光伏行业历史财务数据复盘：韧性犹在，底部初显

请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明1 行业研究/行业专题报告 2024年9月18日 同步大市-A(维持) 光伏行业历史财务数据复盘 韧性犹在，底部初显 太阳能 太阳能板块近一年市场表现 资料来源：最闻 首选股票 评级 688472.SH 阿特斯 买入-A 300274.SZ 阳光电源 买入-A 605117.SH 德业股份 买入-A 601012.SH 隆基绿能 买入-A 600732.SH 爱旭股份 买入-B 601865.SH 福莱特 买入-A 相关报告： 【山证太阳能】7月国家能源局核发绿证 1.82亿个，龙头硅片企业宣布涨价 2024.9.2 【山证太阳能】1-7月太阳能发电装机容量同比+49.8%，产业链价格仍存下行压力2024.8.25 分析师：肖索 执业登记编码：S0760522030006邮箱：xiaosuo@sxzq.com 贾惠淋 执业登记编码：S0760523070001邮箱：jiahuilin@sxzq.com 投资要点： 我们选取了光伏行业相关的175个标的，高度相关的核心标的97个，分别按季度统计了其2010Q1-2024Q2期间公开披露的财务数据，分为利润表、现金流量表、资产负债表三大方面汇总如下。 利润表总结：收入增速创新低，毛利率创新低：受产业链价格下行影响，2024Q2光伏行业相关的175个标的营业收入总额为4542亿元，同比下降13.8%。Q2行业整体毛利率为12.5%，环比下滑2.7pct，创历史新低。行业的历史低点为14.4%，分别出现在2011Q4和2012Q4。2024Q2光伏行业相关标的扣非归母净利润为20亿元，较Q1的95亿元继续大幅下降。季度扣非归母净利润最高值为458.4亿元，出现在2023Q2。历史上来看，扣非净利润在2012Q4和2013Q4均出现过负值。从细分板块来看，2024Q2主产业链各环节毛利率均有所下行，其中硅片和电池片毛利率下行幅度较大。非主产业链中，2024Q2胶膜和玻璃毛利率略有上行，逆变器毛利率下行但绝对值30.5%位居第一，其他辅材毛利率基本持平。 现金流量表总结：行业韧性犹在，经营活动现金转正：①2024Q2光伏行业核心标的经营活动现金净流入193亿元，上个季度为-248亿元。经营活动现金净流入转正。历史来看，季度现金净流入最高为717亿元，出现在2023Q4。②2024Q2核心标的投资活动净流出557亿元，较上个季度投资额有所扩大，原因可能是收到较多现金的公司做了货币的理财所致。③2024Q2筹资活动净流入765亿元，环比增加32.5%。增长幅度来看，短期借款增速上行。头部的组件一体化公司，细分子板块的龙头公司银行授信依然充裕。历史上来看，季度筹资净流入最高值出现在2022Q4为1190亿元。 资产负债表总结：资产负债双双新高，在手现金缓缓下行：2024Q2光伏行业相关标的总资产为3.5万亿元，同比+7.6%，环比+1.3%，创历史新高，但增速明显放缓。核心标的净资产增速，同比-3%，环比-4%，增速的历史低点出现在2013Q1为-5%。资产增速和光伏指数变化高度正相关，且呈现明显的周期性变化。2024Q2光伏行业核心标的期末现金及等价物为2491亿元，环比上个季度下降172亿元，连续两个季度出现下行。自2018年一季度以来，行业负债率呈现趋势向上，2024Q2光伏行业负债率为65.4%，环比上行1.4pct，创历史新高。行业短期借款增速有所上行，长期借款增速较上个季度持平。 重点推荐业绩表现优异的：光储龙头阿特斯、阳光电源、德业股份；长期看好光伏新技术：爱旭股份、隆基绿能；行业格局稳定，财务稳健的光伏玻璃龙头：福莱特等。 风险提示：1）财务数据全部提取自Wind，可能会有数据误差；2）部分公司主营业务持续变化，公司分类仅按近期主业划分，反映到早期历史数据上或不准确。3）每一轮行业周期下行的原因各不相同，导致在行业底部时期的数据特征或不一样。 目录 1.利润表总结：收入增速创新低，毛利率创新低5 1.124Q2行业实现营业收入4542亿元，增速创新低5 1.224Q2行业核心标的整体毛利率12.5%创新低，行业费用率环比略下行6 1.324Q2行业扣非归母净利润20亿元，同环比大幅下行8 2.现金流量表总结：行业韧性犹在，经营活动现金转正10 2.1经营活动现金24Q2转正，但净流入高点已过10 2.2投资活动现金净流出557亿元保持高位10 2.3筹资活动现金24Q2环比增长，净流入765亿元保持高位11 3.资产负债表总结：资产负债双双新高，在手现金缓缓下行12 3.1行业总资产创历史新高，净资产增速创新低12 3.2行业在手现金缓慢下行，现金比净资产仍在高位15 3.3行业负债率创历史新高，短期借款增速上行17 4.投资建议20 5.风险提示21 图表目录 图1：光伏行业相关标的营业收入（亿元）5 图2：光伏行业相关标的营业收入增速5 图3：光伏行业核心标的整体毛利率6 图4：光伏行业主产业链毛利率7 图5：光伏行业非主产业链毛利率7 图6：光伏行业核心标的总费用以及总费用率7 图7：光伏行业相关标的扣非归母净利润（亿元）8 图8：光伏行业核心标的扣非归母净利率8 图9：光伏行业主产业链扣非净利率9 图10：光伏行业非主产业链扣非净利率9 图11：光伏行业核心标的经营活动现金流（亿元）10 图12：光伏行业核心标的投资活动现金流（亿元）10 图13：光伏行业核心标的筹资活动现金流（亿元）11 图14：光伏行业相关标的总资产（亿元）12 图15：光伏行业相关标的净资产（亿元）12 图16：光伏行业核心标的净资产同比增速13 图17：光伏行业核心标的在建工程同比增速14 图18：光伏行业核心标的存货同比增速14 图19：光伏行业核心标的应收账款及票据的同比增速15 图20：光伏行业核心标的期末现金及等价物（亿元）15 图21：光伏行业核心标的期末现金及等价物同比增速16 图22：光伏行业核心标的期末现金及等价物占比（分板块）16 图23：光伏行业核心标的期末现金及等价物和净资产的比值17 图24：光伏行业负债率17 图25：光伏行业核心标的短期借款同比增速18 图26：光伏行业核心标的短期借款占比19 图27：光伏行业核心标的长期借款同比增速19 图28：光伏行业核心标的长期借款占比20 1.利润表总结：收入增速创新低，毛利率创新低 我们选取了光伏行业相关的175个标的，高度相关的核心标的97个，分别按季度统计了其2010Q1-2024Q2期间公开披露的财务数据，分为利润表、现金流量表、资产负债表三大方面汇总如下。 1.124Q2行业实现营业收入4542亿元，增速创新低 2024Q2光伏行业相关的175个标的营业收入总额为4542亿元，环比提升14.1%，同比下降13.8%。行业单季度收入历史最高值出现在2023年的二季度为5267亿元。 图1：光伏行业相关标的营业收入（亿元） 资料来源：Wind，山西证券研究所 2024年之前，光伏行业季度收入的同比增速的最低值，出现在2012年的三季度为-4.8%，最高值出现 在2021年的第一季度，为+59.3%。目前来看，季度收入绝对水平维持高位，季度收入同比增速-13.8%较上个月跌幅扩大，增速绝对值创历史新低。 图2：光伏行业相关标的营业收入增速 资料来源：wind，山西证券研究所 1.224Q2行业核心标的整体毛利率12.5%创新低，行业费用率环比略下行 受产业链价格下行影响，2024Q2光伏行业核心标的整体毛利率为12.5%，较上个季度下滑2.7pct，创历史新低。行业曾经出现过的历史低点为14.4%，分别出现在2011Q4和2012Q4。展望产业链三季度产品价格继续新低，行业出货量自8月开始略有回升，预计Q3整体出货量基本与Q2持平，预计行业Q3毛利率进一步下行。 图3：光伏行业核心标的整体毛利率 资料来源：wind，山西证券研究所 从细分板块来看，2024Q2主产业链组件、电池片、硅片、硅料毛利率均有所下行，其中电池片和硅片 毛利率下行幅度较大，分别下滑15.8pct和19.6pct，分别为-8.4%和-14.1%，历史上来看，均是首次出现负值。组件和硅料季度毛利率保持10%以上，分别为10.8%和11.7%。 非主产业链中，2024Q2胶膜和玻璃毛利率略有上行，逆变器毛利率下行，其他辅材毛利率基本持平。绝对值来看，逆变器是细分子板块毛利率最高的板块为30.5%。展望三季度，光伏玻璃毛利率预计大幅下滑，其他细分子板块毛利率或小幅下滑。 图4：光伏行业主产业链毛利率图5：光伏行业非主产业链毛利率 资料来源：Wind，山西证券研究所资料来源：Wind，山西证券研究所（注：辅材是指非胶膜玻璃的其他辅材） 费用端来看，光伏行业核心标的2024Q2季度费用为268.9亿元，环比基本持平。费用率为9.3%，由于行业收入的上行，导致费用率环比有所下降。季度费用的最高点出现在23Q4，绝对值为320.5亿元。 图6：光伏行业核心标的总费用以及总费用率 资料来源：wind，山西证券研究所 1.324Q2行业扣非归母净利润20亿元，同环比大幅下行 2024Q2光伏行业相关标的扣非归母净利润为20亿元，较Q1的95亿元继续大幅下降。扣非净利润的最高值为458.4亿元出现在2023Q2。历史上来看，扣非净利润在2012Q4和2013Q4均出现过负值。 图7：光伏行业相关标的扣非归母净利润（亿元） 资料来源：Wind，山西证券研究所 2024Q2光伏行业核心标的扣非归母净利率转负，为-1.7%，是近10年首次出现的季度负值。历史上来看，2011Q4、2012Q4、2013Q4、2014Q2均出现过季度负数，其中最低值为-12.3%，出现在2012Q4。 图8：光伏行业核心标的扣非归母净利率 资料来源：Wind，山西证券研究所 从细分板块来看，2024Q2主产业链组件、电池片、硅片、硅料扣非净利率均有所下行，降幅和他们的毛利率变化类似。其中电池片和硅片扣非净利率下行幅度较大，分别下滑22.7pct和26.4pct，分别为-36.9%和-36.2%，历史上来看，组件和电池片也出现过负值，分别在2012年-2014年和2017年-2018年的某些季度，而硅片出现如此大幅的下行为行业首次。 非主产业链中，2024Q2逆变器净利率略有上行，其他辅材净利率基本环比下行。绝对值来看，逆变器是细分子板块净利率最高的板块为14.6%。展望三季度，光伏玻璃行业净利率预计转负，其他细分子板块毛利率或小幅下滑。 图9：光伏行业主产业链扣非净利率图10：光伏行业非主产业链扣非净利率 资料来源：Wind，山西证券研究所资料来源：Wind，山西证券研究所 2.现金流量表总结：行业韧性犹在，经营活动现金转正 2.1经营活动现金24Q2转正，但净流入高点已过 2024Q2光伏行业核心标的经营活动现金净流入193亿元，上个季度为-248亿元。经营活动现金净流入转正，主要原因是在行业低谷期，产业链各公司加强了商品货款催收，销售商品收到的现金2642亿元，较上个季度增加339亿元，而购买原材料支出的现金较上个季度减少 了66亿元。历史来看，季度现金净流入最高为717亿元，出现在2023年四季度。 图11：光伏行业核心标的经营活动现金流（亿元） 资料来源：Wind，山西证券研究所 2.2投资活动现金净流出557亿元保持高位 从投资活动来看，2024Q2投资净流出557亿元，较上个季度投资额有所扩大。其中，购建固定资产、无形资产等长期投资为409亿元，环比上个月下行。Q2整体投资净流出环比增加，主要原因可能是收到较多现金的公司做了货币的理财所致。 图12：光伏行业核心标的投资活动现金流（亿元） 资料来源：Wind，山西证券研究所 2.3筹资活动现金24Q2环比增长，净流入765亿元保持高位 从筹资活动来看，2024Q