招期新能源ESG交易策略专题之九：锂云母重要产能拟调整生产，矿端周期正式进入新阶段，关注库存拐点出现

期货研究报告|商品研究 锂云母重要产能拟调整生产， 矿端周期正式进入新阶段，关注库存拐点出现 ——招期新能源ESG交易策略专题之九 •招商期货新能源ESG衍生品-颜正野 •yanzhengye@cmschina.com.cn •联系电话：13602627526 •执业资格号：Z0018271 2024年09月19日 结论 期货研究报告|新能源研究 1、2024年9月10-11日，市场确认“江西枧下窝及配套生产碳酸锂冶炼产能拟进行调整”，在此之前已有多项目已出现延期、减产或停产，但整体规模较小。该事件信号意义较为强烈，即反映随着锂盐、锂矿价格的逐步下跌，矿端正式进入深度调整阶段，并带来期货价格双向波动。我们认为，对于当下的锂价大周期见底至回升的预判，核心对应三个阶段：（1）核心产能减、停产→（2）累库周期拐点出现并转为去库→（3）新的增量需求出现。如果9月枧下窝矿兑现“生产调整”，反映锂矿端价格周期正式进入第一个阶段，并已初步具备底部特征。 2、参考上一轮周期中大量矿端产能经历延期、减产与停产，本轮矿端产能调整还会持续，按照生产的行为模式当下的在产锂矿可分为几类：（1）盐湖锂厂商；（2）传统澳州矿山；（3）中资控股硬岩锂矿商；（4）高成本边际矿山。本轮（2）、（3）类主导边际定价，澳矿生产目标较为明确，亏损即停产甚至积极考虑生产行为的性价比，部分边际产能已退出但整体产量不大。中资控股硬岩锂生产目标约束相对多，以截止24Q2的上市公司数据来看，季度均价击穿了上市公司样本的完全成本，但尚未击穿现金成本。已出现负经营现金净流量的边际样本中，测算现金消耗周期分别约为6-7个季度。而三季度锂盐价格进一步下行，预计持续对边际产能运营形成压力。冶炼环节，年内锂盐价格反弹后，年内大部分利润较好，或也存在一定压缩空间。 （3）预计未来数个季度，锂将逐渐走向供需平衡，在此阶段价格上下波动均有限，供应端变化将带来一定弹性但偏向短线机会，趋势性机会需等待。 风险提示：短期因素导致市场持续无序波动。 01 锂重要产能拟调整生产，市场有望渐入去库周期 锂云母重要产能拟调整生产，矿端周期正式进入新阶段 时间 资源类型 2024年矿企/项目减产或扰动 产量&规模 2024/1/5 锂辉石 CoreLithium宣布Finiss锂矿暂停开采 2023年产7.4万吨精矿 2024/1/11 盐湖锂 抗议者封锁了通往Atacama盐滩的道路,涉及SQM/ALB-Atacama 2023年产约23万吨LCE 2024/1/29 锂辉石 Greenbushes下调FY24精矿指引从140-150万吨至130-140万吨 2023年产152.3万吨精矿 2024/2/26 锂辉石 Arcadium宣布MtCattlin2024年销量指引同比减少7.5万吨 2023年产约23万吨LCE 2024年1-3月 锂云母/冶炼 江西多个云母矿、冶炼产能减产,1-3月碳酸锂产量环比12月-0.14/-0.48/-0.19万吨 2023年中国云母产锂13.1万吨LCE 2024/8/1 锂辉石/冶炼 雅宝暂停Kemerton一条锂加工生产线建设，并将另一条生产线进行保养和维护，（氢锂）产能降低2.5万吨 2023年氢氧化锂产能5万吨 2024/8/28 锂辉石 MtMarion下调2025财年27%的产量至30-34万吨 2023年产38.5万吨精矿 2024/9/4 锂辉石 Arcadium计划在2025年上半年对MtCattlin矿区进行维护保养 2023年产21.3万吨精矿 2024/9/11 锂云母/冶炼 （枧下窝）及配套冶炼产能碳酸锂生产安排进行调整（拟减停产） 2023年9月投产，产能合计约10万吨LCE 2024/9/11 锂云母/冶炼 九岭锂业9/12-09/27对旗下春友锂业（大港瓷土）、宜丰九宇锂业停产检修 2023年矿端产量折算约1.8万吨LCE 事件：2024年9月10-11日，市场确认“江西奉新枧下窝及配套生产碳酸锂冶炼产能拟进行调整”。该矿区规划年产3300万吨锂瓷土选矿及其配套，折算约10万吨LCE/年产能，当前月产量为5-6kt碳酸锂，为在产最大的云母产能。在此之前已有多项目已出现延期、减产或停产，但整体为边际产能。该事件信号意义较为强烈，即反映随着锂盐、锂矿价格的逐步下跌，矿端正式进入深度调整阶段。 数据来源：SMM，Mysteel，Wind，招商期货 年内锂盐市场仍有望转入去库周期 140000 100000 2022：磷酸铁锂+三元材料+钴酸锂+锰酸锂消耗锂（折算万吨 130000 120000 110000 100000 90000 80000 70000 60000 50000 16000 碳酸锂样本周度库存：总计实物吨 中国碳酸锂周度产量实物吨（右） 锂盐产量已有所下降 ，叠加减产，年内有 望进入去库周期 14000 12000 10000 8000 LCE）2023 90000 2024 80000 70000 60000 50000 40000 30000 7月以来储能电池&消费电子对锂的需求偏强 40000 6000 20000 2024-01-042024-03-042024-05-042024-07-042024-09-04 1、锂价大周期见底至回升，核心是三个阶段： 010203040506070809101112 （1）核心产能减、停产→（2）累库周期拐点出现并转为去库→（3）新增量需求出现。如果9月枧下窝矿兑现“生产调整”，反映矿端周期已初步具备底部特征。 2、近期可观察到国内第三方统计的碳酸锂库存转为小幅去库，仓单规模也有略有下降，整体并不明显，且主要是7月以来需求季节性偏强所致。但我们仍然认为随着价格在低位的持续影响，年内锂盐市场仍有望正式进入去库周期。 数据来源：SMM，Wind，招商期货 02上一轮锂价底部阶段大量矿端产能经历调整 上一轮周期中大量矿端产能经历延期、减产与停产 160000 140000 120000 2018年12月-2021年6月：电池级碳酸锂平均价格元/吨 2019Q3（PLS）Pilgangoora2019年8月（Alita）Bald开始减产，至2020Q3恢复 1、2019年7月锂价跌破7万元/吨 ，进入深度调整阶段，2020年年初下游动力电池需求爆发，2020年12月上涨突破5万元/吨，整个过程历时约17个月，随后即开始快速上涨。 2、在此期间，大量核心矿山均 100000 80000 Hill进入破产托管程序产能15.5万吨精矿/年现金成本约550美元/吨 2019Q2产量6.4万吨精矿/年 现金成本约350美元/吨 2020Q1（Galaxy）Mt Cattlin计划大幅缩减60% 2019产能约20万吨精矿/年2020年9月（ALB）短暂关停 经历了调整，包括成本较低的 Greenbushes、SQM/ALB-Atacama 、Cauchari-Olaroz也出现项目延期、小幅减产过程。 60000 40000 锂价转入快速下跌进程，进入深度调整 现金成本约404美元/吨 SilverPeak盐湖 2020年产能0.45万吨LCE/年 动力电池需求爆发， 锂价转入反转进程 20000 2019年11月（MRL/ALB）MtWodgina调整至停产养护状态 2020Q1-Q2（MRL）Mt 2020年10月（Altura） Pilgangoora已进入破产管理 2020年产能约22万吨精矿/年 产能75万吨精矿/年，仅少量产出Marion小幅度减产 现金成本约370美元/吨 彼时可研现金成本约300美元/吨 0，实际在400-500美元/吨之间 2020锂精矿能45万吨/年 现金成本约450美元/吨 2018-122019-032019-062019-092019-122020-032020-062020-092020-122021-032021-06 数据来源：Wind，SMM，上市公司公告，招商期货 03 三个维度看当下锂上游减产、调整节奏：澳洲矿山、中资矿山行为，冶炼环节利润 澳洲独立矿山、中资控股部分硬岩锂矿石为本轮边际定价主体 按照生产的行为模式来看，我们认为当下的在产锂矿可分为几类： （1）盐湖锂厂商。折电碳生产成本在3-5万元/吨，不会因价格下跌减产，是上一轮周期的支持线，本轮周期底部较难看到这一位置。 澳洲等核心矿山成本分布 （2）传统澳州矿山。折电碳生产成本5-8万元/吨，多为独立矿山，生产目标较为明确。亏损即停产，甚至积极考虑生产行为的性价比。 （3）中资控股硬岩锂矿商。折电碳生产成本广泛分布于5-10万元/吨，并配套冶炼甚至下游锂电产能，部分为近年或仍在投扩产，生产目标约束相对多，较难退出市场。 （4）高成本边际矿山。折电碳生产成本在8-15万元/吨，部分已退出或延迟项目建设。 以上（2）、（3）是本轮锂周期的最核心观察目标。 数据来源：Wind，上市公司公告，招商期货 澳州多为独立矿山，生产目标较为明确 950 850 澳洲主要在产矿山的成本分布 最新披露生产成本折算CIF（不含权益金）现价：750美元/吨 2025年停产保养已停产 750 650 550 528 676 澳矿边际产能已退出，但整体量不大 450 350 250 150 50 澳洲矿山现有MtFinniss已停产，Mt cattlin预计2025年上半年转入保养状态 。我们倾向于认为澳矿的生产对价格敏感且符合常识，目标明确。爱周核心产能减停产可作为矿端周期继续确立新阶段、调整深化的重要标志。 -50 PilbaraGreenbushesMtMarionMtWoginaMtcattlinMtFinniss 数据来源：Wind，上市公司公告，招商期货 中资控股硬岩锂生产目标约束相对多，减产逻辑或不明确 单季度：净利润 单季度：经营净现金流 217 189 188 224 194 147 132 111 116 121 75 77 调整已持续 了3-4个季度 42 44 50 49 1 22Q122Q222Q322Q423Q123Q2 23Q323Q4 -19 24Q124Q2 -28 -4 280 230 180 130 80 30 A股上市硬岩锂矿合计利润与经营净现金流（亿元） 600 550 500 450 400 350 300 250 175 125 75 25 经营现金净流量转负的硬岩锂矿公司（亿元） 153 现金+交易性金融资产： 7现金：6 -20 -70 200 150 100 -25 (15) 经营性净现金流量现金+交易性金融资产现金消耗周期（季度） 1、随着锂价下跌，A股上市硬岩锂矿合计利润已出现连续三个季度的亏损，即季度均价击穿了上市公司样本的完全成本。合计净现金流仍为正，反映季度均价未击穿现金成本。但现金规模从23Q2最高的547亿元降至402亿元，仍保持较高水平。2、正经营净现金流及现金消耗或为生产目标约束。选取24Q2经营现金净流量已经转负的的样本公司，合计（现金+交易性金融资产）为153亿元，（现金+交易性金融资产）消耗周期、现金消耗周期分别约为7/6个季度。而三季度锂盐价格进一步下行，预计持续对矿山运营形成压力。 数据来源：Wind，上市公司公告，招商期货 锂冶炼产能利润是否有压缩空间？ 400 300 200 100 -1000 7000 00 锂（辉石）冶炼环节理论利润元/吨 00 00 00 0 2023-08 0 2023-10 2023-122024-022024-042024-062024-08 锂盐价格反弹后 0 ，冶炼环节利润 0大部分时间较好 0 0 6000 5000 4000 3000 2000 1000 0 电解铝利润元/吨铅冶炼利润元/吨精炼锌企业生产利润元/吨铜冶炼业利润元/吨 -2000 2021-