宏观十日谈系列五探的深遍历美国暗角落美国识风险系列敬上20240915

宏观十日谈｜系列五：探的深：遍历美国“暗”角落–美国识风险系列敬上20240915_原文 2024年09月16日21：08 发言人00：00 本次电话会议仅服务于华创证券研究所客户，不构成投资建议，相关人员应自主作出投资决策，并自行承担投资风险，华创证券不应使用本此内容所导致的任何损失承担任何责任。 发言人00：18 专家发言内容仅代表专家个人观点，不代表本公司观点。 发言人00：25 本次会议内容不得涉及国家保密信息、内幕信息、未公开重大信息、商业秘密、个人隐私，不得涉及可能引发不当炒作或股价异常波动的敏感信息，不得涉及影响社会或资本市场稳定的言论。 发言人00：42 未经华创证券事先书面许可，任何机构或个人不得以任何形式复制、刊载、转载、转发、引用本次会议内容，否则，由此造成的一切后果及法律责任由该机构或个人承担，本公司保留追究其法律责任的权利。 发言人01：06 市场有风险投资需谨慎。 发言人01：13 各位投资者，大家晚上好，我是华创宏观英文清。 发言人01：17 今天我来汇报的是我们华创宏观10日谈的系列，五碳的深便利美国暗角落，美国十风险系列。 发言人01：26 今天我的汇报的内容的话，主要有这么三个主题来分别构成。 发言人01：31 分别是美国资产的风险，美联储货币政策的风险，以及美国经济防线的风险。 发言人01：37 我们先来看美国资产的风险，也就是在当前的以美联储为代表的全球货币政策的转向年份当中，对于资产价格的分析范式。 发言人01：47 我们把它归结成了所谓的危机模式和微非危机模式的两大分析范式。发言人01：53 对应的资产价格的表现以及分析的框架来说，都会有不一样的这样一个表现。 发言人01：58 首先第一个我们现在回答一个问题，就是我们怎么样去刻画所谓的全球货币政策的转向年。 发言人02：04 这边的话我们以三类经济体当中的加息和降息的经济体数量来进行这样一个刻画。 发言人02：12 经济体的话我们选择26个经济体，包括了六个消费型，11个制造型和9个资源型经济体。 发言人02：19 将这26个经济体当中，他们加息和降息的月度的这样的一个数据的加总，来统计他们在每一个月份当中加息和降息经济体的数量。 发言人02：32 在一个普遍的加息数量，降息数量比较多的时间点，我们就把它认为是啊一个全球货币政策转向降息周期的这么一段时间。 发言人02：43 通过这样的一个对于全球货币政策转向的刻画，我们可以看到，其实从2008年以来，全球是经历过六次的货币政 策转向。 发言人02：52 包括了我们比较熟知的，08年的金融危机之后的降息转向，以及在危机之后的权限。 发言人03：00 就经济修复之后带来了09年12月份之后的全球的一个加息周期。 发言人03：05 另外一段时间，就是2018年9月份开始的，美联由美联储所带来的一轮加息周期，以及美联储加期结束了之后，到2019年开始的由美联储所主导的一轮全球的降息周期。 发言人03：21 最后一次就是2022年从美国经济包括疫情全球的疫情修复之后的话的一轮加息周期。 发言人03：29 当前来看的话，我们可能是正处在了一轮美全球的一个降息周期的这样一个启动的年份，在这样一个货币政策转向年份当中，对于资产价格来说，通常会半伴随着一个资产价格的大幅波动。这个大幅波动背后的分析范式的话，我们可以看到，在一个危机环境之下和非危机环境之下，他的分析范式实际是大相径庭的。 发言人03：44 这个大幅波动背后的分析范式的话，我们可以看到，在一个危机环境之下和非危机环境之下，他的分析范式实际是大相径庭的。 发言人03：56 微信模式之下，我们可以看到必选其实是资产价格主旋律。 发言人04：00 包括我们熟知的2008年的金融危机，2012年的欧债危机，包括2020年的新冠疫情所带来的三次降息，其实都处于是一个危机的模式。 发言人04：11 通过复盘我们也可以看到，在微飞机模式是在这种货币政策转向也能避险属性是一个资产的主旋律。 发言人04：19 通常来说我们都会看到，全球经济环境的一致性的恶化。 发言人04：23 同时资产价格的话，都会呈现出一个美元指数上行，然后制造和这个资源型经济体汇率出现快速的贬值，包括全球的资本会呈现出流出，制造和资源型经济体的这么一个状况。 发言人04：40 在非危机模式之下资产价格它的一个分析范式的话，核心抓手就是预期差。 发言人04：49 我们可以看到，在一个比较典型的非危机模式的话，是2015和2017年这么两段时间了。 发言人04：58 当时的话，它呈现出发的其实都是美联储，是在一个加息周期当中。 发言人05：03 但是这两段时间，我们可以看到美元指数其实都没有因为加息而表现的偏强，可能都是一个震荡偏弱的这么一个表现。 发言人05：12 所以其实首先总结来说的话，对于非危机模式之下资产价格的普遍特征，其实都会存在一个经济体比较强的这些经济增长比较强的经济体，或者是强于预期的经济体，以及货币政策偏音或者是鹰派超过预期的经济体，那么他们的汇率表现会更强。 发言人05：32 如果说像2015和17年这样，他们其实是美国虽然说在加息，但是经济增长偏弱，或者是弱于预期货币政策偏弱，这样的一个黄金之下，其实美元它并不一定会呈现出一个偏强的表现。 发言人05：46 那具体我们可以来复盘一下当时的情况，我们可以看到在2015年的时候，这两页当中我们看到，左下角这张图当中呈现出来的是美国的，是美国和欧景区的实际GGP同比增速的，这个实际的值和彭博一致预期。 发言人06：06 我们可以看到2015年的时候，其实是一个美国的经济实际的同比增速在一个全年的维度之下，在一个明显出现下修的这么一个状态。 发言人06：18 反之的话，欧元区在2015年的时候，实际及一批的同比增速是在一个不断的改善的这么一个状态。 发言人06：25 这就导致了在2015年的时候，其实是一个美国经济增长在不断的弱于预期，而同时欧元区的经济增长在强于预期的这么一个状况。 发言人06：35 对应的货币政策来看的话，右边的图所呈现出来的是美联储和欧元区的基准利率。 发言人06：43 在基准利率的是客观情况以及彭博的一致预期。 发言人06：48 那我们也同样可以看到，在2015年的时候，年初市场对于美联储的降息预期是全年降三次，但是实际全年还是呈现一个降息预期持续下修的过程。 发言人06：59 反之，欧分区来说的话，是一个全年货币政策的实际表现和市场预期相同的这么一个状况。 发言人07：06 所以在2015年所呈现出来的，是一个美国经济预期在年内不断走弱，货币政策的加息次数预期也在不端下调的这么一个状态。 发言人07：16 最后，所以呈现出来的资产价格表现也是美联储虽然是在加息周期，但是美元指数是震荡偏弱的这么一个状况。 发言人07：24 另外我们再来看2017年，2017年时候，其实是呈现出一个美国和欧元区，美国的经济实际GEP的同比同比增速的预期值。 发言人07：36 我们可以看到它其实是在全年维度下，都是弱于这个红线的实际的值GDB同比增速的。 发言人07：43 但是反之反观欧元区的话，可以看到2017年是一个欧元区的GGP同比增速持续改善的这么一个预期的变化情况。发言人07：53 所以在17年的时候呈现出全球经济谕预期的格局，是一个美国全年经济预期偏弱，但是欧元区的经济预期持续上 修的这么一个过程。 发言人08：04 同时的话在2017年的时候也出现了客观的情况。 发言人08：08 就是当时有欧元区，此前令市场担忧的这个极优异震荡，进行新的选举，但是最后没有上任的这么一个状况。所以，其实2017年是一个欧元区的经济状况和政和这个财和这个实际的政权状况表现都是好于预期的这么一个状态。 发言人08：18 所以其实2017年是一个欧元区的经济状况和政和这个实际的政权状况表现都是好于预期的这么一个状态。 发言人08：28 所以也同样带来了2017年美元指数是一个全持续走弱的状态。 发言人08：34 这就是我们所谓的在一个非危机模式的降息的这样一个预期之下我们可以看到的是资产价格的表现，它其实不单单是单一的我们去分析美国，欧元区这样一个单一经济体。 发言人08：48 我们更多的是需要去关注所谓的经济体之间的一个增长差以及市场的预期差。 发言人08：56 这个其实对于我们今年以及后续去分析美元指数来说的话，也是在我们认为今年的话，后面我们也会讲到就是美元美国经济应该是处在一个非危机的这样一个状态之下。 发言人09：11 所以我们去分析资产价格的话，可能也更多的需要去基于这样的一个分析范式，来考量之后的资产价格的一个表现。 发言人09：21 这是啊第一个点，就是资产价格层面的一个风险，第二部分的话，就是美联储货币政策的风险。 发言人09：29 我们知道美联储当前的话还是处在一个缩表的这么一个状态之下。发言人09：35 缩表这件事情，本身它可能对于美国的货币市场的流动，货币市场利率都会形成一个负面的一个影响。 发言人09：44 我们在这一部分的话，着重的就是关注美联储缩表这件事情。 发言人09：49 他在在什么样的情况下可能会对货币政策货币或者货币市场形成影响，以及当我们看到什么样的信号触发了之后，我们就有可能看到美联储在苏sa这件事情上有一个货币政策上的转向，也就是转向停止做表或者是甚至是启动扩表。 发言人09：55 以及当我们看到什么样的信号触发了之后，我们就有可能看到美联储在苏sa这件事情上有一个货币政策上的转向，也就是转向停止做表，或者是甚至是启动扩表。 发言人10：08 好，这一部分的话，首先我们现在看2019年，2017到2019年美联储的这个缩表周期当中，美联储是经历了怎么样的几个关键的时间节点。 发言人10：22 好，第一个关键的时间节点就是在2017年的11月5日。 发言人10：27 美联储是从2017年10月份开始正式缩表的。 发言人10：27 美联储是从2017年10月份开始正式缩表的。在17年11月15日的时候，我们可以看到伴随着缩表的一个进展的话，在经过了大概一个多月的时间，美联储的准备金的余额就开始出现了一个收缩，这是第一个比较关键的节点。 发言人10：31 在17年11月15日的时候，我们可以看到伴随着缩表的一个进展的话，在经过了大概一个多月的时间，美联储的准备金的余额就开始出现了一个收缩，这是第一个比较关键的节点。 发言人10：45 第二个节点，就是从2017年的12月份开始，一直持续到2019年。 发言人10：51 我们可以看到，美联储随着准备金余额的这样一个下降，货币市场的利率都开始逐步的出现了一个异常的表现。利率走廊也开始出现了一个逐步的失效。 发言人11：01 利率走廊也开始出现了一个逐步的失效。发言人11：05 具体来说的话，可能一些异常的表现包括了走廊上限和联邦基金市场利率的利差然后包括货币市场，包括这个回购购市场，联邦基金市场利率之间的利差都出现了这样的一个变化和利差收窄的这样一个情况。 发言人11：23 具体的它的这些指标的含义的话，我们会在后边的内容当中来详细的去解来分析。发言人11：30 我们这边的话，首先就明确这样的一个时间节点。发言人11：33 就是伴随着准备金的余额开始收缩我们会看到美联储的货币市场的利率会出现一些异常的情况。发言人11：42 第三个节点的话，就是在2019年9月17号所发生的一个所谓的美式钱荒。 发言人11：49 有印象的话，我们应该还可以记得，在当时的话，美国的货币市场的回购市场利率一度是达到了百分之日期8%这样一个非常高的水平。 发言人12：00 导致了当时美国的货币市场出现了一个所谓的钱荒的状态。发言人12：05 这也是直接带来了美联储又重新启动