上网电量稳步增长，投资收益及电价下降致业绩承压

证券研究报告|公司点评穗恒运Ａ(000531.SZ) 2024年09月08日 增持（维持） 所属行业：公用事业/电力当前价格(元)：4.41 证券分析师 郭雪 资格编号：S0120522120001 邮箱：guoxue＠tebon.com.cn卢璇 资格编号：S0120524050004 邮箱：luxuan＠tebon.com.cn 联系人 刘正 邮箱：liuzheng3＠tebon.com.cn 市场表现 穗恒运A沪深300 20% 0% -20% -40% 2023-092024-012024-05 沪深300对比1M2M3M 绝对涨幅(%)-9.45-11.07-20.64 相对涨幅(%)-6.15-5.25-11.05 资料来源：德邦研究所，聚源数据 相关研究 1.《穗恒运A（000531.SZ）：上网电量电价齐升叠加煤炭价格下降，助力公司业绩大幅增长》，2024.4.20 2.《穗恒运A（000531.SZ）:煤电业务盈利稳定，业绩大幅增长超出预期》，2023.11.6 穗恒运A（000531.SZ）:上网电量稳步增长，投资收益及电价下降致业绩承压 投资要点 事件：公司发布2024年半年报，2024H1公司实现营业收入22.15亿元，同比增长8.23%；归母净利润0.92亿元，同比减少34.28%；扣非归母净利润0.87亿元，同比减少55.85%；基本每股收益0.0882元/股，同比减少48.12%。 上网电量、售汽量齐升，投资收益及电价致业绩承压。2024H1公司完成上网电量33.34亿千瓦时，同比上升12.38%；销售蒸汽210.66万吨，同比上升7.41%。24H1公司实现营业收入22.15亿元，同比增长8.23%，主要得益于 2024年上半年东区气电项目投产使总上网电量上升；归母净利润0.92亿元，同比减少34.28%，主要是24年上半年投资收益同比下降以及燃煤机组、光伏项目上网电价同比下降的影响。公司积极发展气电，白云2×460MW级天然气发电项目于2023年6月开工建设，力争第一台机组尽快投产发电；知识城2×460MW级天然气发电项目已开展前期工作，预计2024年开工建设。我们认为未来随着新的机组投产，有望支撑公司营收稳步增长。 大力发展清洁新能源，光伏、氢能、储能齐发展。1）光伏板块：公司下属江门台山500MW光伏项目克服上半年因阴雨天偏多导致发电小时数降低，以及上网电价降低等不利因素的影响，全力降低系统设备故障率，提高设备可靠性，争取 多发电；汕头市潮南陇田400MW项目、潮阳和平150MW项目本体工程基本建设完成；积极推动怀集70MW项目列入“百千万工程”。进一步推动企业向绿色、低碳、清洁能源转型升级。2）氢能板块：公司牵头组建广州市氢燃料电池 创新联合体，推进国产关键零部件规模化验证，打通科创成果转化“最后一公 里”。6月，首批广州—龙岩合作40台氢能环卫车批量交付使用，车辆氢能系统由公司下属的现代氢能科技（广州）有限公司研发生产。3）储能方面：公司聚焦大湾区，拓展湖南、华东市场，储能公司稳步推进中新知识城50MW/100MWh独立储能项目、汕头及怀集光伏配储项目、东区气电调频储能项目的同时，积极拓展工商业用户侧储能项目，成功落地建设广合科技、顶鸿食品等一批工商业用户侧储能电站。 以增效为重点，强化降本增效。1）保障供应并降低煤炭采购成本：通过与中国神华、中煤能源、内蒙古伊泰煤炭等大型煤炭生产企业签订长期供煤合作协议， 保证燃煤机组发电的燃料供应。2）保障供应并降低天然气采购成本：积极与行业龙头中海油开展天然气采购谈判，全力保障公司天然气稳定供应。3）优化财务结构，降低融资成本：24年上半年公司完成在资本市场的再融资，向特定对象发行股票募集资金13.5亿元，优化了财务结构；通过多种方式、多种渠道大力控负债、降成本。 投资建议与估值：公司聚焦能源主业，顺应国家能源发展战略，积极响应“碳达峰，碳中和”号召。我们根据公司实际运营情况，调整公司盈利预测，预计2024-2026年，公司收入分别为50.28亿元、62.81亿元、70.53亿元，增速分别 为4.3%、24.9%、12.3%，净利润分别为2.65亿元、3.49亿元、4.2亿元，增速 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 分别为-9.7%、31.9%、20.3%，维持“增持”评级。 风险提示：项目推进不及预期；审批进度不及预期；煤价上行的风险；电价下行风险；政策推进不及预期。 股票数据总股本(百万股)： 1,041.40 流通A股(百万股)： 909.75 52周内股价区间(元)： 4.41-6.99 总市值(百万元)： 4,592.58 总资产(百万元)： 19,379.68 每股净资产(元)： 6.39 资料来源：公司公告 主要财务数据及预测 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 3,932 4,822 5,028 6,281 7,053 (+/-)YOY(%) 0.1% 22.6% 4.3% 24.9% 12.3% 净利润(百万元) -57 293 265 349 420 (+/-)YOY(%) -135.7% 611.4% -9.7% 31.9% 20.3% 全面摊薄EPS(元) -0.06 0.28 0.25 0.34 0.40 毛利率(%) -1.4% 14.9% 9.8% 10.4% 11.3% 净资产收益率(%) -1.2% 4.5% 3.9% 4.9% 5.5% 资料来源：公司年报（2022-2023），德邦研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 财务报表分析和预测 主要财务指标 2023 2024E 2025E 2026E 利润表(百万元) 2023 2024E 2025E 2026E 每股指标(元) 营业总收入 4,822 5,028 6,281 7,053 每股收益 0.35 0.25 0.34 0.40 营业成本 4,106 4,534 5,626 6,254 每股净资产 6.30 6.55 6.88 7.29 毛利率% 14.9% 9.8% 10.4% 11.3% 每股经营现金流 0.54 0.60 0.76 1.47 营业税金及附加 17 48 38 45 每股股利 0.10 0.00 0.00 0.00 营业税金率% 0.4% 0.9% 0.6% 0.6% 价值评估(倍) 营业费用 6 9 10 12 P/E 19.09 17.36 13.16 10.94 营业费用率% 0.1% 0.2% 0.2% 0.2% P/B 1.06 0.67 0.64 0.61 管理费用 209 227 290 322 P/S 0.95 0.91 0.73 0.65 管理费用率% 4.3% 4.5% 4.6% 4.6% EV/EBITDA 19.45 15.47 14.72 12.81 研发费用 135 133 189 199 股息率% 1.5% 0.0% 0.0% 0.0% 研发费用率% 2.8% 2.6% 3.0% 2.8% 盈利能力指标(%) EBIT 361 174 248 319 毛利率 14.9% 9.8% 10.4% 11.3% 财务费用 287 197 238 260 净利润率 7.2% 5.9% 6.2% 6.6% 财务费用率% 5.9% 3.9% 3.8% 3.7% 净资产收益率 4.5% 3.9% 4.9% 5.5% 资产减值损失 -18 0 0 0 资产回报率 1.5% 1.3% 1.5% 1.7% 投资收益 388 402 502 564 投资回报率 2.2% 0.8% 1.0% 1.2% 营业利润 444 379 512 623 盈利增长(%) 营业外收支 -123 -30 -51 -68 营业收入增长率 22.6% 4.3% 24.9% 12.3% 利润总额 322 349 461 555 EBIT增长率 184.4% -51.7% 42.3% 28.9% EBITDA 778 924 1,016 1,312 净利润增长率 611.4% -9.7% 31.9% 20.3% 所得税 -25 55 72 87 偿债能力指标 有效所得税率% -7.9% 15.7% 15.7% 15.7% 资产负债率 63.5% 64.5% 65.7% 66.6% 少数股东损益 54 30 40 48 流动比率 0.8 0.8 0.9 0.8 归属母公司所有者净利润 293 265 349 420 速动比率 0.6 0.6 0.7 0.5 现金比率 0.5 0.5 0.5 0.4 资产负债表(百万元) 2023 2024E 2025E 2026E 经营效率指标 货币资金 2,563 2,236 2,780 2,249 应收帐款周转天数 39.4 39.7 40.6 39.9 应收账款及应收票据 568 557 876 704 存货周转天数 19.5 20.0 20.0 19.8 存货 230 274 351 338 总资产周转率 0.2 0.2 0.3 0.3 其它流动资产 609 734 866 1,009 固定资产周转率 0.9 0.7 0.8 0.7 流动资产合计 3,969 3,801 4,874 4,300 长期股权投资 5,507 6,064 6,525 6,958 固定资产 5,644 7,078 7,503 9,461 在建工程 1,979 1,216 858 696 现金流量表(百万元) 2023 2024E 2025E 2026E 无形资产 763 916 1,125 1,359 净利润 293 265 349 420 非流动资产合计 15,739 17,265 18,119 20,672 少数股东损益 54 30 40 48 资产总计 19,708 21,066 22,993 24,972 非现金支出 440 750 768 992 短期借款 1,170 1,180 1,192 1,204 非经营收益 -123 -117 -162 -173 应付票据及应付账款 1,203 812 1,220 1,364 营运资金变动 -103 -305 -202 241 预收账款 0 0 0 0 经营活动现金流 561 623 793 1,529 其它流动负债 2,688 2,933 2,851 2,905 资产 -2,206 -1,735 -1,200 -3,166 流动负债合计 5,062 4,925 5,263 5,474 投资 -48 -559 -462 -435 长期借款 6,802 8,002 9,202 10,502 其他 177 391 491 552 其它长期负债 652 652 652 652 投资活动现金流 -2,077 -1,903 -1,171 -3,048 非流动负债合计 7,453 8,653 9,853 11,153 债权募资 2,259 1,210 1,212 1,312 负债总计 12,515 13,579 15,117 16,627 股权募资 1,397 0 0 0 实收资本 1,041 1,041 1,041 1,041 其他 -395 -256 -289 -324 普通股股东权益 6,556 6,821 7,170 7,589 融资活动现金流 3,261 954 923 988 少数股东权益 637 667 707 755 现金净流量 1,744 -327 544 -531 负债和所有者权益合计 19,708 21,066 22,993 24,972 备注：表中计算估值指标的收盘价日期为9月6日资料来源：公司年报（2022-2023），德邦研究所 信息披露 分析师与研究助理简介 郭雪，北京大学环境工程/新加坡国立大学化学双硕士，北京交大环境工程学士，拥有5年环保产业经验，2020年12月加入安信证券，2021年新财富第三名核心成员。2022年3月加入德邦证券，负责