格物致知，盈科后进

中邮证券 2024年9月18日 证券研究报告 格科微（688728.SH）：格物致知，盈科后进 股票投资评级：买入|维持 吴文吉 1 中邮证券研究所电子团队 手机CIS 非手机CIS DDI 料号 像素 光学尺寸 像素尺寸 料号 像素 光学尺寸 像素尺寸 料号 特色 类型 GC50E0 50M 1/2.5" 0.7µm GC4653 2K 1/3" 2.0μm GC9702 0D4C HD/HD+ 720*1600 GC50B2 50M 1/1.56" 1.0µm GC4023 2K 1/2.7" 2.3μm GC7202H/M TDDI HD/HD+ GC32E1 32M 1/3.1" 0.7µm GC5603 5M 1/2.7" 2.0µm GC16B3C 16M 1/3.1" 1.0µm GC8613 8M 1/2.7" 1.5µm GC7202 TDDI HD/HD+ GC13A0 13M 1/3.1" 1.12µm GC2607 FHD 1/7.3" 1.12μm GC13A2 13M 1/3.1" 1.12µm GC2053 FHD 1/2.9" 2.8μm GC9503V 0D0C WVGA/FW480*960 GC08A3 8M 1/4" 1.12µm GC2083 FHD 1/3" 2.7μm GC9308 0D0C LQVGA320*240 GC08A8 8M 1/4" 1.12µm GC3003 3M 1/2.8" 2.45μm GC5035 5M 1/5" 1.12µm GC0308 VGA 1/6.5" 3.4µm GC9203 0D0C QCIF176*220 GC05A2 5M 1/5" 1.12µm GC1084 HD 1/4.5" 2.72μm GC02M1 2M 1/5" 1.75µm GC1029 HD 1/9" 1.4μm GC9016 0D0C QQVGA128*160 GC02M1B 2M 1/5" 1.75µm GC1029B HD 1/9" 1.4μm GC02M3 2M 1/5" 1.75µm Fab-Lite GC02M3B 2M 1/5" 1.75µm GC6133 QVGA 1/13" 2.5µm GC030A VGA 1/10" 2.25μm Fabless GC032A VGA 1/10" 2.25μm COM封装技术 COF-Like创新设计 资料来源：公司官网，公司公告，中邮证券研究所 Fabless转型为Fab-Lite，保障12吋BSI产能+提升高阶CIS研发效率。12吋CIS集成电路特色工艺研发与产业化项目投产标志着公司运营模式已正式由Fabless模式转变为Fab-Lite，部分BSI图像传感器产品的生产将从直接采购BSI晶圆转变为先采购标准CIS逻辑电路晶圆，再自主进行晶圆键合、晶圆减薄等BSI晶圆特殊加工工序。经营模式的转变能够有力保障公司12吋BSI晶圆的产能供应，通过自有Fab产线的基础，打通产品设计，研发，制造，测试，销售全环节，有助于提升工艺研发效率，推动公司在高像素领域达到行业前沿水平，满足客户日益更迭的产品需求。 单芯片高像素CIS量产优化产品结构。手机CIS方面，公司单芯片高像素集成技术优势明显，已实现1,300万-3,200万像素产品全线量产，不同规格的5,000万像素产品也在小批量产中。24H1公司实现营收27.90亿元，同比+42.94%，其中1,300万及以上像素产品销售额6.06亿元（未经审计），在安卓品牌手机主力出货机型的份额逐步提升。同时，继正式发布业内首款支持单帧高动态的1300万像素图像传感器GC13A2后，24H1公司成功量产高性能的第二代单芯片3200万像素图像传感器——GC32E2，该产品目前已在OPPOReno12海外版首发搭载，并将持续在品牌客户推广。Yole数据显示，高端CIS产品和新的传感机会驱动全球CIS市场规模由22年的213亿美元增至28年的290亿美元，其中手机CIS市场规模预计由22年的135亿美元增至28年的167亿美元（CAGR为3.7%），国产CIS厂商将持续受益于华米OV高端机型国产化趋势。 非手机CIS、显示驱动打开新成长空间。非手机CIS方面，公司400万像素产品出货量持续提升，800万像素产品成功量产出货，赋能智慧城市、智慧家居、会议系统等应用。24H1公司产品在汽车后装市场保持稳定发展，并积极开发满足车规要求、适用汽车前装的CIS产品，预计24H2实现客户端送测。根据Yole，全球汽车CIS市场规模预计由22年的22亿美元增至28年的36亿美元（CAGR为8.8%），全球安防CIS市场规模预计由22年的12亿美元增至28年的33亿美元（CAGR为17.6%）。显示驱动芯片方面，公司显示驱动芯片业务已覆盖QQVGA到FHD+的分辨率，主打手机、穿戴式、工控及家居产品中小尺寸显示屏的应用，赋能智能家居、医疗、商业显示等多种场景。24H1公司HD和FHD分辨率的TDDI产品导入多个国内外知名手机品牌并获得订单，部分订单已成功实现量产，TDDI产品销售占比进一步提升。同时公司已具备AMOLED驱动芯片产品的相关技术储备，预计24H2开始将陆续推出基于可穿戴设备、智能手机的AMOLED产品。根据CINNOResearch，受益于AMOLED渗透率持续提升等，中国大陆显示驱动市场规模预计增至26年的72亿美元，公司显示驱动业务成长空间广阔。 资料来源：CINNOResearch，Yole，集微咨询（JWInsights），公司公告，中邮证券研究所3 请参阅附注免责声明 盈利预测：我们预计公司2024-2026年营业收61/80/100亿元，归母净利润2.3/4.7/7.5亿元，维持“买入”评级。 风险提示：技术创新风险，产品研发风险，核心技术泄密风险，生产经营模式发生变化的风险。 盈利预测和财务指标 项目\年度 2023A2024E 2025E2026E 营业收入(百万元) 4,697 6,136 8,016 10,024 增长率(%) -20.97 30.63 30.64 25.05 EBITDA(百万元) 941 2,863 3,469 3,834 归属母公司净利润(百万元) 48 231 471 753 增长率(%) -89.01 378.83 103.78 60.04 EPS(元/股) 0.02 0.09 0.18 0.29 市盈率（P/E） 556.29 116.18 57.01 35.62 市净率（P/B） 3.41 3.37 3.18 2.92 EV/EBITDA 63.03 10.97 8.26 6.66 资料来源：公司公告，中邮证券研究所 —积极改善产品结构，CIS与显示驱动芯片双轮驱动 目录 Fab-Lite转型，保障12吋BSI产能，提升高阶CIS研发 二效率 高端CIS产品等驱动全球CIS空间增至28年的290亿美 三元；AMOLED渗透率提升等驱动中国大陆显示驱动芯片市场增至26年的72亿美元 四盈利预测 一 积极改善产品结构，CIS与显示驱动芯片双轮驱动 图表1：公司股权结构（截至2024年9月13日） 招商银行 中国工商 交通银行 中国建设 Uni-skyHoldingLimited CosmosL.P. KeenwayInternationalLimited HopefieldHoldingLimited PacvenWaldenVenturesV,L.P. 股份有限公司-华夏上证科创板50成份交易型开放式指数证券投资基金 上海橙原科技合伙企业(有限合伙) ZHAOHUIWANG 银行股份 有限公司香港 中央 -易方达 结算 有限 上证科创板50成份交易型 开放式指公司 数证券投资基金 股份有限公司-万家行业优选混合型证券投资基金 （LOF） 银行股份有限公司 -华夏国证半导体芯片交易型开放式指数证券投资基金 40.38%11.94%6.73%6.34%4.56%2.31%1.38%1.37%1.10%0.93%0.77%0.55% 格科微 100.00% 格科微电子(香港)有限公司 100.00% 格科微电子(上海)有限公司 100.00% 格科半导体(上海)有限公司 100.00%100.00%100.00% 格科(浙江)置业 有限公司 格科集成电路(上海) 有限公司 格科微电子(浙江) 有限公司 资料来源：iFind，中邮证券研究所7 临港12吋CIS特色工艺研发与产业项目首批产能正式量产 图表2：公司发展历程 HDTDDI成功量产8月18日科创板上市 浙江嘉善封测厂成功投产 2022 2021 2023 在上海张江成立格科微电子（上海）有限公司 2010 成功量产 COM封装 显示驱动芯片 （DDI ）产品线成立 HDDDI量产 FWVGADDI量产 2017 2013 DDI 量产 2015 2019 2020 4M星光级CIS成功量产 临港12吋CIS特色工艺研发与产业项目开工 发布全球首款单芯片0.7μm 3200万像素图像传感器 2003 2005 2MCIS 量产 BSICIS 量产 FHD数码 PCCIS量 产 HD数码 PCCIS 量产 13MBSI CIS量产 8MBSI CIS量产 首颗国产 CIS芯片 成功量产 资料来源：公司官网，公司公告，中邮证券研究所8 消费下行影响营收：22/23年，受到地缘政治、全球通胀等国内外多重因素影响，消费电子市场整体低迷， 产品出货量减少；同时，行业强烈的去库存需求导致产品价格竞争加剧，导致22/23年营收下降。 产品结构不断优化：1）手机CIS领域，23年公司实现1,300万、1,600万及3,200万像素图像传感器产品量产出货，23年1,300万像素及以上产品线实现营收3.42亿元；2）非手机CIS领域，公司进一步提升产品规格，继400万像素产品导入品牌客户并量产后，23年公司正式发布一款宽动态、低功耗4K图像传感器GC8613。3）显示驱动芯片领域，LCDTDDI产品已经获得国际知名手机品牌订单，已具备AMOLED驱动芯片产品的相关技术储备，将很快推出AMOLED显示驱动IC产品。 图表3：2017-2023公司各业务营收（亿元） 70.01 64.56 5.91 10.62 59.44 9.01 46.97 36.90 4.86 12.39 19.67 3.53 21.93 4.3 58.64 59.37 50.43 31.94 34.53 16.13 17.56 80 70 60 50 40 30 20 10 图表5：2022、2023公司CIS业务量价情况 2022 2023 手机CIS 营收（亿元） 39.76 22.42 销量（万颗） 121199 77631 ASP（元/颗） 3.28 2.89 非手机CIS 营收（亿元） 10.67 12.10 销量（万颗） 17908 22249 ASP（元/颗） 5.96 5.44 0 图表4：2022、2023公司各业务营收占比 26%15% 18%2022 48% 67% 26% 2023 手机CIS 非手机CIS 显示驱动芯片 2017201820192020202120222023 CMOS图像传感器显示驱动芯片其他业务收入合计 募投项目折旧短期影响利润，长期助力中高阶CIS产品拓展 23年，公司首次公开发行股票募集资金投资项目“12英寸CIS集成电路特色工艺研发与产业化项目”已达到预定可使用状态，自年中部分产线转固开始，公司逐步对产线计提折旧，对公司当期利润影响较大。根据规划，该募投项目新增产能主要用于生产中高阶CIS产品，是在现有业务的基础上对产品线的完善与补充。公司创新的高像素单芯片集成技术及高性能的产品设计使得公司有能力消化本次新增产能。该项目有助于实现公司在芯片设计