中国医药：海外降息有望助力医药行业反弹

2024年9月23日 招银国际环球市场|睿智投资|行业研究 海外降息有望助力医药行业反弹 年初至今，MSCI中国医疗指数下跌23.0%，跑输MSCI中国指数25.4%。目前行 中国医药行业武煜,CFA(852)39000842jillwu@cmbi.com.hk王云逸(852)39161729cathywang@cmbi.com.hk过往报告： 1.【行业研究】中国医药-行业估值吸引，看好创新龙头2.【行业研究】中国医药-期待创新支持政策落地-招银国际金融有限公司3.【行业研究】中国医药-创新政策持续落地，期待全国性指导文件出台4.【行业研究】中国医药-行业持续反弹可期，政策环境全面改善5.【行业研究】中国医药-行业支持政策有望落地，业绩复苏可期6.【行业研究】中国医药-重视设备更新的政策机遇7.【行业研究】中国医药-业绩复苏将带来估值修复8.【行业研究】中国医药-医药行业估值吸引，看好医药新消费9.【行业研究】中国医药-创新药重磅利好政策落地10.【行业研究】中国医药-政策利好持续兑现11.【行业研究】中国医药-DRG/DIP2.0版本分组方案公布，持续利好创新12.【行业研究】中国医药-反弹趋势基本确定，业绩有望复苏13.【行业研究】中国医药-1H24业绩回顾：整体增长疲弱，创新药表现强劲 业指数的动态市盈率为25.4倍，低于12年历史均值。9月19日，美联储宣布降息50个基点，正式开启降息周期。我们认为，海外降息或将推动高弹性的创新药/器械板块以及CXO板块估值反弹。国内新一轮医保谈判即将落地，尽管医保资金收支存在一定压力，我们认为医保资金支持创新药的政策趋势不会改变。医疗反腐进入常态化，医药行业的盈利有望从2H24开始逐步修复。看好龙头CXO、龙头创新药、业绩扎实且估值吸引的消费医疗企业。 看好龙头CXO估值修复，《生物安全法案》影响或将有限。参议院2025国防 授权法案（NDAA）草案纳入93项修正案，其中不含《生物安全法案》（S.3558）。此前，众议院版本NDAA草案也不包含生物安全法案（H.R.8333）。尽管后续两院还将对NDAA的具体内容再做讨论修改，不排除还会增加内容，但我们认为生物安全法案通过2025NDAA夹带的立法成功概率不大。最终NDAA的内容或将于今年底确定，我们将持续关注。除了NDAA，生物安全法案还有独立立法路径。众议院在当地时间9月9号投票通过了生物安全法案（H.R.8333）。我们认为，众议院版本的草案限制美国政府机构以及接受美国政府补贴或者贷款的实体从相关中国公司采购商品或者服务，大概率对业务影响范围有限，并且具有允许现有合同执行至2032年的“祖父条款”。虽然众议院生物安全法案获得通过，但是其中民主党议员有49%未投赞成票，其中包括36%的反对票，因此我们预计生物安全法案单独立法在民主党主导的参议院将面临更大的阻力。我们看好药明康德及其他龙头CXO企业，生物安全法案靴子基本落地，业务有望保持稳健，估值存在较大修复空间。降息环境下全球生物医药融资将反弹，带动CXO需求复苏。 国产创新药在ESMO、WCLC数据靓丽，医保谈判/续约即将落地。信达生物 IBI363（PD-1/IL2）在sqNSCLC的3mg/kg剂量组至少随访12周以上的18例患者的ORR为50%，DCR为88.9%，在32例CRC患者的ORR为21.9%（确认的ORR为15.6%），DCR为65.6%，中位PFS为4.1个月;康方生物AK112（PD-1/VEGF）对比Keytruda一线治疗PD-L1阳性（TPS≥1%）NSCLCIII期临床的mPFS为11.14个月vs5.82个月，PFSHR=0.51（P＜0.0001）。 看好龙头CXO、龙头创新药以及高成长消费医疗个股。看好药明康德、百济 神州、信达生物、三生制药、固生堂、科伦博泰、巨子生物、迈瑞医疗。 估值表 市值 目标价上行/P/E(x)P/B(x)ROE(%) 公司名称 股份代码 评级 (百万美元) (LC)下行空间FY24EFY25EFY24EFY25EFY24EFY25E 药明康德 603259CH 买入 16,747.7 61.953%12.711.12.01.80.20.2 百济神州 BGNEUS 买入 21,062.1 288.943%nm394.584.676.3(0.2)0.0 信达生物 1801HK 买入 8,873.0 55.230%nmnm5.04.8(0.1)(0.0) 三生制药 1530HK 买入 1,768.4 9.566%6.66.20.70.60.10.1 固生堂 2273HK 买入 1,102.5 67.994%23.615.02.82.50.10.2 科伦博泰 6990HK 买入 5,051.8 243.438%nmnm11.116.0(0.1)(0.4) 巨子生物 2367HK 买入 5,121.2 62.160%19.214.84.94.00.30.3 迈瑞医疗 300760CH 买入 39,078.1 352.855%20.116.97.26.20.40.4 中国医药 资料来源：公司资料、招银国际环球市场预测 敬请参阅尾页之免责声明1 图1:MSCI中国医疗保健指数相对收益率图2:MSCI中国医疗保健指数动态市盈率 300%120.00 200% 150% 100% 50% 0% -50% 250%100.00 80.00 60.00 40.00 20.00 0.00 RelativeperformanceofMSCIChinaHealthcareIndex 资料来源：彭博，招银国际环球市场，截至2024年9月20日收盘 图3:南下持股比例 MSCIChinaHealthcareIndexPE-1stdAverage+1std 资料来源：彭博，招银国际环球市场，截至2024年9月20日收盘 图4:北上持股比例 25% 20% 15% 10% 5% 17/03 17/06 17/09 17/12 18/03 18/06 18/09 18/12 19/03 19/06 19/09 19/12 20/03 20/06 20/09 20/12 21/03 21/06 21/09 21/12 22/03 22/06 22/09 22/12 23/03 23/06 23/09 23/12 24/03 24/06 24/09 0% 25% 20% 15% 10% 5% 17/03 17/06 17/09 17/12 18/03 18/06 18/09 18/12 19/03 19/06 19/09 19/12 20/03 20/06 20/09 20/12 21/03 21/06 21/09 21/12 22/03 22/06 22/09 22/12 23/03 23/06 23/09 23/12 24/03 24/06 24/09 0% 药明生物信达生物中国生物制药翰森 资料来源：彭博，招银国际环球市场，截至2024年9月19日收盘 恒瑞迈瑞云南白药智飞 资料来源：彭博，招银国际环球市场，截至2024年8月16日收盘 图5:医药制造业营业收入及利润总和累计同比图6:基本医疗保险（含生育保险）年度收支增速 105 (% 医药制造业营业收入累计同比 全国基本医疗保险基金支出累计同比 50.0% 85 40.0% 65 30.0% 45 25 5 -15 2017-02 2017-06 2017-10 2018-02 2018-06 2018-10 2019-02 2019-06 2019-10 2020-02 2020-06 2020-10 2021-02 2021-06 2021-10 2022-02 2022-06 2022-10 2023-02 2023-06 2023-10 2024-02 2024-06 -35 20.0% 10.0% 0.0% -10.0% 中国医药制造业营业收入累计同比中国医药制造业利润总额累计同比 资料来源：Wind，招银国际环球市场 -20.0% 2017-022018-012018-122019-112020-102021-092022-082023-07 资料来源：国家医保局，招银国际环球市场 图7：H/A股价差 公司名称 H股代码 H股股价（港元） A股代码 A股股价（人民币） H/A价差 康龙化成 3759HKEquity 11.14 300759CHEquity 21.55 -53.22% 康希诺 6185HKEquity 21.25 688185CHEquity 40.59 -52.62% 昭衍新药 6127HKEquity 7.33 603127CHEquity 13.65 -51.41% 复星医药 2196HKEquity 12.30 600196CHEquity 22.33 -50.15% 泰格医药 3347HKEquity 27.80 300347CHEquity 50.18 -49.87% 上海医药 2607HKEquity 10.48 601607CHEquity 18.91 -49.85% 白云山 874HKEquity 17.34 600332CHEquity 25.04 -37.33% 丽珠集团 1513HKEquity 25.45 000513CHEquity 35.42 -34.98% 凯莱英 6821HKEquity 47.50 002821CHEquity 63.75 -32.57% 药明康德 2359HKEquity 42.50 603259CHEquity 40.58 -5.22% 资料来源：彭博，招银国际环球市场，截至2024年9月20日收盘 图8:药明生物动态市盈率图9:药明康德动态市盈率 WuXiBio(2269HK)1-yearforwardPEratioWuXiAppTec(603259CH)1-yearforwardPEratio 180.00 160.00 140.00 120.00 100.00 80.00 60.00 40.00 20.00 0.00 140.00 120.00 100.00 80.00 60.00 40.00 20.000.00 2269HKEquity+1stdAverage-1std 603259CHEquity+1stdAverage-1std 资料来源：彭博，招银国际环球市场，截至2024年9月20日收盘 图10:石药集团动态市盈率 资料来源：彭博，招银国际环球市场，截至2024年9月20日收盘 图11:恒瑞医药动态市盈率 CSPC(1093HK)1-yearforwardPEratioHengrui(600276CH)1-yearforwardPEratio 90.00 80.00 70.00 60.00 50.00 40.00 30.0020.00 10.00 80.00 70.00 60.00 50.00 40.00 30.00 20.00 10.00 0.000.00 1093HKEquity+1stdAverage-1std600276CHEquity+1stdAverage-1std 资料来源：彭博，招银国际环球市场，截至2024年9月20日收盘 图12:迈瑞医疗动态市盈率 资料来源：彭博，招银国际环球市场，截至2024年9月20日收盘 图13:智飞生物动态市盈率 Mindray(300760CH)1-yearforwardPEratioChongqingZhifei(300122CH)1-yearforwardPEratio 80.00 70.00 60.00 50.00 40.0030.00 20.00 10.00 0.00 300760CHEquity+1stdAverage-1std 100.00 90.00 80.00 70.00 60.00 50.00 40.0030.0