全球领先的工业互联网解决方案提供商

三旺通信（688618） 公司覆盖 全球领先的工业互联网解决方案提供商 投资评级：买入首次覆盖 主要观点： 公司概况：全球领先的工业互联网解决方案提供商 报告日期： 2024-09-27 收盘价（元） 20.31 近12个月最高/最低（元） 78.04/16.93 总股本（百万股） 110 流通股本（百万股） 110 流通股比例（%） 100.00 总市值（亿元） 22 流通市值（亿元） 22 三旺通信是工业互联网领域的先行者和领导者。公司成立于2001年， 深耕工业通信市场20年。公司拥有较为完整的工业通信产品体系，拳头产品包括工业以太网交换机、嵌入式工业以太网模块、设备联网产品、工业无线产品等。 公司价格与沪深300走势比较 9/2312/233/246/249/24 20% -3% -27% -50% -73% 应用场景涵盖智慧城市、综合管廊、智能制造、轨道交通、智能电力、煤炭石化等行业领域，下游大客户囊括了中国中车、中国煤科、国家电网等央国企和上市公司。公司营收快速增长，盈利能力较好，近�年收入复合增速26.34%，综合毛利率长期维持在60%左右。 行业概况：TSN、5G、AI和边缘计算为行业带来增量空间 市场规模方面，宏观视角，我国工业通信市场规模接近2000亿；行业视角，工业通信下游风电、光伏、新型储能、智慧矿山、智能制造、智慧交通、智慧城市等领域景气度较高；产品视角，工业以太网交换机200-300亿市场规模，需求主要来自能源和交通领域。 三旺通信沪深300 分析师：陈晶 执业证书号：S0010522070001电话：15000930816 邮箱：chenjing@hazq.com 相关报告 竞争格局方面，在工业通信设备行业，尤其工业以太网交换机领域，美国、欧洲和台系的厂商长期处于领跑地位，以赫斯曼、摩莎、罗杰康、思科、研华科技等为代表的老牌厂商技术积累深厚、品牌历史悠久，在全球工业通信设备市场占比较大份额。国内厂商主要有三旺通信、东土科技、映翰通、迈威通信等参与同台竞争。随着国产设备稳定性不断得到市场认可，当前市场竞争的焦点已经慢慢转向产品的质量、性价比和售后响应速度等环节，国产通信设备厂商有望在全球市场快速突围。 推荐逻辑： 1）下游风光储、智慧矿山、智能制造、智慧城市（车路云一体化）等行业或领域景气度高； 2）经过二十多年的深耕，公司产品可靠性获得认可，质量、性价比和售后均具备较强的竞争优势，面临国产替代和出海机遇； 3）质地好、估值低、严重超跌，按照我们的盈利预测，当前股价对应 2025年10倍左右PE。 投资建议 预计公司2024-2026年归母净利润分别为1.44、2.09、3.15亿元，对应EPS为1.30、1.89、2.85元，当前股价对应2024-2026年PE分别为15.59X/10.73X/7.12X。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示 1）部分下游需求不足，尤其车路云项目进展不及预期；2）HaaS项目持续较弱，单个项目体量大导致短期收入波动；3）行业竞争加剧导致毛利率下滑风险。 重要财务指标单位:百万元 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 439 529 756 1054 收入同比（%） 30.9% 20.4% 43.0% 39.5% 归属母公司净利润 109 144 209 315 净利润同比（%） 13.8% 31.4% 45.4% 50.6% 毛利率（%） 56.9% 59.2% 57.4% 56.1% ROE（%） 12.3% 15.5% 19.0% 23.4% 每股收益（元） 1.46 1.30 1.89 2.85 P/E 40.14 15.59 10.73 7.12 P/B 4.94 2.41 2.04 1.67 EV/EBITDA 33.58 11.79 7.51 4.88 资料来源：wind，华安证券研究所 正文目录 1公司概况：全球领先的工业互联网解决方案提供商5 2行业概况：TSN、5G、AI和边缘计算为行业带来增量空间10 3盈利预测17 4风险提示18 财务报表与盈利预测19 图表目录 图表1公司业务及产品线梳理5 图表2公司业务及产品线梳理6 图表3公司产品应用场景7 图表4公司下游主要客户7 图表5公司近�年主营业务收入和增速8 图表6公司近�年归母净利润和增速8 图表7公司2023年主营业务收入结构（按产品）8 图表8公司2023年主营业务收入结构（按场景）8 图表9公司近�年综合毛利率和净利润率9 图表10公司近�年研发、管理和销售费用率9 图表11我国工业互联网市场规模10 图表12公司所处工业通信行业应用场景11 图表13全球工业以太网交换机市场规模及结构12 图表142015年国内市场主要厂商工业以太网交换机销售份额13 图表15工业通信设备产业链示意图14 图表16海尔智能工厂基于SDN+TSN融合网络案例15 图表17三网通信制造工厂数字化基座方案16 图表18公司收入成本拆分（含预测值）17 1公司概况：全球领先的工业互联网解决方案提 供商 三旺通信是工业互联网领域的先行者和领导者。公司成立于2001年，深耕工业通信市场二十年，始终秉持研发驱动的发展理念，致力于工业互联网通信产品研发、生产和销售。公司的发展历程可以归纳成�个阶段，第一阶段2001-2005年，公司从工业级串口转换器和串口服务器做起，2004年推出了业以太网交换机，正式开入工业通信领域；第二阶段2006-2010年，公司首创推出嵌入式工业以太网交换模块， 引领行业发展；第三阶段2011-2015年，公司开启多元发展之路，下游场景向轨交、 能源、安防等领域拓展；第四阶段2016-2020年，公司修炼内功、思变图强，通过 了多项关键认证，积极参与行业标准制定，持续扩大品牌影响力；第�阶段2020年科创板上市至今，公司前瞻性布局TSN技术，开创性提出“HaaS硬件即服务”理念，为二次腾飞做准备。 图表1公司业务及产品线梳理 资料来源：公司官网，华安证券研究所 公司拥有较为完整的工业通信产品体系，以工业以太网交换机见长。公司产品可以分为交换类、网关类、无线类、控制类、安全类等产品，拳头产品包括工业以太网交换机、嵌入式工业以太网模块、设备联网产品、工业无线产品等，涉及上千种产品品类。同时，公司除产品以外，可以提供较为完善的定制化工业互联网通信系统整体解决方案，其中，一站式HaaS工业数字化互联服务是公司近几年重点打造的新业务，一方面可以带动公司硬件产品的销售，更重要的，这是一次三旺从产品型公司向平台型企业拓展能力圈的有力尝试。 图表2公司业务及产品线梳理 产品类别 产品细分 产品类型 产品样式 交换产品 工业交换机 管理型/非管理型交换机、POE交换机、TSN交换机等 嵌入式工业交换机 管理型交换机模块 网关产品 设备联网 接口服务器、协议网关等 边缘计算 边缘计算网关 接口转换 接口延长器 无线产品 无线以太网 （WLAN） 无线AP、无线客户端、无线网桥、无线AC等 蜂窝移动网 4G路由器、5GCPE 控制产品 工业控制 PLC、远程IO、IO-LINK等 安全产品 工业安全 工业防火墙 数字化产品 软件 网络管理软件 / AI AI夜视摄像头 解决方案 一站式HaaS工业数字化互联服务 资料来源：公司官网，华安证券研究所 公司应用场景丰富，客户资源优质。公司产品及业务的应用场景涵盖智慧城市、综合管廊、智能制造、轨道交通、智能电力、煤炭石化等行业领域。公司采取直销和 代理商经销结合的模式，下游大客户囊括了中国中车、中国煤科、国家电网等央国企和上市公司。此外，公司拥有完善的质量管理体系与客户服务体系，先后通过多项国家与国际认证，全球布局营销服务网络，业务遍布30多个海内外国家和地区。 图表3公司产品应用场景 资料来源：公司2023年年报，华安证券研究所 图表4公司下游主要客户 资料来源：公司招股书，华安证券研究所 注：部分客户为大型集团，公司与其旗下子公司建立合作关系进入客户集团供应链 公司营收快速增长，盈利能力较好。公司近�年收入复合增速26.34%，归母净利润复合增速17.18%。收入结构方面，按产品划分，2023年公司交换产品收入占比70%，以工业以太网交换机和嵌入式工业以太网交换模块为主；按场景划分，2023 年公司在智慧能源、工业互联网、智慧交通、智慧城市以及其他场景的收入占比分别为40%、22%、18%、12%和8%，其中，工业互联网、智慧城市、智慧交通实现收入同比增长79.48%、69.57%、49.25%。成本方面，公司综合毛利率维持在60%左右，高于行业平均水平主要是因为公司专注高端领域，通过严选项目把控其盈利能力，毛利率稳中有降主要是因为公司不断扩充其产品品类、新增解决方案等业务条线。费用方面，公司管理、研发和销售的综合费用率稳步下降，使得净利润水平能维持在25%上下。 图表5公司近�年主营业务收入和增速图表6公司近�年归母净利润和增速 主营业务收入（左轴，亿元）同比增速（右轴，%） 归母净利润（左轴，亿元）同比增速（右轴，%） 535 430 25 320 215 10 15 00 20192020202120222023 1 1 1 1 0 0 0 20192020202120222023 70 60 50 40 30 20 10 0 (10) 资料来源：wind，华安证券研究所资料来源：wind，华安证券研究所 图表7公司2023年主营业务收入结构（按产品）图表8公司2023年主营业务收入结构（按场景） 工业网关及无线产品 12% 解决方案产品 15% 其他业务收入 3% 智慧城市 12% 其他行业 8% 智慧能源 40% 工业交换产品 70% 智慧交通 18% 工业互联网 22% 资料来源：wind，华安证券研究所资料来源：wind，华安证券研究所 图表9公司近�年综合毛利率和净利润率图表10公司近�年研发、管理和销售费用率 66.49 64.85 60.36 58.20 56.94 33.62 30.80 23.75 28.43 24.76 毛利率（%）净利润率（%） 70 60 50 40 30 20 10 0 20192020202120222023 销售费用率（%）管理费用率（%） 研发费用率（%）综合费用率（%） 42.80 36.35 36.03 36.60 33.95 16.816 17.58 14.85 21.11 16.94 17.18 13.78 13.99 12.82 3.33 3.60 4.75 5.647.15 50 40 30 20 10 0 20192020202120222023 资料来源：wind，华安证券研究所资料来源：wind，华安证券研究所 2行业概况：TSN、5G、AI和边缘计算为行业带来增量空间 从宏观视角来看，我国工业通信市场前景广阔。根据赛迪顾问《2023-2024年中国工业互联网市场研究年度报告》显示，2023年中国工业互联网市场规模总量达到9849.5亿元，同比增长13.9%。预计到2026年，中国工业互联网市场规模达到 14862.5亿元，预测增长率为17.13%。其中，工业通信在工业互联网整体产业中占 比约为两成，以2023年的工业互联网市场规模为基数，则2023年工业通信的市场 规模接近2000亿。 图表11我国工业互联网市场规模 16,000 14,000 12,000 10,000 8,000 6,000 4,000 2,000 市场规模（左轴，亿元）同比增速（右轴，%） 18% 16% 14% 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0 2021 2022 2023 0% 2024E2025E2026E 资料来源：赛迪顾问，华安证券研究所 从行业视角来看，公司所处工业通信行业应用场景景气度较高。可以分