信用利差周报：分化中的修复与调整

分化中的修复与调整 ——信用利差周报（9/20） 证券研究报告/固定收益周报2024年9月21日 分析师：肖雨 执业证书编号：S0740520110001电话： 邮箱：xiaoyu@zts.com.cn分析师：赖逸儒 执业证书编号：S0740523060004 电话： 邮箱：laiyr01@zts.com.cn 投资要点 本周信用债收益率长短期限表现分化，短端小幅下行，中长端涨跌互现。收益率方面，各券种1Y以下收窄幅度多数在3bp以内，中长端收窄幅度多在5bp以内。信用利差方面，短端信用利差收窄明显，中长端走跌与走阔交织。 基于Hermite算法，本周城投债收益率总体上行，信用利差以收窄为主。收益率方面，0.5Y青海、1Y广西/青海/云南、2Y甘肃/广西/黑龙江/辽宁/宁夏/青海/天津/云南、3Y甘肃/河北/河南/黑龙江/吉林/辽宁/内蒙古/青海/陕西/天津/新疆/云南、5Y安徽/北京/广西/贵州/河北/河南/湖北/吉林/辽宁/内蒙古/陕西/天津/新疆/云南/浙江可博弈2.3%以上收益，5Y贵州/云南可博弈3%以上收益。信用利差方面，黑龙江/辽宁/宁夏/青海/天津2Y以上利 差显著高于短期限，贵州/辽宁/天津/云南5Y利差显著高于中短期限，骑乘性价比高。隐 含评级方面，AA(2)级及以上各省城投债最优个券收益无明显差异，但AA-级有明显分化，其中贵州、陕西、山东AA-收益率显著较高，对应信用利差同样处于高位，其中贵州146bp，陕西122bp，山东113bp。行政层级方面，贵州地市级/青海地市级/云南地市级/贵州区县级/云南区县级/贵州地市级园区城投债可博弈2.4%以上收益，其中贵州区县级信用利差约165bp、贵州地市级园区利差约146bp。本周产业债收益率短端上行，中长端主要期限与上周基本持平。收益率方面，地产民企全期限均超过3%，3Y旅游服务/5Y非银AMC/5Y能源煤炭/5Y钢铁/5Y贸易/5Y景区旅游收益达2.4%。贸易本周收益下行幅度最大，5Y收窄30.0bp。信用利差方面，除地产/水务/机场/钢铁/贸易/景区旅游外，2-5Y信用利差略逊于2Y以下，具体来看，0.5Y和1Y信用利差主要位于40-45bp区间，而2Y /3Y/5Y信用利差主要位于35-40bp区间。本周金融债收益率总体上行。收益率方面，2Y民营券商次级债/2Y非银金租普通债/3Y农商行二级资本债/3Y城商行永续债/5Y城商行二级资本债/5Y农商行二级资本债/5Y资本补充债最优个券仍可博弈2.3%以上收益。信用利差方面，民营券商次级债、非银金租普通债各期限信用利差总体高于其余金融债分类，各期限最优个券信用利差均在55bp以上。 基于余额平均算法，本周城投债收益率总体上行，信用利差涨跌互现，0.5Y-1Y被动收窄。收益率方面，1Y云南，2Y贵州/辽宁/陕西/云南，3Y贵州/辽宁/青海/云南，5Y甘肃 /广西/河北/河南/黑龙江/吉林/辽宁/内蒙古/陕西/天津可博弈2.6%及以上收益，5Y贵州/青海/云南可博弈3.1%及以上收益。信用利差方面，中短期限利差普遍低于长期限，骑乘性价比较高。隐含评级方面，AA(2)级及以上各省城投债最优个券收益无明显差异，但AA-级收益率差异明显，其中，辽宁AA-级收益率在3.73%，福建/甘肃/贵州AA-级收益率均 在3.1%及以上，其次为青海3.01%，AA-级收益率在3%处出现明显断层，对应信用利差同样处于高位，均在130bp以上。行政层级方面，甘肃地市级/贵州地市级/辽宁区县级/云南区县级/贵州地市级园区/吉林地市级园区可博弈3.1%以上收益，贵州区县级/贵州区县级园区可博弈高达4.51%及以上收益且其信用利差均高达300bp以上。本周产业债收益率总体上行。收益率方面，多数重点行业各期限收益率维持在2.0%-2.5%左右，但地产民企各期限收益率在6.5%以上，其中3Y地产民企收益率高达12.56%。信用利差方面，不同行业各期限利差差异明显，短期限利差普遍高于中长期限，其中，地产国企各期限信用利差均在61bp以上，地产民企各期限信用利差处于高位，0.5Y地产民企信用利差超698bp，3Y地产民企信用利差超1079bp。本周金融债收益率总体上行，各期限收益率上行幅度普遍高于城投债和产业债。收益率方面，0.5Y寿险资本补充债可博弈高达7.1%以上的收益，1Y/2Y/5Y民营券商次级债收益率超4.3%。信用利差方面，0.5Y寿险资本补充债、1Y/2Y/5Y民营券商次级债信用利差明显高于其余金融债分类。 风险提示：（1）数据更新不及时及提取失误风险；（2）Hermite算法无法完整刻画方差较大聚类，最优个券形成的最长连线无法代表聚类平均估值情况，采用样本点拟合曲线导致推荐期限无样本券；（3）余额平均算法易受样本进入退出扰动，变化值参考意义较低；（4）历史分位信号效用减弱。 请务必阅读正文之后的重要声明部分 内容目录 一、收益率与利差总览.-3- 1、各期限收益率及变动..............................................................................-3- 2、各期限利差及变动..................................................................................-4- 二、信用债分类别收益率与利差（Hermite算法）............................................-5- 1、城投债分地区收益率与利差...................................................................-5- 2、产业债分行业收益率与利差...................................................................-9- 3、金融债分主体收益率与利差.................................................................-11- 三、信用债分类别收益率与利差（余额平均算法）..........................................-12- 1、城投债分地区收益率与利差.................................................................-12- 2、产业债分行业收益率与利差.................................................................-18- 3、金融债分主体收益率与利差.................................................................-20- 一、收益率与利差总览 1、各期限收益率及变动 图表1：各券种重点期限收益率、周度变动及历史分位（%、bp） 券种及分类 收益率收益率收益率收益率收益率相较上周相较上周相较上周相较上周相较上周历史 历史历史 历史历史 变动变动变动 变动变动分位 分位分位 分位分位 国债国开债 地方政府债 公募非永续 0.5Y1Y2Y3Y5Y0.5Y1Y2Y3Y5Y0.5Y1Y2Y3Y5Y 1.431.391.381.501.733.96.53.13.30.83.8%3.3%1.0%1.1%0.4% 1.631.661.751.781.852.80.20.50.3-0.76.7%3.8%2.7%1.1%0.0% -1.581.651.741.87-4.02.03.0-5.0-2.6%1.2%0.9%0.0% 2.012.052.092.112.17-2.00.2-1.10.9-1.613.4%8.8%2.5%2.6%1.5% 城投债 产业债 城投债 产业债 产业债 商金债 商业银行二级资本债 商业银行永续债 证券公司普通债 私募非永续公募永续公募非永续私募非永续公募永续 公募次级永续 AAAAA+AAAA(2)AA-AAA+AAAAAA-AA+AA 煤炭 钢铁房地产公路电力建筑 AAAAAA-AA+AAAA-AAA-AA+AAAA-A+AAA-AA+AAAA-A+AAAAAA-AA+AA 2.052.092.122.15 2.062.102.142.17 1.992.012.052.10 2.072.092.122.18 2.062.102.112.17 2.092.112.122.19 2.012.052.092.11 2.062.102.142.18 2.112.172.212.26 2.172.222.282.39 2.292.372.482.67 1.961.962.012.06 1.992.012.052.10 2.032.062.102.15 2.082.112.152.20 2.132.162.222.27 1.992.012.052.10 2.032.062.102.15 2.092.162.202.25 2.032.042.062.10 1.992.012.052.10 1.992.012.052.10 1.931.941.961.98 1.941.951.982.00 1.971.982.042.07 2.022.052.132.18 2.152.182.272.33 2.012.032.062.09 2.022.042.082.11 2.072.092.162.20 2.142.182.272.31 2.512.552.642.68 2.032.042.082.12 2.042.052.092.13 2.092.112.192.26 2.212.242.402.47 3.203.233.403.51 1.982.012.042.07 1.992.022.052.09 2.002.042.082.13 2.052.112.152.24 2.21 2.23 2.15 2.23 2.22 2.26 2.17 2.26 2.38 2.63 3.12 2.14 2.15 2.21 2.28 2.45 2.15 2.21 2.31 2.15 2.15 2.15 2.04 2.07 2.14 2.28 2.43 2.16 2.20 2.35 2.49 2.86 2.20 2.24 2.42 2.78 3.81 2.14 2.16 2.20 2.31 -2.00.2-1.10.9-1.6 -2.00.2-1.10.9-1.6 -1.80.1-1.12.2-1.0 -1.80.1-1.12.2-1.0 -1.80.1-1.12.2-2.0 0.10.6-0.11.6-1.5 -2.00.2-1.10.9-1.6 -2.00.2-1.20.9-0.6 -2.02.2-0.2-0.1-0.6 -2.01.20.92.90.4 -1.01.2-0.11.91.4 -0.8-1.20.31.0-0.7 -1.80.1-1.12.2-1.0 -1.30.6-0.12.20.0 -0.80.60.92.21.0 -1.8-0.41.91.24.0 -1.80.1-1.12.2-1.0 -1.30.6-0.12.20.0 -1.80.1-1.12.6-0.8 -1.9-1.4-1.92.2-1.0 -1.80.1-1.12.2-1.0 -1.80.1-1.12.3-0.9 0.60.50.60.6-0.1 0.60.51.61.6-0.1 0.60.51.62.60.9 0.60.5-0.40.6-0.1 0.60.5-0.40.6-0.1 0.60.80.80.6-1.6 0.71.41.70.0-1.3 0.71.50.70.00.6 0.71.52.7-2.00.6 0.71.52.7-2.00.6 1.70.01.32