悲观。 •货币政策“正常化”而非“大宽松”，有充足应对经济下行的政策空间：美联储表示并未考虑停止缩表，而“降息+缩表”的组合并非矛盾，而是货币政策正常化进程的体现，现在并非大宽松。而由于当前利率水平仍然较高，一旦美国经济加速下行，美联储也有足够政策空间应对。 美联储点阵图显示年内还将降息50BP，2025年降息100BP 市场定价美联储年内还将降息75BP 资料来源：C