中国金融系列五：等待增量政策，价格回升或先于支出扩张

期货研究报告|宏观数据2024-09-14 等待增量政策，价格回升或先于支出扩张 ——中国金融系列五 研究院 徐闻宇 xuwenyu@htfc.com从业资格号：F0299877投资咨询号：Z0011454 投资咨询业务资格： 证监许可【2011】1289号 宏观事件 9月13日，央行发布2024年8月金融统计数据。数据显示：2024年1-8月社融规模增 量为21.9万亿(18.9万亿)，比去年同期少3.32万亿(少3.22万亿)；8月M2余额305.05万亿 (303.31万亿)，同比+6.3%(+6.3%)；M1余额63.02万亿(63.23万亿)，同比-7.3%(-6.6%)。8月 末人民币贷款余额同比+8.5%(+8.7%)，存款余额同比+6.6%(+6.3%)*。 *括号内为前值。 核心观点 ■贷款未有改善，剪刀差继续发散 负债端：M1负增长再次加深。1）8月M1负增长仍在回落（由-6.6%回落至-7.3%），体现�监管防空转和挤水分的影响仍在延续。2）8月M2-M1剪刀差在M2稳定但M1继续走弱下进一步回升至13.6%，预示着经济的利润分配（CPI/PPI剪刀差）仍有进一步 扩大预期，实体经济的结构调整仍在延续，仍需要针对中游的结构性压力�台政策，央行在数据解读中指�将“维护价格稳定、推动价格温和回升作为把握货币政策的重要考量”，后期关注增量货币政策对于名义价格的改善。 资产端：存贷差暂时稳定，融资增速短期回落。1）8月末社融存量增速再次回落0.1pct 至+8.1%的历史新低，信贷层面除短期和票据融资外均弱于季节性表现，非信贷层面9 月至今国债净融资降至-195.4亿元，地方债净融资4363.1亿元，新增专项债进度70.7% （仅高于2021年）。2）银行存贷差保持稳定。8月人民币贷款增速继续回落0.2pct至8.5%，存款增速连续两个月回升0.5pct至6.6%，使得8月存贷差�现阶段性企稳，9月以来市场关注存量房贷利率下调以降低居民成本（促销费），关注政策对流动性的影响。 ■降低支出预期，逆周期仍需时机 从经济周期的角度：宏观预期的影响需要关注供需的边际变化。从总供给角度，周期驱动并购重组加速，实体领域中国船舶吸收合并中国重工；金融领域国联证券和民生证券、国泰君安和海通证券合并释放供给优化信号；从总需求的角度，政策提�努力完成全年经济社会发展目标任务，金融在支持重大战略、重点领域和薄弱环节发力。 从利率品供需角度：财政政策执行报告指�加大财政政策实施力度，随着财政部108号 文9月开始实施，支持和推动市政基础设施领域设备更新，预计支�预期将有所改善。 ■风险 经济数据短期波动风险，上游价格快速上涨风险 请仔细阅读本报告最后一页的免责声明 相关图表 图1：央行利率走廊向下压缩丨单位：%图2：外汇储备和黄金储备变化丨单位：%YoY DR007OMO007SLF007MLF1Y外汇储备(同比)黄金储备同比(右轴) 超额存款准备金利率 4.0615 3.03 10 2.00 5 1.0-3 0.0 201920202021202220232024 -60 20182023 数据来源：iFinD华泰期货研究院数据来源：iFinD华泰期货研究院 图3：基础货币和货币乘数丨单位：倍，万亿图4：货币流动性受M1走低影响较大丨单位：%YoY 货币乘数基础货币(万亿,右轴)M0M1M2M2-M1 8.6 8.4 8.2 8.0 7.8 7.6 7.4 7.2 202220232024 4020 38 10 36 0 34 32-10 202220232024 数据来源：iFinD华泰期货研究院数据来源：iFinD华泰期货研究院 图5：社融存量结构丨单位：%pct图6：社融存量分项增速丨单位：%YoY 100% 2024-082024-052023-08 95% 90% 85% 境内股票银承 信托贷款委托贷款外币贷款人民币贷款 境内股票 银承 人民币贷款 10 0 -10 -20 外币贷款 委托贷款 80% 2020 2021 2022 2023 2024 信托贷款 数据来源：iFinD华泰期货研究院数据来源：iFinD华泰期货研究院 图7：社融和债券融资增速对比丨单位：%YoY图8：绿色贷款结构丨单位：%pct，万亿_右轴 社融存量(%YOY)企业债券政府债券 25 20 15 10 5 0 -5 20202021202220232024 100% 75% 50% 25% 0% 2020 2021 2022 2023 40 35 节能环保 30 清洁能源 25基础设施 20间接碳减排 15直接碳减排 10电热气水 5交运仓储 0 数据来源：iFinD华泰期货研究院数据来源：iFinD华泰期货研究院 图9：人民币存款季节性丨单位：万亿元图10：人民币贷款季节性丨单位：万亿元 8.0 6.0 4.0 2.0 6.0 AVE 2024 JanFebMarAprMayJunJulAugSepOctNovDec 4.0 0.0 -2.0 2.0 AVE 2024 -4.0 -6.0 JanFebMarAprMayJunJulAugSepOctNovDec 0.0 数据来源：iFinD华泰期货研究院数据来源：iFinD华泰期货研究院 4.0 AVE 2024 2.0 0.0 JanFebMarAprMayJunJulAugSepOctNovDec AVE 2024 图11：住户存款季节性丨单位：万亿元图12：中长期贷款季节性丨单位：万亿元 6.0 4.0 2.0 0.0 -2.0 -4.0 JanFebMarAprMayJunJulAugSepOctNovDec 数据来源：iFinD华泰期货研究院数据来源：iFinD华泰期货研究院 附录1：2024年8月金融统计数据报告1 一、广义货币增长6.3% 8月末，广义货币(M2)余额305.05万亿元，同比增长6.3%。狭义货币(M1)余额63.02万亿元，同比下降7.3%。流通中货币(M0)余额11.95万亿元，同比增长12.2%。前八个月净投放现金6028亿元。 二、前八个月人民币贷款增加14.43万亿元 8月末，本外币贷款余额256.24万亿元，同比增长8%。月末人民币贷款余额252.02万亿元，同比增长8.5%。 前八个月人民币贷款增加14.43万亿元。分部门看，住户贷款增加1.44万亿元，其中， 短期贷款增加1324亿元，中长期贷款增加1.31万亿元；企（事）业单位贷款增加11.97 万亿元，其中，短期贷款增加2.37万亿元，中长期贷款增加8.7万亿元，票据融资增加 7597亿元；非银行业金融机构贷款增加4591亿元。 8月末，外币贷款余额5940亿美元，同比下降13.8%。前八个月外币贷款减少624亿美元。 三、前八个月人民币存款增加12.88万亿元 8月末，本外币存款余额303.21万亿元，同比增长6.6%。月末人民币存款余额297.14 万亿元，同比增长6.6%。 前八个月人民币存款增加12.88万亿元。其中，住户存款增加9.65万亿元，非金融企业 存款减少2.88万亿元，财政性存款增加9606亿元，非银行业金融机构存款增加3.59万亿元。 8月末，外币存款余额8531亿美元，同比增长7.3%。前八个月外币存款增加553亿美元。 四、8月份银行间人民币市场同业拆借月加权平均利率为1.77%，质押式债券回购月加权平均利率为1.79% 8月份银行间人民币市场以拆借、现券和回购方式合计成交181.78万亿元，日均成交 8.26万亿元，日均成交同比下降11.2%。其中，同业拆借日均成交同比下降27.2%，现券日均成交同比下降1.6%，质押式回购日均成交同比下降12%。 1来源：http://www.pbc.gov.cn/goutongjiaoliu/113456/113469/5459505/index.html 8月份同业拆借加权平均利率为1.77%，比上月低0.04个百分点，比上年同期高0.06个百分点。质押式回购加权平均利率为1.79%，比上月低0.03个百分点，比上年同期高 0.03个百分点。 五、8月份经常项下跨境人民币结算金额为1.26万亿元，直接投资跨境人民币结算金额为0.59万亿元 8月份，经常项下跨境人民币结算金额为1.26万亿元，其中货物贸易、服务贸易及其他 经常项目分别为0.93万亿元、0.33万亿元；直接投资跨境人民币结算金额为0.59万亿元，其中对外直接投资、外商直接投资分别为0.2万亿元、0.39万亿元。 注1：当期数据为初步数。 注2：自2015年起，人民币、外币和本外币存款含非银行业金融机构存放款项，人民币、外币和本外币贷款含拆放给非银行业金融机构的款项。 注3：报告中的企（事）业单位贷款是指非金融企业及机关团体贷款。 注4：自2022年12月起，“流通中货币(M0)”含流通中数字人民币。12月末流通中数字人民币余额为136.1亿元。修订后，2022年各月末M1、M2增速无明显变化。修订后M0增速如下： 表1:M0增速修订|单位：%YOY 2022.01 2022.02 2022.03 2022.04 2022.05 2022.06 流通中货币(M0) 18.50% 5.80% 10.00% 11.50% 13.50% 13.90% 2022.07 2022.08 2022.09 2022.1 2022.11 2022.12 流通中货币(M0) 13.90% 14.30% 13.60% 14.40% 14.10% 15.30% 资料来源：中国人民银行 注5：自2023年1月起，人民银行将消费金融公司、理财公司和金融资产投资公司等三类银行业非存款类金融机构纳入金融统计范围。2023年1月末，三类机构贷款余额8410亿元，当月增加57亿元；存款余额222亿元，当月增加27亿元。文中数据均按可比口径计算。 附录2：2024年8月社会融资规模统计数据报告 2024年8月社会融资规模存量统计数据报告2 初步统计，2024年8月末社会融资规模存量为398.56万亿元，同比增长8.1%。其中，对实体经济发放的人民币贷款余额为248.89万亿元，同比增长8.1%；对实体经济发放的外币贷款折合人民币余额为1.5万亿元，同比下降17.4%；委托贷款余额为11.21万亿元，同比下降1.1%；信托贷款余额为4.26万亿元，同比增长13%；未贴现的银行承兑汇票余额为2.21万亿元，同比下降17.3%；企业债券余额为32.27万亿元，同比增长2.6%；政府债券余额为75.44万亿元，同比增长15.8%；非金融企业境内股票余额为 11.59万亿元，同比增长2.7%。 从结构看，8月末对实体经济发放的人民币贷款余额占同期社会融资规模存量的62.4%，同比低0.1个百分点；对实体经济发放的外币贷款折合人民币余额占比0.4%，同比低 0.1个百分点；委托贷款余额占比2.8%，同比低0.3个百分点；信托贷款余额占比1.1%， 同比高0.1个百分点；未贴现的银行承兑汇票余额占比0.6%，同比低0.1个百分点；企业债券余额占比8.1%，同比低0.4个百分点；政府债券余额占比18.9%，同比高1.2个百分点；非金融企业境内股票余额占比2.9%，同比低0.2个百分点。 注1：社会融资规模存量是指一定时期末（月末、季末或年末）实体经济从金融体系获得的资金余额。数据来源于中国人民银行、中国银行保险监督管理委员会、中国证券监督管理委员会、中央国债登记结算有限责任公司、银行间市场交易商协会等部门。 注2：自2023年1月起，人民银行将消费金融公司、理财公司和金融资产投资公司等三类银行业非存款类金融机构纳入金融统计范围。由此，对社会融资规模中“实体经济发放的人民币贷款”和“贷款核销”数据进行调整。2023年1月末，上述三类