领军工程机械市场，四大优势打开向上发展空间

三一重工（600031） 首次覆盖 领军工程机械市场，四大优势打开向上发展空间 投资评级：买入（首次） 报告日期： 2024-09-11 收盘价（元） 15.29 近12个月最高/最低（元） 17.32/12.42 总股本（百万股） 8474.98 流通股本（百万股） 8464.22 流通股比例（%） 99.87 总市值（亿元） 1319.55 流通市值（亿元） 1317.88 主要观点： 深耕工程机械行业，产品品类丰富 公司于1989年在湖南涟源成立，深耕行业多年，从一家“小城工厂”逐步成长为国内工程机械领域领军企业。公司产品品类丰富，主要包括混凝土机械、挖掘机械、起重机械、桩工机械、路面机械等，获得全市场高度认可。根据2023年年报，公司混凝土设备成为全球第一品牌，挖掘机、大吨位起重机、旋挖钻机、路面成套设备等主导产品已成为中国第一品牌。 2024年工程机械行业内需筑底企稳，海外市场持续增长 工程机械行业自2021年进入了本轮下行周期。综合宏观层面的基建、地产以及行业中观层面的设备更新与环保减排的趋势，我们认为2024年工程机械行业有望企稳回升。具体来看： 内需方面，挖掘机内需数据延续增长趋势。2024年3-7月国内挖掘机内销 公司价格与沪深300走势比较 10% 0% -10% -20% -30% 三一重工沪深300 分析师：张帆 执业证书号：S0010522070003邮箱：zhangfan@hazq.com 相关报告 同比增速为正，且4月开始显现加速好转态势。随着下游基建项目进一步发力，行业有望于年内企稳，逐渐回升。 外销方面，从需求端看，海外市场空间更为广阔，成为国内行业厂商发展 的主要增长动力。从供给端看，国内工程机械厂商近年来加速海外布局，积极推进国际化战略，海外营收占比有明显提升。由于前期高基数叠加疫情恢复，海外供应链恢复，因此自2023年6月以来，挖掘机月度出口数据 同比下滑。但国内工程机械通过多年持续的国际化布局，头部企业海外营收和订单均呈现高增速，以产品优势持续获得海外市场份额。 从国内走向全球市场，四大优势构筑强竞争力 公司发展多年，从国内市场逐步走向海外市场，与国际厂商巨头卡特彼勒等厂商直接竞争。看向未来，公司可成长空间仍然较大： 1、核心产品优势明显，但仍有较大发力空间。挖机市占率国内第一，但 体量上对标卡特彼勒仍有成长空间；混凝土机械方面，公司为行业翘楚，稳居世界第一品牌；起重机械方面，公司海外市场不断发力，2023年实现130亿元销售额，其中海外市场出口保持行业第一，增速超过50%。 2、电动化提升产品力。公司于2018年就确立电动化的发展战略。目前公 司电动化产品持续更新迭代，2023年，公司实现电动及混动产品收入 31.46亿元（占比4.3%）、氢能源产品收入1.3亿元，当前可商业化落地的新能源工程设备领域，公司均取得行业领先地位。 3、海外布局加速。公司海外市场布局多年，2018-2023年公司海外营收占 比从25.1%提升至60.5%。截止2023年底，海外产品销售已覆盖180多个国家与地区，欧美已成为海外增长最快的区域。 4、“数智化”加速发展。经过多年“数智化”建设加持，公司核心竞争 力大幅度提升。公司以智能产品、智能制造、智能运营为主要内容，积极推进数字化、智能化转型，从而实现高质量发展。 投资建议 我们看好三一重工各类产品在国内及海外市场的持续发展，预计公司 2024-2026年分别实现收入786.98/870.56/983.56亿元，同比增长 6%/11%/13%；实现归母净利润58.33/81.38/100.11亿元，同比增长 29%/40%/23%；2024-2026年对应的EPS为0.69/0.96/1.18元。公司当前股价对应的PE为23/16/13倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示 1）国内行业需求不及预期；2）海外市场拓展不及预期；3）应收账款回收 敬请参阅末页重要声明及评级说明证券研究报告 三一重工（600031） 风险；4）行业竞争加剧。 重要财务指标 单位:百万元 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 74,019 78,698 87,056 98,356 收入同比(%) -8.4% 6.3% 10.6% 13.0% 归属母公司净利润 4,527 5,833 8,138 10,011 净利润同比(%) 6.0% 28.8% 39.5% 23.0% 毛利率(%) 28.5% 29.2% 29.8% 30.5% ROE(%) 6.8% 8.3% 10.8% 12.1% 每股收益(元) 0.53 0.69 0.96 1.18 P/E 29.15 22.62 16.21 13.18 P/B 1.94 1.82 1.68 1.53 EV/EBITDA 19.49 18.28 14.14 11.98 资料来源：wind，华安证券研究所 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2/32 证券研究报告 正文目录 1领军工程机械领域，产品线全面丰富6 1.1深耕行业多年，成长为国内工程机械领军企业6 1.2股权结构稳定，管理层具备多年产业背景6 1.3持续拓宽产品线，多品类获市场高度认可8 1.4盈利能力持续改善，海外市场持续拓展9 2行业层面：国内行业周期拐点将至，海外市场成为未来发展的重要引擎13 2.1内需方面:地产链企稳预期+基建改善+设备更新升级，2024年有望企稳回升13 2.2出口方面：市场整体景气延续，国内厂商势头火热17 3公司层面：四大优势构筑强竞争力19 3.1优势一：核心产品优势明显，但仍有较大发力空间19 3.2优势二：构筑电动化新优势，打造丰富产品矩阵20 3.3优势三：海外布局加速，全球市场大有可为24 3.4优势四：“数智化”转型加速，助力高质量发展26 4投资建议28 4.1基本假设与营业收入预测28 4.2估值和投资建议30 风险提示30 图表目录 图表1三一重工发展历程6 图表2公司股权结构（截至最新）7 图表3主要参控股公司及其主要业务7 图表4公司重要管理层背景8 图表5公司主要产品8 图表6近年来公司各项业务营收情况（亿元）9 图表7近年来公司营收占比（%）9 图表82014-2024H1公司主营业务毛利率情况9 图表9近年来公司营收情况（亿元）10 图表10近年来公司归母净利润情况（亿元）10 图表11公司近年各项费用率情况10 图表12公司近年研发费用及研发费用率情况11 图表13公司近年来利润率情况11 图表14公司近年来国内外市场营收占比情况12 图表15公司近年来国内外毛利率情况12 图表16中国挖掘机销量当月同比增速情况13 图表17挖掘机单月内销销量及同比情况14 图表18挖掘机累计内销销量及同比情况14 图表19房屋新开工面积累计同比情况14 图表20基建固定资产投资（不含电力）完成额累计同比情况15 图表21按排放标准划分的工程机械HC排放量构成16 图表22按排放标准划分的工程机械NOX排放量构成16 图表23按排放标准划分的工程机械PM排放量构成16 图表24近年来国内工程机械龙头厂商海外营收占比有明显提升17 图表252023年我国工程机械出口到各大洲统计18 图表262023年我国工程机械出口国别（地区）前二十18 图表272024年7月,挖掘机出口同比数据下降0.51%18 图表28公司近年挖机销量情况及市占率19 图表29三一重工与卡特比勒营收情况19 图表30近年来混凝土营收及同比情况19 图表31公司电动搅拌机19 图表32近年来起重机械行业三大国产品牌营收情况20 图表33国内工程机械行业电动化相关政策梳理20 图表34国外工程机械行业电动化相关政策梳理21 图表35新能源挖掘机与燃油挖掘机运营成本分析（以24吨挖掘机为例）22 图表36三一重工电动化布局23 图表37公司主要电动化产品梳理24 图表38三一重工海外布局发展25 图表39三一重工国外营业收入、同比增速变化及2023年海外各地区营收占比26 图表40三一重工近年来生产人员占比情况27 图表41三一重工近年来人均创收情况（万元/人）27 图表42中联重科、徐工、柳工、三一重科数字化、智能化进展27 图表43公司营业收入预测29 图表44可比公司估值比较30 图表1三一重工发展历程 1领军工程机械领域，产品线全面丰富 1.1深耕行业多年，成长为国内工程机械领军企业 深耕行业35年，出海改革并举开创新局。公司于1989年在湖南涟源成立，自成立以来始终致力于工程机械产品的研发，从一家“小城工厂”逐步成长为国内工程机械领域领军企业。公司按其战略发展可分为三个阶段： 1）持续发展创新期（1989年—2003年）：成立之初，公司就重视技术创新。在1994研制出我国第一台大排放混凝土输送泵，后又自主研发37米长臂架泵车、三一全液压平地机和水平定向钻。2008年三一重工创下了混凝土泵送的世界纪录，并于2003年在A股成功上市。 2）多元扩展开放期（2003年—2015年）：2005年公司开启股权分置改革，自此公司发展越来越快，2006年公司进入煤炭机械制造领域，随后进军海工装备领域与随车吊市场。同时积极拓展海外业务，2002年三一重工出口设备到摩洛哥，2006年到印度建厂，2010年踏足巴西，2012年收购德国公司并与奥地利帕尔菲格签约成立合资公司，至此三一重工多元扩展开放进程不断加快。 3）智能数字化转型期（2015年至今）：2015年成功入选“中国制造2025”和“互联网+”行动试点示范项目名单，于2016年建立“根云”，将机器、数据、流程、人等因素相结合，后在2019年打造了第一台5G遥控挖掘机，由此在2021年跻身全球企业500强。2023年智能驾驶、智能作业以及智能服务取得新突破，其中起重机“智慧运营”项目获评“国家工信部十佳大数据案例”，同时数字化的发展为三一重工提供了新的发展契机。 ， 桩工机械资产注入三挖掘机械国内市占率第 焊接材料厂第一台大排量、高压 成立 1989年 力混凝土输送泵 1994年 入选“中国制造 三一全液压平地机下三一重工在中国A股一重工；首个海外工一，首次入围FT全球2025”和“互联网线，属世界首创成功上市厂三一印度投建市值500强+”示范项目名单 2000年2003年2006年2011年2015年 首次跻身全球企业 500强 2021年 起重机“智慧运营” 项目获评“国家工信部十佳大数据案例” 2023年 持续发展创新期（1989年—2003年） 多元扩展开放期（2003年—2015年） 智能数字化转型期（2015年至今） 1992年 1998年 提出“双进战略”进入第一台30米以上的 2002年 第一台设备出口摩洛 大城市长沙，进入大行长臂架泵车--37米臂哥，开始国际化征程 业工程机械架泵车 2005年2010年2012年 成为“中国股改第一收购三一重机，将挖收购德国普茨迈斯 股”，开启了中国股掘机资产注入上市公特；与奥地利帕尔权分置改革的新纪元司；踏足巴西菲格成立合资公司 2019年 三一集团、华为等联合打造的全球第一台 5G遥控挖掘机 2022年 全球重工行业第二座获认证的灯塔工厂 资料来源：公司官网，华安证券研究所 1.2股权结构稳定，管理层具备多年产业背景 公司股权结构较为稳定。梁稳根先生是公司的实际控制人，直接控制公司2.78%股份，同时，其持有三一集团有限公司56.74%的股份，从而间接控制三一重工股份有限公司16.60%的股份，合计持有公司19.38%的股份。同时，公司也有香港中 央结算有限公司，中国证券金融股份有限公司在内的多种类型股东，股权结构较为稳定。公司控股子公司和参股子公司众多，其中三一汽车制造致力于机动车生产、 图表2公司股权结构（截至最新） 特种设备设计制造和住宅室内装饰装修；三一专用汽车致力于相关汽车零配件的制造与销售、工程机械的设计研发和