水果零售业务承压，直销业务持续高增

1H24业绩情况：公司上半年营收55.9亿元，同比-11.1%；归母净利润0.9亿元，同比-66.1%。毛利率/净利率分别为11.1%/1.6%，同比-0.3pct/-2.6pct。费用率方面，销售/管理/研发/财务费用率分别为5.3%/3.0%/1.2%/0.4%，同比+1.5/+0.7/持平/+0.2pct。

业务表现：水果零售业务承压，上半年该业务收入同比-11.1%。直销业务持续高增，收入同比+30.0%。按渠道看，加盟门店/自营门店/区域代理/直销/线上渠道收入同比-15.2%/-13.8%/-3.8%/+30.0%/-61.1%。国内直销业务同比+30.2%，海外直销业务同比+29.4%，主要得益于供应链资源扩张及与商超/新零售合作。通过收购‘深圳般果’，公司拓展对中小型供应商及小店供应，提升供应链效率并扩大2B市场份额。

门店与会员：截至6月30日，公司共有门店6025家，净增加67家。其中加盟门店/委托管理的加盟门店/自营门店数量分别为4707/1304/14家。9月公司宣布C端出海，开店天花板有望突破。会员/付费会员人数分别达到8474.1/107.1万人，同比+6.8%/-6.1%。

战略升级：公司实施‘高品质水果专家与领导者’新战略，聚焦品牌焕新、招牌果引领和礼品战。上半年自有品牌水果销售占比约16%，同比提升2pct。礼品销售占比13.0%，较2023年全年提升2.4pct。

研究结论：公司水果连锁零售龙头地位稳固，产业链一体化及品牌优势显著。随着战略调整深化，直销业务及海外C端业务推进，盈利水平有望提升。预计24-26年净利润分别为1.9/2.8/3.6亿元。目标价1.76港元（对应24财年15倍PE），维持买入评级。

重要风险：消费环境疲弱、门店扩张不及预期、竞争加剧。