宏观点评：美国8月就业不好不坏，降息幅度仍存悬念

宏观点评 美国8月就业不好不坏，降息幅度仍存悬念 证券研究报告|宏观研究 2024年09月07日 事件：北京时间9月6日20:30，美国公布8月非农就业数据。 核心结论：美国8月新增非农就业和失业率双双改善，但绝对值偏弱，指向经济仍趋放缓但尚未衰退。数据公布后，美联储降息预期变化不大，依 然是年内降息100-125bp、9月降50bp的概率约30%。本次数据尚未完全打消市场的衰退预期，短期内风险偏好依然承压，重点关注9/11公布的美国8月CPI，将为9/18美联储议息会议的降息幅度提供重要指引。 1、美国8月新增就业改善但弱于预期，失业率略降但仍触发“萨姆规则”。 >总体就业表现：美国8月新增非农就业人数14.2万，低于预期值16.0 万，7月和6月数据分别由11.4万、17.9万下修至8.9万、11.8万，两月合计下修8.6万。失业率4.2%，符合预期，低于前值4.3%，是2021年11月以来第二高。劳动参与率62.7%，与预期值和前值持平。每周平均工时34.3小时，符合预期，略高于前值34.2小时。平均时薪环比0.4%，高于预期值0.3%、前值0.2%、过去12个月均值0.3%。值得注意的是，继上个月失业率触发了“萨姆规则”后，本月失业率仍满足“萨姆规则”的条件（3个月移动平均的失业率比过去12个月低点抬升超过0.5%）。 >行业就业表现：从美国各行业失业率表现来看，8月采矿业、建筑业、运输及公用事业这3个行业改善最为明显，而这也是7月就业恶化最严重的 3个行业，这与我们此前的判断相符，即7月初的飓风对这些行业造成了较严重的冲击。信息业和金融业失业率有所上升，其他行业变化不大，整体劳动力市场仍呈现出“高端岗位裁员、低端岗位缺人”的现象。 >数据解读：总体看，美国8月就业数据表现并不算差，相比7月已有所 改善，印证了7月数据的确存在天气扰动。不过，数据也没强到足以消除市场对美国衰退的担忧，这意味着市场需要观察更多数据以证实或证伪衰退预期，短期内风险偏好依然承压，“衰退交易”仍可能延续。 2、非农公布后，美股和黄金下跌、美元指数上涨，降息预期变化不大。 >大类资产表现：非农公布后，美股和黄金先涨后跌，美债收益率和美元 指数先跌后涨。截至9/7收盘，标普500、纳斯达克、道琼斯指数分别下跌1.7%、1.0%、2.6%；10Y美债收益率上行2.1bp至3.71%；美元指数上涨0.1%至101.2；现货黄金下跌0.8%至2497.1美元/盎司。 >降息预期变化：非农公布后，利率期货隐含的降息预期变化不大。目前市场预期美联储将在年内降息100-125bp，9月一次性降息50bp的概率约为30%；若9月只降25bp，则11月降50bp的概率接近90%。 3、当前美国经济并未出现明显衰退迹象，是否直接降息50bp仍存悬念。 >衰退判断：高频指标看，截至8月底，持有失业保险人群的失业率仍稳 定在1.2%的低位，每周初请失业金人数已从7月底的25万连续降至22.7万；周度经济指数从7月底的低点1.5%升至2.4%，高于年初以来的均值1.8%。此外，截至9月初，纽约联储Nowcast模型预测的美国三季度实际GDP环比折年率为2.6%，亚特兰大联储的GDPNow模型预测结果为2.1%，仅略低于二季度的3.0%。综合看，美国经济延续放缓是确定性结果，但目前的放缓仍较为温和，远未达到衰退的程度。我们仍维持前期判断：2024年是美国经济逐步触底企稳的过程，2025年有望迎来改善。 >降息判断：1982年以来的美联储历轮降息周期中，首次降息直接降50bp的情况共有过3次，分别在2007年9月、2001年1月、1987年11月，其他也有过单次降50bp的情况，但均不是首次降息。我们梳理了这3次首次直降50bp前的各项经济指标表现并进行对比，可以看出当前的情况属于中等水平，即降50bp或25bp均算合理。目前距离9/18议息会议仅有不到两周的时间，市场对于降息幅度仍存在分歧，需重点关注9/11公布的美国8月CPI数据，将为降息幅度给出重要指引。不过可以确定的是，不论最终是降50bp还是25bp，均会引发市场预期出现修正，并导致资产价格波动。 风险提示：美国经济与通胀、美联储货币政策、地缘冲突等持续超预期。 作者 分析师熊园 执业证书编号：S0680518050004邮箱：xiongyuan@gszq.com 分析师刘新宇 执业证书编号：S0680521030002邮箱：liuxinyu@gszq.com 相关研究 1、《美月7月CPI回落，为何降息预期降温？》2024- 8-15 2、《美国7月就业触发“萨姆规则”，衰退了吗？》2024- 8-3 3、《美国9月降息几成定局，资产将如何表现？》2024- 8-1 4、《怎么看“降息交易”与“特朗普交易”？》2024- 7-25 5、《枕戈待旦——2024年中期宏观经济与资产展望》 2024-7-16 请仔细阅读本报告末页声明 图表1：美国8月新增非农就业回升、失业率下降图表2：美国8月劳动参与率持平、平均工时回升 美国失业率新增非农就业人数（右轴） % 6 5 4 3 2 劳动参与率平均每周工时 万人% 1063.0 9062.8 8062.6 7062.4 6062.2 5062.0 4061.8 3061.6 2061.4 1061.2 061.0 小时 35.0 34.9 34.8 34.7 34.6 34.5 34.4 34.3 34.2 34.1 34.0 21-0922-0222-0722-1223-0523-1024-0324-08 21-0922-0222-0722-1223-0523-1024-0324-08 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表3：美国8月时薪和周薪环比双双回升图表4：美国8月不同行业就业表现 %1.1 0.9 0.7 0.5 0.3 0.1 -0.1 -0.3 -0.5 平均时薪环比平均周薪环比 21-0922-0222-0722-1223-0523-1024-0324-08 %美国各行业失业率 2024-07 2024-08 总采建制批运信金专教休其政体矿筑造发输息融业育闲他府失业业业零及业业和和和服雇 业率 售公 贸用 易事 业业 商医酒务员 业疗店业服服业 务务 业业 10 8 6 4 2 0 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表5：非农公布前后，美股和美债表现图表6：非农公布前后，美元和黄金表现 非农公布 标普500指数期货，右 10Y美债收益率，左 非农公布 现货黄金，左 美元指数，右 资料来源：Bloomberg，国盛证券研究所资料来源：Bloomberg，国盛证券研究所 图表7：非农公布后，美联储降息预期变化不大 联邦基金利率期货隐含的美联储加息/降息次数 （一次对应25bp，数字下降表示降息） 非农公布前 非农公布后 -1.4-1.3 -2.9-2.9 -4.4-4.6 -5.6-6.0 -6.9 -7.4 -7.7 -8.3-8.3 -8.9 次 0.0 -1.0 -2.0 -3.0 -4.0 -5.0 -6.0 -7.0 -8.0 -9.0 -10.0 24-924-1124-1225-125-325-525-6 资料来源：Bloomberg，国盛证券研究所 图表8：近期美国就业高频指标保持稳定图表9：近期美国经济高频指标明显反弹 %4.0 3.5 3.0 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 持有失业保险人群的失业率当周初请失业金人数（右轴） 万人 100 90 80 70 60 50 40 30 20 10 0 %美国:周度经济指数 6 5 4 3 2 1 0 21-0221-0822-0222-0823-0223-0824-0224-0822-0222-0823-0223-0824-0224-08 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所 纽约联储Nowcast模型： Q3实际GDP环比折年率2.6% 亚特兰大联储GDPNow模型： Q3实际GDP环比折年率2.1% 图表10：美联储模型预测三季度美国实际GDP环比折年率仍高于2% 资料来源：纽约联储，亚特兰大联储，国盛证券研究所 图表11：美联储过去3次首次降息直降50bp时的各项经济指标对比 资料来源：Wind，国盛证券研究所注：新增非农就业的单位为万人，其他指标单位均为% 风险提示 美国经济与通胀、美联储货币政策、地缘冲突等持续超预期。 免责声明 国盛证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本报告版权归“国盛证券有限责任公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为“国盛证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法，结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的任何部分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 投资评级说明 投资建议的评级标准 评级 说明 评级标准为报告发布日后的6个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准，美股市场以标普500指数或纳斯达克综合指数为基准。 股票评级 买入 相对同期基准指数涨幅在15%以上 增持 相对同期基准指数涨幅在5%~15%之间 持有 相对同期基准指数涨幅在-5%~+5%之间 减持 相对同期基准指数跌幅在5%以上 行业评级 增持 相对同期基准指数涨幅在10%以上 中性 相对同期基准指数涨幅在-10%~+10%之间 减持 相对同期基准指数跌幅在10%以上 国盛证券研究所 北京上海 地址：北京市东城区永定门西滨河路8号院7楼中海地产广 场东塔7层 地址：上海市浦东新区南洋泾路555号陆家嘴金融街区22 栋 邮编：100077邮编：200120 邮箱：gsresearch@gszq.com电话：021-38124100 邮箱：gsresearch@gszq.com 南昌深圳 地址：南昌市红谷滩新区