测绘为基，自动驾驶高精定位打开成长空间

华测导航（300627） 公司研究/公司深度 测绘为基，自动驾驶高精定位打开成长空间 2022-12-27 报告日期： 投资评级：买入（首次） 收盘价（元）29.56 近12个月最高/最低（元）32.58/26.10 总股本（百万股）535 流通股本（百万股）422 流通股比例（%）78.92 总市值（亿元）158 流通市值（亿元）125 公司价格与沪深300走势比较 11% -9%12/213/226/229/22 29% 49% 31% - - 华测导航沪深300 分析师：陈晶 执业证书号：S0010522070001邮箱：chenjing@hazq.com 分析师：张天 执业证书号：S0010520110002邮箱：zhangtian@hazq.com 相关报告 主要观点： 公司概况 华测导航成立于2003年，聚焦高精度卫星导航定位（GNSS）应用，是国内北斗高精度卫星导航定位产业的领军企业之一。公司主营业务含建筑与基建（45%）、地理空间信息（18%）、资源与公共事业（32%）、机器人与无人驾驶（5%）四大行业应用解决方案，产品及解决方案已广泛应用于自然资源、建筑施工、交通、水利、农业等行业，并且成功进入智慧城市、自动驾驶、人工智能等新兴领域。公司近五年营收复合增速29.44%、归母净利润复合增速22.87%，公司激励机制到位、分享文化浓郁，经营管理持续优化、盈利能力稳步提升。 行业概览 2020年是北斗与GNSS系统和产业发展转折点，全球卫星导航产业从GNSS系统建设转入应用与服务产业高速度发展阶段。EUSPA数据显示，2021年全球GNSS设备和下游服务的市场规模已达到1990亿欧元，预计 2031年全球GNSS设备和下游服务的市场规模将增长至4920亿元，CAGR约为9%。其中基于位置服务的智能手机和电脑等消费解决方案和车载导航系统、ADAS和车辆管理设备等道路应用将占据主导。依托北斗，我国高精定位市场高速增长。2021年各类高精度应用终端总销量接近170 万台，高精定位市场规模从2010年的11亿元已快速增长至2021年的 151.9亿元，CAGR约为24.5%。 公司逻辑梳理 1）测量测绘是立身之本，实景三维、灾害监测提供新增长点。我们测算2025年国内RTK设备市场规模约66亿元，公司国内市场份额稳定，国外市场占有率有望不断提升。实景三维建设推动测绘行业向信息化转型升级，对无人机、无人船、激光雷达等新型装备的需求不断提升，地址灾害、桥梁、水库、矿山等实时位移监测需求则提供新价值蓝海。 2）农机自动驾驶补贴退坡行业出清，公司份额有望加速提升。我国农机自动驾驶渗透率不足2%，远远低于美国90%渗透率水平，基于北斗系统的国产自动驾驶设备市场占有率不断提高，我们测算2025年国内农 机自动驾驶系统市场规模约180亿元，随着农机自动驾驶补贴退坡、其他竞争者陆续出清，行业渗透率、公司份额有望加速提升。 3）乘用车自动驾驶星辰大海，2023年将开启加速成长元年。GNSS+INS组合定位模块已成为L3及以上自动驾驶标配功能组件，2023年起随着L3级自动驾驶汽车量产上路，出货量有望高速增长。我们测算2023年L3渗透率约0.49%、2026年L3及以上渗透率约2.21%。目前产品价格较高，随着出货量提升，产品价格将不断下降，市场规模将随之增长。 投资建议 预计2022-2024年归母净利润分别为3.72、5.07、6.70亿元，对应EPS分别为0.69、0.95、1.25元。当前股价对应2022-2024年PE分别为42.55X/31.19X/23.59X。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示 海外市场开发受疫情影响增速不及预期、测绘解决方案受市场需求影响增速不及预期、自动驾驶解决方案受渗透率影响增速不及预期。 重要财务指标单位:百万元 主要财务指标 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入 1903 2499 3466 4712 收入同比（%） 35.0% 31.3% 38.7% 35.9% 归属母公司净利润 294 372 507 670 净利润同比（%） 49.5% 26.3% 36.4% 32.2% 毛利率（%） 54.6% 54.3% 52.9% 50.9% ROE（%） 13.4% 15.2% 17.2% 18.5% 每股收益（元） 0.82 0.69 0.95 1.25 P/E 56.03 42.55 31.19 23.59 P/B 7.96 6.44 5.33 4.34 EV/EBITDA 46.94 32.25 26.47 18.15 资料来源：wind，华安证券研究所 正文目录 1国产测量型GNSS接收机先驱，拓展行业应用6 1.1深耕高精定位技术，不断提升核心竞争力6 1.2业绩连续四年保持增长，重视研发，知识产权行业领先7 1.3股权结构稳定，股权激励实现公司与员工双赢8 2北三组网完成，高精定位独具特色10 2.1GNSS完成系统构建，北斗多频多轨道独具特色10 2.2市场规模不断扩大，下游服务快速发展12 2.3依托北斗，我国高精定位市场高速增长13 3深耕高精定位算法，高精度板卡国内领先14 3.1消除误差，高精定位算法的核心14 3.2高精定位算法，GNSS板卡国产化的关键因素16 4测绘测量，由数字化向信息化转型升级18 4.1RTK发展三十年，主要用户向建筑与基建下沉18 4.2信息化测绘需求提升，激光雷达成为行业新宠21 4.3实时位移监测，确定性强的价值蓝海24 5自动驾驶，高精定位模块成为L3级以上标配28 5.1农机自动驾驶对标美国，渗透率有望加速提升30 5.2L3及以上乘用车自动驾驶，2023年将开启成长空间33 6投资建议36 6.1盈利预测36 6.2公司估值37 7风险提示38 财务报表与盈利预测39 图表目录 图表1公司发展历程6 图表2公司主营业务7 图表32017-2021年公司营业收入、归母净利润及增速7 图表42017-2021年公司国内外营业收入及增速7 图表52017-2021年公司解决方案营收占比8 图表62021年公司四大业务领域营收占比8 图表72018-2021年可比公司研发费用率对比9 图表8可比公司专利及软件著作权数量9 图表9公司股权结构9 图表10公司股权激励情况9 图表11全球各导航系统对比10 图表12上海地区某时刻可视导航卫星数量11 图表13北斗系统卫星发射数量及轨道分布11 图表14GNSS系统频点示意图11 图表152021-2031年全球GNSS市场规模12 图表162021-2031年累计细分市场占比12 图表172017-2021年中国卫星导航与定位服务产值13 图表182021年产业链各环节产值占比13 图表192017-2021年中国高精定位市场规模13 图表202017-2021年中国高精度应用终端销量13 图表21卫星信号传输过程中产生的误差14 图表22各种误差项对定位精度的影响14 图表23融合多源观测数据的电离层建模方法15 图表24电离层建模相关专利15 图表25RTK工作原理及算法流程15 图表26RTK、PPP与PPP-RTK技术对比16 图表27PPP、PPP-RTK算法相关专利16 图表28测量型接收机板卡主要构造17 图表29“璇玑”芯片和搭载板卡17 图表30“璇玑”芯片相关专利17 图表31测绘装备发展历程18 图表32RTK应用领域19 图表33针对工程领域用户开发的新型RTK产品19 图表34国产RTK设备与进口RTK设备参数对比20 图表35全国RTK设备市场规模测算21 图表36测量型激光雷达系统组成22 图表37测量型激光雷达与导航型激光雷达对比22 图表38无人机倾斜摄影22 图表39无人机激光雷达22 图表40机载激光雷达数据处理流程图23 图表41全国无人机激光雷达设备市场规模测算24 图表42灾害监测系统工作流程24 图表43华测导航中标的灾害监测项目（金额超过500万元）部分25 图表44桥梁、水坝、矿山健康监测解决方案26 图表45全国位移监测系统市场规模测算27 图表46自动驾驶等级定义28 图表47自动驾驶汽车高精定位指标需求28 图表48定位测量相关传感器对比29 图表49不同场景下的自动驾驶应用29 图表50传统拖拉机与无人驾驶拖拉机作业对比30 图表51美国智慧农业GPS渗透率30 图表52国内农机自动导航设备价格走势31 图表532010-2020年国家农机购置补贴目录中的企业数量31 图表54华测NX510农机自动驾驶系统32 图表55华测NX507插秧机自动驾驶系统32 图表562017-2021年中国农机自动驾驶系统新增装机量32 图表572012-2021年我国中大型农机销量32 图表58全国农机自动驾驶系统市场规模测算33 图表59高精度组合导航融合方案对比33 图表60华测乘用车高精定位解决方案34 图表61公司取得IATF16949认证证书34 图表62配置高精定位模块的车型（部分）34 图表63全国乘用车自动驾驶高精定位模块市场规模测算35 图表64公司主要业务板块盈利预测36 图表65可比公司估值情况（截至2022年12月22日）37 1国产测量型GNSS接收机先驱，拓展行业应用 1.1深耕高精定位技术，不断提升核心竞争力 国内北斗导航定位领军企业，不断自主创新技术引领。产业华测导航成立于2003年，聚焦高精度卫星导航定位（GNSS）应用相关的核心技术及其产品的开发、制造、集成和应用产业化，为各行业用户提供数据采集设备及系统解决方案，是国内北斗高精度卫星导航定位产业的领军企业之一，2017年在深交所创业板上市。公司以高精度卫星导航技术为基础，不断自主创新取得技术突破：2008年成为“三江源头科学考察”项目唯一GNSS设备供应商，2009年成功研制国内第一块自主知识产权测量型GNSSOEM板卡，2010年成功研制国内第一款自主知识产权测量型GNSS接收机，2011年X91GNSS接收机作为国产设备首次通过欧洲网络认证，2013年率先推出四星接收机兼容北斗信号，2020年P5GNSS接收机作为唯一国产北斗装备登顶珠峰，2021年激光雷达解决方案登上GPSWORLD杂质封面。 图表1公司发展历程 资料来源：公司公告，华安证券研究所整理 两大基础平台+四大行业应用，构建完善业务产品矩阵。公司持续提升高精度RTK、PPP、组合导航、多源融合定位等核心算法能力，逐步打造和完善高精度定位芯片技术平台、全球星地一体增强网络服务平台两大基础平台，着力发展建筑与基建、地理空间信息、资源与公共事业、机器人与无人驾驶四大行业应用解决方案。公司的产品及解决方案已广泛应用于自然资源、建筑施工、交通、水利、电力、农业、教育、环保等行业，并进入智慧城市、自动驾驶、人工智能等新兴领域。 图表2公司主营业务 资料来源：公司公告，华安证券研究所整理 1.2营收连续四年保持增长，重视研发，知识产权行业领先 近�年营收复合增速29.44%、归母净利润复合增速22.87%。自2017年上市以来，公司营业收入连续四年保持增长。2021年实现营业收入19.03亿元，同比增长35%；归母净利润2.94亿元，同比增长49%。公司已建立了直销与经销并重的国内营销体系，并在海外建立了经销商网络。2021年公司的国外市场实现营业收入3.15亿元，同比增长59%。 图表32017-2021年公司营业收入、归母净利润及增速图表42017-2021年公司国内外营业收入及增速 资料来源：公司公告，华安证券研究所资料来源：公司公告，华安证券研究所 公司重视客户体验和服务，不断优化业务结构。公司不断提升解决方案在营收中的占比，2021年解决方案占比达到43%。2021年公司重新划分收入结构，将业务分为建筑与基建（占比45%）、地理空间信息（占比18%）、资源与公共事业（占比32%）和机器人与无人驾驶