锡价震荡向上，锡龙头业绩显著回升

公司研究 有色金属 证券研究报告 挖掘价值投资成长 增持（首次） 东方财富证券研究所 证券分析师：周旭辉 证书编号：S1160521050001 证券分析师：程文祥 证书编号：S1160522090002 联系人：程文祥 电话：021-23586475 相对指数表现 21.96% 12.24% 2.53% -7.19% -16.91% -26.62%9/911/91/93/95/97/9 锡业股份 沪深300 基本数据 锡业股份（000960）2024年中报点评 / 锡价震荡向上，锡龙头业绩显著回升 2024年09月09日 / 【投资要点】 公司二季度扣非净利润同环比显著增长。2024H1年公司实现营业收入 187.8亿元，同比下降17.8%；实现归母净利润8.00亿元，同比增长16.4%；实现扣非后归母净利润9.98亿元，同比增长68.0%。公司2024Q2实现收入103.8亿元，同比下降11.4%，环比增长23.5%；实现归母净利润4.74亿元，同比增长12.7%，环比增长45.2%；实现扣非后归母净利润6.94亿元，同比增长106.8%，环比增长128.5%。公司2024H1年毛利率和扣非后销售净利率分别为11.9%和5.3%，2024Q2公司毛利率和销售净利率分别为12.5%和4.8%。 2024年上半年锡金属产量4.52万吨。目前公司拥有锡冶炼产能8万吨/年、阴极铜产能12.5万吨/年、锌冶炼产能10万吨/年，压铸锌合金3万吨/年，铟冶炼产能60吨/年。公司重要参股公司新材料公 总市值（百万元) 21378.97 流通市值（百万元) 21378.97 52周最高/最低（元） 19.37/10.73 52周最高/最低（PE） 47.67/14.06 52周最高/最低（PB） 1.69/1.02 52周涨幅（%） -8.68 52周换手率（%） 365.35 相关研究 司拥有锡材产能4.3万吨/年、锡化工产能2.71万吨/年。2024年 上半年，公司生产有色金属总量18.52万吨，其中：锡4.52万吨 （同比增长6.6%）、铜7.03万吨（同比增长7.99%）、锌6.88万吨（同比增长4.56%）、铟65吨（同比增长42.42%）、金621千克、银82吨。2024年上半年锡期货价格呈现偏强震荡运行，截至6 月30日，较年初价格上涨27.16%，均价为251,208元/吨，同比上涨21.19%。锡价回升是带动公司上半年业绩向好的主要原因。 公司自2005年以来公司锡产销量位居全球第一。公司具有较强的产业链优势及锡行业影响力，具备向客户提供综合配套供应能力。根据公司自身产销量和行业组织公布的相关数据测算，自2005年以来公 司锡产销量稳居全球第一，占有全球锡市场最大份额。公司根据自身产销量和行业协会公布的相关数据测算，2023年公司锡金属国内市场占有率为47.92%，较2022年上升0.14个百分点，全球市场占有率为22.92%，较2022年上升0.38个百分点。根据国际锡业协会统计，公司位列2023年十大精锡生产商中之首。 【投资建议】 我们预计2024-2026年公司营业收入分别为365.8亿元、364.0亿元和372.9亿元；归母净利润分别为20.1亿元、22.2亿元和25.0亿元，对应EPS分别为 1.22元、1.35元和1.52元，对应PE分别为10.8倍、9.9倍和8.7倍，首次覆盖，考虑公司二季度业绩环比显著改善，我们给予“增持”评级。 盈利预测 项目\年度 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 42359.26 36579.59 36401.15 37292.92 增长率（%） -18.54% -13.64% -0.49% 2.45% EBITDA（百万元） 3879.23 4498.75 4729.09 5026.00 归母净利润（百万元） 1408.36 2012.84 2215.86 2496.15 增长率（%） 4.61% 42.92% 10.09% 12.65% EPS（元/股） 0.86 1.22 1.35 1.52 市盈率（P/E） 16.73 10.77 9.78 8.68 市净率（P/B） 1.32 1.02 0.95 0.89 EV/EBITDA 9.21 6.19 5.23 4.31 资料来源：Choice，东方财富证券研究所 【风险提示】 锡产品产销量不及预期； 锡价格走势不及预期； 铜和锌等产品销量不及预期。 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元） 至12月31日 2023A 2024E 2025E 2026E 至12月31日 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 10849.66 15179.93 18488.65 21961.46 经营活动现金流 2193.05 5081.20 4462.72 4693.34 货币资金 2084.08 8081.50 11369.12 14687.86 净利润 1526.43 2230.52 2478.16 2753.91 应收及预付 814.29 664.60 636.87 611.71 折旧摊销 1750.63 1686.25 1716.82 1745.52 存货 6468.36 5315.86 5353.41 5504.36 营运资金变动 -1570.42 780.61 -87.11 -175.27 其他流动资产 1482.94 1117.97 1129.24 1157.53 其它 486.42 383.82 354.84 369.18 非流动资产 26210.83 24768.91 23539.08 22400.56 投资活动现金流 -613.03 -45.83 -461.35 -575.70 长期股权投资 1166.86 1116.86 1071.86 1031.86 资本支出 -880.86 -362.22 -415.92 -469.89 固定资产 17092.37 15839.12 14607.30 13399.78 投资变动 0.00 23.00 0.00 -32.00 在建工程 694.99 699.99 704.99 714.99 其他 267.83 293.39 -45.43 -73.81 无形资产 3370.96 3230.96 3085.96 2940.96 筹资活动现金流 -1933.67 965.64 -713.75 -798.90 其他长期资产 3885.66 3881.98 4068.98 4312.98 银行借款 426.16 200.00 200.00 200.00 资产总计 37060.49 39948.84 42027.73 44362.03 债券融资 0.00 0.00 0.00 0.00 流动负债 7816.33 6785.77 6506.75 6240.56 股权融资 300.00 -4.15 0.00 0.00 短期借款 2106.51 1806.51 1456.51 1056.51 其他 -2659.83 769.79 -913.75 -998.90 应付及预收 1581.13 1226.56 1232.55 1273.09 现金净增加额 -347.29 5997.42 3287.62 3318.74 其他流动负债 4128.69 3752.70 3817.69 3910.96 期初现金余额 2092.83 1745.55 7742.97 11030.59 非流动负债 10434.09 10723.12 11276.12 11881.12 期末现金余额 1745.55 7742.97 11030.59 14349.33 长期借款 8752.16 9252.16 9802.16 10402.16 应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 其他非流动负债 1681.93 1470.95 1473.95 1478.95 负债合计 18250.42 17508.88 17782.86 18121.67 实收资本 1645.80 1645.80 1645.80 1645.80 资本公积 8327.72 8323.57 8323.57 8323.57 留存收益 7821.57 9219.25 10761.86 12499.59 主要财务比率 归属母公司股东权 17790.29 21202.49 22745.10 24482.84 至12月31日 2023A 2024E 2025E 2026E 少数股东权益 1019.78 1237.46 1499.77 1757.52 成长能力（%） 负债和股东权益 37060.49 39948.84 42027.73 44362.03 营业收入增长 -18.54% -13.64% -0.49% 2.45% 营业利润增长 0.21% 43.43% 10.82% 10.70% 利润表（百万元） 归属母公司净利润增长 4.61% 42.92% 10.09% 12.65% 至12月31日 2023A 2024E 2025E 2026E 获利能力（%） 营业收入 42359.26 36579.59 36401.15 37292.92 毛利率 9.15% 11.76% 12.05% 12.47% 营业成本 38482.08 32277.94 32014.34 32643.32 净利率 3.60% 6.10% 6.81% 7.38% 税金及附加 373.22 310.93 276.50 261.05 ROE 7.92% 9.49% 9.74% 10.20% 销售费用 82.04 69.50 68.10 70.95 ROIC 5.63% 6.65% 6.76% 6.98% 管理费用 1036.12 896.20 837.23 839.09 偿债能力 研发费用 245.48 201.19 188.18 186.46 资产负债率（%） 49.24% 43.83% 42.31% 40.85% 财务费用 438.39 240.54 157.27 114.94 净负债比率 64.67% 27.47% 12.70% - 资产减值损失 16.81 5.00 5.00 5.00 流动比率 1.39 2.24 2.84 3.52 公允价值变动收益 6.30 0.00 0.00 0.00 速动比率 0.45 1.37 1.92 2.53 投资净收益 121.83 44.04 74.57 76.19 营运能力 资产处置收益 0.46 17.78 8.58 9.11 总资产周转率 1.15 0.95 0.89 0.86 其他收益 79.07 71.84 71.82 72.14 应收账款周转率 75.25 82.11 98.52 113.24 营业利润 1852.42 2656.97 2944.50 3259.53 存货周转率 6.20 5.48 6.00 6.01 营业外收入 16.95 15.00 15.50 16.00 每股指标（元） 营业外支出 124.17 100.00 105.00 110.00 每股收益 0.86 1.22 1.35 1.52 利润总额 1745.20 2571.97 2855.00 3165.53 每股经营现金流 1.33 3.09 2.71 2.85 所得税 218.77 341.44 376.83 411.63 每股净资产 10.81 12.88 13.82 14.88 净利润 1526.43 2230.52 2478.16 2753.91 估值比率 少数股东损益 118.07 217.68 262.30 257.75 P/E 16.73 10.77 9.78 8.68 归属母公司净利润 1408.36 2012.84 2215.86 2496.15 P/B 1.32 1.02 0.95 0.89 EBITDA 3879.23 4498