上市券商2024三季度前瞻及中期业绩回顾：手续费业务承压，关注交易量改善催化beta机会

非银金融 2024年09月19日 投资评级：看好（维持） 手续费业务承压，关注交易量改善催化beta机会 ——上市券商2024三季度前瞻及中期业绩回顾 高超（分析师）卢崑（分析师） 行业走势图 gaochao1@kysec.cn 证书编号：S0790520050001 lukun@kysec.cn 证书编号：S0790524040002 手续费业务承压，关注交易量改善催化beta机会 7% 0% -7% -14% -22% 非银金融沪深300 2024H1上市券商归母净利润-22%，2季度环比+17%。上市券商核心收入同比均 承压，经纪/投行/资管/投资/利息净收入分别同比-13%/-41%/-3%/-11%/-29%，营收全面承压，资管和投资受益于债牛行情略好于预期，降本有所成效。2024Q3以来市场交易量下降明显、IPO低迷，预计手续费业务同环比承压，投资收益预计由债牛支撑，降本效果或在下半年将进一步体现。我们预计上市券商2024前三季度/全年净利润883/1176亿元，同比-18%/-7%。机构持仓以及券商板块PB 2023-092024-012024-05 数据来源：聚源 估值水平位于历史低位，具有安全边际，下半年券商基本面因低基数同比降幅有 望收窄，9月19日美联储降息50bp，利好A股风险偏好和交易量提升，关注券 相关研究报告 商板块beta催化机会，看好三条主线，受益于交易量改善的互联网券商，并购 主线，海外和综合业务优势突出的头部券商。（1）互联网券商受益标的，东方财富、同花顺、指南针。（2）并购主线受益标的，中国银河、中金公司、国泰君安、 《金租迎设备更新政策利好，蚂蚁权 益规模逆势高增—行业周报》 -2024.9.17 《看好寿险负债端景气度延续，券商并购主线强化—行业周报》-2024.9.8 《寿险中报资负两端超预期，券商二季度投资收益改善—行业周报》 -2024.9.1 东兴证券、浙商证券、国联证券、方正证券。（3）海外和综合业务优势突出的头部券商。 席位和代销拖累证券经纪，3季度交易量下降明显，资管固收产品规模增长 （1）经纪：上半年经纪业务同比-13%，代买、席位、代销收入同比-8%/-28%/-24%。 席位交易佣金和代销金融产品收入同比承压，主因机构交易量下降、基金新发低迷、渠道返佣受限拖累。2024H1公募基金交易佣金为67.74亿元，同比-30%，主要因为机构交易量下降25%。佣金率来看，上半年被动指数型基金佣金率下降，主动权益类相对平稳，下半年机构降佣落地后，席位收入或将进一步承压。3季 度以来交易量下降明显，2024Q3（截至9月13日）日均股基成交额7329亿元，同比-20%，环比-23%。（2）投行：在统筹一二级市场、严把IPO入口的监管环境下，2024H1投行净收入同比-41%，IPO收入22亿同比-80%，IPO发行44单 （2023年同期173单），7、8月IPO发行延续较低水平，债券承销相对平稳，起到一定支撑作用。（3）资管：券商私募资管增长，基金公司业绩承压。资管净收入同比-3%好于预期，中小券商同比普遍增长预计由券商私募资管业务驱动， 2024年7月末集合资管规模为3.16万亿元，同比+12%，固收类产品AUM同比 +6%，预计受益于债牛。上半年样本20家基金公司收入/净利润同比-13%/11%。 2024年7月末全市场偏股基金（股+混）/非货保有规模为6.7万亿/18.1万亿，同比-9.1%/+9.7%，环比+1%/+1%，资金持续流入ETF和债基。 两融利率有所下降，债市向好支持自营投资率，国际业务相对景气 （1）利息净收入：上半年利息净收入同比-29%，利息收入同比-7%，利息支出 同比-1%。两融规模自2024年5月以来持续下降叠加两融利率竞争加剧，拖累利息收入。利息支出相对平稳，上市券商付息负债规模同比+1%，预计主要受债 券自营加杠杆影响。（2）自营投资：预计股票自营和衍生品承压，债券自营支撑。 上半年上市券商自营投资收益（含汇兑损益）759亿，同比-10%，自营投资收益 率3.11%，较2023年3.05%有所提升，较2024Q1的2.86%有所提升。3季度股市走弱，债市走牛。（3）国际业务：头部券商积极拓展国际化布局，成效显现，上半年收入显著增长，各券商加强国际市场业务开拓，国际竞争力提升。 风险提示：市场波动风险；监管趋严风险。 行业研究 行业深度报告 开源证券 证券研究报 告 目录 1、中报亮点：资管和投资Q2环比增长受益于债市向好，国际业务相对景气4 2、三季报前瞻：交易量下滑明显，股市走弱债市走强17 3、投资建议21 4、风险提示22 图表目录 图1：2024H1上市券商调整后营收/归母净利润同比-17%/-22%4 图2：2024Q2单季度归母净利润环比+17%4 图3：2024H1上市券商年化ROE5.12%4 图4：上半年席位、代销同比下降拖累证券经纪8 图5：2024上半年IPO承销额同比-85%9 图6：2024Q2末券商集合资管3.05亿元，同比+12.5%，较年初+18%9 图7：部分中小券商资管净收入同比增长较快10 图8：2024H1末全市场非货/偏股AUM为17.9/6.7万亿元，同比+10%/-9%，较年初+10%/-2%11 图9：样本20家基金公司业绩普遍承压，指数和债基是胜负手11 图10：两融规模下降叠加两融利率竞争加剧，两融利息收入下降12 图11：2024H1上市券商付息负债规模同比+1%，预计主要受债券自营加杠杆影响13 图12：2024H1上市券商自营投资收益率3.11%，较2023年3.05%有所提升14 图13：2024H1上市券商自营投资表现分化，债券自营起支撑作用14 图14：交易性金融资产科目中，样本券商股票有所减少，债券有所增加15 图15：OCI账户中，华泰证券、中国银河、广发证券债券规模环比下降15 图16：多数样本券商衍生金融资产规模较年初增长，名义本金较年初减少16 图17：头部券商积极发展国际业务16 图18：2024Q3日均股基成交额同比-20%，环比-23%17 图19：2024年7、8月新发偏股基金份额88/105亿元，同比-56%/-37%17 图20：2024年7、8月IPO规模44/53亿元，同比下降88%/91%17 图21：2024年7、8月IPO为6/9单，同比-84%/-73%17 图22：2024年7、8月再融资规模114/49亿元，同比下降82%/92%18 图23：2024年7、8月债承规模1.2/1.4万亿元，同比+7%/-1%18 图24：2024年5月以来集合资管同比改善，2024年7月末集合资管规模同比+12%18 图25：2024年7月末固收类规模48768亿元，同比+6%18 图26：2024年5月以来两融规模环比下降，目前（9月13日）两融规模较年初-17%19 图27：7、8月券商负债成本下降放缓19 图28：2024年3季度股市下跌，债市上涨20 图29：当前券商PB-LF处于历史低位21 图30：2024Q2主动型基金中券商板块持仓下降21 图31：2024Q2券商标的受减仓21 表1：2024H1手续费收入继续承压，资管和投资相对韧性，降本有所成效5 表2：2024Q2资管、投资分别环比+10%/+25%5 表3：2024H1上市券商归母净利润表现分化6 表4：2024年上半年证券经纪同比-14%，代买/席位/代销同比-8%/-28%/-24%7 表5：2024H1公募基金交易佣金67.74亿元，同比-30%，主要因为机构交易量下降7 表6：头部券商集合资管业务AUM增长，受益于债市向好，私募资管收入（不含公募业务）变现分化10 表7：两融利息收入同比-11%是利息收入下降的主要拖累12 表8：样本券商付息债务成本表现分化，短期负债利率下降13 表9：样本券商自营投资表现分化15 表10：预计2024前三季度/全年上市券商归母净利润同比-18%/-7%20 表11：受益标的估值表22 口径说明：我们选取40家上市券商进行研究，不含财达证券、首创证券、信达证券。 1、中报亮点：资管和投资Q2环比增长受益于债市向好，国际业务相对景气 2024H1上市券商归母净利润-22%，2季度环比+17%。（1）上半年40家上市券商调整后营收/归母净利润分别为1871/626亿，同比-17%/-22%，单Q2归母净利润338亿，同比-11%，环比+17%。券商盈利能力承压，年化平均ROE达5.12%，权益乘数（扣客户保证金）3.88倍，同比-4%。（2）经纪/投行/资管/投资/利息净收入分别同比-13%/-41%/-3%/-11%/-29%，营收全面承压，资管和投资受益于债牛行情略好于预 期。上半年管理费支出1091亿元，同比-9%，降幅较一季度收窄。 图1：2024H1上市券商调整后营收/归母净利润同比 -17%/-22% 图2：2024Q2单季度归母净利润环比+17% 424 381 338 274 288 179 2023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q2 500 100.0% 6,000 4,500 3,000 1,500 - -1,500 -3,000 80% 201920202021202220232024H1 60% 40% 20% 0% -20% -40% 调整后营收（亿元）归母净利润（亿元）调整后营收YOY-右轴归母净利润YOY-右轴 250 - -250 归母净利润（亿元）YOY-右轴 50.0% 0.0% -50.0% 数据来源：Wind、开源证券研究所 注：调整后营收=营业收入-其他业务成本 数据来源：Wind、开源证券研究所 图3：2024H1上市券商年化ROE5.12% 9.56% 7.58% 8.35% 6.97% 5.72% 5.35% 4.35% 5.12% 12.00% 10.00% 8.00% 6.00% 4.00% 2.00% 0.00% 20172018201920202021202220232024H1 上市券商年化ROE 数据来源：Wind、开源证券研究所 表1：2024H1手续费收入继续承压，资管和投资相对韧性，降本有所成效 40家上市券商合计 2024H1 2023H1 金额（亿元） YOY 收入占比 金额（亿元） YOY 收入占比 经纪业务 450.3 -13% 24% 518.3 -9.9% 23% 投行业务 137.6 -41% 7% 235.0 -8.7% 10% 资管业务 219.5 -3% 12% 227.2 3.4% 10% 投资收益（含公允价值 变动损益） 166.1 -29% 9% 235.3 71.8% 10% 利息净收入 765 -11% 41% 859 -15.3% 38% 其他净收入 132.2 -27% 7% 180.7 14.3% 8% 调整后营业收入 1,870.7 -17% 2,255.6 13.4% 管理费用 1,091.5 -9% 58% 1,197 12.3% 53% 营业利润 746 -26% 1,015 14.9% 归母净利润 626.3 -22% 805.1 13.2% ROE 5.12% -26% 6.94% 4% 杠杆率（剔除客户保证金） 3.88 -4% 4.03 0.0% 数据来源：Wind、开源证券研究所 注：杠杆率=（总资产-代理买卖证券款）/归母净资产 表2：2024Q2资管、投资分别环比+10%/+25% 40家上市券商整体财务数据（亿元） 2023Q2 2023Q3 2023Q4 2024Q1 2024Q2 2024Q2 环比 2024Q2 同比 经纪业务 270 238 234 225 225 0% -17% 投行业务 131 113 102 66 71 7% -46% 资管业务 118 11