“两机”主业稳中向好，降本增效助力增长

2024年09月17日 航发控制（000738）证券研究报告 “两机”主业稳中向好，降本增效助力增长 事件：公司发布2024年半年报，2024H1公司实现营业收入28.06亿元，同比+2.61%，主要是航发及燃机控制系统批产产品及国际订单交付增加；归母净利润4.7亿元，同比+4.46%，扣非归母净利润4.57亿元，同比+3.73%，主要受订单拉动，公司营收规模增加带来毛利增加及公司期间费用减少所致。二季度单季实现营收13.9亿元，同比-0.21%，环比-1.75%； 归母净利润2.09亿元，同比+1.6%，环比-19.57%；扣非归母净利润2.02亿元，同比+1.3%，环比-20.63%。我们认为，2024上半年公司批产交付再创新高，连续9年实现半年度营业收入同比增长。未来随前端军民航发与燃气轮机需求向好，叠加后端维修逐渐起量，公司业绩可期。 “两机”主业盈利稳定，降本增效助力增长 资产负债端，2024上半年，存货14.33亿元，较上年末-0.93%；应收 投资评级 行业国防军工/航空装备Ⅱ 6个月评级买入（维持评级） 当前价格18.27元 目标价格元 基本数据 A股总股本(百万股)1,315.18 流通A股股本(百万股)1,315.18 A股总市值(百万元)24,028.41流通A股市值(百万元)24,028.41每股净资产(元)9.18 资产负债率(%)22.39 一年内最高/最低(元)22.28/13.13 账款34.03亿元，较上年末+118.58%，主要系客户回款影响；合同负债 3.7亿元，较上年末-5.65%。我们认为，公司2024上半年生产经营稳定，下游需求或略有波动。利润端，2024年上半年，公司毛利率31.09%，同比+0.36pct；净利率16.82%，同比+0.26pct。我们认为，公司是航发产业链中游控制系统核心供应商，盈利能力稳中向好。费用端，2024年上半年，公司期间费用率9.88%，同比-0.51pct，销售/管理/财务/研发费 用率分别0.8%/7.59%/-0.68%/2.16%，同比分别+0.18/-0.34/+0.35/ -0.69pct，其中销售费用同比+31.8%主要是强化服务保障，提升客户满意度所致。我们认为，公司聚焦“两机”核心业务，降本增效工作成效逐渐显露。 产品覆盖领域广泛，航发控制龙头未来可期 公司是国家定点的专业从事航空发动机及燃气轮机控制系统产品的研制、生产基地，经过多年积累，在自主研发、批产交付和人才队伍建设等方面有较强的核心竞争力和专业优势。公司设计生产的涡喷、涡扇、涡轴、涡桨发动机和燃气轮机控制系统等产品，广泛配装于各类军民用飞机、直升机、舰艇、战车、发电机组等，客户涉及航空、航天、船舶、兵器、能源 等多个领域。我们认为，随着我国军民用航发以及燃机市场需求持续上行，公司业绩景气度有望维持高位。 盈利预测与评级：公司是航发产业链中游控制系统核心供应商，赛道卡位优势明显，下游航发前端与后端需求两旺，同时公司募投项目陆续投产， 作者 王泽宇分析师 SAC执业证书编号：S1110523070002 wangzeyu@tfzq.com 潘暕分析师 SAC执业证书编号：S1110517070005 panjian@tfzq.com 股价走势 航发控制沪深300 -1% -6% -11% -16% -21% -26% -31% -36% 2023-092024-012024-05 资料来源：聚源数据 相关报告 业务有望迎来快速发展。考虑到公司可能受到C919国产大飞机交付尚属 早期以及军品价格波动影响，我们预计公司2024-2026年的预测营业收入为58.26/65.17/72.97亿元，预计归母净利润由原8.36/10.05/12.23亿元略下调为8.36/9.76/11.42亿元，对应PE分别为29/25/21X，维持“买入”评级。 风险提示：募投项目进度不及预期风险；产品价格波动风险；军品业务波动的风险；外部国际局势变化风险；主观性风险等。 1《航发控制-年报点评报告:国内航发 与国际业务双轮驱动，23年业绩稳步增长》2024-03-27 财务数据和估值 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 4,941.64 5,324.05 5,825.57 6,517.45 7,297.07 增长率(%) 18.88 7.74 9.42 11.88 11.96 EBITDA(百万元) 1,511.30 1,462.08 1,483.38 1,609.37 1,775.46 归属母公司净利润(百万元) 688.40 726.58 836.17 976.44 1,142.05 增长率(%) 41.18 5.55 15.08 16.78 16.96 EPS(元/股) 0.52 0.55 0.64 0.74 0.87 市盈率(P/E) 35.40 33.54 29.15 24.96 21.34 市净率(P/B) 2.18 2.06 1.94 1.81 1.68 市销率(P/S) 4.93 4.58 4.18 3.74 3.34 EV/EBITDA 19.61 14.94 13.62 11.98 10.21 资料来源：wind，天风证券研究所 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2022 2023 2024E 2025E 2026E 利润表(百万元) 2022 2023 2024E 2025E 2026E 货币资金 3,502.71 3,905.32 3,751.73 4,780.12 5,928.90 营业收入 4,941.64 5,324.05 5,825.57 6,517.45 7,297.07 应收票据及应收账款 3,846.49 4,035.15 4,379.56 4,672.45 5,259.67 营业成本 3,569.65 3,861.82 4,187.42 4,681.48 5,234.19 预付账款 59.61 73.80 47.17 85.47 59.92 营业税金及附加 22.00 37.68 29.13 32.59 36.49 存货 1,364.15 1,446.39 1,345.22 1,749.76 1,681.54 销售费用 50.05 63.16 58.26 58.66 58.38 其他 2,136.80 1,621.87 1,607.37 1,504.58 1,308.80 管理费用 417.36 438.46 466.05 521.40 569.17 流动资产合计 10,909.76 11,082.53 11,131.04 12,792.38 14,238.83 研发费用 184.75 171.97 186.42 195.52 211.62 长期股权投资 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 财务费用 (49.26) (91.12) (96.61) (107.65) (135.12) 固定资产 2,511.79 2,914.11 2,967.82 2,986.92 2,679.73 资产/信用减值损失 (57.26) (43.80) (50.00) (28.00) (23.00) 在建工程 263.51 446.85 517.48 308.74 251.12 公允价值变动收益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 无形资产 816.96 808.25 726.83 692.90 657.48 投资净收益 74.56 7.96 8.00 8.00 8.00 其他 529.74 525.02 512.45 412.36 412.28 其他 (61.63) 51.74 0.00 0.00 0.00 非流动资产合计 4,121.99 4,694.23 4,724.58 4,400.93 4,000.61 营业利润 791.42 826.18 952.91 1,115.45 1,307.35 资产总计 15,031.75 15,776.76 15,855.63 17,193.31 18,239.44 营业外收入 6.87 21.14 20.00 20.00 20.00 短期借款 20.50 6.50 6.50 8.00 10.00 营业外支出 3.81 2.67 4.00 4.00 4.00 应付票据及应付账款 1,663.53 2,154.58 1,218.62 2,526.57 1,631.70 利润总额 794.49 844.64 968.91 1,131.45 1,323.35 其他 305.16 299.34 1,629.41 781.60 1,695.41 所得税 102.23 114.54 132.74 155.01 181.30 流动负债合计 1,989.18 2,460.42 2,854.53 3,316.17 3,337.12 净利润 692.25 730.10 836.17 976.44 1,142.05 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 少数股东损益 3.86 3.52 0.00 0.00 0.00 应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 归属于母公司净利润 688.40 726.58 836.17 976.44 1,142.05 其他 961.27 721.45 42.00 40.00 38.00 每股收益（元） 0.52 0.55 0.64 0.74 0.87 非流动负债合计 961.27 721.45 42.00 40.00 38.00 负债合计 3,544.69 3,573.72 2,896.53 3,356.17 3,375.12 少数股东权益 319.49 383.24 383.24 383.24 383.24 主要财务比率 2022 2023 2024E 2025E 2026E 股本 1,315.18 1,315.18 1,315.18 1,315.18 1,315.18 成长能力 资本公积 6,683.26 6,683.26 6,683.26 6,683.26 6,683.26 营业收入 18.88% 7.74% 9.42% 11.88% 11.96% 留存收益 3,147.19 3,804.17 4,556.72 5,435.52 6,463.37 营业利润 31.83% 4.39% 15.34% 17.06% 17.20% 其他 21.94 17.19 20.69 19.94 19.27 归属于母公司净利润 41.18% 5.55% 15.08% 16.78% 16.96% 股东权益合计 11,487.06 12,203.04 12,959.09 13,837.14 14,864.32 获利能力 负债和股东权益总计 15,031.75 15,776.76 15,855.63 17,193.31 18,239.44 毛利率 27.76% 27.46% 28.12% 28.17% 28.27% 净利率 13.93% 13.65% 14.35% 14.98% 15.65% ROE 6.16% 6.15% 6.65% 7.26% 7.89% ROIC 12.78% 8.97% 9.87% 10.34% 12.09% 现金流量表(百万元) 2022 2023 2024E 2025E 2026E 偿债能力 净利润 692.25 730.10 836.17 976.44 1,142.05 资产负债率 23.58% 22.65% 18.27% 19.52% 18.50% 折旧摊销 500.15 492.12 537.08 553.57 560.23 净负债率 -30.21% -31.87% -28.80% -34.40% -39.74% 财务费用 3.13 4.36 (96.61) (107.65) (135.12) 流动比率 4.