资源为王，铜、金、锂三足鼎立发展

证券研究报告 非金融公司|公司点评|紫金矿业（601899） 资源为王，铜、金、锂三足鼎立发展 请务必阅读报告末页的重要声明 2024年09月09日 证券研究报告 |报告要点 本报告从资源端角度出发，分析了紫金矿业在手的锂、铜、金资源情况。公司是全球矿业巨头，世界级资源及产能配置将助力公司产量快速爬坡，矿产铜金产量有望实现高位再进阶。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为318.98/380.50/447.07亿元，EPS分别为1.20/1.43/1.68元；当前股价对应P/E分别为12.2/10.3/8.7倍，维持“买入”评级。 |分析师及联系人 王琪 周志璐 SAC：S0590524080003SAC：S0590524060001 请务必阅读报告末页的重要声明1/12 非金融公司|公司点评 2024年09月09日 紫金矿业(601899) 资源为王，铜、金、锂三足鼎立发展 行业： 有色金属/工业金属 投资评级：买入（维持） 当前价格：14.76元 基本数据 总股本/流通股本(百万股) 26,578/26,545 流通A股市值(百万元) 303,410.89 每股净资产(元) 4.70 资产负债率(%) 56.65 一年内最高/最低(元) 19.79/11.21 股价相对走势 紫金矿业 60% 沪深300 33% 7% -20% 2023/92024/12024/52024/9 相关报告 1、《紫金矿业（601899）：主营金属量价齐升，控本增效成果显现》2024.08.28 2、《紫金矿业（601899）：新五年开门红，矿产金铜银量价齐升》2024.07.12 扫码查看更多 投资要点 锂：“两湖两矿”战略稳步推进，锂（LCE）规划产能25-30万吨紫金矿业于2021年开始进军新能源新材料产业，依靠“两湖两矿”世界级锂矿资源储备，并稳步推进各项目建设。目前，阿根廷3Q盐湖提锂项目投产在即，西藏拉果错盐湖项目一期形成2万吨/年锂盐产能，湖南湘源锂矿项目全面开工建设，马诺诺锂矿东北部项目勘探取得进展。紫金矿业规划至2028年形成25-30万吨锂 （LCE）产能，未来将成为全球最重要的锂企业之一。 铜：资源为王，铜增量项目稳步推进 2024H1，公司旗下巨龙铜矿和黑龙江铜山铜矿合计新增铜资源量1837.7万吨、铜 储量577.7万吨。截至2024年6月30日，铜权益储量3292.71万吨，权益资源 量8075.35万吨，公司权益口径资源量较年初增加铜619.7万吨。2024H1，公司 卡莫阿铜矿三期选厂提前半年建成投产，达产后年产铜将提升至60万吨以上。塞 紫铜和塞紫金年总产铜45万吨工程、巨龙铜矿二期、黑龙江铜山矿地采等项目有 序推进。公司规划到2028年，铜年产量达150-160万吨。 金：在手金矿储量充沛，2028年规划100-110吨产量 公司在手金矿资源储量充沛，截至2024年6月30日，公司权益金矿储量1119.59 吨，权益资源量3051.24吨，权益口径资源量较年初增加53.71吨。公司金矿在产/在建项目众多，2024H1，公司根据制定的规划，稳步推进在建增量项目，其中萨瓦亚尔顿金矿240万吨/年采选和5吨/年黄金冶炼项目如期建成投产，产能进 一步增长。规划方面，公司计划2028年矿山产金量达到100-110吨。 盈利预测、估值与投资建议 公司是全球矿业巨头，世界级资源及产能配置将助力公司产量快速爬坡，矿产铜金产量有望实现高位再进阶。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为318.98/380.50/447.07亿元，EPS分别为1.20/1.43/1.68元；当前股价对应P/E分别为12.2/10.3/8.7倍，维持“买入”评级。 风险提示：金属价格大幅波动风险；地缘政治及政策风险；汇率波动风险；安全环保风险；项目建设进度不及预期。 财务数据和估值 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 270329 293403 337142 361470 378865 增长率（%） 20.09% 8.54% 14.91% 7.22% 4.81% EBITDA（百万元） 42026 44765 63176 73356 84283 归母净利润（百万元） 20042 21119 31898 38050 44707 增长率（%） 27.88% 5.38% 51.04% 19.29% 17.50% EPS（元/股） 0.75 0.79 1.20 1.43 1.68 市盈率（P/E） 19.5 18.5 12.2 10.3 8.7 市净率（P/B） 4.4 3.6 2.9 2.4 2.0 EV/EBITDA 3.9 3.8 8.5 7.2 6.1 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为2024年09月06日收盘价 1.锂：“两湖两矿”战略稳步推进，锂（LCE）规划产能25-30万吨 紫金矿业于2021年开始进军新能源新材料产业，拥有阿根廷3Q盐湖锂矿、中国西藏拉果错盐湖锂矿、中国湖南道县湘源硬岩锂多金属矿，并受邀主导开发世界级刚果 （金）马诺诺锂矿东北部项目，形成世界级锂资源储备。紫金矿业规划至2028年形 成25-30万吨锂（LCE）产能，未来或将成为全球最重要的锂企业之一。 1.13Q盐湖建设略低于预期，一期加工厂计划2024年9月投产 3Q盐湖项目一期建设有序推进中，预计9月建成加工厂区域子项。根据公司半年报披露数据，3Q盐湖项目一期项目金额6.2亿美元，目前累计投入38.63亿人民币。 公司预计加工厂区域子项将在9月建成投产。一期全面建成投产达产后，年产碳酸 锂约2万吨。 3Q盐湖项目二期同步推进中，达产后将新增3万吨/年产能。根据公司半年报披露情况，3Q盐湖项目二期正在全力推进各浓缩池土方工程及铺膜工作。二期总项目金额 6.21亿美元，截止目前累计投入9.65亿人民币。二期全面建成达产后，增加年产碳酸锂约3万吨。 图表1：3Q盐湖资源储量丰富 资源量 矿山名 称 权益比 例 探明+控制（万吨金属量） 推断（万吨金属量） 合计（万吨金属量） 品位（mg/L） 资源剩余可开采年限 3Q盐湖 100% 620.84 232.99 853.83 624 50年 储量 证实（万吨金属量） 可信（万吨金属量） 合计（万吨金属量） 品位（mg/L） 许可证/采矿证有效期 103.90 58.76 162.66 675 1个探矿权、12个采矿 权（都在有效期内） 资料来源：公司公告，国联证券研究所 图表2：3Q盐湖项目进展略低于预期 2023H1 2023年底 2024H1 项目名称总投资 项目进展 累计投入金 额（亿元） 项目进展 累计投入金 额（亿元） 项目进展 累计投入金是否符合 额（亿元）预期 3Q盐湖项目一期工程 3Q盐湖项 6.2亿美元 6.21亿 1）300吨粗制 碳酸锂系统建成投产，产出首批粗制碳酸锂2）加工厂区域子项计划2023年底建成投产 26.38 2023年末实现第29.77 一阶段投料生产 2023年3月启动二期盐田部分建设，其中大预浓缩池完成土工布 加工厂区域子项预计938.63低于预期月建成投产 二期全力推进各浓缩池 目二期工 程 美元-- 铺设152万m2， 土工膜铺设125万m2；小预浓缩池基层处理47万m2。 8.43 土方工程及铺膜工作9.65低于预期 资料来源：公司公告，国联证券研究所 1.2湖南道县湘源锂矿全面开工建设，计划2025年底建成 2024H1湖南道县湘源锂矿500万吨/年采选工程资本开支1.37亿元，各项工程进展 顺利。根据公司半年报披露，湖南道县湘源锂矿500万吨/年采选工程总投资26.57亿元，2024H1全面开工建设，共投入1.37亿元。其中生活区已建成，500万吨选矿厂平基完成；尾矿库一期主排洪硐掘进完成约88%。该项目计划2025年底建设，达产后约年产铁锂云母精矿65.68万吨，锡精矿0.20万吨，钨精矿0.18万吨。 图表3：湘源硬岩多金属矿资源储量情况 资源量 矿山名称权益比例探明+控制（万吨金属量） 推断（万吨金属量） 合计（万吨金属量） 品位（%） 资源剩余可开采年限 58.23 24.87 83.10 1.06 一期12年 湘源硬岩多金属矿100% 资料来源：公司公告，国联证券研究所 储量 证实（万吨金属量）可信（万吨金属量）合计（万吨金属量）品位（%）许可证/采矿证有效 期 13.5640.6654.221.11采矿权 （2025/04/17） 图表4：湘源锂矿2024H1全面开工建设 项目进展更新 2023H1 2023年底 累计投 2024H1 项目名称 项目 总投资 项目进展 累计投入金 额（亿元）项目进展 入金额 （亿元） 项目进展 累计投入 金额（亿元） 备注 湖南锂业湘源锂矿30 万吨/年采选工程 湖南省道县湘源矿区锂 1.4 亿 26.5 2023年7月正1.28建成试生产1.4 式投产并达产 2024H1生产1.4亿 239吨 全面开工建设，生活区建成，500万 建成达产后，年 产当量碳酸锂 2500吨 多金属矿500万吨/年7亿采选工程元 ---- 吨选矿厂平 基完成；尾矿库一期主排洪硐掘进完成约88% 4.08预计2025年底建成 资料来源：公司公告，国联证券研究所 1.3西藏拉果错一期已建成2万吨/年产能，二期建成后将形成 4-5万吨/年氢氧化锂产能 一期形成2万吨/年氢氧化锂产能，将视市场行情实施投产运行。根据国资委消息， 2023年10月15日，西藏拉果错盐湖锂矿项目设备安装调试完成，达到单机试车条 件。拉果错盐湖共规划两期项目，一、二期全部建成投产达产后形成4-5万吨/年氢氧化锂产能，公司将视市场行情实施投产运行。 “零碳提锂”源网荷储示范项目，有望实现100%可再生能源供应。西藏拉果错盐湖锂矿打造拉果错“零碳提锂”源网荷储示范项目，2024H1新增光伏装机量105MW，预计到2025年将建设成340MW光伏、540MWh储能、10MW背压机+熔盐储热，实现100%可再生能源供应。我们判断，拉果错盐湖提锂项目使用可再生能源，有助于进一步控制其生产成本。 图表5：拉果错盐湖资源储量情况 资源量 矿山名称权益比例探明+控制（万吨金属量） 合计（万吨金属量） 品位（mg/L） 资源剩余可开采年限 215.73 215.73储量 281 81年 拉果错盐湖 70% 证实（万吨金属量）209.26 合计（万吨金属量）209.26 品位（mg/L） 281 许可证/采矿证有效期1个探矿权(2024.06.17)1个采矿权(2030.04.30) 资料来源：公司公告，国联证券研究所 1.4马诺诺锂矿东北部勘探取得进展，揭露矿体规模和矿化情况符合设计预期 马诺诺锂矿为全球已发现的最大高品位未开发富锂LCT（锂、铯、钽）伟晶岩矿床之一，具备大规模露天开发条件和良好开发前景，紫金矿业通过子公司持有该项目61% 权益。公司于2023年10月受邀与刚果矿业开发股份有限公司合作勘探开发马诺诺锂矿东北部绿地项目（编号PR15775探矿权）。项目同时持有矿区临近Mpiana-Mwanga水电站的修复与运营特许项目，为Manono地区唯一电力能源项目，将为项目实现绿色低碳开发提供充沛绿色电力保障。目前该项目正在进行地质勘查，已完成首采区全部钻探，揭露矿体规模和矿化情况符合设计预期。公司计划尽快在可研和融资方案确定后2年内完成项目建设，并同步建设锂冶炼产业园。 图表6：马诺诺锂矿东北部勘探项目基本情况 地理位置刚果（金）坦噶尼克省 持股比例61%（PR15775探矿权） 项目状态勘探+筹建 矿床类型富锂LCT（锂、铯、钽）伟晶岩矿床 资料来源：公司官网，国联证券研究所 2.铜：资源为王，铜增量项目稳步推进 资源储量充沛，2024H1新增铜权益资源量61