寻找票息利差保护

城投债： 公募城投债中，江浙两省加权平均估值收益率均在2.6%以下；收益率超过4.5%的城投债出现在贵州地级市及区县级；其余区域中，广西、云南、吉林等地的利差也较高。与节前一周相比，公募城投债收益率基本上行。其中，收益上行幅度较大的包括2-3年广西省级非永续、3-5年天津市级非永续、2-3年福建地级市永续、3-5年甘肃地级市非永续城投债。 私募城投债中，上海、浙江、广东、福建等沿海省份的加权平均估值收益率在3%以下；收益率高于4%的品种出现在贵州地级市及区县级、陕西省级、辽宁地级市；其余的云南、黑龙江、青海等地的利差也较高。与节前一周相比，私募城投债收益率同样以调整为主。具体来看，收益率上行幅度较大的有3-5年新疆区县级非永续、3-5年云南地级市非永续、1-2年云南区县级非永续、1-2年黑龙江地级市非永续城投债，分别对应上行36.7BP、35.8BP、33.9BP和23.7BP。 尹睿哲分析师 2024年9月24日寻找票息利差保护 截至2024年9月23日，存量信用债估值及利差分布特征如下： 固定收益定期报告 证券研究报告 SAC执业证书编号：S1450523120003 yinrz@essence.com.cn 李豫泽分析师 SAC执业证书编号：S1450523120004 liyz9@essence.com.cn 产业债： 民企地产债估值收益率及利差显著高于其他品种。与节前一周相比，非金融非地产类产业债收益率以上行为主，2-3年民企公募永续品种上行超11BP；地产债中，2年内国企公募非永续和1年内民企公募非永续品种收益率下行幅度在30BP以上，其余品种收益率悉数上行。 金融债： 金融债中，估值收益率和利差较高的品种有租赁公司债、城农商行资本补充工具。与节前一周相比，金融债各品种收益率走势略有分化，整体上短端出现调整居多，中长期品种则多下行。具体来看，租赁债中各品种收益率多有调整，2年内公募非永续品种收益率上行幅度在5BP以上；一般商金债中3-5年期品种收益率下行更多，其中国有行品种表现较优；二永债中，短期限品种收益率多有调整，1年内农商行二级资本债收益率上行15BP，不过1-2年农商行二级债收益率却下行近25BP，其余品种收益率下行速度则较为缓慢；此外，1-2年证券公司永续债调整幅度也不小。 风险提示：统计出现遗漏，高估值个券出现信用风险。 截至2024年9月23日，存量信用债中，民企地产债估值收益率及利差显著高于其他品种。与节前一周相比，非金融非地产类产业债收益率以上行为主，2-3年民企公募永续品种上行超11BP；地产债中，2年内国企公募非永续和1年内民企公募非永续品种收益率下行幅度在30BP以上，其余品种收益率悉数上行。 金融债中，估值收益率和利差较高的品种有租赁公司债、城农商行资本补充工具。与节前一周相比，金融债各品种收益率走势略有分化，整体上短端出现调整居多，中长期品种则多下行。具体来看，租赁债中各品种收益率多有调整，2年内公募非永续品种收益率上行幅度在5BP以上；一般商金债中3-5年期品种收益率下行更多，其中国有行品种表现较优；二永债中，短期限品种收益率多有调整，1年内农商行二级资本债收益率上行15BP，不过1-2年农商行二级债收益率却下行近25BP，其余品种收益率下行速度则较为缓慢；此外，1-2年证券公司永续债调整幅度也不小。 券种 发行方式（或银行类型） 存量规模，亿元 1年以内 1至2年 2至3年 3至5年 1年以内 1至2年 2至3年 3至5年 永续 非永续（或二级资本债） 城投债 私募债 69066 2.21 2.34 2.40 2.75 2.36 2.38 2.45 2.76 公募债 81490 2.16 2.24 2.29 2.36 2.19 2.27 2.33 2.49 非金融非地产产业债（国企） 私募债 7047 2.31 2.92 2.68 2.54 2.39 2.41 2.48 2.76 公募债 79941 2.14 2.21 2.27 2.32 2.08 2.14 2.22 2.29 非金融非地产产业债（民企） 私募债 153 - - - - 3.25 4.10 3.02 - 公募债 3124 5.92 3.27 2.62 - 2.61 2.90 2.77 2.24 地产债（国企） 私募债 1371 - - - - 2.43 2.50 2.61 2.83 公募债 10711 2.18 2.14 2.45 - 2.59 2.58 2.60 2.44 地产债（民企） 私募债 0 - - - - - - - - 公募债 768 - - - - 8.07 4.82 4.53 3.17 租赁公司债 私募债 288 - - 2.56 - 2.38 2.56 2.48 - 公募债 5691 2.40 2.35 2.42 - 2.16 2.32 2.17 2.39 商业银行普通金融债 国有商业银行 5880 - - - - 1.83 1.84 1.89 1.96 股份制商业银行 15630 - - - - 1.94 1.91 1.99 2.06 城市商业银行 11282 - - - - 1.96 2.00 2.05 2.03 农商行 1736 - - - - 2.04 2.04 2.09 - 银行资本补充债 国有商业银行 39075 2.04 2.06 2.11 2.20 2.03 2.05 2.08 2.14 股份制商业银行 13845 2.06 2.09 2.13 2.28 2.06 2.10 2.11 2.25 城市商业银行 9490 2.20 2.62 2.36 2.46 2.21 2.22 2.31 2.48 农商行 2335 2.09 2.24 2.69 2.40 2.86 3.07 2.73 2.81 证券公司债 私募债 2266 - - - - 2.06 2.13 2.15 2.22 公募债 16070 - - - - 1.99 2.06 2.10 2.13 证券公司次级债 私募债 726 2.05 2.21 - - 2.08 2.35 2.34 2.44 公募债 5201 2.04 2.16 2.20 2.27 2.02 2.12 2.18 2.22 表1：存量信用债加权平均估值收益率（取值时间为9月23日，单位：%） 资料来源：中债估值，企业预警通，国投证券研究中心 数据说明：1）含权债剩余期限选择为行权前剩余期限，2）含权债估值收益率为行权前剩余期限，3）剔除估值收益率在20%以上的存量券，4）平均估值收益率计算以个券存量规模为权重。5）因样本原因，可能造成：短期限品种收益率大于长期限品种收益率，非永续品种收益率大于永续品种收益率。 券种 发行方式（或银行类型） 存量规模，亿元 1年以内 1至2年 2至3年 3至5年 1年以内 1至2年 2至3年 3至5年 永续 非永续（或二级资本债） 城投债 私募债 69066 63.12 64.14 62.89 90.62 77.21 68.12 67.97 92.48 公募债 81490 56.76 54.43 51.88 52.50 61.53 56.37 55.88 66.47 非金融非地产产业债（国企） 私募债 7047 73.30 121.86 91.19 69.62 79.29 70.45 71.26 92.43 公募债 79941 54.78 51.32 50.36 49.16 51.69 43.65 44.34 46.06 非金融非地产产业债（民企） 私募债 153 - - - - 165.93 240.77 123.80 - 公募债 3124 425.56 159.17 84.43 - 107.05 118.93 99.72 42.71 地产债（国企） 私募债 1371 - - - - 82.04 79.81 83.59 99.21 公募债 10711 58.43 44.84 67.01 - 99.95 87.91 82.76 62.33 地产债（民企） 私募债 0 - - - - - - - - 公募债 768 - - - - 648.89 312.12 276.12 132.93 租赁公司债 私募债 288 - - 77.60 - 78.04 85.95 70.91 - 公募债 5691 78.51 64.89 64.88 - 58.04 61.41 39.74 54.65 商业银行普通金融债 国有商业银行 5880 - - - - 20.26 13.50 12.44 14.54 股份制商业银行 15630 - - - - 36.89 20.47 22.29 25.27 城市商业银行 11282 - - - - 36.55 29.71 27.68 24.53 农商行 1736 - - - - 39.51 32.07 32.06 - 银行资本补充债 国有商业银行 39075 41.62 36.08 34.11 37.04 42.17 34.20 31.27 31.90 股份制商业银行 13845 50.64 40.47 36.55 44.74 38.87 42.72 34.02 41.29 城市商业银行 9490 59.98 92.00 59.48 64.07 67.68 51.70 53.65 65.04 农商行 2335 45.25 52.55 91.48 56.74 123.43 136.26 96.03 99.58 证券公司债 私募债 2266 - - - - 47.27 42.23 38.79 40.41 公募债 16070 - - - - 42.65 34.64 33.06 30.55 证券公司次级债 私募债 726 40.83 49.75 - - 52.95 63.49 56.42 60.03 公募债 5201 37.06 44.00 42.49 44.57 45.51 41.65 41.34 39.01 表2：存量信用债加权平均利差（取值时间为9月23日，单位：BP） 资料来源：中债估值，企业预警通，国投证券研究中心 数据说明：1）信用利差计算采用个券加权平均，权重为对应个券存量规模，2）利差计算基准为同期限国开债，剩余期限匹配采用插值法进行。3）因样本原因，可能造成：短期限品种利差高于长期限品种利差，非永续品种利差高于永续品种利差。 券种 发行方式 （或银行类型） 1年以内 1至2年 2至3年 3至5年 1年以内 1至2年 2至3年 3至5年 永续 非永续（或二级资本债） 城投债 私募债 3.27 -0.23 1.72 -6.46 3.20 1.99 3.19 6.15 公募债 2.01 0.29 1.87 0.12 3.25 1.87 3.39 3.67 非金融非地产产业债（国企） 私募债 1.30 -3.16 8.13 4.54 1.49 -0.30 3.72 7.28 公募债 0.88 1.68 1.82 0.48 3.93 2.32 5.40 3.62 非金融非地产产业债（民企） 私募债 - - - - 5.87 5.34 3.01 - 公募债 -0.16 -6.14 11.85 - 10.55 -17.23 0.97 -0.01 地产债（国企） 私募债 - - - - 3.00 2.44 6.19 4.96 公募债 0.42 0.37 1.44 - -30.21 -72.44 5.39 3.73 地产债（民企） 私募债 - - - - - - - - 公募债 - - - - -63.13 28.04 7.90 5.41 租赁公司债 私募债 - - -1.12 - 4.92 3.28 -0.47 - 公募债 1.99 -1.06 0.44 - 5.52 5.79 0.35 1.37 商业银行普通金融债 国有商业银行 - - - - 0.56 -3.62 -4.71 -5.85 股份制商业银行 - - - - 0.20 -2.7