高精定位龙头企业，低空打开新空间

高精定位龙头企业。公司成立于2003年，总部位于上海，深耕卫星导航定位领域，主要业务包括高精度GNSS接收机、测量系统、地理信息系统（GIS）、无人机导航和自动驾驶。公司产品主要应用于测绘、农业、建筑、交通、国防等行业。2023年，公司营业收入/归母净利润分别为26.78、4.49亿元，同比分别增长19.77%、24.32%；1H2024，公司营业收入/归母净利润分别为14.84、2.51亿元，同比分别增长22.86%、42.96%。 “+北斗”农业与基建稳健增长，积极探索自动驾驶业务。根据欧盟航天计划机构，全球GNSS市场将从2023年的2600亿欧元增长到2033年的5800亿欧元左右，CAGR为8.35%。在北斗产业链中，公司位于中上游，为下游客户提供整体智能解决方案与设备，公司产品主要面向农林、基建、测绘领域，提供高精定位设备以及智能化解决方案。借助北斗东风，相关业务持续稳定增长。公司近3年还在自动驾驶领域积极拓展，获得了一系列车规级产品认证，且2023年机器人与自动驾驶业务同比增长达到61%。 低空经济打开第二成长曲线。根据赛迪顾问数据，我国低空经济在2023年总体规模为5059.5亿元，同比增速33.8%；预计到2026年低空经济规模有望突破万亿元，达到10644.6亿元。低空经济在我国的发展面临的主要问题之一是低空空域资源难以被最大化利用。目前，无人机监管与业务保障两方面对飞行器定位的精确性与空域内空间信息的完善度与准确性都提出了高要求。公司在高精度定位与空间信息收集两大技术的优势积累带来了新的成长潜力。 投资建议：公司主营业务稳健，北斗及低空经济将为公司打开第二成长曲线。 我们预计公司2024-2026年实现营业收入33.16、42.11、53.44亿元，实现归母净利润5.74、7.39、9.58亿元，对应PE为28x、21x、17x，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：市场竞争风险、汇率波动风险、行业政策变化风险、核心技术变化风险、限售股解禁风险、全球经济下行风险等。 1高精定位设备与解决方案龙头企业 高精定位龙头，深耕卫星定位20年。公司成立于2003年，总部位于上海，致力于提供全球导航卫星系统（GNSS）技术及相关应用解决方案。公司的主要业务包括高精度GNSS接收机、测量系统、地理信息系统（GIS）、无人机导航和自动驾驶等领域的产品和服务。公司的产品应用于测绘、农业、建筑、交通、国防等多个行业。 图1.公司深耕卫星定位20年 公司近五年收入持续增长，盈利能力稳步提升。2023年，公司营业收入/归母净利润分别为26.78、4.49亿元，同比分别增长19.77%、24.32%；1H2024，公司营业收入/归母净利润分别为14.84、2.51亿元，同比分别增长22.86%、42.96%。公司近五年海外业务收入增速（2019年至2023年CAGR为41.54%）显著高于国内（19.33%），主要源于公司积极拓展产品出海，寻求差异化路线，并不断培养海外经销商网络，持续扩大海外业务规模。毛利率方面，也受益于出海业务的快速增长，高毛利率产品占比提升带来毛利率的稳中有升。 图2.营业收入持续稳定增长 图3.归母净利润与净利率持续稳定增长 图4.国内业务收入相对稳定增长 图5.海外业务收入迅速增长 农林智能化解决方案贡献主要增长。公司为下游客户提供数据采集设备与数据应用及系统解决方案，主要涉及4个行业： ①资源与公共事业：2023年收入11.27亿元，毛利率为57.26%，收入占比42.10%。 主要客户有农业，林业相关农机作业单位，以及水利局等地质监测相关部门。 2023年收入同比增长41%，贡献公司主要收入增长。 ②建筑与基建：2023年收入9.66亿元，毛利率为64.57%，收入占比36.06%。 主要客户有交通部门，路桥建设企业单位，建筑施工单位等。 ③地理与空间信息：2023年收入4.25亿元，毛利率为47.50%。主要客户有测绘局，规划局，水利局等。 ④机器人与无人驾驶：2023年收入1.60亿元，毛利率为47.55%。主要客户为汽车零部件制造企业与工程器械制造企业。2023年收入同比增长61.64%。 图6.2023年收入以资源与公共事业为主 图7.地理空间信息业务增速放缓 图8.建筑与基建业务增速相对稳定 图9.资源与公共事业业务持续增长 图10.机器人与无人驾驶增速较快 净现比与费用率都保持稳定，财务状况良好。现金流方面，公司近三年净现比都保持在100%左右，整体相对稳定。费用率方面，研发持续投入，研发费用率稳定； 销售费用则在总值持续增长的情况下，费用率逐年下降，印证公司通过精细化管理，持续提升销售效率。 图11.公司现金流稳定增长 图12.公司费用率近三年保持相对稳定 股权结构稳定，持续股权激励提升员工粘性。公司股权较为集中且股权结构稳定。 公司董事长赵延平先生为实际控制人，目前直接持股20.31%，并通过宁波上裕和上海太禾行间接持股约2.80%和11.38%，总计34.49%。2024年5月，赵延平与垚达投资签署一致行动协议。公司长效激励机制完善，充分调动员工积极性，自2019年起，公司每年持续推出激励计划。2023年12月25日，公司股东大会审议通过了2023年度限制性股票激励计划，同意以2024年1月10日为授予日，向符合条件的870名核心管理人员及核心骨干授予1500万份限制性股票。 图13.公司股权结构清晰稳定（截止至2024年半年报） 表1.公司2023年限制性股票激励计划授予安排 表2.公司2023年限制性股票激励计划授予的业绩条件 2“北斗+”稳健增长，积极探索新业务 全球卫星导航市场稳定增长，增值服务增长潜力大。根据欧盟航天计划机构2024年发布的《EOandGNSSMarketReport（“地球观测”和“全球卫星导航系统”的市场报告）》，全球GNSS市场将从2023年的2600亿欧元增长到2033年的5800亿欧元左右，CAGR为8.35%。其中，增值服务相较设备市场将增长更加迅速，其收入预计将从2023年的约1900亿欧元增长到2033年的4600亿欧元以上。 图14.全球卫星导航市场稳定增长（单位：亿欧元） “+北斗”促进我国卫星定位行业发展，拓展卫星定位行业潜力。中国北斗卫星导航系统（BeiDouNavigationSatelliteSystem,BDS），是中国自行研制的全球卫星导航系统，是继美国全球定位系统（GPS）、俄罗斯全球导航卫星系统（GLONASS）之后第三个成熟的卫星导航系统。北斗系统在2020年北斗三号建成后全面展开，同时伴随北斗地基增强系统——可将原有米级定位精确至厘米级，未来甚至达到毫米级。北斗产业化（北斗+）和产业北斗赋能（+北斗）是“十四五”时期北斗战略实施的重点。近年来，“北斗+”为整个行业带来了持续增长；未来数年，“+北斗”的创新预计会拓展整个卫星定位行业的发展空间。北斗增强服务与高精度技术结合带来的精密控制和自动化支撑功能，目前已经逐步成为卫星导航的一大新功能，包含两大方向：1.无人驾驶汽车、无人机等新兴智能产业发展；2.智能施工，智能信息模型建造等传统产业的转型升级。中国卫星导航定位协会发布的《2023中国卫星导航与位置服务产业发展白皮书》中也指出，随着北斗应用的泛用化、嵌入化、隐形化、标配化和业务化发展，未来更多的市场需求将从对定位导航授时技术及综合位置服务的需要，逐渐转变为对时空信息采集与服务的需要，这会使北斗应用规模变得更加巨大，应用场景和模式变得更加多元化。 图15.我国卫星导航产业持续增长 公司位于行业中上游，为下游客户提供整体智能解决方案与设备。行业上游由两部分构成：①卫星导航系统与其增强网络提供商。②卫星导航定位终端设备提供商，包含芯片，核心软件，天线等零部件生产商。行业中游是终端设备与智能信息化软件结合的解决方案提供商。行业下游则是测绘与智能自动化相关产业，如国土资源部门，智能农业、基建、驾驶等个体企业。 图16.公司位于行业中上游 在同类企业间具备竞争优势。我们将公司与国内主要业务为高精度定位芯片的企业对比，发现公司在毛利率、净利率、总收入体量等指标上，均表现不俗。此外，公司持续的研发投入也将为其技术优势保驾护航，助力公司产品的持续领先。与海外巨头的对比方面，公司产品相对于海外产品具备性价比优势。 图17.公司收入近两年名列前茅（单位：亿元） 图18.公司毛利率具有横向优势 图19.公司净利率表现优异 图20.公司研发费用率稳定且相对较高 表3.公司与海外产品对比具备性价比优势 为资源与公共事业的客户提供自动化解决方案与土地灾害监测服务。公司针对农业机械开发出北斗农机自动导航控制系统、卫星平地系统、农机生产信息化管理平台、土地整平解决方案、智能喷雾控制解决方案等，实现智能作业机械集成和多机作业远程交互与共享，可大幅提升农业作业效率、降低成本、提高产量，并能够提供作业决策支持。公司的农机自动驾驶产品“领航员”系列曾多次获奖，在行业内具备领先优势。另一方面，基于物联网+北斗高精度定位的核心技术，公司开发了针对不同行业应用的位移监测系统解决方案，用于监测地貌与气象风险，可全天候、全天时获取被监测对象的三维形变、裂缝、降雨量等感知数据，并进行科学化、信息化、标准化和可视化管理。产品融合了无线通信技术、计算机技术、岩土传感器技术等，集成综合供电、避雷等辅助系统，广泛应用于地质灾害、矿山安全、交通边坡监测、水利水电监测、应急监测和建筑形变监测等。以水利为例，截至2023年年报，公司已累计在全国千余座水库安装了万套监测设备。 图21.农机自动驾驶相关产品成熟 图22.农机自动化相关解决方案 图23.地质监测相关设备产品 为建筑与基建行业提供施工自动化解决方案与复杂环境空间检测服务。公司融合惯性导航、视频摄影测量、视觉、AI、AR、图像识别等技术，研发了高精度接收机智能装备，为建筑施工的全流程提供精准的解决方案。利用卫惯组合高精度导航定位技术及自动控制技术对施工机械进行精准引导和控制，公司陆续推出了推土机自动控制系统、推土机引导系统、平地机自动控制系统、挖机引导系统，路面施工信息化管理系统、智能压实系统等一系列自动化施工解决方案。同时，公司利用激光扫描技术，开发了效率更高的三维数据采集智能装备，可以深入到复杂的现场环境进行扫描，实现各种大型的、复杂的、不规则、标准或非标准的实体或实景三维数据完整的采集，进而快速构建出实体目标的三维模型及点、线、面、体等空间数据，满足建筑、矿山、及其他行业对地理空间数据的需求。 图24.矿山施工相关解决方案 图25.复杂空间探测相关设备产品 为地理与空间信息行业提供多种手段的空间数据收集服务。基于高精度GNSS+INS+激光雷达+无人飞控技术，公司开发了搭载于移动载体之上集成多源传感器用以获取空间三维信息的设备，包括多平台激光雷达、机载激光雷达以及配套的航测系统、点云预处理软件、点云后处理软件等产品，可应用于无人机、无人船、各种车辆等，可以获取不同大小场景的空间全要素信息，强化对各类模拟状况的分析及三维可视化管理。公司还实现了高精度激光雷达和可见光相机的深度融合三维建模，颠覆传统建模技术路线，大幅提升内业效率，为地理信息多源数据采集、处理和多种成果输出提供了全新解决方案。公司参与共建的智慧城市信息模型与服务工程技术创新中心也通过了国家自然资源部组织的综合论证。 图26.多手段空间探测产品 拓展机器人与自动驾驶新业务。公司开发了高精度、高动态定位测向测姿接收机等终端，能够为自动驾驶乘用车、无人矿卡、无人集卡、无人接驳、物流机器人、清扫机器人等提供高精度组合导航模组、组合导航板卡、定位测向接收机、便携式组合导航终端、抗震型测量天线等产品，用于满足自动驾驶、车辆智能监控管理、智能物流等应用对高精度导航定位的需求。2023年11月，公司车规级组合产品通过ASPICEL2国际认证；2