油脂油料季报：国内油脂去库存开启 油强粕弱延续
油脂油料 国内油脂去库存开启油强粕弱延续 2024年9月22日 国信期货油脂油料季报 蛋白粕方面，国际大豆方面，四季度CBOT大豆交易的重心主要集中在美豆需求、南美播种、美国总统大选等因素上来。美豆需求方面，23/24年度美豆压榨仍有上调的可能，这意味23/24年度美豆库存或有小幅下调的预期。24/25年度美豆单产或因8月-9月的旱情有所下调，但无法撼动美豆乃至全球大豆供给充裕的根基。CBOT大豆四季度或维持950-1100美分区间震荡，价格或有小幅反弹的可能，但仅仅为熊市的阶段性反弹，空间可能受限。短期巴西面临干旱天气阻碍大豆播种，10月份降雨或将增加，拉尼娜不断延后以及力度减弱，让市场对于新年度巴西大豆天气炒作热度不断减弱。四季度南美大豆生长有一定的天气炒作题材，但空间有限。四季度国内大豆到港量或逐步减少，尤其是年底由于美国大选带来的贸易的不确定性加剧，这使得年底进口大豆以及国内豆粕供给存在变数，这对国内豆粕有所提振。从需求来看，由于国内生猪养殖利润的修复，国内豆粕需求稳中有增，但是能够给予价格支撑有限。豆粕库存或已见顶，去库存或开启。豆粕现货基差或低位回升。从成本来看，人民币因素依然不容忽视，连粕1月合约波动区间或在2850-3200元/吨之间。国内豆粕的走势或强于美豆，价格或在底部区间内震荡偏强运行。 国信期货交易咨询业务资格：证监许可【2012】116号 分析师：曹彦辉 从业资格号：F0247183投资咨询号：Z0000597 电话：021-55007766-305160 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 独立性申明： 邮箱：15037@guosen.com.cn 油脂方面，四季度国际油脂市场震荡偏强运行。美豆油市场而言，供给量有望大幅增加，油厂进入年内压榨高峰期。相对而言，生柴需求将保持高位，美豆油库存稳中有增，从年度来看，24/25年度美豆油开启增库存周期。由于美国总统大选直接影响未来美国生物柴油的发展，这使得四季度美豆油面临事件冲击的概率较大。但由于美豆阶段性见底，市场随着美豆需求的修复，期价可能出现阶段性反弹，这对美豆油有所提振，美豆油或低位震荡小幅反弹。四季度马棕油稳中趋涨，持续不断的降雨或让马棕油产量在10月份提前开启减产周期。由于出口受制于国际豆棕倒挂、印尼减税、印度提高关税等不利因素，可能阶段性对马棕油形成拖累。由于产需双降，马棕油库存压力不大。相对而言，印尼需求预期好于产量，偏低的库存支撑价格，此外近期印尼政府不断释放棕榈油利好政策，这对有所支撑。马棕油4000点关口面临考验，如能突破期价可上看一线，否则市场或在宽幅震荡区间内震荡偏强运行。国内油脂市场四季度面临开启去库存模式，豆油、菜油因进口大豆、菜籽到港量下滑而产量下滑，棕榈油则因进口大豆到港量不大，国内油脂库存压力大大减弱，国内现货基差或稳中有增。油脂走势或继续分化，棕榈油依然震荡偏强，菜油可能因贸易端问题而震荡反复，豆油需求或是油脂中最好，但价格可能被动跟随其他油脂而动。内盘油脂或跟随国际油脂出现阶段性震荡偏强的走势。 第一部分行情回顾 三季度CBOT大豆震荡下行。7月至8月中旬，良好的降雨让美豆新年度优良率持续高位运行，各家机构不断上调美豆单产，基金不断加空美豆，与此同时，市场对美国经济衰退的担忧加剧，美元反弹，投资者逃离股市和大宗商品市场，美豆主力合约跌破千元整数关口。USDA8月供需报告上调美豆新年度收获面积，单产调至53.2蒲/英亩，产量大幅增加，库存回升更为明显，市场供给压力沉重，美豆跌至950美分一线。随着美豆的下跌，出口优势有所体现，中国采购持续增加，美豆止跌反弹。尽管Profarmer田间调研预期美豆单产为54.9蒲/英亩，由于8月下旬产区高温少雨的天气，市场不降反涨，美豆供给端的影响在减弱，需求端的影响在增强。进入9月，随着美联储降息呼声高涨，美元走软，美豆获得支撑。美豆升贴水较巴西大豆优势明显，出口增长超预期。美国密西西比河流域水位下降，美豆受旱面积不断增加。巴西迎来近40年来最严重的旱情，播种受阻，美豆在千元关口反复测试。受此影响，国内豆粕市场走势与美豆趋同， 粕库存高位回落，基差止跌回升，现货获得提振。连粕主力合约站稳3000之上偏强运行。 三季度国际油脂低位区间震荡，马棕油走势略强于美豆油。美国白宫称或延迟公布未来生物柴油掺混政策的发布，消息公布当天美豆油下跌超4%。基金重返美豆油市场不断加空，这让美豆油市场不断刷新低点。尽管8月下旬，美豆油跟随美豆小幅反弹。进入9月之后，美豆油因国际原油大幅走低，库存回升，买粕卖油套利解锁而再度回落。市场底部震荡反复。相比之下，马棕油走势强于美豆油。7月印尼方面称或对中国部分商品加征关税，马棕油出口数据的逐步好转。8月由于出口的回落，这让马棕油一度走低，但由于产量增幅不及预期而止跌企稳。随后印尼公布或在2025年开启B40掺兑，以及修改国内DMO规则，这让马棕油出口前景乐观，马棕油主力合约一度上冲4000关口。随后8月马棕油库存回升6个月新高预期让市场再度回落。9月马棕油因印度上调进口植物油关税、马棕油产量出现下滑、印尼下调出口税费让马棕油先抑后扬宽幅震荡。与之相比，加拿大菜籽大幅下挫，7月上旬欧洲菜籽减产预期增强，加拿大菜籽产区在7月中旬遭遇高温天气，加菜籽价格走高。此后加菜籽跟随美豆而动，9月下旬，中国对加拿大菜籽开启反倾销调查，加菜籽大幅下挫，刷新前低。三季度国内油脂走势明显强于国际油脂，8月底之前，国内棕榈油因进口采购数量偏低、马棕油相对偏强而向区间上限运行并一度突破走高，国内豆棕价差再度转负，豆油需求较好，但因成本压力而走势偏弱，菜油因供给预期增加而承压。进入9月，国内棕榈油先抑后扬再 8月中旬以前，国内进口大豆到港激增，油厂开工高企，豆粕库存不断刷新高点，油厂催提普遍。豆粕期现货承压。8月中旬以后，国内豆粕跟随美豆止跌反弹。进入9月，中国对加拿大油菜籽进行反倾销调查，国内进口依存度较大的菜粕率先高涨，带动国内豆粕跟盘走高。国内油厂9月中旬开始陆续停机检修，豆 度刷新高点，菜油则因预期未来进口下滑担忧而大幅走高，期价突破长期的波动区间而上冲。 表：2024年3季度国内外主要油脂油料期价变化 品种 (指数) 2024/6/28 2024/9/19 涨跌 涨幅% 品种 (指数) 2024/6/28 2024/9/19 涨跌 涨幅% 美豆 1112.75 1029.75 -83 -7.46% 连豆二 3905 3634 -271 -6.94% 美豆粕 337.7 323.2 -14.5 -4.29% 连粕 3352 2996 -356 -10.62% 美豆油 43.9 41.11 -2.79 -6.36% 连豆油 7838 7784 -54 -0.69% 马棕油 3923 3847 -76 -1.94% 连棕油 7658 8136 478 6.24% 美原油 79.19 69.84 -9.35 -11.81% 郑菜粕 2628 2520 -108 -4.11% 生猪 17475 16600 -875 -5.01% 郑菜油 8409 9131 722 8.59% 数据来源：文华财经国信期货 第二部分蛋白粕 一、美豆需求占据主导供给压力仍在 随着9月USDA报告的落地，美豆丰产的预期基本已经证实。USDA9月预估美豆单产在53.2蒲/英亩，低于此前Profarmer54.9蒲/英亩的预期。8月中旬至9月上旬，美豆产区高热天气，这使得部分地区大豆受到一定影响。从最新USDA公布的美豆生长情况来看，美豆优良率为65%，较前期67%有所下滑，但依然处于近五年同期高位，这意味着今年美豆单产或处于高位，但后期单产或有小幅下调的可能。从USDA干旱报告了解到，截至9月17日当周，约33%的美国大豆种植区域受到干旱影响，而此前一周为26%，去年同期为53%。中西部干旱程度出现了相当均匀的恶化。9月15日，中西部表层土壤墒情短缺到非常短缺的比例从明尼苏达州的25%到俄亥俄州的92%不等。从美国中西部作物观察可以看到，近期温暖干燥天气导致大豆单产评级降低，这与USDA生长报告体现的相一致。 图：美豆生长情况介绍图：农户报告大豆、玉米作物状况评分 数据来源：USDA国信期货 数据来源：JCI国信期货 从各州的美豆单产与优良率对比来看，俄亥俄州的优良率仅为40%，同比下降35%，USDA预估单产为55蒲/英亩，同比、环比均有下降。其次是田纳西州、北卡罗来纳州、肯塔基州优良率、单产均较去年同期有所下滑。由于近期旱情仍在扩大，这些地区的优良率下滑明显，在10月以后的USDA报告中，这些地区美豆单产仍有下调的可能。从历年优良率回落与单产调整来看，一般高优良率的小幅回落，必然带动着单产的下调。近年来开局优良率在70%以上，随后逐步回落的年份分别为2010年、2020年、2022年、2024年。受到优良率回落的影响，这些年份美豆单产均在四季度小幅下调。这意味2024年随后美豆单产或有小幅下调的可能。由于美豆单产处于创纪录水平，尽管小幅下调，但整体仍未能改变供给宽松的局面。 图：美豆各州单产与优良率对比图：美豆单产调整的趋势 数据来源：USDA国信期货数据来源：USDA国信期货 进入第四季度，美豆需求则成为市场关注的焦点。与往年相比，美豆本年出口有修复的可能，但也存 在较大的不确定性。USDA最新报告预估24/25年度美豆出口量升至5034万吨，略高于23/24年度4626万吨，远低于正常年份。市场预期美豆出口24/25年度出口有望较2018-2019年贸易战年份小幅增加。23/24年度巴西大豆因产量下滑而出口较上年有所下滑，进入9月以后，巴西可供出口的大豆锐减，这使得全球大豆贸易或集中到美国市场上来，随着6月以来美豆的大幅下挫，美豆低价促需求的略有成效，中国采购在8月份略有修复。不过由于美国新年度总统大选在即，美国对于中国的贸易措施开始趋严，美国时间9月13日，美国贸易代表办公室就对华301关税最终措施发布公告，宣布将提高部分中国商品的301关税。随后，中国决定对美国9家企业采取反制措施。市场担忧这可能波及后期大豆的采购。可见四季度美豆出口仍有一些政策性的风险。 图：美豆出口销售年度走势 图：美豆年度出口调整对比分析 数据来源：USDA国信期货数据来源：USDA国信期货 短期来看，四季度美豆出口有所增长。美国农业部出口销售周报显示，截至9月12日当周，2024/25年度迄今美国大豆销售总量为1599万吨，同比降低6.05%。自8月份以来，美豆单周净销售量超过150万吨， 远高于此前50万吨以下的净销售量，尽管目前仍未恢复到正常水平，但也较前期有所好转。这表明美豆价格的下滑让其在国际市场有一定的竞争力。从价格上来看，9月20日，美湾11月船期大豆报价为464美元/吨，巴西大豆在帕拉纳瓜港报价为475美元/吨。从物流上来看，由于密西西比河流域水位仍处于低位，美豆升贴水相对坚挺。 图：美豆周度出口销售进度图：NOPA压榨月度数据 数据来源：USDA国信期货 数据来源：NOPA国信期货 NOPA最新公布数据显示，8月份美豆压榨量429万吨，环比下降13.66%，同比下滑2.14%。压榨量的下 滑更多是由于压榨利润不佳以及企业检修有关。根据NOPA报告23/24年度美豆累计压榨量为5922万吨，同比增加265万吨，USDA预估23/24年度压榨量为6246万吨，同比增加226万吨，这也是9月USDA上调美豆23/24年度美豆压榨量的关键所在，后期美豆仍有继续小幅上调23/24年度压榨的可能性，这可能使得23/24年度美豆库存仍有小幅回落的可能。随着美豆收割进程的加快，压榨利润的修复，油厂开工或将增加，大豆压榨量或将有所增加。 图：美豆库存消费比与价格走势对比 图：全球大豆库存消费比与价格对比 数据来源：USDA国
