流动性周报：NCD、短端利率、信用债，定价逻辑分化

资金面

• 月初收紧，后续关注跨季波动：8月末财政支出推动资金转松，但9月初因财政资金到位及央行大额回笼再度收紧。大行负债压力增大导致融出结构变化，资金波动性加大。预计1.7%是资金底，资金便宜时间或将偏短，需关注9月后跨季波动。
• 大行负债压力导致融出结构变化：银行存款增速放缓，负债周期变化影响大行融出规模，资金波动加大非短期现象。
• 逆回购利率可能是DR007底：央行逆回购操作机制转变，逆回购成为主要维稳因素，其利率成为资金成本“底”，而非“中枢”。

同业存单

• 供给压力高，警惕提价风险：9月初1Y存单发行放量，一级提价明显，预计全月供给压力不低。历年9月存单以净融资为主，结合到期规模，发行压力大。9月第一周1Y存单发行占比高，银行仍需发行长期限存单优化指标。
• 供需矛盾难解，提价风险高：供给端银行发行诉求不会降低，备案额度限制存疑；需求端利率债发行可能挤出存单需求。预计1Y国股行NCD可能提到2%以上，若资金波动加大或存单负反馈式提价，或超调至2.1%以上。

短期国债

• 大行主导定价，税后DR007是底：央行买短卖长推动1Y国债收益率下行，逼近历史低点。大行成为主要买盘力量，驱动收益率持续回落。国债免税而资金融出受所得税影响，税后DR007是1Y国债底。

短期信用债

• 不可锚定国债，关注存单提价压力：信用利差走阔主要因无风险利率下行，短期信用债行情不可锚定国债。需关注存单提价是否引发短久期品种调整。

流动性跟踪

• 下周政府债缴款压力明显抬升：下周预计政府债净缴款4649亿，较上周大幅增加。
• 央行操作：上周逆回购净回笼11916亿流动性，下周到期2102亿。
• 机构行为：大行净融出延续回升，货基净融出小幅回落。
• 同业存单：短期存单到期压力仍不低，未来四周到期规模合计1.26万亿。

风险提示

• 流动性超预期收紧。