非常规的9月政治局会议，释放哪些信号

证券研究报告|宏观点评报告 2024年09月26日 非常规的9月政治局会议，释放哪些信号 9月26日，中共中央政治局召开会议，分析研究当前经济形势，部署下一步经济工作。如何看待政治局会议的表态？ 第一，非常规时点重要会议，体现政策加力的紧迫性。一般而言，分析研究经济形势的政治局会议在4月、7月、10月和12月召开。9月召开会议相对罕见。类似的情况在2020年一季度曾出现过，2月21日和3月27日曾召开政治局会议，由此可见政策加力的紧迫性。 转向并非一瞬间，9月以来关注到几个不寻常信号。一是9月13日发布金融数据的同时，人民银行同时发 布有关部门负责人解读8月金融统计数据，提到“货币政策将更加灵活适度、精准有效，加大调控力度”，相对此前表述加上了“更加”、“加大调控力度”（详见《货币政策“加大调控力度”》）。二是9月15日发布的经济数据出现一些边际变化，失业率逆季节规律上行，生产端数据开始放缓，工业价格降幅扩大（详见《8月经济，三点变化》）。三是9月24日，国新办就金融支持经济高质量发展有关情况举行新闻发布会，发布一系列超预期金融政策组合。 第二，政策基调：有效落实存量政策，加力推出增量政策，加大财政货币政策逆周期调节力度。货币方面，此次会议提到“要降低存款准备金率，实施有力度的降息”。与9月24日新闻发布会相呼应，当时提到预 告降准2次，降息幅度加大，叠加存量房贷利率下调，多管齐下，提前发布以提振预期。 财政方面，此次会议提到“保证必要的财政支出，切实做好基层三保工作。要发行使用好超长期特别国债和地方政府专项债，更好发挥政府投资带动作用”，主要是存量政策的落实，参考货币政策的力度，接下来的增量政策或也值得期待。 需要多大规模的财政工具？主要是两个方面的缺口待补。一是1-8月财政收入增速低于预算，如线性外推， 全年财政收支的额外缺口为1.28万亿元；二是根据预算报告，地方财政调入资金及使用结转结余12708亿元， 这主要来自第二本账，今年土地出让收入继续下降，调入资金难度较大。对应合计财政缺口上限约2.6万亿元。 政策工具方面，一是可能适度增加财政赤字，以保证税收放缓下的财政支出强度，参考2020和2023年，赤字率分别为3.6%以上和3.8%（从3%上调至3.8%），今年赤字率可能从3%适度上调，增加1万多亿元国债增量资金。从加力角度看，赤字率存在突破3.8%的可能性，以补充税收下降带来的财政缺口。二是使用地方债结存限额，2022曾动用5000多亿元结存限额用于发行新增债。截至去年底，专项债剩余限额7499.63亿元， 一般债剩余限额6801.74亿元，两者合计1.43万亿元作为可动用规模的上限。资金使用上可能用于土地储备、保障房收储等，使用往年结存限额无需再经人大审批。三是追加特别国债额度，用于有长期经济效益和社会效益的投资方向。时间节点上，10月下旬的人大常委会可能是赤字等增量财政政策落地的窗口期。 第三，地产政策：促进房地产市场止跌回稳。会议提到“要促进房地产市场止跌回稳，对商品房建设要严控增量、优化存量、提高质量，加大白名单项目贷款投放力度，支持盘活存量闲置土地。”其中促进房地产市场止跌回稳的信号意义较7月政治局会议的表述“平稳健康发展”更为明确，而且“优化增量”的表述调整为“严控增量”，可能通过调整供给，推动地产市场供需平衡。 第四，努力提振资本市场。相对于7月会议的“提振投资者信心”，此次会议的举措更为明确，“大力引导中长期资金入市，打通社保、保险、理财等资金入市堵点。要支持上市公司并购重组，稳步推进公募基金改革，研究出台保护中小投资者的政策措施”。924发布会提到监管部门制定了《关于推动中长期资金入市的指导意见》，主要是三方面举措，一是大力发展权益类公募基金，二是完善“长钱长投”的制度环境，三是持续改善资本市场生态。这些举措对权益资产的提振效果在显现。 第五，就业和企业相关表述值得关注。就业方面，会议提到“要守住兜牢民生底线，重点做好应届高校毕 业生、农民工、脱贫人口、零就业家庭等重点人群就业工作，加强对大龄、残疾、较长时间失业等就业困难群体的帮扶”。8月青年失业率处于较高水平，而且整体失业率逆季节性规律小幅上行，保就业是当前政策的重要着力点。企业方面，7月会议也曾提到“防止和纠正一些地方利用行政、刑事手段干预经济纠纷”，此次会议提到“要帮助企业渡过难关，进一步规范涉企执法、监管行为”，表述上更为注重当期前企业面临的短期困难。 总体来看，此次政治局会议在非常规时点召开，明确提及加力推出增量政策，加大逆周期调节力度，以及促进房地产市场止跌回稳、努力提振资本市场等。这将推动权益资产进入修复期。今年5月以来，经济出现阶段放缓，主要是内外因素共振所致，一是海外降息预期阶段回撤、高利率环境导致全球制造业产成品价格低迷，美欧等发达经济体增长放缓；二是内需相对不足，主要是部分居民提前还贷，可能压降即期消费需求，地方项目开工放缓、资金到位较慢，以及地产延续下行，导致建筑等行业需求下降。本次政策转向后，居民房贷利率下调后，提前还贷对消费的压制效应有望明显缓和；财政支出资金到位，也有助于地方项目的推进；而促进房地产市场止跌回稳，也从预期和资金等角度支持地产市场修复。 接下来，权益市场积极情绪可能延续，并逐渐进入政策效应的验证阶段。增量财政政策的规模或是下一个重要节点。924金融新政推出的互换便利等新工具，以及政策力度超预期，通过增加流动性供给、提振信心推动市场修复。政治局会议作为高层会议，其释放的信号强化了市场对增量政策的期待，追涨情绪升温。接下来重点关注，增量财政等政策的落地规模，以及进入政策效应释放期，逆周期工具对需求的拉动作用，从总量到结构寻找新的机会。消费板块&非银金融行情有望继续走强，关注家电、汽车、零售、券商品种后续行情。 债市面临的环境：流动性宽松，预提或推动期限溢价，关键在供给。8月末以来，债市已对货币宽松提前定价。后续降准降息等政策落地，有助于流动性宽松，使得短端利率保持低位。但长债和超长债的期限溢价部分，可能受到经济预期提振的影响，面临阶段上行压力。对债市而言，除了预期之外，接下来的关注点或在于增量财政工具带来的供给压力。今年10-12月剩余政府债发行额度1.4万亿元，较去年同期低2.4万亿元。如追加财政 工具在2万亿元之内，对债市的冲击或相对可控，调整仍是配置窗口。配置期限，先短后长。 风险提示 财政政策出现超预期调整。流动性出现超预期变化。海外经济或政策出现超预期变化。 分析师：肖金川分析师：田乐蒙 邮箱：xiaojc@hx168.com.cn邮箱：tianlm@hx168.com.cnSACNO：S1120524030004SACNO：S1120524010001 联系电话：联系电话： 表1：政治局会议重点内容对比 分类 政治局会议（2024年7月30日） 政治局会议（2024年9月26日） 924金融政策组合拳已出台政策 经济形势 当前外部环境变化带来的不利影响增多，国内有效需求不足，经济运行出现分化，重点领域风险隐患仍然较多，新旧动能转换存在阵痛。这些是发展中、转型中的问题，我们既要增强风险意识和底线思维，积极主动应对，又要保持战略定力，坚定发展信心，唱响中国经济光明论。 我国经济的基本面及市场广阔、经济韧性强、潜力一些新的情况和问题。要全面客观冷静看待当前经工作的责任感和紧迫感。 整体目标 坚持稳中求进工作总基调，完整、准确、全面贯彻新发展理念，加快构建新发展格局，因地制宜发展新质生产力，着力推动高质量发展，围绕推进中国式现代化进一步全面深化改革，加大宏观调控力度，深化创新驱动发展，深入挖掘内需潜力，不断增强新动能新优势，增强经营主体活力，稳定市场预期，增强社会信心，增强经济持续回升向好态势，切实保障和改善民生，保持社会稳定，坚定不移完成全年经济社会发展目标任务。 要抓住重点、主动作为，有效落实存量政策，加力推出增量政策，进一步提高政策措施的针对性、有效性，努力完成全年经济社会发展目标任务。 宏观政策基调 ·宏观政策要持续用力、更加给力。要加强逆周期调节，实施好积极的财政政策和稳健的货币政策，加快全面落实已确定的政策举措，及早储备并适时推出一批增量政策举措。·要切实增强宏观政策取向一致性，形成各方面共同推动高质量发展的强大合力。要继续发挥好经济大省挑大梁作用。 要加大财政货币政策逆周期调节力度，保证必要的 货币政策 要综合运用多种货币政策工具，加大金融对实体经济的支持力度，促进社会综合融资成本稳中有降。要保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定。 要降低存款准备金率，实施有力度的降息。 ·降准：0.5个百分点，向金融市场提供长期流动性约1万亿元，同时预告年内二次降准0.25-0.5个百分点的可能性。·降息：将7天期逆回购操作利率下调20bp，从1.7%下调到1.5%，MLF利率下调30bp至2.0%，LPR和存款利率下调20-25bp。 财政政策 要加快专项债发行使用进度，用好超长期特别国债，支持国家重大战略和重点领域安全能力建设，更大力度推动大规模设备更新和大宗耐用消费品以旧换新。要优化财政支出结构，兜牢“三保”底线。 要发行使用好超长期特别国债和地方政府专项债， ·降低存量房贷利率至新发放贷款利率附近，预计平均降幅大约0.5个百分点。 要促进房地产市场止跌回稳，对商品房建设要严控·降低二套房贷款最低首付比例至要落实好促进房地产市场平稳健康发展的新政策，增量、优化存量、提高质量，加大“白名单”项目15%（此前为25%），统一首套房和二坚持消化存量和优化增量相结合，积极支持收购存贷款投放力度，支持盘活存量闲置土地。要回应群套房的房贷最低首付比例。 地产政策量商品房用作保障性住房，进一步做好保交房工众关切，调整住房限购政策，降低存量房贷利率，·优化保障性住房再贷款政策，此前 作，加快构建房地产发展新模式。抓紧完善土地、财税、金融等政策，推动构建房地创设的3000亿元保障性住房再贷款中 产发展新模式。的央行资金支持比例将由60%提高至 100%。·支持收购房企存量土地。·房企存量融资展期、经营性物业贷款等阶段性政策延期至2026年底。 大等有利条件并未改变。同时，当前经济运行出现济形势，正视困难、坚定信心，切实增强做好经济 财政支出，切实做好基层“三保”工作。 更好发挥政府投资带动作用。 资本市场提振投资者信心，提升资本市场内在稳定性。 要努力提振资本市场，大力引导中长期资金入市，打通社保、保险、理财等资金入市堵点。要支持上市公司并购重组，稳步推进公募基金改革，研究出台保护中小投资者的政策措施。 ·创设证券、基金、保险公司互换便利，支持符合条件的证券、基金、保险公司通过资产质押，从中央银行获取流动性，首期互换便利操作规模5000亿元，未来可视情况扩大规模。 ·创设股票回购增持专项再贷款，首期规模3000亿元。 ·研究设立平准基金。 ·推动中长期资金入市，包括大力发展权益类公募基金、完善“长钱长投”的制度环境、持续改善资本市场生态等； ·支持并购重组 企业 要坚持和落实“两个毫不动摇”，促进各种所有制 经济优势互补、共同发展，完善产权保护、市场准要帮助企业渡过难关，进一步规范涉企执法、监管入、破产退出等市场经济基础制度，防止和纠正一行为。要出台民营经济促进法，为非公有制经济发些地方利用行政、刑事手段干预经济纠纷。要弘扬展营造良好环境。 企业家精神，在改革创新和公平竞争中加快建设更 多世界一流企业。 ·指引上市公司依法做好市值管理 防风险 要持续防范化解重点领域风险。 ·地方政府债务：要完善和落实地方一揽子化债方案，创造条件加快化解地方融资平台债务风险。 ·金融风险：要统筹防风险、强监管、促发展，提振投资者信心，提升资本市场内在稳定性。 未提及 扩内需 要以提振消费为重点扩大国内需求，经济政策的着 力点要更多转向惠民生、促消费，要多渠道增加居 民收入，增强中低收入群体