固定收益周报：长端利率下破关键点位，信用利差修复分化

证券研究报告 固定收益报告 长端利率下破关键点位，信用利差修复分化 ——固定收益周报（0916-0922） 2024年09月18日 投资要点 中债综指-上证指数走势图 中债综指上证指数 5% 0% -5% -10% -15% % 1M 3M 12M 上证指数 -5.63 -9.90 -12.84 中债综指 -0.04 0.07 1.02 张雯婷分析师 执业证书编号:S0530524030002 zhangwenting30@hnchasing.com 相关报告 1固定收益周报（0909-0915）：降准预期升温， 信用择券流动性优先2024-09-09 2固定收益月报（0801-0831）：政策扰动增加， 利率或回归窄幅震荡2024-09-05 3固定收益周报（0826-0901）：监管发文厘清误 区，信用及利率债走势分化2024-08-28 上周央行公开市场投放增加，净投放8130亿元，资金面边际修复。 保险、中小行加仓需求及降准预期升温推动下，周内利率债整体大幅下行。截至9月14日，1年期国债收益率收于1.33%，较前一周下行10.42BP；3年期国债收益率收于1.44%，较前一周下行10.8BP；10年期国债收益率收于2.04%，较前一周下行9.63BP。 国债、国开债收益率整体下行。截至9月14日，1年期国债收益率收于1.33%，较前一周下行10.42BP；3年期国债收益率收于1.44%，较前一周下行10.8BP；10年期国债收益率收于2.04%，较前一周下行 9.63BP。1年期国开债收益率收于1.65%，较前一周下行3.75BP；5年期国开债收益率收于1.84%，较前一周下行7.60BP；10年期国开债收益率收于2.13%，较前一周下行10.06BP。 中短票收益率和城投债收益率多数下行，中高等级中长期限品种下行幅度较大。截至9月14日，中短票收益率方面，7年期AAA及7年 期AA+品种收益率下行幅度较大，较前一周末分别下行4.56BP、4.56BP。城投债方面，5年期AAA、5年期AA+品种收益率下行幅度较大，较前一周末分别下行3.84BP、3.84BP。 企业信用利差整体上行，城投债信用利差走扩。截至9月14日，分企业性质信用利差方面，上周非上市公司债信用利差上行最多，上行 2.74BP；国企和央企信用债信用利差分别上行2.07和1.30BP。城投债方面，上周城投债信用利差整体走扩，其中AAA、AA+、AA品种分别上行4.78BP、4.94BP和5.48BP。 利率债方面，8月经济数据整体表现偏弱，叠加央行和大行的卖债行为减少，且政策端随着十四届人大常委会闭幕，市场对后续稳增长及 财政政策大幅加码的预期有所降低，上周10y国债在反复试探后下破2.1%这一关键点位，当前距离2%已仅剩3个BP。整体来看，当前市场已定价宽松预期，风险偏好升至高位，在降准降息落地前，债市或仍处于下行趋势中，但大幅加仓追涨意义有限，建议持券观望，静待宽松落地后可逐步止盈缩短久期。本轮保险加仓结束后债市预计波动性将有所提升，短期仍需继续关注监管引导及机构行为变化。 信用债方面，上周信用债市场延续弱修复。其中，从期限结构来看， 中短久期品种表现不及中长久期，按评级分，中高品级品种则表现更优。当前信用利差分位数水平来看，中高等级中短期限品种已初具配置性价比，而长久期信用债交易活跃度则仍偏低，建议交易盘资金谨慎介入。整体而言，建议城投债仍以3y以内中高等级品种为主。 风险提示：经济数据超预期，地产销售低迷，政策加力超预期。 此报告考请务必阅读正文之后的免责条款部分 内容目录 1核心观点3 2货币市场3 3债券市场4 3.1利率债4 3.2信用债5 4风险提示8 图表目录 图1：R001、R007（%）3 图2：央行公开市场净回笼（亿元）3 图3：国债收益率曲线变化（%）4 图4：国开债收益率曲线变化（%）4 图5：国债收益率走势（%）4 图6：国开债收益率走势（%）4 图7：利率债总发行量、净供给量（亿元）5 图8：中短票收益率及变动（%，BP）5 图9：城投债收益率及变动（%，BP）5 图10：中短票收益率走势（%）6 图11：城投债收益率走势（%）6 图12：分企业信用利差及变动（%，BP）6 图13：城投债信用利差及变动（%，BP）6 图14：主体评级方面行业超额利差及变动（%，BP）7 图15：持续时间方面行业超额利差及变动（%，BP）7 图16：信用债总发行量、净供给量（亿元）7 图17：上周债券发行情况（亿元，按主体评级）8 图18：上周债券发行情况（亿元，按是否城投债）8 图19：上周债券发行情况（亿元，按企业性质）8 图20：上周债券发行情况（亿元，按券种）8 1核心观点 利率债方面，上周央行公开市场投放增加，净投放8130亿元，资金面边际修复。保 险、中小行加仓需求及降准预期升温推动下，周内利率债整体大幅下行。截至9月14日，1年期国债收益率收于1.33%，较前一周下行10.42BP；3年期国债收益率收于1.44%，较前一周下行10.8BP；10年期国债收益率收于2.04%，较前一周下行9.63BP。 对债市而言，当前弱修复的基本面和资产荒仍然是债市利多环境的主要支撑。8月经济数据整体表现偏弱，叠加央行和大行的卖债行为减少，且政策端随着十四届人大常委会闭幕，市场对后续稳增长及财政政策大幅加码的预期有所降低，10y国债在反复试探后下破2.1%这一关键点位，当前距离2%已仅剩3个BP。整体来看，当前市场已定价宽松预期，在降准降息落地前，债市或仍处于下行趋势中，但大幅加仓追涨意义有限，建议持券观望，静待宽松落地后可逐步止盈缩短久期。本轮保险加仓结束后债市预计波动性将有所提升，短期仍需继续关注监管引导及机构行为变化。 信用债方面，整体延续修复，但表现不及利率债，信用利差被动走扩。上周信用债市 场延续弱修复。其中，从期限结构来看，中短久期品种表现不及中长久期，按评级分，中高品级品种则表现更优。当前信用利差分位数水平来看，中高等级中短期限品种已初具配置性价比，而长久期信用债交易活跃度则仍偏低，建议交易盘资金谨慎介入。整体而言，建议城投债仍以3y以内中高等级品种为主。 2货币市场 央行公开市场净投放8130亿元，资金利率先上后下，资金面边际修复。公开市场操作方面，上周央行逆回购投放资金10232亿元，逆回购到期量为2102亿元，最终净投放 8130亿元。2024年9月14日，R001收于1.62%，较前一周下行27BP；R007收于1.66%，较前一周下行25.6BP。 图1：R001、R007（%）图2：央行公开市场净回笼（亿元） 3.0 2.5 2.0 1.5 1.0 R001R007 30,000 投放量 回笼量 净投放量 20,000 10,000 2023/9/15 2023/10/15 2023/11/15 2023/12/15 2024/1/15 2024/2/15 2024/3/15 2024/4/15 2024/5/15 2024/6/15 2024/7/15 2024/8/15 2024/9/15 0 -10,000 -20,000 -30,000 资料来源：iFind，财信证券资料来源：iFind，财信证券 3债券市场 3.1利率债 国债、国开债收益率整体下行。截至9月14日，1年期国债收益率收于1.33%，较前一周下行10.42BP；3年期国债收益率收于1.44%，较前一周下行10.8BP；10年期国债收益率收于2.04%，较前一周下行9.63BP。1年期国开债收益率收于1.65%，较前一周下 行3.75BP；5年期国开债收益率收于1.84%，较前一周下行7.60BP；10年期国开债收益率收于2.13%，较前一周下行10.06BP。 图3：国债收益率曲线变化（%）图4：国开债收益率曲线变化（%） 2.50 2.00 1.50 1.00 0.50 0.00 周变动(BP，右）国债收益率（%） -7.81 -9.47-9.63 -10.42-10.80 1Y3Y5Y7Y10Y 0 -2 -4 -6 -8 -10 -12 2.5 2 1.5 1 0.5 0 周变动（BP，右）国开债收益率（%） -3.75 -4.14 -7.60 -6.62 -10.06 0 -2 -4 -6 -8 -10 -12 1Y3Y5Y7Y10Y 资料来源：iFind，财信证券资料来源：iFind，财信证券 中债国债到期收益率:1年中债国债到期收益率:10年 图5：国债收益率走势（%）图6：国开债收益率走势（%） 3.0 2.5 2.0 1.5 1.0 2.9 2.7 2.5 2.3 2.1 1.9 1.7 2023-09 2023-10 2023-11 2023-12 2024-01 2024-02 2024-03 2024-04 2024-05 2024-06 2024-07 2024-08 2024-09 1.5 中债国开债到期收益率:1年 中债国开债到期收益率:10年 2023-09 2023-10 2023-11 2023-12 2024-01 2024-02 2024-03 2024-04 2024-05 2024-06 2024-07 2024-08 2024-09 资料来源：iFind，财信证券资料来源：iFind，财信证券 上周利率债总发行量较前一周明显上升，净供给量较前一周明显回升。上周利率债总发行规模为9005.85亿元，较前一周明显上升（前一周为5089.01亿元）；上周净供给 规模为4743.36亿元，前一周为-1441.88亿元，较前一周明显上升。国债发行规模为5003.1亿元，净融资规模为-857.9亿元。地方政府债发行规模为2802.75亿元，净融资规模为2412.66亿元。政金债发行规模为1200亿元，总偿还规模为560亿元，净融资规模为640 亿元。 图7：利率债总发行量、净供给量（亿元） 15,000.00 10,000.00 5,000.00 0.00 -5,000.00 -10,000.00 总发行量总偿还量净融资额 资料来源：iFind，财信证券 3.2信用债 中短票收益率和城投债收益率多数下行，中高等级中长期限品种下行幅度较大。截至9月14日，中短票收益率方面，7年期AAA及7年期AA+品种收益率下行幅度较大， 较前一周末分别下行4.56BP、4.56BP。城投债方面，5年期AAA、5年期AA+品种收益率下行幅度较大，较前一周末分别下行3.84BP、3.84BP。 图8：中短票收益率及变动（%，BP）图9：城投债收益率及变动（%，BP） 3 2.5 2 1.5 1 0.5 0 周变动（bp，右）中短票收益率（bp） 1Y3Y5Y7Y1Y3Y5Y7Y1Y3Y5Y7YAAAAA+AA 3 2 1 0 -1 -2 -3 -4 -5 3 2.5 2 1.5 1 0.5 0 周变动（bp，右）城投债收益率（bp） 1Y3Y5Y7Y1Y3Y5Y7Y1Y3Y5Y7YAAAAA+AA 4 3 2 1 0 -1 -2 -3 -4 -5 资料来源：iFind，财信证券资料来源：iFind，财信证券 图10：中短票收益率走势（%）图11：城投债收益率走势（%） 4.5 4.0 3.5 3.0 2.5 2.0 1.5 中债中短期票据到期收益率(AA+):5年 中债中短期票据到期收益率(AAA):5年 4.5 中债城投债到期收益率(AA+):5年 中债城投债到期收益率(AAA):5年 4.0 3.5 3.0 2.5 2.0 1.5 资料来源：iFind，财信证券资料来源：iFind，财信证券 企业信用利差整体上行，城投债信用利差走扩。截至9月14日，分企业性质信用利差方面，上周非上市公司债信用利差上行最多，上行2.74BP