新产品+新场景，引领机电一体化行业发展

绿的谐波（688017） 公司覆盖 新产品+新场景，引领机电一体化行业发展 2024-09-22 报告日期： 投资评级：增持 首次覆盖 主要观点： 创新驱动发展，梦想传动未来 公司是一家专业从事精密传动装置研发、设计、生产和销售的高新技 收盘价（元）60.34 近12个月最高/最低（元）163.55/59.80 总股本（百万股） 168.76 流通股本（百万股） 168.76 流通股比例（%） 100.00 总市值（亿元） 101.83 流通市值（亿元） 101.83 公司价格与沪深300走势比较 9/2312/233/246/24 59% 31% 3% -26% -54% 绿的谐波沪深300 分析师：张帆 执业证书号：S0010522070003邮箱：zhangfan@hazq.com 相关报告 术企业，产品包括谐波减速器、机电一体化执行器、精密零部件和智能自动化装备等，广泛应用于智能机器人、数控机床、医疗器械、半导体生产设备、新能源装备等高端制造领域。自2003年开始，公司核 心团队从事机器人用精密谐波减速器理论基础的研究，于2020年登陆科创板上市。 紧跟行业趋势，引领谐波减速器国产替代 公司经过多年发展，凭借先进的研发技术及工艺水平、规模化生产制造能力，在国内市场已逐步实现了对国际品牌（哈默纳科、纳博特斯克等）的进口替代，取得了较高的市场份额和客户渗透率，成长为行业内的领军企业。 公司已通过ISO9001及ISO14001国际质量体系认证，并且为我国多项精密减速器领域国家标准主要起草单位。为进一步提升公司产品核心竞争力，加速国产替代进程，助力公司战略布局，公司通过自主创新、自主研发，发展完善了新一代谐波啮合“P齿形”设计理论体 系、新一代三次谐波技术、机电耦合技术、轴承优化、独特材料改性技术、齿廊修行优化技术、协同高效润滑技术及超精密制造加工工艺等核心技术。 把握智能机器人发展潮流，优化迭代产品 工信部于2023年印发《人形机器人创新发展指导意见》，清晰画出人 形机器人战略路线图。到2025年，人形机器人创新体系初步建立，“大脑、小脑、肢体”等一批关键技术取得突破，确保核心部组件安全有效供给；到2027年，人形机器人技术创新能力显著提升，形成安全可靠的产业链、供应链体系，构建具有国际竞争力的产业生态。 为满足智能机器人对产品高扭矩密度、高刚性与高动态响应等全新应用需求，公司针对谐波减速器微型化、轻量化、高扭矩、高负载、长寿命等性能进行了进一步的迭代提升。公司基于DNG耐冲击长寿命柔性轴承、一种高强度柔轮优化、超小阻尼谐波减速器等创新技术研 发，开发出系列化超长寿命、超轻超小型谐波减速器，精度保持寿命位居国际领先水平，并具有大承载、高效率、抗冲击能力强等特性，公司谐波减速器产品已全系列覆盖智能机器人旋转模组的相关需求。 投资建议 我们看好公司谐波减速器下游放量以及国产替代，预测2024-2026年营业收入为4.51/5.73/7.29亿元；2024-2026年预测归母净利润分别为1.01/1.34/1.63亿元；2024-2026年对应的EPS为0.60/0.80/0.96 元。公司当前股价对应的PE为101/76/63倍，首次覆盖给予“增持”投资评级。 风险提示 1）技术研发突破不及预期；2）下游需求不及预期；3）核心技术人员流失；4）原材料成本大幅波动影响毛利率；5）机器人发展不及预期的风险。 重要财务指标单位:百万元 主要财务指标 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 356.2 451.4 573.4 728.6 收入同比(%) -20.1% 26.8% 27.0% 27.1% 归属母公司净利润 84 101 134 163 净利润同比(%) -45.8% 20.2% 32.7% 21.2% 毛利率(%) 41.1% 41.1% 41.1% 41.1% ROE(%) 4.2% 4.9% 6.3% 7.3% 每股收益(元) 0.50 0.60 0.80 0.96 P/E 121.00 100.65 75.86 62.61 P/B 5.06 4.99 4.82 4.62 EV/EBITDA 25.81 18.51 15.58 12.70 资料来源：wind，华安证券研究所 正文目录 1国内谐波减速器领军企业，增量空间广阔5 1.1技术研发及创新5 1.2公司注重优化产业架构，团队以专业化为主6 1.3业绩长期向好7 2精密减速器：全球化已成趋势，国产化已成必然，多元化已成刚需9 2.1精密减速器：历史悠久、特点鲜明、种类繁多9 2.2谐波减速器9 2.3新产业、新技术带来广阔市场10 3率先实现谐波减速器的工业化生产和规模化应用，打破海外垄断13 3.1专注精密传动装置的研发和销售13 3.2核心竞争力优势助力公司稳步向前17 4投资建议19 风险提示：19 财务报表与盈利预测20 图表目录 图表1公司发展历程5 图表2公司上市募资投向6 图表3公司股权结构7 图表3公司高级管理人员7 图表52019-2024H1公司营业收入8 图表62019-2024H1公司归母净利润8 图表72019-2024H1公司毛利率和净利率8 图表82019-2024H1公司期间费用率8 图表9三种减速器对比9 图表10谐波减速器示意图10 图表11精密减速器机电一体化模块示意图11 图表12电液驱动关节结构示意图11 图表13数控转台第四轴和第五轴示意图12 图表14移动机器人旋转关节示意图12 图表15减速器生产流程13 图表16精密零部件生产流程13 图表17公司谐波减速器产品14 图表18公司精密零部件产品15 图表19公司机电一体化产品15 1国内谐波减速器领军企业，增量空间广阔 1.1技术研发及创新 公司是国内为数不多可以自主研发并实现规模化生产的谐波减速器厂商，领先布局机电一体化产品结构，深耕二十余年打破国外技术垄断。苏州绿的谐波传动科技股份有限公司成立于2011年，是一家致力于精密谐波传动装置研发、设计、生产和销售的高新技术企业。公司的核心业务包括谐波减速器、机电一体化执行器及精密零部件，这些产品广泛应用于工业机器人、服务机器人、数控机床、医疗器械、半导体生产设备及新能源装备等高端制造领域。作为机器人核心部件的谐波减速器，被比喻为“运动关节”，绿的谐波在该领域的国内市场占有率超过60%（自主品牌机器人用），打破了国际品牌的垄断，被誉为“机器人关节第一股”。公司自2003年起，核心团队便专注于机器人用精密谐波减速器的基础理论研究，并在国内率先突破技术瓶颈。绿的谐波已入选国家第一批专精特新“小巨人”企业和国家制造业单项冠军示范企业，于2020年8月28日成功在上交所科创板上市，证券代码688017。公司发展归纳为三个阶段：（1）初创期（2003-2009）：跳出传统渐开线齿形设 计理论，运用有限元设计方法对谐波传动进行数学建模，将3D仿真引入谐波齿形设计，制造出第一台谐波减速器的原型机，并建立企业检验测试中心，开始对谐波减速器进行评价和测试。（2）成长期（2009-2019）：主持编制GB/T30819-2014《机器人用谐波齿轮减速器》国家标准并于2014年底正式实施；相继推出精密谐波减速 器产品系列19个，完成10万台产销目标；年产50万台的生产基地开始动工。（3）扩张期（2019-至今）：新一代三次谐波减速器“Y系列”问世；2020年在科创板上市；2023年提交定增计划，计划募集20.3亿元，建设100万谐波减速器产能， 20万机电一体化产品产能。 图表1公司发展历程 资料来源：绿的谐波官网，华安证券研究所 从技术层面来看，公司在谐波减速器的结构设计、齿形研究、啮合原理、传动精度、疲劳寿命、振动噪声抑制及精密加工等方面持续投入研发。同时，公司在抗磨新材料、润滑新技术、轴承优化、齿廓修形和材料处理等领域拥有核心技术。研发能力 方面，公司已通过ISO9001及ISO14001国际质量体系认证，拥有117项发明专利和126项实用新型专利，并且是多项国家精密减速器标准的主要起草单位。公司与上海交通大学、浙江大学苏州工业技术研究院、东南大学等合作，设立了浙大绿的谐波传动实验室、机器人驱动技术联合工程研发中心、机器人与数控机床技术联合研发中心，并建立了江苏省博士后创新实践基地等研发机构。 在产品扩建和研发方面，公司计划通过上市募资，投资6.31亿元用于年产50 万台精密谐波减速器的生产扩建，以升级生产线，降低开发和制造成本；同时，投入 0.83亿元用于研发中心升级，以全面提升公司的研发能力。 图表2公司上市募资投向 项目名称 投资总额（亿元） 项目用途 项目建设期 年产50万台精密谐波减速器项目 6.31 扩大生产场地，增加新的生产作业线及设备；为下游机器人领域客户提供配套组件；更好的满足国内自主品牌机器人客户生产需求。 4年 研发中心升级建设项目 0.83 研制新型谐波减速器，改进生产工艺，提高生产效率，研制出适应不同领域的谐波减速器，实现精密谐波减速器品质与性能的提升。 4年 资料来源：公司招股说明书，华安证券研究所 1.2公司注重优化产业架构，团队以专业化为主 实控人持股比例较高；核心团队稳定、员工人数不断扩大；业务分工明确。公司的实控人左昱昱、左晶，二人系兄弟关系并为一致行动人，合计持有公司40.84%的股份。左昱昱先生毕业于南京大学物理学专业，自1999年起在恒加金属工作，2003年开始在恒加金属的基础上组建团队，自主开展谐波传动理论与技术的研究。自2011年至今，他担任绿的谐波的执行董事和董事长。左晶先生毕业于中央党校的经 理管理专业，拥有多年政府部门的工作经验，自2014年至今担任公司副董事长。左氏兄弟形成了“技术+管理”的架构，股权结构明确，控制主体稳固且高效。 公司核心团队稳定，自上市以来的三年内员工总数增加了300人，目前保持在 约900人左右。公司计划在未来三年内大幅扩展研发、销售和管理团队。公司旗下拥有恒加金属、开璇智能、麻雀智能和钧微动力等多个业务平台。其中恒加金属专注于生产精密金属零部件；开璇智能主要从事旋转执行器、数控转台（第四轴和第五轴）、谐波减速模组、EtherCAT总线型伺服驱动器、无框力矩电机等产品的研发与生产；麻雀智能致力于数据与自动化技术创新，为企业提供智能制造系统解决方案、产品和服务；钧微动力专注于设计、研发并生产电液伺服阀、机器人用电液伺服驱动关节和伺服控制器。这些平台共同推动公司在各自领域的持续创新与发展。 图表3公司股权结构 资料来源：同花顺iFinD，华安证券研究所 姓名 职位 简历 左昱昱 董事长 南京大学物理学专业本科毕业，曾就职于南京土畜产进出口股份有限公司、苏州高新区外贸公司、恒加金属。 左晶 副董事长 中共中央党校经理管理专业本科毕业，曾就职于吴县财政税务局、吴城地税局、苏州市地税局第五分局、苏州市相城区地税局等政府部门。 张雨文 董事、总经理 英国帝国理工学院数学专业硕士研究生毕业，曾就职于苏州国发创业投资控股有限公司。历任公司董事会秘书、副总经理、董事。 李谦 董事、副总经理 北京理工大学机械电子工程专业本科毕业，曾就职于中国兵器工业总公司四川红光化工厂机械分厂、恒加金属。 归来 董秘 加拿大滑铁卢大学数学专业，本科学历，无境外永久居留权 图表4公司高级管理人员 资料来源：公司2023年年报，华安证券研究所 1.3业绩长期向好 从营业收入来看，公司在2019至2023年间的年均复合增长率（CAGR）达到了17.62%。这种增长主要得益于下游行业对工业机器人、数控机床、医疗器械及新能源设备等高端装备需求的激增。然而，自2022年以来，3C电子产品和半导体行业等市场需求持续低迷，（根据公司2023年年报信息）根据国家统计局数据2023年 国内工业机器人产量42.95万套，同比减少了2.2%。受此影响，公司2022年的营 业总收入