固定收益点评：转债弱市中，发行人“自救”效果如何？

固定收益点评 转债弱市中，发行人“自救”效果如何？ 弱权益背景下，转债的信用风险不断放大，2024年6月17日至8月16 日，共计180只可转债跌破面值（剔除退市转债）。对剩余期限较短的转债发行方而言，到期兑付压力急剧攀升，为了规避还本付息，转债发行方 作者 分析师杨业伟 证券研究报告|固定收益 2024年09月21日 有哪些救市举措可以施行？如禾丰转债、天23转债等转债发行主体积极回购股份；思创转债和科顺转债则下修转股价格等。本文将通过回顾近期破净转债的救市行为，分析其动机与成效，以期为转债投资人博弈条款收益提供思路。 6月以来，可转换债券价格波动幅度显著增加，转债均价下跌，多只转债 破净。截至2024年8月16日，530只现存转债的算数平均收盘价为 110.07元，环比6月同期下降8.88pcts，当前价格处于2023年以来的 34.30%分位水平；破净转债数量由62只（6月17日）攀升至156只，占全部可转换债券的29.43%。破净转债中，2只转债剩余期限不足1年，18只转债剩余期限在1-2年；20只转债剩余期限在2-3年；多数破境转债剩余期限超过3年。破净转债中，96只转债余额占企业流动资产比例大于1，26只转债余额占企业流动资产比例介于0.8~1，仅3只转债余额占企业流动资产比例小于0.2。 回购举措实施方中，禾丰转债、帝欧转债与天23转债救市效果显著，通裕转债与永02转债救市效果欠佳。回购股份占总股本比普遍在0.35%~4.34%之间。除通裕转债和永02转债外，其余转债在T+1~T+10 日的价格相较于T日均有上涨。永02转债在回购股份后转债价格有所下降，但是跌幅较小。通裕转债在回购后有较大幅度的价格下跌。值得注意的是，尽管帝欧转债价格上涨显著，其转债绝对价格始终维持在较低水平。健康的财务水平和稳定且良好的债券信用评级等因素有助于回购股份发挥救市作用。而主要高管的变动情况与较差的财务状况可能影响救市效果。 下修举措实施方中，思创转债、国城转债、鹰19转债与能辉转债救市效果显著。在T+20日内，国城转债、思创转债价格明显上升；雪榕转债、利民转债、科顺转债、嘉元转债、灵康转债与回盛转债的价格仅围绕T日 价格轻微波动，救市举措效果较小；美锦转债、苏利转债、维尔转债价格持续下跌；鹰19转债、能辉转债与百川转2价格上涨后，在T+5日明显下跌。 仅10.56%企业采取了救市措施，多数企业未救市。可能出于救市意愿不强烈、下修转股价受掣肘、企业资金紧张和正股股价过低等因素原因影响。 1.如若转债剩余年限较长，救市意愿不强烈；2若转债占企业市值比重较高，下修转股价受掣肘；3.企业账面货币资金紧张，回购股票难度较大；4.若正股价格过低，救市效果有限。转债破净时临近到期且满足企业资金充足或正股表现较好等条件，该转债可能采取救市措施。 风险提示：发行方财务状况恶化；正股股价波动；信用评级下调。 执业证书编号：S0680520050001 邮箱：yangyewei@gszq.com分析师�素芳 执业证书编号：S0680524060002邮箱：wangsufang@gszq.com 相关研究 1、《固定收益定期：新房二手房销售均回落》2024-09- 19 2、《固定收益点评：央行新增的5000亿政府债权，可 能是什么？》2024-09-19 3、《固定收益点评：谁更依赖投资收益——从银行半年报看配债选择》2024-09-18 请仔细阅读本报告末页声明 内容目录 1.救市背景回顾3 2.多只转债主体采取救市措施4 1）回购股份4 2）下修转股价5 3.哪些企业未采取措施？7 图表目录 图表1：转债价格走低，破净转债增加（2024年6月17日-2024年8月16日）3 图表2：破净转债剩余期限（年）3 图表3：破净转债余额占企业流动资产比例（%）3 图表4：救市转债基本情况（数据截至2024年8月16日）4 图表5：回购股份比例及转债价格走势（元）（数据截至2024年8月16日）4 图表6：回购股份企业基本情况（数据截至2024年8月16日）5 图表7：下修转股价后转债价格走势（元）（剔除下修时未破净转债；数据截至2024年8月16日）5 图表8：救市有效企业基本情况（剩余年限、信用评级、总市值、转债余额截至2024年8月16日；货币资金与资产 负债率取自2024年一季度报告）6 图表9：未救市转债情况（数据截至2024年8月16日）7 弱权益背景下，转债的信用风险不断放大，2024年6月17日至8月16日，共计180只可转债跌破面值（剔除退市转债）。对剩余期限较短的转债发行方而言，到期兑付压力急剧攀升，为了规避还本付息，转债发行方有哪些救市举措可以施行？如禾丰转债、天23转债等转债发行主体积极回购股份；思创转债和科顺转债则下修转股价格等。本文将通过回顾近期破净转债的救市行为，分析其动机与成效，以期为转债投资人博弈条款收益提供思路。 1.救市背景回顾 6月以来，可转换债券价格波动幅度显著增加，转债均价下跌，多只转债破净。截至2024 年8月16日，530只现存转债的算数平均收盘价为110.07元，环比6月同期下降 8.88pcts，当前价格处于2023年以来的34.30%分位水平；破净转债数量由62只（6月 17日）攀升至156只，占全部可转换债券的29.43%。破净转债中，山鹰转债与亚药转债剩余期限不足1年，分别为0.27年、0.63年；18只转债剩余期限在1-2年；20只转债剩余期限在2-3年；多数破净转债剩余期限超过3年。破净转债中，96只转债余额占企业流动资产比例大于1，位居前三的分别是华锐转债（6.52）、国城转债（5.99）和晓鸣转债（5.97）；26只转债余额占企业流动资产比例介于0.8~1；仅3只转债余额占企业流动资产比例小于0.2，分别是隆22转债（0.12）、联创转债（0.13）、恒逸转债（0.17）。 图表1：转债价格走低，破净转债增加（2024年6月17日-2024年8月16日） 转债加权平均价格 破净转债比例 118.00 116.00 114.00 112.00 110.00 108.00 106.00 2024/6/17 33% 28% 23% 18% 13% 8% 2024/7/17 资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表2：破净转债剩余期限（年）图表3：破净转债余额占企业流动资产比例（%） 8075 120 100 96 80 60 40 26 25 19 20 11 3 0 >1.00.8~1.00.6~0.80.4~0.60.2~0.40.0~0.2 48 18 20 17 2 70 60 50 40 30 20 10 0 <1年1~2年2~3年3~4年4~5年5~6年 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所 2.多只转债主体采取救市措施 多家转债主体采取救市举措，主要救市举措包括：回购股份、下修转股价。在多只转债价格显著下跌的背景下，共计19家转债发行主体积极救市，占破净转债的10.56%。其中5只转债主体选择回购股份，如：禾丰转债、天23转债、永02转债等；14只转债下 调转股价，如：思创转债、科顺转债、鹰19转债等。 图表4：救市转债基本情况（数据截至2024年8月16日） 救市举措 转债简称 转债价格 （元） 转换价值 转股溢价率 （%） 纯债溢价率 （%） 剩余期限 （年） 信用评级 转债余额（亿元） 截至2024.8.16 下修转股价 美锦转债 84.86 79.09 7.30 -22.95 3.68 AA- 35 .63 国城转债 93.35 74.96 24.53 -11.98 1. 91 AA- 8.49 雪榕转债 86.08 73.49 17.12 -20.00 1.85 A+ 5.84 利民转债 96.52 77.41 24.68 -9.46 2. 54 AA 9.79 苏利转债 88.00 60.00 46.67 -18.38 3.50 AA- 9.57 科顺转债 90.00 58.43 54.03 -16.04 4.97 AA 21.98 维尔转债 83.44 62.69 33.11 -19.99 1.66 A- 9.17 鹰19转债 85.06 61.90 37.40 -22.64 1.33 AA 18.44 嘉元转债 93.12 21.23 338.68 -11.69 2. 52 A+ 9.78 灵康转债 97.67 55.38 76.38 0.25 2. 29 A- 2.53 思创转债 116.66 120.17 -2.92 48.92 2. 45 BB 2.70 能辉转债 93.66 63.00 48.67 0.70 4.62 A+ 3.48 百川转2 94.13 87.53 7.54 -3.78 4.17 A+ 9.67 回盛转债 90.67 60.20 50.61 -16.85 3.34 AA- 7.00 回购股份 禾丰转债 82.66 67.75 22.00 -22.96 3.68 AA 14.67 天23转债 77.92 24.99 211.76 -28.09 4.49 AA 88.65 永02转债 93.00 45.02 106.57 -10.71 3.97 AA- 6.10 帝欧转债 57.30 24.44 134.47 -40.34 3.19 A 15.00 通裕转债 93.98 69.12 35.98 -12.09 3.84 AA 14.84 资料来源：Wind，国盛证券研究所 1）回购股份 禾丰转债、帝欧转债与天23转债救市效果显著，通裕转债与永02转债效果欠佳。以下5只转债的发行主体回购了股份，预计回购股份占总股本比在0.35%~4.34%之间。除通裕转债和永02转债外，其余转债在T+1~T+10日的价格相较于T日1均有上涨。永 02转债在回购股份后转债价格有所下降，但是跌幅较小，下跌原因可能受财务以外因素 的影响。通裕转债在回购后又较大幅度的价格下跌，可能是因其8月12日主要高管的离职。值得注意的是，尽管帝欧转债价格上涨显著，其转债绝对价格始终维持在较低水平，可能是由于在6月25日其债券评级由A+被下调至A，且帝欧家居的账面货币资金与市值始终维持在较低水平，这使得投资者对风险的担忧加剧。可见，健康的财务水平和稳定且良好的债券信用评级等因素有助于回购股份发挥救市作用。而主要高管的变动情况与较差的财务状况可能影响救市效果。 图表5：回购股份比例及转债价格走势（元）（数据截至2024年8月16日） 预计回购股份占总股本比 T+0 T+1 T+2 T+3 T+5 T+10 T+15 T+20 禾丰转债 3.26% 96.88 99.62 102.70 103.03 106.45 102.67 100.53 99.89 天23转债 0.35%~0.53% 89.86 93.52 93.09 92.85 92.63 90.46 83.82 78.99 永02转债 1.48%~1.78% 100.69 100.00 99.91 99.07 100.26 98.98 100.01 98.91 帝欧转债 1.88% 57.28 67.52 63.52 61.10 62.45 61.70 61.92 59.04 通裕转债 4.34% 97.70 97.20 96.89 96.21 94.83 资料来源：Wind，国盛证券研究所 11）回购股份中T日：董事会审议通过回购股份方案之日，即回购方案发布日。 图表6：回购股份企业基本情况（数据截至2024年8月16日） 转债简称 货币资金 (亿元) 资产负债率（%） 转债余额 (亿元) 总市值(亿元) 转债余额/总市值 债项评级 剩余期限（年） 禾丰转债 14.78 49.68 14.67 6.32 2.32 AA 3.68 天23转债 237.76 71.73 88.65 37.27 2.3