卡牌：IP+社交+盲盒属性助推卡牌不断破圈

行业报告：行业专题研究 证券研究报告 2024年09月25日 泛娱乐产品行业报告 卡牌：IP+社交+盲盒属性助推卡牌不断破圈 分析师孔蓉SAC执业证书编号：S1110521020002 作者： 分析师曹睿SAC执业证书编号：S1110523020003 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 摘要 卡牌行业：玩具类目中增长最快的细分市场，渗透率有望持续提升 集换式卡牌作为国内泛娱乐消费的高增细分赛道，市场规模超百亿，2017-2022年中期间复合年增长率（CAGR）超70%；2022-2027E复合年增长率（CAGR）为20.6%，对标海外成熟市场渗透空间大。建议关注： 卡游：集换式卡牌龙头，热门产品驱动成长 卡游是中国集换式卡牌领军企业，以奥特曼等IP为核心，在泛娱乐产品行业内多元拓展。IP壁垒+产品强获客高黏性+渠道布局精准高 效。 泡泡玛特：多元IP矩阵构筑壁垒，卡牌是行业β+自有IP的尝试 泡泡玛特是覆盖潮流玩具IP全产业链的综合运营平台，多元IP矩阵构筑壁垒，公司平均每年从外部吸纳约14-15个IP，自研3-4个IP，创造热门IP的持续性得到验证。卡牌是行业β+自有IP的尝试。 京华激光：涉及集换式卡牌的生产和技术支持，为卡牌游戏提供激光刻印等增值服务 京华激光是业内少数拥有激光全息防伪完整产业链的企业之一，主要为国内卡游龙头企业提供包括“小马宝莉”“叶罗丽”“奥特曼”“名侦探柯南”等知名IP在内的卡牌深加工服务。 华立科技：国内游艺设备龙头，与全球知名游戏企业建立战略合作伙伴关系 公司是国内商用游戏游艺设备龙头，业务布局设计、研发、生产、销售和运营全产业链。国内率先推出动漫IP衍生产品业务模式，涉足集换式卡牌领域。与全球知名游戏企业建立了战略合作伙伴关系。 姚记科技：前瞻布局卡牌全产业链的稀缺标的 公司体内布局卡牌全产业链，包括参股球星卡一级发行平台DAKA文化（中国首家专业化体育文化收藏卡牌发行商），参股卡牌二级 交易平台卡淘，以及体外孵化姚记潮品。 奥飞娱乐：构建优质的全年龄段IP矩阵，通过“玩点无限”品牌积极开拓潮玩业务 公司以IP为核心，打造了“IP+”全产业运营平台，构建了涵盖动漫、玩具、婴童、授权、媒体、实景娱乐等多元一体的泛娱乐产业链，并构建优质的全年龄段IP矩阵，包括“超级飞侠”、“喜羊羊与灰太狼”、“巴啦啦小魔仙”、“铠甲勇士”等。。 风险提示：行业政策风险；IP授权风险；IP吸引力不及预期；销售渠道管理风险；规模效应不及预期 1 卡牌：中国泛娱乐玩具行业中增长最快的细分市场之一 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明3 1.1泛娱乐行业：市场规模增长迅猛，玩具类目占比高 •中国千亿级泛娱乐产品市场，玩具占比及增速始终保持领先。泛娱乐产品是依据各IP内容开发的实体娱乐产品，包括玩具、文具和服饰等。根据灼识咨询数据，2022年中国泛娱乐产品行业市场规模达1297亿元，处于发展早期阶段。随着中国Z世代逐渐成为消费群体主力，消费趋向内容主导，2027年预计市场规模将达到2304亿元，2022-2027E复合年增长率（CAGR）约为12.2%。其中，玩具在泛娱乐产品中占比及增速 始终保持领先。根据灼识咨询数据，2022年玩具类目市场规模达690亿元，占泛娱乐产品行业规模的53%。2027年预计市场规模将达到1289 亿元，2022-2027E复合年增长率（CAGR）约为13.3%，增速高于泛娱乐产品行业。 图：泛娱乐行业分类 泛娱乐行业分类 图：2017-2027E中国泛娱乐产品行业市场规模及CAGR（以商品交易额计，亿元） 泛娱乐产品 玩具文具 17.3% 12.2% 17.8% 13.3% 24.4% 36.1% 896 821 745 673 119 90 593 69 270 9 305 337 13 398 381 17 521 455 18 521 546 23 582 50 25 34 1026 1161 1289 638 690 710 867 CAGR 2017-2022 2022-2027E 2500 2000 1500 1000 500 资料来源：卡游招股申请书，智研瞻产业研究院公众号，天风证券研究所 4 0 2017201820192020202120222023E2024E2025E2026E2027E 玩具文具其他 1.2集换式卡牌：玩具类目中增长最快的细分市场，占比持续提升 •市场规模保持高增，占比持续提升。集换式卡牌是一种以特定主题 设计的实体卡片产品，用户可以进行收藏、交换以及娱乐游玩。根据灼识咨询数据，2017-2022年中国集换式卡牌市场的规模从7亿元扩张至122亿元，市场规模显著扩大，期间复合年增长率（CAGR）高达78.4%；占泛娱乐玩具市场比例由2017年2.3%增长至2022年17.6%。2021年，卡游等卡牌公司开启大规模线上+线下卡牌竞技比赛，吸引众多消费者。据共研网，2021年集换式卡牌市场需求大幅增长，产量为3.31亿张，同比增长24.71%。 •根据灼识咨询数据，2027年预计集换式卡牌市场规模有望达到310 亿元，占泛娱乐玩具市场的24.1%，2022-2027E复合年增长率 （CAGR）为20.6%。 图：2017-2027E集换式卡牌市场规模及同比增速（亿元，%） 171% 171% 1161 1026 867 638 690 710 488 521 398 305 32%210 47% 719 28 25% 35 95 28% 122 260 125 165 2% 27% 24% 1289 180%160%140%120%100%80% 310 60%40%20% 19% 0% 1400 1200 1000 800 600 400 200 0 集换式卡牌市场规模泛娱乐玩具市场规模集换式卡牌，YoY 图：集换式卡牌行业发展历程 1993 1998 1999 2002 2013 2018-2020 2024 威世智公司推出全 球首款集换式卡牌 《万智牌》进入中国 TCG《精灵宝可梦》 北美上市，风靡美日 日本世嘉公司打造全球首款 卡游推出TCG卡牌「零次 2018年，卡游取“小马宝莉”等 得奥特曼IP授权；卡牌产品风靡学 资料来源：卡游招股申请书，华立科技招股说明书，京华激光公司公告，集卡社、36氪、万智牌Magic、卡牌潮玩生态产业、分镜天地、钛媒体、中国文化娱乐行业协会、 DICE桌游社公众号，天风证券研究所 5 (TCG)《万智牌》 TCG《游戏王》 KONAMI制作上市 集换式街机卡 牌游戏 元」并举办相应的全国大赛 华立科技、集卡 社等开始布局发行卡牌 生群体，并在短 期内迅速放量 资料来源：卡游招股申请书，华立科技财报，姚记科技财报，集卡社官网，万代南梦宫官网，帕尼尼球星卡PaniniAmerica公众号，企查查，tom，澎湃网，新华网，界面新 闻，新浪新闻，世展网，36氪、徐汇投促公众号，天风证券研究所 6 1.3集换式卡牌：头部效应明显，热门IP优势显著 图：集换式卡牌行业重点公司 公司名称 经营模式 IP合作 经营情况 卡游 卡牌+文具 奥特曼、叶罗丽、小马宝莉、蛋仔派对、斗罗大陆 已向港交所申请上市，22年占集换式卡牌市场71%，文具2022年起步，23前三季度营收1.34亿元。 华立科技 游艺机+卡牌 宝可梦、奥特曼、我的世界、火影忍者等 已A股上市。前期过于注重卡片制作工艺升级，动漫IP业务2022年收入1.47亿，同比2021年下降15.78%。重心调整至卡牌内容、自研IP后，2023年上半年收入1.18亿，YoY+104.2%。 杰森动漫（集卡社） 集换式卡牌 国内外版权合作方超100+，IP产品包括：斗罗大陆、时光代理人、敦煌博物馆、迪士尼100周年等 2021年营收保持100%同比增长，2022年获bilibili哔哩哔哩领投的首轮融资 姚记科技（姚记潮品） 游戏+卡牌多领域发展 宝可梦卡牌代理、第五人格、大英图书馆 体内布局卡牌全产业链，包括一级发行平台-参股球星卡发行平台DAKA达咖文化，二级交易平台-参股卡牌交易平台卡淘，体外孵化姚记潮品。 帕尼尼 球星卡 NBA独家授权、产品涵盖FIFA、英超、NFL等众多国际知名体育赛事机构及体育联赛 2010年携手中国合作伙伴中雅图公司进入中国市场，为北京国安开发系列产品，借助NBA热度展开推广 万代南梦宫 游艺机+卡牌 机动战士高达、偶像大师闪耀色彩、初音未来、名侦探柯南、假面骑士等 在卡片游戏机业务上，“万代卡玩”已推出奥特曼、超级龙珠英雄等众多IP商品，业务范围不仅涵盖卡片游艺机，还包括收藏卡牌、集换式卡牌、PETA贴纸等各类动漫平面产品 资料来源：卡游招股申请书，各公司官网，天风证券研究所 7 1.4产业链：多元IP内容累积+完善产业链，发展潜力充足 上游-IP授权：主要参与方包括创作及运营IP的IP授权商。据《阿里鱼消费品与营销项目授权报告2024》，IP逐渐成为消费者决策的主要决策 因素，超过七成用户会在挑选商品时考虑IP元素，愿意为IP带来的高溢价买单。 中游-卡牌设计、开发及生产：主要参与方包括集换式卡牌运营发行商（如，卡游），以及IP方衍生部门（如，万代、泡泡玛特）。 下游-卡牌销售：主要参与方包括经销渠道下的分销商、门店、直播间等，直营渠道下的直营门店、小程序、电商等，以及卡牌二级市场交 易流通。 图：集换式卡牌全产业链 上游：IP授权商 获取IP授权 热门IP：以卡游为例，自2018年公司取得奥特曼IP授权。 2021-22年卡游版权费占 比分别为7.2%、5.1% 总收入 中游：卡牌发行商+运营公司 设计、开发卡牌 设计：集换式卡牌的价值在于优质内容和卡牌工艺 卡牌内容：多元主题（如虚拟IP角色主题、经典场景主题）；艺术 风格；文化元素 卡牌工艺：烫金、3D变化、温感变色 生产、发行卡牌 发行：社交平台推广；举办线下TCG比赛 2021-22年卡游直接材料成本占比分别为30.4%、22.6% 总收入 下游：卡牌经销商 销售卡牌+二级市场流通 线下：直营渠道（如旗 舰店、自动贩卖机）、非直营渠道（如经销商、零售KA） 线上：电商平台、直播 平台 1.5对标海外：TCG卡牌品类占日本玩具市场近30%，成为玩具市场 最大增长驱动力 对标海外成熟市场，卡牌品类成玩具市场最大增长力。据日本玩具协会分析，2023年日本国内玩具市场实现大幅增长并突破万亿大关，主要得益于卡牌（含集换收藏卡牌和策略对战型卡牌）的销售增长推动。该品类市场规模高达2774亿日元（约135.68亿元人民币），占日本整体玩具市场的27.2%，是日本玩具市场中占比最大的品类，且在 2023财年实现了425亿日元的增长（约20.79亿元人民币），增幅高达18.1%。 与动漫IP结合，表现强劲。《精灵宝可梦》卡牌延续去年的强劲增长外，《航海王》卡牌游戏、《游戏王OCG》等卡牌新品也表现不俗。 图：2010-2023年日本玩具市场及集换式卡牌市场规模（亿日元）图：2023年度(23/4~24/3)日本本土TCG销量排名前15 12000 市场规模（亿日元） 10000 8000 50.0% 排名 名称 厂商 2023年度 销售额(日元) 1 宝可梦集换式卡牌游戏 Pokémon 1337亿 2 游戏王OCG KONAMI 471亿 3 决斗大师DuelMasters TAKARATOMY 289亿 4 航海王卡牌对战 BANDAI 265亿 5 黑白双翼WeiBSchwarz BUSHIROAD 139亿 6 万智牌MagicTheGathering WizardsoftheCoast 53亿 7 战斗之魂BattleSpirits BANDAI 38亿 8 影之诗进化对决Shado